文丨徐風(fēng)

當(dāng)前，港股市場正成為國貨美妝品牌競相上市的熱土，自毛戈平、林清軒先后掛牌后，新銳品牌HBN母公司深圳護(hù)家科技也開啟了沖刺進(jìn)程。

【盈利飆升背后】

作為國貨美妝新銳品牌，HBN主打改善型護(hù)膚，依靠“早C晚A”的抗老護(hù)膚理念快速崛起，自成立至今僅7年時間便躍居國內(nèi)改善型護(hù)膚品市場中規(guī)模最大的皮膚學(xué)級品牌。

HBN的異軍突起用現(xiàn)象級黑馬來形容毫不為過，是美妝界互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)紅品牌又一突圍案例。其成功與創(chuàng)始人姚哲男對“早C晚A”風(fēng)口的前瞻性捕捉密不可分。

回看姚哲男的創(chuàng)業(yè)歷程，求學(xué)時期在英國攻讀藝術(shù)設(shè)計(jì)，2009年回國后在深圳大學(xué)任教。在學(xué)生時代姚哲男就有過多次創(chuàng)業(yè)嘗試，曾做過郵票和汽車貿(mào)易。

2014年，姚哲男創(chuàng)立了網(wǎng)紅衛(wèi)生巾品牌“護(hù)你妹”（后更名為美則），曾爆紅一時，據(jù)藍(lán)鯨新聞報(bào)道，在2016年底還完成了兩輪融資，估值一度到達(dá)一億元。

但據(jù)天眼查APP顯示，擁有“護(hù)你妹”相關(guān)商標(biāo)的深圳市護(hù)家生物科技已于2025年10月注銷。姚哲男美則品牌的創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷也為日后HBN的發(fā)展積累了經(jīng)驗(yàn)。

早在創(chuàng)立美則的同時，姚哲男便注意到功能性護(hù)膚領(lǐng)域的行業(yè)風(fēng)向，并于2019年成立了HBN品牌，在行業(yè)“早C晚A”風(fēng)潮前便鎖定了A醇為抗老的核心方向，成為了國內(nèi)首個提出“真功效”理念的護(hù)膚品牌。

HBN在成立僅4年后便邁入了國貨護(hù)膚20億級別營收梯隊(duì)，成為國內(nèi)護(hù)膚品市場前十大國產(chǎn)品牌中的最年輕品牌。

然而，在經(jīng)歷了早期的爆發(fā)式增長后，近年來護(hù)家科技收入的增長步伐卻出現(xiàn)了放緩。

招股書顯示，2023年至2025年前三季度護(hù)家科技營收分別為19.48億、20.83億、15.14億，同期凈利潤為3883.5萬、1.3億和1.45億?？梢钥闯銎鋬衾麧櫾鲩L十分迅速，2024年同比暴增了232.5%，2025年前三季度再度增長了190.3%。

反觀護(hù)家科技的主營收入，遠(yuǎn)沒有凈利潤那般亮眼。2024年和2025年前三季度分別同比增長了6.9%和10.2%，相對早期增長動能頗顯乏力。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，HBN涵蓋了改善型及維穩(wěn)型護(hù)膚品，改善型是核心產(chǎn)品，主要包括御齡緊致、美白煥亮、修護(hù)保濕系列，收入占比近八成。但2024年至2025年前三季度業(yè)務(wù)同比增速分別為2.32%和9.17%，雖然有所回升，仍低于維穩(wěn)型產(chǎn)品的27.68%和14.49%。

在HBN毛利率相對穩(wěn)定的情況下，凈利潤大幅增長很大程度上得益于費(fèi)用開支的壓縮。

【營銷依賴癥難解】

HBN作為國貨美妝的新銳網(wǎng)紅品牌，渠道失衡問題始終是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。

具體來看，線上渠道一直是HBN的營收主力，2023年至2025年前三季度收入分別為19.20億、20.34億和14.39億，占比超95%，天貓、抖音成為主要陣地。

HBN作為網(wǎng)紅美妝品牌自然離不開巨額營銷開支的加持。2023年至2025年前三季度其銷售開支分別為12.67億、12.38億和8.71億，占同期總收入比重為65.1%、59.4%和57.6%，呈現(xiàn)逐步下降態(tài)勢。

據(jù)上海證券研究，2024年前三季度美妝行業(yè)的平均銷售費(fèi)用率為44.76%，顯然HBN的營銷費(fèi)率處于較高水平。

在美妝行業(yè)，營銷開支發(fā)揮著類杠桿效應(yīng)，投放規(guī)模的下降或是造成營收增速減緩的重要原因。

與此同時，HBN的研發(fā)支出也出現(xiàn)了下降。報(bào)告期內(nèi)分別為6597.9萬、5783.4萬和3998.1萬，占總收入比例為3.4%、2.8%和2.6%，明顯低于頭部品牌5%-10%左右的研發(fā)水平。

對于國貨美妝行業(yè)，隨著行業(yè)同質(zhì)化和內(nèi)卷日益嚴(yán)重，消費(fèi)者的偏好多變以及對產(chǎn)品功能越發(fā)挑剔，更加追求性價比，品牌加大研發(fā)強(qiáng)度增強(qiáng)差異化能力已成為行業(yè)共識。

HBN的崛起除了較早切入“早C晚A”的抗老領(lǐng)域外，更是享受了功能性護(hù)膚品市場的增長紅利。據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2024年國內(nèi)前十大皮膚學(xué)級品牌零售額已超過300億元，2019年至2024年間復(fù)合增長率達(dá)16.7%，增速遠(yuǎn)高于整體護(hù)膚品市場。

隨著行業(yè)競爭日益激烈，HBN如果不能通過加大研發(fā)強(qiáng)化產(chǎn)品壁壘，領(lǐng)先優(yōu)勢或?qū)⒈煌汹s超。

目前，HBN在A醇抗老賽道中仍處于領(lǐng)先地位，A醇成分護(hù)膚品在2022年至2024年連續(xù)三年位居國內(nèi)銷量第一，其通過“雙A醇+黃金微粒包裹”創(chuàng)新解決了A醇易失活問題，憑借明星產(chǎn)品“雙A晚霜”年銷量超過100萬瓶。

但當(dāng)下HBN面臨著大牌圍剿與新銳品牌追趕的局面，市場競爭激烈且不斷加劇。海外大品牌比如雅頓、露得清等在高端市場占據(jù)主導(dǎo)地位，其中雅頓的“視黃醇PRO”和露得清的“緩釋A醇”通過產(chǎn)品升級強(qiáng)化了產(chǎn)品功效，露得清憑借研發(fā)實(shí)力還有著A醇的“鼻祖”稱號。

另外，珀萊雅憑借強(qiáng)大的營銷能力和渠道滲透力，在“早C晚A”概念聲量上甚至超越了HBN，此前紅寶石精華銷量一度位居行業(yè)榜首。并且HBN還面臨國貨新銳聽研、一期一會等挑戰(zhàn)。

需要強(qiáng)調(diào)的是，護(hù)家科技收入幾乎全部來自HBN單一品牌，研發(fā)費(fèi)率的下降或?qū)⒁l(fā)投資者對其產(chǎn)品壁壘持續(xù)性和經(jīng)營穩(wěn)定性的質(zhì)疑。

此外，HBN的供應(yīng)鏈的隱憂也不容忽視。

【供應(yīng)鏈隱憂浮現(xiàn)】

此次護(hù)家科技IPO募集資金將重點(diǎn)投向產(chǎn)品研發(fā)創(chuàng)新、產(chǎn)能與供應(yīng)鏈、數(shù)字化運(yùn)營、品牌和渠道拓展等，其中完善供應(yīng)鏈和創(chuàng)新研發(fā)是重要方向。

其中，供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性是市場關(guān)注的焦點(diǎn)。HBN主要采用輕資產(chǎn)代工模式，由芭薇股份、諾斯貝爾等第三方合同制造商生產(chǎn)，2025年九個月向前五大供應(yīng)商的采購金額占比達(dá)46%。

供應(yīng)商的較為集中對于依賴核心大單品的HBN來說，可能導(dǎo)致質(zhì)量品控、技術(shù)泄露甚至供應(yīng)鏈中斷的風(fēng)險。

對此HBN提示道，若供應(yīng)鏈中斷、與供應(yīng)商的關(guān)系惡化或其他有關(guān)供應(yīng)商的負(fù)面事件，可能會對我們的業(yè)務(wù)、經(jīng)營業(yè)績及財(cái)務(wù)狀況造成不利影響。

值得一提的是，HBN占用供應(yīng)商資金的情況越發(fā)凸顯，應(yīng)付款周轉(zhuǎn)天數(shù)從2023年的54天增長至2025年前三季度的124天，從側(cè)面表明公司或通過延長對供應(yīng)商的付款周期來緩解現(xiàn)金流壓力。

截至2025年前三季度，HBN的現(xiàn)金及等價物為0.91億，難以覆蓋2.42億的流動負(fù)債。

HBN對供應(yīng)商占款期限的延長長此以往可能損害與供應(yīng)商關(guān)系，進(jìn)而或形成供應(yīng)鏈風(fēng)險。

此外，渠道擴(kuò)展也是本次HBN上市募資的用途之一，意圖實(shí)現(xiàn)線上線下融合發(fā)展和多元化收入來源。目前其線下渠道布局仍是短板，雖然已入駐超過5000家高端美妝集合店，但2025年前三季度的業(yè)務(wù)收入僅0.75億，占收入比重4.9%。

對于新銳品牌來說，線下擴(kuò)張必然會加大成本開支，短期盈利或?qū)⒊袎?，并且能否形成新的增長極還有待驗(yàn)證。

隨著線上流量紅利的消退和行業(yè)同質(zhì)化趨勢加劇，消費(fèi)者相比以往更加理性，以往單靠營銷驅(qū)動模式難以為繼，品牌需要在產(chǎn)品和模式創(chuàng)新、渠道多元化以及供應(yīng)鏈方面構(gòu)建差異化壁壘。各大品牌紛紛選擇赴港上市一定程度上反映出在當(dāng)前行業(yè)背景下希望打開新增長空間的焦慮。

HBN的崛起本質(zhì)是抓住了電商紅利加功能護(hù)膚的雙重風(fēng)口，但當(dāng)風(fēng)口退去，如何構(gòu)建差異化壁壘成為每個品牌都需要思考的問題。

HBN在度過早期成長期后，當(dāng)下依靠節(jié)約費(fèi)用開支支撐盈利快速增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，要想獲得投資者認(rèn)可必須在差異化上下足功夫。

加大產(chǎn)品和功效研發(fā)，完善渠道和供應(yīng)鏈體系，HBN要想穩(wěn)住頭部品牌地位要做的還有很多。

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