在經(jīng)歷了特朗普相關(guān)新聞引發(fā)的市場(chǎng)動(dòng)蕩后，高盛對(duì)沖基金覆蓋業(yè)務(wù)主管Tony Pasquariello給出明確判斷：盡管短期波動(dòng)加劇、投資者倉(cāng)位擁擠，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面向好、美聯(lián)儲(chǔ)提供流動(dòng)性支持，宏觀前景對(duì)股市"本質(zhì)上有利"。策略上，今年應(yīng)側(cè)重逢低買入，而非追漲。

1月以來(lái)市場(chǎng)情緒經(jīng)歷了從亢奮到焦慮的劇烈轉(zhuǎn)換。盡管年初標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)率僅為6%、債市波動(dòng)率指標(biāo)MOVE指數(shù)降至多年低位，但本周市場(chǎng)感覺(jué)已明顯改變。關(guān)稅相關(guān)消息反復(fù)、日本國(guó)債市場(chǎng)動(dòng)蕩兩大因素，令市場(chǎng)波動(dòng)性從極低水平重燃。

投資者倉(cāng)位問(wèn)題令風(fēng)險(xiǎn)管控空間收窄。無(wú)論是散戶還是專業(yè)機(jī)構(gòu)，無(wú)論是個(gè)股持倉(cāng)還是指數(shù)期貨，幾乎所有持倉(cāng)指標(biāo)都觸及近期歷史高位。與此同時(shí)，美國(guó)個(gè)人投資者協(xié)會(huì)(AAII)情緒調(diào)查顯示，投資者樂(lè)觀程度達(dá)到2024年11月以來(lái)最高。

但Pasquariello強(qiáng)調(diào)不應(yīng)忽視核心邏輯：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加速，美聯(lián)儲(chǔ)加大流動(dòng)性供應(yīng)。這一組合是中期內(nèi)股市的關(guān)鍵宏觀驅(qū)動(dòng)力。他維持"審慎看漲"立場(chǎng)，認(rèn)為當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比較棘手，但在更好的價(jià)位入場(chǎng)，股市仍將獲得宏觀面支撐。

市場(chǎng)從極度平靜轉(zhuǎn)向波動(dòng)

今年1月成為市場(chǎng)快速變化的典型案例。上周五之前，全球主要資產(chǎn)市場(chǎng)在新年伊始表現(xiàn)異常穩(wěn)定。標(biāo)普500指數(shù)實(shí)際波動(dòng)率僅為6%，債市波動(dòng)率指標(biāo)MOVE指數(shù)持續(xù)下滑至多年低位。

但局面迅速逆轉(zhuǎn)。Pasquariello指出，科技和地緣政治變化節(jié)奏"顯然令人震驚"，多方力量以極快速度行動(dòng)，由此產(chǎn)生緊張和交叉影響。金融資產(chǎn)實(shí)際上成為各方辯論和權(quán)衡重大議題的公開(kāi)市場(chǎng)公投。目前市場(chǎng)感覺(jué)已經(jīng)改變，尾部風(fēng)險(xiǎn)看起來(lái)更寬。

兩大風(fēng)險(xiǎn)因素引發(fā)關(guān)注

在當(dāng)前的風(fēng)險(xiǎn)因素中，Pasquariello更關(guān)注日本國(guó)債市場(chǎng)動(dòng)蕩的持續(xù)影響。他援引客戶觀察指出，去年美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)盡管經(jīng)歷各種波折，但保持了顯著穩(wěn)定性，為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)提供了壓艙石作用。數(shù)據(jù)顯示，去年各季度末美國(guó)10年期國(guó)債收益率分別為：一季度4.21%、二季度4.23%、三季度4.15%、四季度4.17%。

他提醒股票交易員應(yīng)密切關(guān)注全球固定收益市場(chǎng)，股票風(fēng)險(xiǎn)敞口應(yīng)嵌入對(duì)收益率曲線更陡峭、期限溢價(jià)更高的預(yù)期。此外，圍繞關(guān)稅的"頭條新聞?shì)啽P賭"卷土重來(lái)，也成為市場(chǎng)需要消化的不確定因素。

投資者持倉(cāng)處于歷史高位

持倉(cāng)維度的風(fēng)險(xiǎn)值得警惕。Pasquariello指出，近期交易群體——包括散戶和專業(yè)投資者——已增加大量風(fēng)險(xiǎn)敞口。他追蹤的幾乎所有指標(biāo)，包括個(gè)股或指數(shù)期貨、總敞口或凈敞口，都在觸及近期歷史區(qū)間的上限。

多項(xiàng)情緒調(diào)查也顯示投資者已進(jìn)入樂(lè)觀區(qū)域，美國(guó)個(gè)人投資者協(xié)會(huì)情緒指標(biāo)達(dá)到2024年11月以來(lái)最樂(lè)觀水平。Pasquariello表示，這些因素本身不是"逃跑的理由"，但確實(shí)構(gòu)成了一個(gè)戰(zhàn)術(shù)層面容錯(cuò)空間較小的局面。至少在極短期內(nèi)，他不會(huì)對(duì)市場(chǎng)出現(xiàn)更多風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移感到意外。

經(jīng)濟(jì)基本面提供支撐

盡管短期存在多重干擾因素，Pasquariello強(qiáng)調(diào)不應(yīng)忽視核心要素：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨勢(shì)向上，美聯(lián)儲(chǔ)正加大流動(dòng)性供應(yīng)。這一互動(dòng)關(guān)系是中期內(nèi)股市的關(guān)鍵宏觀驅(qū)動(dòng)因素，有別于每日的噪音和新聞流。

上周多項(xiàng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)突出。ISM服務(wù)業(yè)指數(shù)升至54.4，創(chuàng)一年多來(lái)最高；首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)降至19.8萬(wàn)，屬于明顯健康水平；多項(xiàng)住房活動(dòng)指標(biāo)顯示企穩(wěn)跡象。高盛美國(guó)當(dāng)前活動(dòng)指標(biāo)已升至2024年底以來(lái)未見(jiàn)的水平。

高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家Joseph Briggs對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景持非常積極態(tài)度。他預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)月約1000億美元將通過(guò)稅收退款流回家庭部門，對(duì)近期增長(zhǎng)構(gòu)成支撐。政策利率方面，考慮到新任美聯(lián)儲(chǔ)主席以及核心PCE預(yù)計(jì)將滑落至2.1%，利率仍有望降至3%。

策略：買跌不追漲

Pasquariello將自己的立場(chǎng)概括為"審慎看漲"，承認(rèn)這一表述存在兩難：市場(chǎng)上漲時(shí)，"審慎"部分顯得保守；市場(chǎng)下跌時(shí)，"看漲"部分又顯得激進(jìn)。但他選擇堅(jiān)持這一判斷。

用更正式的表述：本質(zhì)上有利的宏觀前景應(yīng)支撐美國(guó)股市，但在看到更好的價(jià)位之前，風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比仍然棘手。他認(rèn)為，今年的操作策略將傾向于逢低買入，而非追漲。

當(dāng)前市場(chǎng)面臨的矛盾在于：一邊是關(guān)稅新聞反復(fù)、全球債市動(dòng)蕩、投資者持倉(cāng)擁擠等短期擾動(dòng)因素；另一邊是美國(guó)經(jīng)濟(jì)加速、流動(dòng)性改善等中期利好支撐。這要求投資者在戰(zhàn)術(shù)層面保持謹(jǐn)慎，在戰(zhàn)略層面維持信心，把握市場(chǎng)回調(diào)帶來(lái)的入場(chǎng)機(jī)會(huì)。