記者 |石瀟懿

1月8日，港交所披露易平臺更新的文件顯示，中式快餐龍頭老鄉(xiāng)雞的控股公司LXJ International Holdings Limited（H02066.HK，下稱“老鄉(xiāng)雞”）再度向港交所遞交主板上市申請。值得注意的是，這是其繼2025年兩次申請失效后，第三次叩響港交所大門，聯(lián)席保薦人仍為中金公司與海通國際。

從A股IPO兩度折戟，到港股“三度遞表”，老鄉(xiāng)雞的資本化進(jìn)程屢經(jīng)曲折，而其估值較高峰已縮水過半。在消費板塊估值修復(fù)的窗口期，老鄉(xiāng)雞能否借力市場回暖成功闖關(guān)，仍是未知數(shù)。

一

從A股備戰(zhàn)到港股“三遞表”

2022年5月，老鄉(xiāng)雞首次向上交所提交A股招股說明書，彼時市場對其估值高達(dá)181億元，老鄉(xiāng)雞一時成為中式快餐資本化的焦點。但同年10月，證監(jiān)會就公司招股書發(fā)出了多達(dá)45項的反饋意見，內(nèi)容觸及多個核心合規(guī)與經(jīng)營問題，包括實際控制人可能涉及的行賄風(fēng)險、食品安全管控隱患、員工社會保險繳納不規(guī)范以及歷史增資程序存在瑕疵等諸多敏感問題，為公司A股沖刺步伐按下了暫停鍵。

2023年2月，老鄉(xiāng)雞根據(jù)監(jiān)管要求更新材料后再次遞交A股申請，但最終，公司于當(dāng)年8月主動撤回申請，老鄉(xiāng)雞的A股沖刺再次止步。同年，老鄉(xiāng)雞創(chuàng)始人束從軒宣布退休，其子束小龍正式接任。隨后，公司調(diào)整資本化策略，將目光轉(zhuǎn)向?qū)οM類企業(yè)包容性更強的港股市場。

不過，轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股后，老鄉(xiāng)雞的上市之路依然未能一帆風(fēng)順。2025年1月3日，老鄉(xiāng)雞首次向港交所遞表，但其招股書因未在規(guī)定期限內(nèi)完成材料更新而失效。同年7月7日，公司二次遞表，最終仍以失效告終。

值得注意的是，在上市進(jìn)程中，老鄉(xiāng)雞估值已大幅縮水。2025年6月，胡潤研究院發(fā)布的《2025全球獨角獸榜》顯示，老鄉(xiāng)雞的估值約為90億元，較2022年A股沖刺時的峰值縮水近50%。

“公司曾多次因食品安全問題被處罰，疊加員工社保繳納不規(guī)范、實控人相關(guān)行賄風(fēng)險等歷史合規(guī)問題，會削弱資本信心?！睎|方企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展中心特邀副理事長、數(shù)字經(jīng)濟(jì)學(xué)家高澤龍向經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報記者表示，在消費行業(yè)“合規(guī)即生命線”的背景下，這些問題或成為公司估值折價的重要因素。

不過值得注意的是，老鄉(xiāng)雞此次選擇在港股消費板塊估值修復(fù)的窗口期遞表。數(shù)據(jù)顯示，自2025年12月以來，恒生消費指數(shù)累計漲幅已突破12%，餐飲板塊中的百勝中國、海底撈等企業(yè)股價均出現(xiàn)不同程度的回升。有市場人士向經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報記者分析指出，市場情緒的回暖可為老鄉(xiāng)雞提供相對友好的外部環(huán)境，也能為其沖刺增加幾分勝算。

此外，在老鄉(xiāng)雞本次IPO申請中，中金公司、海通國際為聯(lián)席保薦人。富途牛牛數(shù)據(jù)顯示，近兩年中金公司保薦的港股項目中，首日上漲率為54.34%，平均首日回報175.73港元；海通國際近2年保薦的港股項目，首日上漲率則達(dá)75.00%，平均首日回報935.10港元。

二

毛利率仍有提升空間

近年來，老鄉(xiāng)雞經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)亮眼，營收與凈利潤持續(xù)增長。據(jù)披露，2022—2024年，公司營業(yè)收入分別為45.28億元、56.51億元、62.88億元，年均復(fù)合增長率達(dá)15%；同期凈利潤亦穩(wěn)步攀升，分別為2.52億元、3.75億元、4.09億元。2025年，其增長勢頭依舊延續(xù)，前8個月公司營收和凈利潤已分別錄得45.78億元和3.71億元。

此外，自2020年開啟加盟模式以來，老鄉(xiāng)雞門店規(guī)模快速增長，截至2025年8月31日，已在全國61個城市布局1658家門店，覆蓋9個省份。其中，直營店925家、加盟店733家，直營店占比達(dá)55.8%，顯著高于行業(yè)平均水平。

老鄉(xiāng)雞的龍頭優(yōu)勢顯著，而其亦在其招股書中自稱為“中國最大的中式快餐品牌”。根據(jù)灼識咨詢的數(shù)據(jù)，以交易總額計，2024年老鄉(xiāng)雞在中國中式快餐行業(yè)的市場占有率達(dá)0.9%，位列行業(yè)第一；即便在整個快餐行業(yè)（含西式快餐），其市場占有率也達(dá)0.5%，排名第八。2024年其單店日均銷售額達(dá)1.51萬元，遠(yuǎn)超行業(yè)平均的5000元以下，也高于其他四大中式快餐品牌1.08萬元的平均水平；同期平均翻座率為4.4，同樣高于行業(yè)平均的3以下及同行4.0的平均水平。

值得注意的是，盡管營收規(guī)模表現(xiàn)亮眼，但老鄉(xiāng)雞的毛利率仍有提升空間。2022年至2024年，老鄉(xiāng)雞的毛利率分別為20.3%、23.3%和22.8%，始終未能突破30%，顯著低于小菜園、鄉(xiāng)村基等中式快餐品牌。

三

家族合計持股92.02%

招股書披露的股東架構(gòu)顯示，老鄉(xiāng)雞是典型的家族控股企業(yè)。具體來看，截至最后實際可行日期，老鄉(xiāng)雞的控股公司LXJ International Holdings Limited的直接股東為Constantly Soar Ltd、JUMP SPARK LIMITED及Favourable Impression Ltd。股權(quán)穿透顯示，公司董事長兼首席執(zhí)行官束小龍持有70.78%的股份，其胞妹束文持有15.02%，束小龍配偶董雪持有6.22%，三人合計持有92.02%的股份，對公司的經(jīng)營決策擁有絕對話語權(quán)。而外部股東僅加華資本持有4.98%的股份，另有3%的股份用于核心員工激勵，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)高度集中。

“股權(quán)高度集中會導(dǎo)致市場可交易股份稀缺，少量買賣盤即可引發(fā)股價大幅波動，進(jìn)而導(dǎo)致價格易被操縱、脫離基本面?！币晃徊辉妇呙氖袌鲅芯咳耸肯蚪?jīng)濟(jì)導(dǎo)報記者分析指出，此種股權(quán)結(jié)構(gòu)可能使得中小投資者面臨一定的風(fēng)險。

公開資料顯示，2003年，束從軒在安徽合肥開設(shè)首家“肥西老母雞”快餐店，奠定了老鄉(xiāng)雞的發(fā)展基礎(chǔ)；2012年，該品牌正式更名為“老鄉(xiāng)雞”，公司同步完成股份制改造，束小龍加入集團(tuán)并逐步參與業(yè)務(wù)管理。

股份制改造后，束從軒未直接持有集團(tuán)任何股權(quán)，但其通過2022年簽署的《共同控制協(xié)議》，在董事會及股東大會決策中擁有最終話語權(quán)，這一安排曾在A股IPO期間引發(fā)監(jiān)管層關(guān)于“控制權(quán)歸屬”“中小股東利益保護(hù)”的問詢。2023年11月，束小龍正式接替束從軒出任董事長，束從軒卸任所有職務(wù)，標(biāo)志著公司正式完成代際交接；同年12月，《共同控制協(xié)議》終止，束小龍徹底掌握公司控制權(quán)。

值得注意的是，公司曾于2024年分別以約9827萬元和5521萬元的價格完成對兩家機構(gòu)股權(quán)的回購，這一動作顯示出家族對公司控制權(quán)的高度掌控及長期持有意愿。此外，公司實控人通過“老鄉(xiāng)雞（香港）餐飲有限公司”間接控股，構(gòu)建了清晰的離岸架構(gòu)，為港股上市鋪平路徑。

“家族式治理模式可能導(dǎo)致決策過度依賴家族意見，缺乏多元化視角和內(nèi)部監(jiān)督機制，影響戰(zhàn)略科學(xué)性?！备邼升埾蚪?jīng)濟(jì)導(dǎo)報記者分析指出，公司可通過定向增發(fā)或股權(quán)轉(zhuǎn)讓，引入具有行業(yè)資源或治理經(jīng)驗的戰(zhàn)略投資者，增強自身創(chuàng)新力和市場競爭力。

值得注意的是，雖然此次老鄉(xiāng)雞招股書中披露了3%的股份用于核心員工的激勵，但相較于外部資本持股比例不足5%的現(xiàn)狀，其治理結(jié)構(gòu)的市場化程度仍有較大提升空間。

此外，為支撐老鄉(xiāng)雞總部及中央廚房等方面的戰(zhàn)略投入，公司負(fù)債結(jié)構(gòu)一度承壓。截至2024年底，其流動凈負(fù)債為6.88億元；至2025年11月底，該指標(biāo)已降至2.31億元（未經(jīng)審計）。對此，高澤龍指出，家族控股模式可能導(dǎo)致上市融資效用受限，難以有效緩解債務(wù)負(fù)擔(dān)。若由此引發(fā)持續(xù)的流動性緊張，或?qū)⒅苯記_擊公司治理的穩(wěn)定性。