【文/財圈社&道哥說車 麻建宇】日前，常州星宇車燈股份有限公司（以下簡稱星宇股份）向港交所遞交上市申請，擬開啟“A股+港股”雙上市布局。星宇股份官網顯示，公司專注于汽車車燈的研發(fā)、設計、制造和銷售，客戶涵蓋鴻蒙智行、奇瑞、吉利、大眾、理想、豐田、寶馬、紅旗、日產、蔚來、小鵬、奔馳、比亞迪、本田等。

招股書顯示，在中國和全球車燈市場的整體市場中，星宇股份的占有率分別為11.0%、4.2%，位列中國第一、全球第七。營收、利潤角度來看，星宇股份配得上行業(yè)龍頭的身份，2023年度、2024年度及2025年前九個月，星宇股份的收入分別為102.48億元、132.53億元和107.1億元，同期利潤及全面收益總額為11.02億元、14.08億元和11.41億元。

整體來看，其近三年的業(yè)績正處于增長狀態(tài)。但細讀招股書不難發(fā)現(xiàn)，公司在財務結構、客戶依賴、資金周轉等層面暗藏多重風險。值得一提的是，股權架構上，周曉萍、星宇投資及孫娥小為星宇股份的一組控股股東。截至最后實際可行日期，周曉萍及其他控股股東直接及間接控制星宇股份54.3%的表決權。

而回溯星宇股份2011年A股上市前的招股材料，周曉萍曾在2008年存在明確的違規(guī)關聯(lián)方資金占用行為。股權高度集中也是星宇股份的潛在危險之一。

毛利率走低，客戶集中度高 星宇股份經營存潛在風險？

盡管星宇股份市場占有率較高，且近三年業(yè)績明顯增長。但招股書披露的一些細節(jié)也顯示，該公司的經營壓力也實實在在存在。

招股書披露，2023年-2025年前三季度綜合毛利率從20.5%降至19.1%再微升至19.3%，整體呈下行趨勢。2024年公司營收同比增長29.3%，而銷售成本增速卻高達31.5%，成本上漲幅度顯著超過營收增長，直接導致核心盈利空間被擠壓。

從細分產品上看，后部車燈、其他車燈毛利率下降明顯，后部車燈毛利率從2023年22.5%降至2025年前三季度18.1%，降幅超4個百分點；其他車燈毛利率從2023年15.2%降至2025年前三季度10.5%，近乎“腰斬”；控制器毛利率更從2024年37.6%驟降至2025年前三季度25.9%。

這也反映出星宇股份或因材料價格或市場競爭壓力等影響，盈利能力正在出現(xiàn)波動。與此同時，星宇股份的客戶集中度較高，招股書明確，2023年-2025年前三季度前五大客戶收入占比分別為68.2%、69.5%、66.7%，雖略有下降但仍超65%。這種高度集中的客戶結構，意味著公司經營業(yè)績與下游車企的生產計劃、市場需求深度綁定——若核心客戶出現(xiàn)訂單縮減、財務危機或合作關系變動，將直接對星宇車燈的營收穩(wěn)定性造成沖擊。

值得關注的是，從近年來國內市場主機廠的變化來看，大起大落已是常態(tài)。在新能源轉型、智能化轉型以及白熱化市場競爭等客觀因素的影響下，車企在面臨市場競爭時往往出現(xiàn)力有不逮的現(xiàn)象。2023年星宇股份最大客戶收入占比達36.6%，但2025年前三季度降至20.1%，是什么原因，值得深思。此外，整車廠對車燈供應商的“切換成本較低”，相比輔助駕駛、輪胎等更容易直接被用戶感知到的“零部件”，車燈目前似乎尚未對車企形成特殊作用。

此外，從招股書中可以了解到，2024年末，公司應收賬款余額達38.17億元，存貨余額26.53億元，兩者合計占總資產的比例高達35.5%，意味著超過三成的資產被沉淀在應收款與存貨中。從周轉效率來看，應收賬款周轉天數(shù)為105天，存貨周轉天數(shù)為82.7天。這也加重了其資金流動性風險。

多元風險交織 新業(yè)務存不確定性

相比一般上市公司，星宇股份的股權集中度并不低。實控人周曉萍及其一致行動人合計控制54.3%的表決權，處于絕對控股地位，這種股權結構下，控股股東可主導公司重大決策。值得一提的是，回溯星宇股份2011年A股上市前招股書。

為收購深創(chuàng)投、東方嘉信兩家PE機構及5名自然人股東持有的公司股權，周曉萍通過星宇車燈代付股權轉讓款合計2683.5萬元，該筆資金墊付未經過公司合法程序審批，直至2008年11月才由董事會補充認可，且周曉萍遲至2009年12月才歸還全部欠款，并支付資金占用費281.06萬元。

盡管后續(xù)并未發(fā)生類似事件，但相應治理風險已經暴露。聚焦到此次星宇股份沖擊港股上來，據(jù)招股書，此次募資所得款項預計將用于擴大全球生產布局（星宇股份位于常州的智能汽車電子及視覺系統(tǒng)產業(yè)中心項目、塞爾維亞生產基地二期）、提升數(shù)字化基礎設施以及具身智能領域的研發(fā)等。

也就是說，提升全球化競爭力以及開發(fā)具身智能是星宇股份上市募資的主要目的之一。但據(jù)該公司2024年年報，其國內營收120.4億元，同比增長29.2%。但海外營收僅為4.99億元，約相當于國內的1/24。當然，其海外營收增長較快，但地緣政治、關稅、貿易壁壘等也是中國汽車產業(yè)出海的阻礙。

具身智能方面，星宇股份將具身智能作為第二增長曲線，并提到2026年交付首批交互模組及相關樣件。同時星宇股份提及，具身智能產業(yè)在硬件架構與軟件系統(tǒng)方面與汽車零部件高度協(xié)同，尤其在高集成度、高安全性及高可靠性等核心要求上與車規(guī)級部件具有顯著共性。

這一技術同源性正吸引越來越多汽車零部件供應商加速布局機器人相關領域。

不容忽視的是，具身智能行業(yè)屬于技術密集型領域，面臨研發(fā)周期長、投入成本高、市場競爭激烈等問題。盡管似乎已經成為趨勢，但不能忽視其“燒錢”的風險。