昨晚的文章無了，但市場解讀相關(guān)的文字和圖片，已經(jīng)匯總發(fā)在了星球和表韭投顧持有人群里，如還未入群的伙伴，可以參考公眾號菜單欄的入口。

另外，很高興地收到了Qeubee頒發(fā)的一個年度獎項（在沒有拉票，且沒有想唱空但為了獎項繼續(xù)唱多的背景下），很多人喜歡把債券和股票視作二元對立的關(guān)系，但事實上，兩者是多資產(chǎn)環(huán)境的有機組成部分，咱們最近2年，持續(xù)分享的主線就是，重視前所未有的低利率環(huán)境，擁抱優(yōu)質(zhì)股權(quán)投資的大時代，在《》里，也提到：

“前所未有的低利率環(huán)境繼續(xù) ——和2025年一樣，我們觀察債券的走勢，本質(zhì)上是‘春江水暖鴨先知’，通過利率的變化，掌握融資需求和經(jīng)濟增速的變化， 理解利率對股市估值的影響，從而對權(quán)益資產(chǎn)的倉位、方向等，做出調(diào)整?！?/blockquote>

往后，本賬號會繼續(xù)為大家分享理性、有益的信息，再次感謝CCTV、MTV、Channel V把這個獎頒給我。

蟹蟹！

這篇文章，比平時多1000多字，建議收藏、分享，慢慢看。

2026年1月還剩2個交易日，我們1月6日在《》提到的“史上最強”，也基本見了分曉——1月，在寬基ETF累計賣出超過7000億的背景下，wind全A依然上漲超7%，下圖，創(chuàng)近10年的次佳表現(xiàn)，相當于背著個200斤的胖子，獲得了扣籃大賽的并列冠軍。

即使對于最樂觀的一群人來說，如此猛烈的開門紅攻勢，應(yīng)該說也超了預(yù)期。

那么，市場到底低估了什么？或者說，哪些預(yù)期差，造成了超預(yù)期的體感？以及為何呈現(xiàn)壓不住的狀態(tài)？

我總結(jié)為以下六條。

第一個預(yù)期差，美元“比弱更弱”，壓抑的人民幣匯率持續(xù)升值，單月結(jié)匯創(chuàng)歷史新高，天量資金回流境內(nèi)。

昨晚，美元指數(shù)單日大跌1.3%，跌破96，創(chuàng)最近半年的單日最大跌幅，且創(chuàng)2022年以來的新低。

即使拋開金融市場的價格不談，我們也能看到，美/歐圍繞格陵蘭島爭執(zhí)不下，川寶同志在達沃斯論壇瘋狂打臉老歐洲，而歐洲的養(yǎng)老金則甩賣美債，予以反擊，這種公然撕破臉的場面，是美元秩序松動的最生動寫照。

而川寶更是直接挑明了說，他可以像玩溜溜球一樣“操縱”美元指數(shù)，種種跡象表明，川寶政府對弱美元帶來的“好處”非常享受，沒有改變趨勢的意思。

而美元的持續(xù)走弱，帶來了幾個結(jié)果，且部分存在連鎖反應(yīng)。

首先，作為美元的對立面，黃金持續(xù)走強，下圖，是25年川寶上臺以來，美元指數(shù)和現(xiàn)貨黃金的走勢圖，兩者呈現(xiàn)完美的反向關(guān)系，且近期一個陡峭上行、一個陡峭下跌。

其次，金價和一眾貴金屬的大幅上行，帶火了國內(nèi)的有色金屬板塊，申萬有色，年初以來漲幅超過30%，今天黃金股ETF（159562），直接差點漲停了，熱度高到飛起，年初以來，已經(jīng)漲超50%。

有色和商品相關(guān)的ETF，1月合計激增接近千億，而作為公募基金目前的核心重倉板塊，有色的大漲，也提高了公募產(chǎn)品的賺錢效應(yīng)（包括支撐起了部分的寬基指數(shù)），最終轉(zhuǎn)換為了大量基民的良好體感，這是底層資產(chǎn)價格上行帶來的傳導(dǎo)效應(yīng)。

再次，還有個意想不到的效果，激烈的黃金交易，把部分股份制銀行的活期存款帶爆了，年初以來這部分銀行的付息成本進一步下降，反過來促進市場流動性的走強（當然，這只是很小的一塊）。

最后，最重要的，持續(xù)走弱的美元，導(dǎo)致去年已經(jīng)“滯漲”的人民幣匯率，不得不開始持續(xù)走強，離岸、在岸、中間價匯率持續(xù)新高，12月單月，更是出現(xiàn)了7000億rmb的天量結(jié)匯（預(yù)計1月這個趨勢還會持續(xù)），下圖，我們在《》聊過，這些回流的資金，不斷推高市場的流動性水位。

與此同時，美元走弱，帶動全球資金開始做非美市場的分散化投資，加倉中國的力量也在走強，下圖——當然，比起境內(nèi)目前的資金需求而言，外資的走向，短期來看，已經(jīng)沒那么重要了。

第二個預(yù)期差，前所未有的低利率環(huán)境下，高息存款到期的強烈再配置需求。

同樣是在《》中，我們提到：

“A股——重視股市在大類資產(chǎn)中的‘相對性價比’，長期限定存的到期潮是一種‘周期的結(jié)果’，固收加的大發(fā)展符合歷史規(guī)律?！?/blockquote>

有一位同業(yè)小伙伴，在其公眾號中，提到此前看到我的分享后，開始后知后覺“存款到期”的影響。

其實，這塊是我們四季度開始聊的東西——但是不出意外的，當時我們在星球聊的時候，很多人會說，存款都是低風(fēng)險偏好，不會進股市的，這里，不乏很多專業(yè)投資者，也在各種平臺上，表達了類似的想法。

以至于，在后續(xù)分享同樣觀點之前，我進行了提前的鋪設(shè)，下圖，提到不要帶著預(yù)設(shè)的結(jié)論去批判（好比24-25年，評論區(qū)經(jīng)常有人說，經(jīng)濟這么差，永遠不相信A股會有牛市），要尊重周期往復(fù)的客觀規(guī)律，要關(guān)注的是邊際的變化。

目前看，孰是孰非，當然已經(jīng)是比較清晰的了。

給大家再看一張圖，下圖，是過去8個季度，純債基金（灰色），和各類固收+基金（紅色）的規(guī)模變化，從去年Q1開始，固收+的規(guī)模逐步上臺階，光是去年一年，就從不到1.7萬億，飆升到了2.7萬億以上，暴漲1萬億，注意哦，這僅僅是固收+的基金，不含理財、不含保險。

預(yù)計，一季度末數(shù)據(jù)出來，這個數(shù)據(jù)會更加夸張，如果回過頭去看，大家還能找到，咱們在2024年12月做的判斷——《》，這些判斷，都建立在尊重常識、不預(yù)設(shè)前提的基礎(chǔ)上。

第三個預(yù)期差，低估了理財很多玩法“壽終就寢”后，進入新時代的速度。

兩個視角。

其一，下圖，此前貼過，根據(jù)25年的理財年報，去年全年，全市場理財?shù)钠骄找媛适?.98%，跌破2%，較24年下行0.67%——咱們說過，銀行理財，實際是過去20年，中國居民的真正無風(fēng)險利率，其收益率的下行，標志著無風(fēng)險利率的進一步下行，推動權(quán)益資產(chǎn)中樞的上行。

其二，我么在《》里聊過：

“理財子公司，最大的變化，就是此前的 “留存收益”基本釋放完畢，“理財打榜”的商業(yè)模式面臨巨大的挑戰(zhàn) ，真正到了拼投研內(nèi)功、拼頂層的產(chǎn)品線布局、拼渠道服務(wù)能力的時候了，理財勢必迎來’大亂斗‘的新時代。”

很多人忽視了，留存收益釋放完畢、理財打榜模式開始式微，這兩件事情的重要性——這實際意味著，眾多的R1、R2理財?shù)耐娣ǎy以為繼，純債理財?shù)氖找媛暑A(yù)期，要徹底下臺階。

與此同時，理財也必須開始通過固收+、通過多資產(chǎn)的模式，正兒八經(jīng)的去做投研、去做產(chǎn)品線了，這使得其內(nèi)部的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，會大幅轉(zhuǎn)向“含權(quán)類”品種。

因此，理財模式的大變局，一方面，降低了全市場的實際無風(fēng)險利率，另一方面，倒逼理財加速產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，使得多資產(chǎn)、固收+的理財，逐步成為股市的增量資金來源。

第四個預(yù)期差，低估了保險分紅型保險的轉(zhuǎn)型力度，銷售的火爆程度，以及配置上的差異。

這塊，其實我們在去年底的《》中，都幫大家做過完整的闡述（不得不說，本賬號真是寶藏啊）。

和過往的保險開門紅不同，今年的保險開門紅，各家保險公司，基本都把分紅險作為了主力品種，這產(chǎn)生了兩個結(jié)果。

一方面，銷售端，由于25年股市表現(xiàn)較好，分紅險的分紅實現(xiàn)率較高，導(dǎo)致“存量業(yè)績看起來很好看”，在向下有底、向上有彈性的預(yù)期下，分紅險銷售情況大幅超預(yù)期，各家頭部保險都是賣的飛起（但分化也嚴重，這里我能看到的樣本，僅包括大型保險）；

另一方面，配置端，我們在上述的展望中提到過：

“相對于傳統(tǒng)險，各家明確表示，浮動收益型的分紅險，配置權(quán)益的比例更高（平均高2-3%） ，換句話說，如果新增保費規(guī)模不變，但分紅險比例提升，那么險資會有更多的錢配置權(quán)益市場——并且，傳統(tǒng)險配置OCI（長期持有，主要是高股息）的比例更高，分紅險配置TPL（以交易為目的持有，各種類型的票或者基金都有）的比例更高；”

疊加去年提出的，保險新增保費30%投資A股的要求，在新增保單增速提高、權(quán)益配置比例整體上行、優(yōu)先投資A股等多種條件疊加下，險資加倉A股力度更大，而1月以來南下買入個股力度，相較去年明顯降速，這也導(dǎo)致了市場的資金結(jié)構(gòu)分化。

第五個預(yù)期差，低估了“基金賽道化”、“電商銷售平臺實盤驅(qū)動化“、“內(nèi)容平臺股神化和帶貨右側(cè)化”，帶來的市場極致化走勢。

這塊其實和市場缺乏有效做空機制，是息息相關(guān)的。

說來話長，很多話說了也得罪人，下次有空再說吧。

股神化這個事，看今晚會里的這篇，《》。

另外，四季度的公募基金重倉股也出來了，不出意料地向CPO等板塊抱團，這也是上述的“三化”得出來的果。

你說公募基金薪酬新規(guī)、基準新規(guī)可以避免公募的抱團嗎？

能，也不能——抱團，是人作為社會化屬性的動物，必然的結(jié)果，不以考核為轉(zhuǎn)移，這同樣是個大話題，我也下次再講吧。

第六個預(yù)期差，低估了前所未有的低利率環(huán)境下，股市的相對性價比。

這點，其實又回到了我們上述提到的多塊內(nèi)容。

去年10月，陳光明和楊東先后宣布封盤，其中后者是針對新客戶，停止申購。

我在《》里，就提到，大佬封盤，本身就有自身商業(yè)模式的考量，因為專戶業(yè)務(wù)，超額帶來的貢獻不比規(guī)模帶來的管理費低，因此，很多時候限購，提高存量產(chǎn)品的業(yè)績，是明智的。

而如果把大佬封盤，作為此輪市場見頂?shù)臉酥?，更是沒啥必要的，文中提到：

此事無太多的炒作必要，還是咱們昨天說的，短期漲跌都不好說，但拉長來看，我們?nèi)匀惶幱趽肀?yōu)質(zhì)股權(quán)投資的大時代——不過，任何時候，都要敬畏市場，當下，A股結(jié)構(gòu)性的過熱，也是一個事實。

還是我們在《》提到的，對A股的兩個大的結(jié)論：

第一，優(yōu)質(zhì)股權(quán)投資的大時代繼續(xù)，股市是“不得不去”尋找機會的金礦；

第二，權(quán)益，包括固收+的投資難度，會顯著加大，賠率下降，并且，虧錢的人，估計會比25年更多，這就要求，投資者們，具備更加理性健康的投資姿勢和習(xí)慣，26年，能讓投資者行穩(wěn)致遠的資管機構(gòu)和投資方法，會顯得更加稀缺。

站在26年1月底來看，上述的第二條，會更加有效——市場賠率進一步壓縮，沒有安全墊，但現(xiàn)在想進來賺快錢的那些人，今年虧錢的機會，正在變大。

多聊幾句市場的熱點哈。

1、今天最靚的兩個仔，一是貴金屬，二是石油石化。

黃金股和有色，此前講過幾次了，不再講。

今天，全球的石油石化板塊也集體大漲，核心在于美元指數(shù)的走弱，疊加了供給端的擾動。

從價格因素看， 下圖，金/油比已經(jīng)處于歷史次高位，僅次于2020年的yi情期間，油價在大類資產(chǎn)中，具備一定的安全邊際。

我?guī)痛蠹艺伊艘粋€，上周“不小心”10cm過的石化ETF（159731）的指數(shù)介紹單頁，大家有興趣的，老規(guī)矩，進入公眾號菜單欄，發(fā)送私信，“石油”、“石化”，就能獲得。

2、表韭基金投顧的跟投操作。

無操作。

我依然相信，這一輪，通過均衡配置的基金投顧，或者多資產(chǎn)的FOF，參與優(yōu)質(zhì)股權(quán)投資的大時代，是對大部分投資者來說，最友好的路徑。

首次跟投的伙伴，可以看菜單欄，有相關(guān)入口。

求贊、在看。

風(fēng)險提示：全文若有涉及個股的內(nèi)容，僅為市場描述，不代表任何推薦，事實上，本賬號從不進行薦股。