證券時報記者 安仲文

時隔近二十年，基金經(jīng)理篤定敘事邏輯的變遷而重拾“舊愛”——小金屬的估值與定價有了新的包裝和現(xiàn)實依據(jù)。

2月27日，A股的結(jié)構(gòu)性分化行情極致演繹，小金屬板塊逆市爆發(fā)，板塊指數(shù)收盤大漲7.41%。一批曾在2005—2010年被公募抱團(tuán)重倉的“老戲股”，在沉寂多年后再度獲得基金集中覆蓋、快速加倉。公募產(chǎn)品重返這一賽道的核心邏輯，已不再是鐵路、汽車、地產(chǎn)與家電行業(yè)的傳統(tǒng)需求推升，而是人工智能（AI）算力需求爆發(fā)、全球關(guān)鍵礦產(chǎn)博弈加劇、供需格局長期錯配的三重共振。在這一戰(zhàn)略重估下，小金屬也將憑借基金的加持而開啟價值重塑。

公募重拾“舊愛” 小金屬掀漲停潮

2月27日，A股盤面呈現(xiàn)鮮明的強弱分化格局。當(dāng)日，指數(shù)持續(xù)震蕩整理，小金屬板塊則拔地而起，多只個股一字漲停或盤中快速封板，資金涌入跡象非常明顯?；鸾?jīng)理重點覆蓋的金鉬股份、東方鋯業(yè)、貴研鉑業(yè)、寶鈦股份等紛紛漲停，賺錢效應(yīng)全面擴散。

業(yè)內(nèi)人士判斷，小金屬此輪強勢行情或非一日脈沖，而是基金經(jīng)理時隔近二十年的“舊愛重拾”。機構(gòu)投資者對小金屬標(biāo)的的關(guān)注度持續(xù)提升，當(dāng)前正處于公募產(chǎn)品回補倉位的早期階段。

回溯A股歷史，小金屬賽道曾是早期公募基金的“黃金主場”。2005—2010年，依托房地產(chǎn)、高速公路、家電、鋼鐵等傳統(tǒng)基建與制造業(yè)需求的爆發(fā)，鋅、鍺、錫、鉬等品種迎來超級牛市。以馳宏鋅鍺為例，該股自2005年7月至2007年12月股價累計上漲超35倍，是彼時公募話語與組合持倉的核心標(biāo)的之一。成立于2005年的寶盈泛沿海等老牌基金產(chǎn)品，更是以聚焦小金屬賽道為鮮明特色，在鋅、鍺、錫等品種上突出配置，為持有人創(chuàng)造了豐厚回報。

2010年之后，中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型提速，基金投研主線從重資產(chǎn)的資源周期，轉(zhuǎn)向輕資產(chǎn)的大消費、傳媒股、互聯(lián)網(wǎng)與科技成長。小金屬因傳統(tǒng)基建需求增速放緩、周期屬性強化，逐步退出了公募的核心持倉圈，相關(guān)公司長期處于投研覆蓋的“非主流”狀態(tài)，部分標(biāo)的甚至?xí)r隔十五年才重新回歸基金經(jīng)理的重點跟蹤名單。

2025年四季度，小金屬板塊迎來了轉(zhuǎn)折點；2026年春節(jié)后，隨著針對小金屬標(biāo)的的調(diào)研密集展開，基金進(jìn)一步加速了配置趨勢。比如，安信基金旗下安信核心競爭力基金去年末赫然將廈門鎢業(yè)、貴研鉑業(yè)納入核心重倉股；前海開源基金經(jīng)理吳國清管理的滬港深主題基金，以錫、鈷、鎢、鉀等小金屬為核心持倉；廣發(fā)基金、寶盈基金、博時基金等多家公募近期集中調(diào)研錫業(yè)股份、馳宏鋅鍺等，推動機構(gòu)對于小金屬的覆蓋密度快速回升。

目前，公募資金對小金屬的熱情正式回到了二十年前的高溫狀態(tài)，并逐步形成了“看好、覆蓋、加倉、價升”的正向循環(huán)。

舊瓶裝新酒 基金更新敘事邏輯

小金屬的強勢崛起，核心在于賽道故事與敘事邏輯的徹底重構(gòu)——從傳統(tǒng)周期需求轉(zhuǎn)向AI算力、高端制造、國家戰(zhàn)略安全三大新主線，實現(xiàn)“老賽道、新故事”的價值升級。

“這一輪小金屬行情的驅(qū)動邏輯，不再是交運設(shè)備、房地產(chǎn)、鐵路、鋼鐵與家電的需求釋放，而是全新領(lǐng)域的需求增長?！鄙钲谝晃幻餍腔鸾?jīng)理向證券時報記者表示，新的賽道故事已經(jīng)具備強烈的現(xiàn)實支撐，本輪小金屬的敘事邏輯正由真實的產(chǎn)業(yè)趨勢不斷向前推動。

具體而言，基金經(jīng)理眼中的熱門關(guān)鍵詞——AI，正是本輪小金屬行情最硬核的現(xiàn)實支撐。2月26日，美國計劃運用五角大樓人工智能項目，為鍺、鎵、銻、鎢四類關(guān)鍵礦產(chǎn)制定全球參考價格，以支撐其構(gòu)建全球金屬貿(mào)易集團(tuán)的計劃。這一消息直接強化了小金屬的戰(zhàn)略稀缺預(yù)期。

多位基金經(jīng)理表示，AI的盡頭是能源與資源，算力基礎(chǔ)設(shè)施的指數(shù)級擴張，本質(zhì)是對底層物理資源的消耗。

在此背景下，鋅、鉛等傳統(tǒng)品種，也被賦予了全新邏輯。雖然鋅與AI的需求并無直接關(guān)聯(lián)，但卻是一種高價值稀有小金屬的載體。華南地區(qū)掌管某資源主題基金的一位基金經(jīng)理告訴證券時報記者，銦是AI算力、量子計算、激光雷達(dá)的關(guān)鍵材料，但銦無法獨立成礦，多伴生于鋅礦、鉛礦之中，在鋅冶煉過程中作為副產(chǎn)品提取。銦儲量小、需求剛性爆發(fā)，使得擁有鋅礦資源的上市公司，成為卡位銦資源的關(guān)鍵主體。基于這一新的敘事變化，傳統(tǒng)鋅企也獲得了手執(zhí)“AI資源”的估值溢價。

實際上，貴研鉑業(yè)的投資邏輯變遷，同樣是小金屬敘事迭代的縮影。2010年之前，基金經(jīng)理看好該股的核心邏輯，是2010—2020年汽車普及帶來尾氣治理需求的擴張。如今，鉑族金屬在氫能、高端催化、精密電子等領(lǐng)域的應(yīng)用快速拓展，疊加戰(zhàn)略儲備屬性，貴研鉑業(yè)的成長空間再次打開。

另外，株冶集團(tuán)、馳宏鋅鍺等“老戲股”，也已從基金經(jīng)理眼中的傳統(tǒng)地產(chǎn)基建周期標(biāo)的，轉(zhuǎn)型為關(guān)鍵伴生資源供給主體。隨著公募產(chǎn)品的持續(xù)增配，這些“老戲股”的估值體系也迎來了系統(tǒng)性重塑。

定價權(quán)轉(zhuǎn)移 供需錯配刺激資金進(jìn)場

在基金經(jīng)理的挖掘體系中，小金屬行情的底層支撐還來自全球資源格局重構(gòu)、供給剛性收縮、需求結(jié)構(gòu)性爆發(fā)等共同形成的長期供需錯配。

平安鼎越混合基金經(jīng)理林清源認(rèn)為，AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不僅是算力競爭，更是底層資源消耗的競爭，長期資本開支不足與新需求劇增的錯配，將推動相關(guān)品種盈利與估值雙升。

摩根士丹利基金研究員孫人杰表示，小金屬正從工業(yè)“維生素”升級為國家戰(zhàn)略資源，在能源轉(zhuǎn)型、高端制造、地緣博弈背景下，其戰(zhàn)略屬性與供需格局持續(xù)改善，龍頭公司的價值重估空間已顯著打開。

摩根士丹利基金另一人士指出，從供給端看，小金屬供應(yīng)高度集中、約束持續(xù)強化——中國稀土冶煉產(chǎn)能占全球90%、鎢供應(yīng)量占全球80%以上；剛果（金）鈷供應(yīng)占全球70%等。2023年以來，我國相繼對鎵、鍺、銻實施出口管制，并在2025年將管制范圍擴大至鎢與中重稀土。2025年初，剛果（金）實施鈷出口禁令并多次延長，推動鈷從大幅過剩轉(zhuǎn)向供需平衡。此外，全球主要資源國紛紛以國家安全為名，收緊出口、增加儲備、鞏固供應(yīng)鏈安全，供給持續(xù)下降為小金屬的價格彈性提供了空間。

上述人士還稱，小金屬的需求端則迎來了能源轉(zhuǎn)型與算力革命的雙重拉動。在AI數(shù)據(jù)中心、電網(wǎng)升級、新能源汽車、風(fēng)電光伏、軍工材料等領(lǐng)域，針對稀土、鎢、銻、鉬、錫、鈷等金屬的需求呈指數(shù)級增長。一邊是長期資本開支不足、新增產(chǎn)能投放緩慢，另一邊則是新興需求快速放量，供需剪刀差持續(xù)擴大，賦予了小金屬極強的價格彈性與抗通脹屬性。

新華行業(yè)周期基金經(jīng)理張大江也認(rèn)為，全球正經(jīng)歷從中下游制造到上游周期的定價權(quán)轉(zhuǎn)移，以及從金融資產(chǎn)到實物資產(chǎn)的替代過程。時至今日，百年未有之大變局已在地緣政治、國際經(jīng)貿(mào)、全球金融及貨幣體系等諸多方面，以動蕩和重構(gòu)的方式呈現(xiàn)。在資源領(lǐng)域，則體現(xiàn)為各國出于國家安全和資產(chǎn)安全考慮，將大量資源品列為戰(zhàn)略資源或關(guān)鍵原材料，大力鞏固供應(yīng)鏈安全、規(guī)劃產(chǎn)能建設(shè)、增加戰(zhàn)略儲備，使資源品表現(xiàn)出很強的價格彈性與持續(xù)性。

“高處不勝寒是主觀感受，歷史經(jīng)驗和認(rèn)知不能覆蓋所有未來，也無法描摹百年未有之大變局之下新世界劇烈變動的新輪廓。”張大江判斷，隨著商品價格不斷創(chuàng)新高，相關(guān)股票盡管間歇性滯漲，但最終會對商品的持續(xù)走強做出脈沖式補漲，這是盈利和估值中樞持續(xù)上移的過程，也是見證歷史的過程。