20點后的廣東街頭，許多社區(qū)里亮著“不賣隔夜肉”招牌的錢大媽門店，正上演著獨特的“階梯式打折”場景。這家憑借“日清模式”深入人心的社區(qū)生鮮連鎖，近日正式向港交所遞交招股書，揭開了其年入百億、凈利上億的商業(yè)面紗。然而，招股書展現(xiàn)的不只是一家成功企業(yè)的擴張故事，更是一部充滿資本運作、家族關聯(lián)與管理層震蕩的復雜圖景。

“日清模式”打造護城河，區(qū)域依賴暗藏風險

錢大媽的核心商業(yè)模式是其創(chuàng)新的“折扣日清”銷售機制。從每晚7點開始的階梯式打折，直至深夜免費贈送，這一策略不僅有效減少了庫存損耗，更在消費者心中強化了“極致新鮮”的品牌認知，成為其在生鮮紅海市場中脫穎而出的關鍵。由此帶來的高周轉與強客戶粘性，支撐起了其每年超過百億元的產(chǎn)品銷售收入。

然而，亮眼的營收背后隱藏著明顯的區(qū)域性風險。超六成門店密集分布于廣東，尤其是大灣區(qū)。招股書數(shù)據(jù)顯示，大灣區(qū)（含港澳）的毛利率顯著高于內(nèi)地其他區(qū)域，2025年前9個月，港澳毛利率達18.5%，廣東為12.5%，而內(nèi)地其他區(qū)域僅為6%。這種差異暴露出其商業(yè)模式在跨區(qū)域復制時面臨的挑戰(zhàn)——供應鏈效率、消費習慣、競爭環(huán)境的不同，可能導致其“日清”優(yōu)勢在外地市場被稀釋，盈利難度加大。

資本盛宴與家族身影：創(chuàng)始人套現(xiàn)離場，關聯(lián)交易引關注

錢大媽的成長史也是一部資本助推史。從2015年到2022年，公司完成了多輪融資，引入和君資本、高榕創(chuàng)投、基石資本、泰康人壽等知名機構，募資超17億元。資本在助推擴張的同時也收獲了豐厚回報，如和君資本通過股權轉讓獲利頗豐。

更引人注目的是其家族色彩濃厚的治理結構。創(chuàng)始人馮冀生在經(jīng)過多輪融資股權稀釋后，于2024年通過公司“贖回股權”獲得1.1億元，并將其剩余股份無償轉讓給姐姐馮衛(wèi)華，隨后辭任董事，徹底淡出。馮衛(wèi)華由此成為控股股東兼CEO。

與此同時，錢大媽與馮衛(wèi)華兄弟控制的企業(yè)存在大量關聯(lián)交易。報告期內(nèi)，公司向“船婆婆食品”和“朝朝新鮮食品”采購金額累計達4.8億元。盡管此類交易屬于商業(yè)常規(guī)，但如何確保其定價公允、不損害上市公司及其他股東利益，將是投資者和監(jiān)管機構審視的重點。

互聯(lián)網(wǎng)精英入局與高管震蕩，治理穩(wěn)定性待考驗

為支撐發(fā)展，錢大媽吸引了眾多來自互聯(lián)網(wǎng)巨頭和零售業(yè)的高管，如來自阿里巴巴、京東、沃爾瑪?shù)裙镜木ⅲ鈭D賦能數(shù)字化與供應鏈。然而，就在遞表前夕，公司出現(xiàn)劇烈的高層震蕩，包括實際控制人兄弟在內(nèi)的8名董事集體辭任。這種上市前的“大換血”，雖可能出于優(yōu)化治理結構的考慮，但也不免讓人對其戰(zhàn)略連貫性與內(nèi)部穩(wěn)定性產(chǎn)生疑問。

盈利之踵：低凈利與擴張瓶頸

盡管營收規(guī)模龐大，但錢大媽的盈利能力并不突出。剔除優(yōu)先股公允價值變動等非經(jīng)營因素后，其調(diào)整后凈利潤率在報告期內(nèi)最高也僅為2.6%，凸顯出生鮮行業(yè)“薄利多銷”的特性及高昂的運營成本（物流、勞工成本占開支大頭）。加盟店是其擴張主力，但門店增長緩慢，且關店率不低，說明單店模型在外地的生存壓力較大。自營門店數(shù)量持續(xù)收縮，也反映出直營模式面臨的挑戰(zhàn)。

結語：新鮮故事能否贏得資本市場青睞？

錢大媽憑借獨特的模式贏得了消費者，用百億營收的故事吸引了資本。其上市沖刺，是對企業(yè)過往成績的一次總結，也是對未來發(fā)展的一次押注。對于投資者而言，需要看清的不只是其“不隔夜”的鮮亮招牌，更是招牌之下：過度依賴區(qū)域市場的風險、復雜的關聯(lián)交易網(wǎng)絡、公司治理的穩(wěn)定性以及那如履薄冰的凈利潤率。錢大媽的“新鮮”故事能否最終贏得香港資本市場的認可，取決于它能否向市場證明，自己不僅是一個成功的區(qū)域品牌，更具備可持續(xù)的全國化盈利能力和透明規(guī)范的現(xiàn)代企業(yè)治理結構。

來源：麓山侃財