2026年1月12日晚間，社區(qū)生鮮連鎖龍頭錢大媽正式向港交所遞交招股書，擬沖擊港股主板上市，中金公司與農銀國際擔任聯(lián)席保薦人。作為連續(xù)五年穩(wěn)居社區(qū)生鮮GMV榜首的企業(yè)，錢大媽此次沖刺資本市場，本應是行業(yè)龍頭規(guī)?；l(fā)展的里程碑。

但招股書披露的財務數據與行業(yè)競爭格局，卻暴露出錢大媽發(fā)展的瓶頸——營收增長陷入停滯，毛利空間持續(xù)承壓，疊加全國擴張中的競爭擠壓與加盟管理難題，這位“社區(qū)生鮮一哥”的上市之路，更像是在增長天花板下尋求突破的無奈之舉。

增長遇頂：營收停滯與低毛利的雙重擠壓

自開放加盟后，門店數量爆發(fā)式增長，2018年門店突破1000家，截至2025年9月末，錢大媽在全國共擁有2938家門店。憑借錢大媽推行的“每晚七點后循序漸進折扣清貨，直至11點半免費派送”的日清模式，錢大媽營收規(guī)模早已超過了百億。據灼識咨詢數據，以生鮮產品GMV計算，錢大媽已連續(xù)五年位列中國社區(qū)生鮮連鎖企業(yè)第一。

業(yè)績的增長，讓錢大媽成為了資本市場的寵兒。根據天眼查數據顯示，錢大媽已經完成了5輪融資，吸引了包括和智投資、高榕資本、紅章資本、和君資本在內的眾多機構的入局。為錢大媽發(fā)展和后續(xù)進入股市提供了重要的支撐。

招股書數據清晰勾勒出錢大媽營收增長的乏力態(tài)勢。2023年、2024年，錢大媽營收分別為117.44億元、117.88億元，兩年間營收幾乎持平，增長陷入停滯狀態(tài)。進入2025年，增長壓力進一步顯現(xiàn)，前三季度營收僅為83.59億元，較2024年同期的87.3億元同比下降4.2%。

社區(qū)生鮮賽道雖規(guī)模龐大，2024年市場規(guī)模已達1.7萬億元，且預計未來五年復合增長率達15.5%，但行業(yè)競爭異常激烈，市場極度分散，這讓高度依賴加盟門店的錢大媽擴張壓力倍增。2024年中國前五大社區(qū)生鮮連鎖參與者的合計GMV市場份額僅為7.3%，其中錢大媽以2.2%的份額位列第一，領先優(yōu)勢并不明顯，能否扭轉頹勢也需要更長時間觀察。

營收增長放緩的背后，是毛利空間有限的行業(yè)屬性、企業(yè)盈利的脆弱性，更與其標志性的“折扣日清”模式密切相關。

作為生鮮零售行業(yè)，低毛利是普遍痛點，而錢大媽日清模式，雖能從根源上降低庫存損耗、構建“不賣隔夜肉”的品牌信任，但也直接壓縮了毛利空間。2023年錢大媽毛利率僅為9.8%，2025年前三季度雖略有提升至11.3%，但仍處于較低水平。

更關鍵的是，該模式培養(yǎng)了部分消費者“夜間打折再購買”的習慣，進一步限制了營收提升潛力。錢大媽2023年和2024年雖然取得了1.69億元、2.88億元的凈利潤，但凈利潤率僅為1.4%和2.4%，2025年前三季度凈虧損2.88億元，凈利潤率下降到-3.4%。

報告期內，錢大媽的財務情況雖然持續(xù)好轉，但截至2025年9月30日，資產負債率依然高達196.60%，有高達17.34億元的負債凈額。

從規(guī)模擴張來看，錢大媽的門店增長也已過高峰期，而“折扣日清”模式的區(qū)域適配性問題，進一步加劇了增長天花板的約束。截至2025年9月，錢大媽門店總數為2938家，巔峰時期明顯回落，依靠大規(guī)模開店拉動營收增長的模式已難以為繼。

加盟模式帶來的規(guī)模擴張已觸頂，但錢大媽在華南之外的市場，并未形成規(guī)模效應。2025年前三季度，錢大媽華南地區(qū)門店數量占據了68.6%。盡管錢大媽在華南地區(qū)建立了穩(wěn)固優(yōu)勢，2024年華南地區(qū)GMV居首位，但這一優(yōu)勢難以復制到其他區(qū)域。

加盟困局：規(guī)模擴張背后的 “雙刃劍” 效應

錢大媽十分依靠加盟商。報告期內，錢大媽的加盟商分別為1776、1717和1754家加盟商，分別為其貢獻了110.92億元、111.40億元和79.55億元，2025年前三季度，加盟商貢獻了95.1%的營收。

加盟商前期投入合計約50萬元，涵蓋3萬元加盟費、4萬元保證金，以及24萬到33萬元的裝修、冷柜及IT設備費用(費用區(qū)間因門店面積差異調整)，后期還需向總部支付1%-1.5%的營業(yè)額分成。1754名加盟商支撐起的龐大門店網絡，看似規(guī)模龐大，實則暗藏諸多管理漏洞，成為制約品牌發(fā)展的重要瓶頸。

一方面，高密度開店策略導致加盟商內耗嚴重。門店間距設定為500米，但隨著擴張加速，這一距離被縮短至250米。根據南方日報報道，一些大中型社區(qū)甚至出現(xiàn)2到3家門店共存的現(xiàn)象，不僅損害了加盟商利益，也影響了品牌形象。這種為追求規(guī)模而忽視加盟商利益的布局，讓加盟模式的信任基礎持續(xù)動搖。

另一方面，加盟商盈利難題突出，品牌與加盟商矛盾持續(xù)加劇。錢大媽標志性的“折扣日清”模式，雖能保障產品新鮮、降低庫存損耗，但也導致消費者形成“夜間打折再購買”的習慣，直接影響加盟商營收，不少門店陷入“生意越好、虧損越多”的困境。

盡管錢大媽表示華南區(qū)超過90%的門店已實現(xiàn)盈利，并對虧損門店提供幫扶，但加盟商虧損、關店的現(xiàn)象仍屢見不鮮。央視財經報道《“錢大媽”賣菜模式引質疑》質疑錢大媽的經營模式，揭示了其加盟商“賣得越多，虧得越大”的困境。羊城晚報2021年報道，有加盟商經營1年多虧損170萬元。

加盟模式如同“雙刃劍”，既讓錢大媽在短時間內實現(xiàn)規(guī)模爆發(fā)，成為社區(qū)生鮮賽道的龍頭企業(yè)，也因管理難題與區(qū)域適配性不足，讓全國突破之路充滿坎坷，最終陷入突破不力的無奈境地。

錢大媽計劃將上市募資主要用于三大方向：擴展門店網絡、增強供應鏈能力、加強數字化和智能化基礎設施建設。此次錢大媽赴港遞表，本質上是在營收放緩、毛利有限的天花板下，尋求資本市場助力以突破發(fā)展困境的嘗試。

面對激烈的行業(yè)競爭與棘手的加盟管理難題。錢大媽需要解決三大核心問題：一是如何打破營收停滯，探索除 “開店擴張” 外的增長路徑；二是如何優(yōu)化盈利結構，平衡 “日清模式” 與毛利提升；三是如何完善加盟管理，化解品牌與加盟商的利益矛盾。若不能解決核心的增長與管理問題，錢大媽資本市場之路恐怕也難以一帆風順。