來(lái)源: 金石雜談 投行圈子有補(bǔ)充

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近日，近期頭頂全球商業(yè)物聯(lián)網(wǎng)龍頭光環(huán)的商米科技通過(guò)港交所聆訊，不過(guò)該公司雖然由三大互聯(lián)網(wǎng)巨頭坐鎮(zhèn)，但卻面臨著客戶流失、盈利能力堪憂、訴訟風(fēng)波以及估值倒掛的考驗(yàn)，本文帶大家一起看下商米科技的成色。

商米科技由德銀、中信證券、農(nóng)銀國(guó)際三家券商聯(lián)席保薦，招銀國(guó)際擔(dān)任整體協(xié)調(diào)人，是一家領(lǐng)先的商業(yè)物聯(lián)網(wǎng)(BIoT)解決方案提供商，客戶涵蓋外賣、零售、餐飲、生活用品、支付、交通、數(shù)字化等多個(gè)場(chǎng)景，支付寶、美團(tuán)、小米、盒馬、古茗、西貝等均是公司重要客戶。

以2024年收入計(jì)算，商米科技是全球最大的安卓端BIoT解決方案提供商，占市場(chǎng)份額10%以上。截至2025年前9月，全球商業(yè)伙伴高達(dá)6.4萬(wàn)個(gè)；公司為200多個(gè)國(guó)家和地區(qū)提供解決方案，服務(wù)超過(guò)100種行業(yè)細(xì)分垂直領(lǐng)域，如餐廳、超市、運(yùn)動(dòng)健身、診所及物流配送；月活躍設(shè)備增至5.8萬(wàn)臺(tái)。

林喆，商米科技背后的實(shí)控人，是一名潮汕商人，職業(yè)中學(xué)畢業(yè)后，19歲的他就開始創(chuàng)業(yè)，2010年初憑借敏銳的眼光抓住了互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展機(jī)遇，推出了全球第一款安卓版pos機(jī)；2013年將業(yè)務(wù)延伸到互聯(lián)網(wǎng)外賣業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)“我有外賣”O(jiān)2O智能硬件系統(tǒng)。

2016年商米正式成立，推出了首款智能POS機(jī)V1，在外賣大戰(zhàn)的風(fēng)口上，V1僅用三個(gè)月就拿到了國(guó)內(nèi)安卓POS機(jī)市場(chǎng)第一，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)年入1個(gè)億；不過(guò)隨著美團(tuán)收購(gòu)大眾點(diǎn)評(píng)，餓了么收購(gòu)百度外賣，阿里收購(gòu)餓了么，商米科技也積極調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，推出人臉支付；目前火遍支付場(chǎng)景的“碰一碰”，其背后的核心設(shè)備供應(yīng)商就是商米。

可以說(shuō)，商米科技的融資歷史，就是中國(guó)餐飲市場(chǎng)的一部發(fā)展史。筆者查詢發(fā)現(xiàn)，在外賣市場(chǎng)發(fā)展如火如荼之際，也是商米科技獲得明星資本加持的重要時(shí)刻。

綜合天眼查，2014年1月，商米科技迎來(lái)暴龍投資的天使輪投資，第一筆投資500萬(wàn)，成本只有0.49元；8月8日，商米科技迎來(lái)了小米、深創(chuàng)投為代表的A輪融資，深創(chuàng)投投資2000萬(wàn)，小米投資2000萬(wàn)，還有分眾傳媒、度量資本等，共計(jì)8000萬(wàn)。

2015年5月，商米科技迎來(lái)2億元的B輪融資，深創(chuàng)投投資1500萬(wàn)，小米投資1500萬(wàn)，彼時(shí)尚未被收購(gòu)的大眾點(diǎn)評(píng)投資1.05億元；根據(jù)天眼查，2015年6月，大眾點(diǎn)評(píng)、口袋購(gòu)物再度投資1個(gè)億；2017年9月，商米科技完成了由美團(tuán)、中民投、光易投資的數(shù)億元C輪融資。隨后，口袋購(gòu)物、中民投陸續(xù)推出投資，而在商米科技的招股書，就沒(méi)有這兩家投資身影。

隨著2018年，商米科技推出人臉支付收銀產(chǎn)品，適配場(chǎng)景更加豐富；2019年發(fā)布SUNMI OS 3.0，增強(qiáng)了設(shè)備互聯(lián)互通能力、云管理功能及應(yīng)用生態(tài)；2020年月活躍設(shè)備超過(guò)190萬(wàn)臺(tái)，遍布200多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

與此同時(shí)，公司在2019年迎來(lái)螞蟻集團(tuán)的密集投資，1月投資4.85億，4月投資11.88億；同樣在1月，農(nóng)銀國(guó)際還投資6800萬(wàn)；最后一筆投資則來(lái)自嘉善縣國(guó)資的2.298億。

截止目前，商米科技2024年?duì)I收達(dá)34.6億元，凈利潤(rùn)1.8億元。但是年入35億的背后，該公司卻存在多個(gè)隱憂。

1）業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)詭異，Q4季度是前三季度3倍利潤(rùn)。根據(jù)招股書，商米科技2022年至24年以及25年前9個(gè)月分別實(shí)現(xiàn)收入34.04億、30.71億、34.56億以及22.41億；同期實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.6億、1.01億、1.8億以及5608萬(wàn)。

其中，24年前三季度實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)4222萬(wàn)，但全年實(shí)現(xiàn)收入1.81億，四季度業(yè)績(jī)突擊嚴(yán)重，25年不知是否同樣存在此情況？三個(gè)季度收入只有5000多萬(wàn)，全年卻能實(shí)現(xiàn)2億？若是業(yè)績(jī)成真，沒(méi)有季節(jié)性效應(yīng)的智能設(shè)備銷售為何會(huì)產(chǎn)生如此詭異的業(yè)績(jī)走勢(shì)？

2）凈利率極低，盈利能力存疑。招股書顯示，商米科技的盈利能力極差，2022年至24年，商米科技毛利率分別為 28.1%，26.7%、28.9%，25年前9個(gè)月毛利率增至32.9%；雖然25年毛利率有所增長(zhǎng)，但凈利率只有極低個(gè)位數(shù)，分別為4.7%、3.3%、5.2%以及2.5%。凈利率極低背后，主要因?yàn)樯堂卓萍疾扇〈つＪ剑杀緹o(wú)法控制，上游議價(jià)能力極差。

3）客戶流失嚴(yán)重。于2022年、2023年及2024 年以及2025年9月30日，公司分別有2506名、2337名、2262名及1965名客戶；但是，與之形成鮮明對(duì)比的是，客戶少了月活設(shè)備大幅增加，從2022年的320萬(wàn)臺(tái)增至2025年9月的580萬(wàn)臺(tái)，客戶收縮與設(shè)備擴(kuò)張出現(xiàn)背離。

4）公司深陷糾紛漩渦。25年2月及3月，公司和諾基金產(chǎn)生糾紛，最終支付5790萬(wàn)完成和解；與客戶B的糾紛，由于客戶B多次延期付款，構(gòu)成嚴(yán)重共違約，已經(jīng)終止協(xié)議；而客戶B則發(fā)起仲裁，讓公司繼續(xù)授權(quán)排他性協(xié)議，且賠償客戶B約3.54億美元（賠償金額高達(dá)20多億人民幣），商米科技予以反對(duì)。

根據(jù)招股書，截至最后可行日期，林喆持股27.38%，其一致行動(dòng)人的員工持股平臺(tái)沃郵合伙持股8.02%，沃有合伙持股2.95%，寧波握友持股0.49%；林喆合計(jì)控制39.29%的股權(quán)，超80%的投票權(quán)。

上市前股東中，螞蟻集團(tuán)持股比例高達(dá)27.27%，為最大機(jī)構(gòu)股東；美團(tuán)持股8.2%，小米集團(tuán)持股7.78%，深創(chuàng)投持股6.88%，地方國(guó)資持股4.12%。

此外，根據(jù)中國(guó)公司法，上市前股東均有1年鎖定期；另有規(guī)定，根據(jù)《新上市申請(qǐng)人指南》，資深投資者應(yīng)當(dāng)在上市至少6個(gè)月內(nèi)保持50%的持股。

另?yè)?jù)24年投后估值，商米科技最后一輪市值為55.78億，天使輪的暴龍投資投入500萬(wàn)，成本只有0.49元，持股0.99%對(duì)應(yīng)市值5522萬(wàn)元，一筆投資至少浮盈了10倍；至于螞蟻集團(tuán)，多筆投資成本高達(dá)16.53元以及18.56元，在最新一輪投資中已經(jīng)估值倒掛，處于虧損狀態(tài)。

商米科技的IPO，是中國(guó)許多制造業(yè)龍頭企業(yè)現(xiàn)狀的一個(gè)縮影：

我們可以做到全球最大，卻很難做到最賺錢 。它憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)和巨頭加持，成功占據(jù)了市場(chǎng)第一的位置，但在向更高附加值的平臺(tái)型企業(yè)轉(zhuǎn)型時(shí)，卻陷入了"大而不強(qiáng)"的困境。

對(duì)于投資者而言，商米科技是一個(gè)復(fù)雜的標(biāo)的。它的行業(yè)地位和市場(chǎng)故事極具吸引力，但商業(yè)模式的天花板、核心客戶的流失以及懸而未決的天價(jià)訴訟，構(gòu)成了巨大的不確定性。

這次IPO，是商米科技試圖打破僵局的關(guān)鍵一步。如果能成功上市并借助資本力量（如計(jì)劃擴(kuò)建自有工廠）優(yōu)化供應(yīng)鏈、加速軟件業(yè)務(wù)發(fā)展，或許能走出"微笑曲線"的底部。

但在這些風(fēng)險(xiǎn)真正化解之前，市場(chǎng)對(duì)其的審視和估值折扣，如果有效的破局之策，恐怕還將持續(xù)。

聲明：以上僅為熱點(diǎn)分析，相關(guān)信息全部來(lái)自公開查詢，不構(gòu)成任何投資建議。

商米科技?

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