「買(mǎi)恒生科技，享外賣(mài)人生」，在馬年伊始響徹香江兩岸。

如果從2024年924算起的話，中國(guó)股市的慢牛已經(jīng)進(jìn)入第三個(gè)年頭了，這包括A股和港股。

A股嘛，在4000點(diǎn)之上震蕩了快2個(gè)月，隨著今天重磅會(huì)議的開(kāi)始，大A正式進(jìn)入穩(wěn)定但無(wú)聊的階段，這意味著后市風(fēng)險(xiǎn)很小但驚喜也不大。

湊合過(guò)唄，還能離是咋的。

但港股就不是想不想離的問(wèn)題了，而是還能不能過(guò)。

近5個(gè)月，向來(lái)是港股最核心也是最熱方向的恒生科技指數(shù)大跌約23%，無(wú)論是技術(shù)上還是心理上完全進(jìn)入了熊市狀態(tài)。

很多人不理解，恒生科技幾乎匯集了中國(guó)最頂尖的科技公司，很多都應(yīng)該可以蹭上AI、機(jī)器人、芯片等當(dāng)紅概念，為什么在牛市中還能被嫌棄至此呢？

原因并不復(fù)雜——從下圖中我們可以看到，恒生科技的權(quán)重股主要是上幾代的互聯(lián)網(wǎng)大廠以及汽車(chē)股，它們二位市值占了該板塊總市值的近七成。

占比高，如果日子好過(guò)，那恒生科技就要風(fēng)得風(fēng)要雨得雨，可如果遭遇水逆，那就是雞飛蛋打，一拍兩散了。

很不幸，這二位都遇到同一個(gè)麻煩，就是「內(nèi)卷」。

電動(dòng)車(chē)就不說(shuō)了，這里面的6家公司（小米、比亞迪、理想、小鵬、蔚來(lái)、零跑）早就卷出天際，在2026年新能源車(chē)補(bǔ)貼政策退坡的大背景下，銷(xiāo)量肉眼可見(jiàn)的掉下來(lái)。

本來(lái)就卷成微利，現(xiàn)在還賣(mài)不動(dòng)，你不跌誰(shuí)跌。

至于互聯(lián)網(wǎng)大廠呢，也沒(méi)好到哪里去。

外賣(mài)三傻（阿里、美團(tuán)、京東）燒錢(qián)搶市場(chǎng)已經(jīng)搞了大半年，行業(yè)大哥美團(tuán)從2024年的盈利358億到2025年虧損233億-243億，已經(jīng)讓人驚掉下巴，而且2026年預(yù)計(jì)還要虧。

這就是「燒錢(qián)如燒紙，賺錢(qián)如登天」。

市場(chǎng)最反感這種無(wú)效競(jìng)爭(zhēng)，都2026年了，沒(méi)賺到錢(qián)還虧錢(qián)。美團(tuán)的股價(jià)近1年大跌近55%，一點(diǎn)都不冤枉。

外賣(mài)大戰(zhàn)戰(zhàn)火未熄，大廠們?cè)贏i領(lǐng)域再燒一局。

春節(jié)前夕，騰訊、阿里、百度、字節(jié)（未上市）等巨頭紛紛燒錢(qián)開(kāi)始紅包推廣自家Ai產(chǎn)品，以圖爭(zhēng)奪時(shí)代的入口與用戶(hù)心智。

結(jié)果呢，紅包一停，感情歸零，沒(méi)有贏家，全是輸家。

如果說(shuō)無(wú)效內(nèi)卷還只是被迫燒錢(qián)，那Ai帶來(lái)的可能顛覆行業(yè)預(yù)期的就快讓整個(gè)行業(yè)盈利邏輯發(fā)生了根本性變化。

這個(gè)簡(jiǎn)單說(shuō)就是HALO交易。

這一交易的核心邏輯是：在AI革命加速的背景下，市場(chǎng)從「可擴(kuò)張的輕資產(chǎn)敘事」轉(zhuǎn)向「可建造、難替代的實(shí)體產(chǎn)能與網(wǎng)絡(luò)」。

而落到市場(chǎng)，就是投資者開(kāi)始拋棄互聯(lián)網(wǎng)、Ai等輕資產(chǎn)公司，轉(zhuǎn)而尋找具有「高進(jìn)入壁壘且不易被技術(shù)淘汰的實(shí)體資產(chǎn)」，以對(duì)沖AI帶來(lái)的不確定性，

看到?jīng)]，對(duì)重資產(chǎn)的電動(dòng)車(chē)，就強(qiáng)調(diào)「內(nèi)卷」帶來(lái)盈利大幅下滑；對(duì)輕資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)，就宣講「Ai創(chuàng)飛」，反正就是不看好你。

在內(nèi)卷+新技術(shù)帶來(lái)的新敘事下，恒生科技指兩大核心板塊于是就此集體翻船了。

這還是只是行業(yè)邏輯的變化，具有當(dāng)下的部分確定下和未來(lái)的不確定性，怎么說(shuō)不算錯(cuò)，恒科不好不算冤枉。

但跌成全球最差，就很大程度上是資金實(shí)打?qū)嵲诘倪x擇，尤其是外資。

在A股，占主導(dǎo)地位的還是國(guó)有資本，雖然它占比才26%左右，但其號(hào)召力是遠(yuǎn)超占比最大的民間資金（56%左右），更不是占比不足4%的外資所能比擬的。

A股這輪慢牛就是國(guó)有資本主導(dǎo)的，它們意志力堅(jiān)決，執(zhí)行能強(qiáng)，一步一步耐心的把A股帶出深坑后，民間資金和外資聞著味就湊過(guò)來(lái)當(dāng)幫手了。

但港股市場(chǎng)不同，香港是自由港，它是由外資（占比43%左右）以及和外資千絲萬(wàn)縷關(guān)系本地資金（占比15%左右）主導(dǎo)的。

哪怕2025年南向資金凈買(mǎi)入達(dá)到歷史級(jí)別的1.4萬(wàn)億港元，但南向資金占比還是不足13%，依舊是勢(shì)單力薄。

當(dāng)然現(xiàn)在港股含中量很高，如果算上中資企業(yè)，那中資系整體確實(shí)超半壁江山，但外資存量依舊最大。

在一個(gè)來(lái)去自由的資本市場(chǎng)，就是比誰(shuí)的拳頭大，誰(shuí)的本事強(qiáng)。

外資在港股資歷最久，實(shí)力最強(qiáng)，后面還跟著看見(jiàn)風(fēng)使舵的本地資金，它們的一舉一動(dòng)很大程度上決定了港股的走向。

那外資在這幾個(gè)月都干了什么呢？

就兩件事：賣(mài)出調(diào)倉(cāng)和做空港股。

外資天性靈敏，去年10月后港股因互聯(lián)網(wǎng)大廠和電動(dòng)車(chē)內(nèi)卷行情不佳早就開(kāi)始出逃，開(kāi)年的「Ai創(chuàng)飛一切」更是外資出口而來(lái)。

它們賣(mài)出后，除了回到美股，更多還是去了周邊市場(chǎng)。

看下圖K線，韓國(guó)、日本、灣灣、越南甚至泰國(guó)，過(guò)去大半年都是牛氣沖天，很大程度上就是外資的功勞（實(shí)名羨慕?。?/p>

外資拋棄敘事差的港股，去周邊市場(chǎng)規(guī)模更小的市場(chǎng)，輕輕松松就能拉起來(lái)享受牛市，既是投資選擇，還能在中美角逐的大背景下納個(gè)投名狀，何樂(lè)不為。

如果僅僅是外資調(diào)倉(cāng)賣(mài)出，恒生科技還不至于全球墊底。

外資除了賣(mài)出，還在反手做空，要知道作為世界三大金融中心的港股，其做空機(jī)制非常完善。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2026年1-2月外資從港股凈流出+賣(mài)空的綜合規(guī)模大致在1500-2000億港元，其中科技板塊占比超70%。同期南向資金凈買(mǎi)入了約1600億港元。

一邊是左手賣(mài)出右手做空，一邊是以「越跌越買(mǎi)」大幅對(duì)沖，港股形成多空激烈博弈。

但結(jié)果還是外資和本地資金更勝一籌，因?yàn)槟舷蛸Y金向來(lái)喜歡后發(fā)制人而不是直面硬剛。

短期資金拋棄，中期敘事坍塌，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)沒(méi)影，這就是爹不疼娘不愛(ài)的恒生科技一跌再跌，淪為全球墊底的原因了。

你說(shuō)恒生科技被拋棄了也好，被針對(duì)了也罷，它現(xiàn)在就這人神共憤的鬼樣子。

但現(xiàn)在的下跌不代表一直下跌，畢竟是中國(guó)股市，外資在某一時(shí)期使壞不代表就真是他說(shuō)了算，內(nèi)資在家門(mén)口爭(zhēng)奪話語(yǔ)權(quán)和定價(jià)權(quán)是斷沒(méi)有輸?shù)牡览怼?/p>

如果你看離岸人民幣匯率，它無(wú)視美元震蕩甚至小幅升值的情況下強(qiáng)勢(shì)升值，這是誰(shuí)主導(dǎo)的不言而明。

人民幣強(qiáng)成這樣了，A股這走勢(shì)只能算是勉強(qiáng)配得上，港股不漲反跌更是極不正常的，這是一個(gè)樸素的經(jīng)濟(jì)規(guī)律。

在這種背景下，我們還是不要被市場(chǎng)表面的混亂和短期的聒噪所干擾，一定要保持好定力，相信大趨勢(shì)終將向上。

現(xiàn)在跌得有多不正常，未來(lái)?yè)軄y反正就有多猛烈。