著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、蓮華資管首席投資官洪灝，3月初做客彭博社的播客節(jié)目，圍繞中國(guó)消費(fèi)轉(zhuǎn)型、人民幣國(guó)際化，以及大宗商品超級(jí)周期等話題，分享了他的最新觀察與判斷。

談及中國(guó)經(jīng)濟(jì)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)型轉(zhuǎn)型，洪灝表示，這一過(guò)程將需要數(shù)年時(shí)間，不可能一蹴而就。

他指出，中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)依賴投資和出口，貿(mào)易順差去年創(chuàng)下1.2萬(wàn)億美元的歷史新高，

但這種模式不可持續(xù)，

要實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型，首先要使人民幣的估值恢復(fù)正常水平。

其次，是時(shí)候把這些累積的儲(chǔ)蓄用于國(guó)內(nèi)消費(fèi)，讓人們的生活變得更好。

關(guān)于人民幣匯率，洪灝觀察到央行對(duì)升值的容忍度明顯提高，預(yù)計(jì)未來(lái)人民幣將穩(wěn)步升值，

但會(huì)避免類似“廣場(chǎng)協(xié)議”式的一次性重估，以防重蹈日本泡沫破裂的覆轍。

他認(rèn)為，升值本身也有助于收窄貿(mào)易順差，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

在大宗商品方面，洪灝提出全球正進(jìn)入一個(gè)“超級(jí)周期”。

過(guò)去大宗商品價(jià)格與中國(guó)建筑需求高度相關(guān)，但如今驅(qū)動(dòng)因素已發(fā)生變化，

西方國(guó)家紛紛加大本土制造業(yè)和AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資，

疊加過(guò)去10年行業(yè)投資不足、地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升等因素，全球?qū)υ牧系男枨笳诩ぴ觥?/p>

大宗商品價(jià)格與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)度下降，而與西方國(guó)家的財(cái)政赤字水平關(guān)聯(lián)度上升，

而且這個(gè)趨勢(shì)才剛剛開始。

最后，洪灝還分享了其從分析師、經(jīng)濟(jì)學(xué)家轉(zhuǎn)型投資的感悟；

據(jù)介紹，洪灝他們現(xiàn)在管理著五億美元的組合，投資于各種資產(chǎn)類別。

他強(qiáng)調(diào)，今年市場(chǎng)波動(dòng)加大，板塊和個(gè)股表現(xiàn)分化明顯，精選賽道比簡(jiǎn)單配置指數(shù)更為重要。

他看好大宗商品和AI相關(guān)板塊，

而對(duì)仍在燒錢爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)持謹(jǐn)慎態(tài)度。

談及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，洪灝認(rèn)為中東局勢(shì)的不確定性仍將擾動(dòng)市場(chǎng)，尤其是對(duì)香港這樣小型開放經(jīng)濟(jì)體的沖擊更為明顯。

但他也指出，波動(dòng)并非全然負(fù)面，

沒(méi)有波動(dòng)，就沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的變化。

面對(duì)“赤馬年”的動(dòng)蕩，投資者應(yīng)學(xué)會(huì)適應(yīng)變化，在波動(dòng)中尋找機(jī)會(huì)。

投資報(bào)（liulishidian）整理精選了洪灝分享的精華內(nèi)容如下：

貿(mào)易順差創(chuàng)下史上紀(jì)錄

這一增長(zhǎng)模式注定難以持續(xù)

問(wèn)：去年中國(guó)GDP達(dá)到了5%的目標(biāo)。它的增長(zhǎng)主要是由強(qiáng)勁的出口推動(dòng)的，導(dǎo)致了創(chuàng)紀(jì)錄的貿(mào)易順差，我記得是1.2或1.3萬(wàn)億美元。

這種模式可持續(xù)嗎？

洪灝：我不覺(jué)得這是可持續(xù)的。

你不能每年都累積超過(guò)一萬(wàn)億美元的貿(mào)易順差。

人類歷史上從未見過(guò)這種情況，而且累積速度非?？臁?/p>

所以我認(rèn)為，現(xiàn)在人們意識(shí)到，如果你繼續(xù)這樣做，繼續(xù)依賴外部需求來(lái)消化產(chǎn)能，總有一天會(huì)引起不滿。

因?yàn)槟阃ㄟ^(guò)建設(shè)大量非常先進(jìn)的產(chǎn)能來(lái)實(shí)現(xiàn)這一切，但同時(shí)你實(shí)際上壓低了人民幣的匯率。

我認(rèn)為人民幣是世界上被低估最嚴(yán)重的貨幣之一。

所以，現(xiàn)在如果你用非常便宜的貨幣來(lái)獲取國(guó)外市場(chǎng)份額，然后通過(guò)積累巨額順差，獲得更多資本投入制造業(yè)。

那么用不了多久，你的貿(mào)易伙伴就會(huì)與你產(chǎn)生分歧。

和美國(guó)在貿(mào)易上的分歧就是一個(gè)例子，

歐盟很快也會(huì)面臨同樣的問(wèn)題，因?yàn)橹袊?guó)的新能源汽車現(xiàn)在隨處可見，

而歐洲希望在未來(lái)幾年全面實(shí)現(xiàn)電動(dòng)化，但他們不生產(chǎn)電池，所以最終會(huì)嚴(yán)重依賴中國(guó)的供應(yīng)鏈。

所以我認(rèn)為種種因素疊加，勢(shì)必會(huì)加劇中國(guó)和貿(mào)易伙伴之間的分歧，這一發(fā)展模式注定難以持續(xù)。

所以，我認(rèn)為我們現(xiàn)在到了一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，首先要使人民幣的估值恢復(fù)正常水平。

其次，是時(shí)候把這些累積的儲(chǔ)蓄用于國(guó)內(nèi)消費(fèi)，讓人們的生活變得更好。

未來(lái)

人民幣有望穩(wěn)步升值

問(wèn)：您認(rèn)為監(jiān)管層會(huì)樂(lè)于看到人民幣從當(dāng)前水平大幅升值，還是更傾向于讓人民幣穩(wěn)步升值？

洪灝：我覺(jué)得今年能明顯看到，央行對(duì)人民幣升值的容忍度有所提高。

我們知道，央行是決定人民幣匯率走勢(shì)的關(guān)鍵因素。

今年，我們看到人民幣升值，而且今年人民幣的升值速度創(chuàng)下了近年來(lái)的新高。

所以，即便匯率回到6.5的水平，也不必感到驚訝，

我認(rèn)為央行也會(huì)保持認(rèn)可的態(tài)度。

我覺(jué)得央行真正想要把控的，是人民幣的升值速度——

如果升值過(guò)快，不僅會(huì)讓匯率走勢(shì)失控，還會(huì)給出口行業(yè)帶來(lái)不小的壓力。

但只要是有管理的、穩(wěn)步的升值，央行對(duì)此是樂(lè)見其成的。

問(wèn)：也就是說(shuō)，你覺(jué)得人民幣可能會(huì)在未來(lái)10年穩(wěn)步升值，這一趨勢(shì)也會(huì)自然推動(dòng)中國(guó)貿(mào)易順差收窄？

洪灝：是的，這是更有可能出現(xiàn)的情景。

當(dāng)然，也有人提出效仿“廣場(chǎng)協(xié)議”，讓人民幣一次性重置。

但日本的教訓(xùn)就在眼前，

協(xié)議簽訂后，日本房地產(chǎn)泡沫破裂，隨后陷入了數(shù)十年的經(jīng)濟(jì)停滯，這也是中國(guó)想要極力避免的情況。

此外，從中國(guó)的處事哲學(xué)來(lái)看，我們向來(lái)主張循序漸進(jìn)，不喜歡突如其來(lái)的變化。

因此，穩(wěn)步升值也更符合中國(guó)的發(fā)展理念，更易于管控風(fēng)險(xiǎn)。

為何地產(chǎn)低迷

銅價(jià)仍持續(xù)走高

問(wèn)：過(guò)去，大宗商品價(jià)格和中國(guó) GDP 增速高度相關(guān)，尤其是中國(guó)的建筑行業(yè)。

為什么在中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)低迷的背景下，銅價(jià)還會(huì)持續(xù)走高？

洪灝：我認(rèn)為大宗商品市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生了格局轉(zhuǎn)變。

過(guò)去，中國(guó)相當(dāng)于替全球進(jìn)行投資和資本支出，

這也讓中國(guó)成為了世界制造業(yè)中心和全球供應(yīng)鏈的核心。

但現(xiàn)在，人們意識(shí)到，如果過(guò)渡依賴中國(guó)的供應(yīng)鏈，當(dāng)發(fā)生某種自然災(zāi)害，比如新冠疫情時(shí)，就會(huì)陷入困境。

當(dāng)時(shí)，很長(zhǎng)一段時(shí)間，美國(guó)甚至連口罩都無(wú)法自主生產(chǎn)，只能依賴從中國(guó)進(jìn)口。

所以現(xiàn)在，各國(guó)都清醒地認(rèn)識(shí)到，必須自主布局投資，打造本土的制造業(yè)產(chǎn)能，以應(yīng)對(duì)突發(fā)狀況。

因此，從去年開始，財(cái)政赤字成為日本、美國(guó)、德國(guó)等眾多西方國(guó)家的常態(tài)，

各國(guó)都開始主動(dòng)進(jìn)行本土投資，而不是依靠中國(guó)代勞。

所以，情況在變化。

中國(guó)對(duì)大宗商品市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)作用在減弱，

而西方國(guó)家為打造本土制造業(yè)產(chǎn)能產(chǎn)生的大宗商品需求，正成為新的驅(qū)動(dòng)力量。

這也解釋了為什么大宗商品價(jià)格與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)度下降，

而與西方國(guó)家的財(cái)政赤字水平關(guān)聯(lián)度上升，而且我認(rèn)為這個(gè)趨勢(shì)才剛剛開始。

我們正進(jìn)入一輪

大宗商品超級(jí)周期

問(wèn)：那您對(duì)大宗商品價(jià)格的未來(lái)走勢(shì)怎么看？無(wú)論是黃金、白銀這類貴金屬，還是各類工業(yè)金屬。

洪灝：我認(rèn)為，除了剛才討論的財(cái)政赤字問(wèn)題，

人們也意識(shí)到，如果你想發(fā)展AI，同樣需要大宗商品材料。

你需要生產(chǎn)所有的內(nèi)存芯片、所有的存儲(chǔ)設(shè)備或者數(shù)據(jù)中心等等。

我覺(jué)得這個(gè)需求也是現(xiàn)象級(jí)的。

此外，過(guò)去10年，大宗商品行業(yè)長(zhǎng)期處于投資不足的狀態(tài)——

由于大宗商品價(jià)格持續(xù)低迷，相關(guān)生產(chǎn)活動(dòng)缺乏經(jīng)濟(jì)可行性，

許多大宗商品巨頭公司已經(jīng)沉寂了很長(zhǎng)時(shí)間，

現(xiàn)在他們才意識(shí)到，由于長(zhǎng)期投資不足，大宗商品的生產(chǎn)現(xiàn)在遠(yuǎn)低于實(shí)際需求。

無(wú)論是發(fā)展AI，還是重建本土制造業(yè)產(chǎn)能，都需要大量采購(gòu)大宗商品。

再加上今年1月以來(lái)，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)開始凸顯，

各國(guó)都意識(shí)到必須儲(chǔ)備各類戰(zhàn)略關(guān)鍵物資，以應(yīng)對(duì)潛在的沖突風(fēng)險(xiǎn)。

多重因素疊加，我認(rèn)為我們正進(jìn)入一輪大宗商品超級(jí)周期。

其實(shí)從去年夏天就能看到端倪，

當(dāng)時(shí)中國(guó)宣布在雅魯藏布江流域啟動(dòng)新的水電項(xiàng)目，這是繼三峽工程后中國(guó)最大的水電項(xiàng)目之一。

消息發(fā)布當(dāng)天，銅、鋼鐵等各類大宗商品價(jià)格應(yīng)聲大漲，亞洲市場(chǎng)的眾多大宗商品企業(yè)股價(jià)更是漲停。

無(wú)論是發(fā)展新能源，還是建設(shè)大型基建項(xiàng)目，保障經(jīng)濟(jì)發(fā)展的能源供應(yīng)，都需要海量的原材料。

從大宗商品的價(jià)格走勢(shì)圖也能看到，

自那以后，其價(jià)格突破了多年的震蕩區(qū)間，開始大幅走高。

現(xiàn)在市場(chǎng)終于清醒過(guò)來(lái)，

發(fā)現(xiàn)大宗商品的實(shí)際需求，遠(yuǎn)高于此前的預(yù)期，大家都在加緊儲(chǔ)備大宗商品。

板塊在分化

指數(shù)層面波動(dòng)率較低

問(wèn)：看待中國(guó)股市有怎樣的啟示？

洪灝：首先，我們看到年初以來(lái)市場(chǎng)波動(dòng)很大，個(gè)股波動(dòng)尤為劇烈。

看看互聯(lián)網(wǎng)公司的股票，部分標(biāo)的跌幅已達(dá) 30%，而且似乎仍未觸底。

但同時(shí)你也能看到其他一些板塊表現(xiàn)良好。

例如，大宗商品企業(yè)表現(xiàn)極其出色，多家企業(yè)股價(jià)創(chuàng)下歷史新高。AI板塊的表現(xiàn)也依舊不錯(cuò)。

在A股市場(chǎng)，石化、大宗商品等上游企業(yè)表現(xiàn)都非常出色。

但從指數(shù)層面來(lái)看，波動(dòng)率反而相對(duì)較低。

這意味著什么？

意味著市場(chǎng)表現(xiàn)、板塊表現(xiàn)正在分化。

所以，今年的投資邏輯不是簡(jiǎn)單的指數(shù)配置，而是精選個(gè)股和板塊。

如果選對(duì)了板塊，并配置了合理的倉(cāng)位，就能獲得豐厚的收益。

但如果站錯(cuò)了隊(duì)，例如，把錢投到了互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司，

它們目前還在進(jìn)行外賣大戰(zhàn)，為了爭(zhēng)奪外賣市場(chǎng)份額而補(bǔ)貼，

但每筆外賣訂單只賺兩毛錢甚至更少，我不明白它們?yōu)槭裁匆ㄥX去爭(zhēng)奪那種市場(chǎng)份額。

但即便如此，互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)企業(yè)仍在為此不斷消耗資金。

所以，如果年初把錢投到這個(gè)板塊，可能已經(jīng)損失了一大筆錢。

因此，精選個(gè)股和板塊的能力、把握市場(chǎng)時(shí)機(jī)的能力，在今年的投資中就變得極其重要。

部分互聯(lián)網(wǎng)公司

市場(chǎng)未予以相應(yīng)估值

問(wèn)：也就是說(shuō)，您長(zhǎng)期看好大宗商品和AI相關(guān)板塊，而對(duì)互聯(lián)網(wǎng)板塊則持謹(jǐn)慎態(tài)度？

洪灝：目前來(lái)看，互聯(lián)網(wǎng)板塊確實(shí)還未到布局的時(shí)機(jī)。

但部分互聯(lián)網(wǎng)標(biāo)的已經(jīng)相對(duì)便宜了，

而且一些大型互聯(lián)網(wǎng)公司，在AI方面已經(jīng)有了很高的資本支出。

比如阿里巴巴，作為世界上最大的云計(jì)算公司之一，宣稱已研發(fā)出性能媲美英偉達(dá)H200的高端芯片，

但出于某種原因，市場(chǎng)并未對(duì)這類研發(fā)投入給予相應(yīng)的估值溢價(jià)。

戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)間表尚不確定

對(duì)小型經(jīng)濟(jì)體造成過(guò)度壓力

問(wèn)：在結(jié)束之前，我們應(yīng)該談?wù)勚袞|發(fā)生的事情。這對(duì)油價(jià)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響，也對(duì)股市產(chǎn)生了影響。

您認(rèn)為這將對(duì)香港、對(duì)亞太地區(qū)產(chǎn)生什么影響？

洪灝：我認(rèn)為目前市場(chǎng)在尋求戰(zhàn)爭(zhēng)的快速解決方案。

目前，因?yàn)橹袊?guó)仍然進(jìn)口相當(dāng)多的伊朗石油，如果戰(zhàn)爭(zhēng)拖延下去，那么中國(guó)的能源需求可能會(huì)受到石油運(yùn)輸?shù)挠绊憽?/p>

而且，由于戰(zhàn)爭(zhēng)的不確定性，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)正在上升，尤其是對(duì)香港而言。香港股市出現(xiàn)大幅下跌。

因?yàn)橄愀凼且粋€(gè)自由市場(chǎng)，資本賬戶開放，

所以我認(rèn)為像戰(zhàn)爭(zhēng)這樣的不確定性往往會(huì)對(duì)一個(gè)自由、小型、開放的經(jīng)濟(jì)體造成過(guò)度壓力。

這就是我們目前看到的情況，而且我認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。

戰(zhàn)爭(zhēng)的時(shí)間表仍不清楚，即使是美國(guó)陣營(yíng)內(nèi)部恐怕也不清楚。

所以，目前人們采取觀望態(tài)度。

顯然，受益的是石油和天然氣板塊，還有貴金屬，尤其是黃金，在不確定時(shí)期閃閃發(fā)光。

- 結(jié)語(yǔ)-

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