AI行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入到了兌現(xiàn)階段。

大模型行業(yè)的淘汰賽，也即將拉開(kāi)序幕。隨著頭部企業(yè)的加速I(mǎi)PO，行業(yè)的邏輯也將會(huì)從對(duì)規(guī)模的考量轉(zhuǎn)變成對(duì)盈利的考量。

1月8日，“全球大模型第一股”智譜在港交所主板掛牌上市，上市當(dāng)天，智譜漲幅僅為13%，這體現(xiàn)了港股市場(chǎng)對(duì)于智譜的理性判斷。1月9日，智譜繼續(xù)保持升勢(shì)，單日漲幅超過(guò)了20%，市值接近700億港元。

相關(guān)資料顯示，智譜成立于2019年，定位是專(zhuān)注于基礎(chǔ)模型研發(fā)的獨(dú)立廠(chǎng)商。其憑借原創(chuàng)的GLM預(yù)訓(xùn)練架構(gòu)，構(gòu)建了覆蓋語(yǔ)言、代碼、多模態(tài)及智能體的全棧模型矩陣，模型適配了40余款國(guó)產(chǎn)芯片，是國(guó)內(nèi)在技術(shù)路線(xiàn)上少數(shù)能夠和全球頂尖大模型公司匹敵的公司。

需要說(shuō)明的是，在成立之初，智譜就瞄準(zhǔn)了AGI，這也體現(xiàn)了該公司與其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差異性。

弗若斯特沙利文報(bào)告顯示，按2024年收入計(jì)算，智譜在中國(guó)獨(dú)立通用大模型開(kāi)發(fā)商中排名第一，在所有通用大模型開(kāi)發(fā)商中排名第二。

當(dāng)然，對(duì)于大模型公司而言，不管產(chǎn)品能力有多強(qiáng)，最終的商業(yè)化才是目的。如果不能實(shí)現(xiàn)自主造血，那么最終市場(chǎng)也會(huì)選擇用腳投票。

很顯然，智譜也考慮到了盈利的問(wèn)題。因此，在2021年，智譜就開(kāi)始布局MaaS，從當(dāng)下來(lái)看，中國(guó)前十大互聯(lián)網(wǎng)公司九家使用智譜GLM大模型，智譜也是唯一一家做到MaaS有規(guī)模收入的創(chuàng)業(yè)公司。

從業(yè)績(jī)來(lái)看，招股書(shū)顯示，2022年至2024年，公司的營(yíng)收分別為5740萬(wàn)元、1.245億元、3.124億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到130%。2025年上半年公司的營(yíng)收為1.9億元，同比增長(zhǎng)325%。

由于企業(yè)還在快速發(fā)展階段，因此公司的虧損也呈現(xiàn)出了放大的趨勢(shì)，財(cái)報(bào)顯示，2022年至2024年，公司的歸母凈虧損分別為1.43億元、7.88億元以及29.56億元。2025年上半年，公司歸母凈虧損為23.51億元。

毛利率方面，招股書(shū)顯示，2022年至2024年，智譜的毛利率分別是54.6%、64.6%、56.3%，2025年上半年毛利率為50%。從整體來(lái)看，其毛利率處于下降趨勢(shì)當(dāng)中。

據(jù)企查查，在IPO之前，智譜已完成了8輪融資。投資方涵蓋美團(tuán)、螞蟻、阿里、騰訊、紅杉中國(guó)、高瓴等知名公司以及機(jī)構(gòu)，累計(jì)融資規(guī)模超83億元人民幣。

對(duì)于智譜IPO，中信證券發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，智譜過(guò)去兩年以互聯(lián)網(wǎng)和科技企業(yè)為核心市場(chǎng)，收入實(shí)現(xiàn)持續(xù)翻倍以上增長(zhǎng)，2025年收入超1億美元。未來(lái)6年國(guó)內(nèi)大語(yǔ)言模型市場(chǎng)規(guī)?；?qū)?shí)現(xiàn)同比20倍增長(zhǎng)，企業(yè)級(jí)需求將主導(dǎo)千億元機(jī)會(huì)，智譜在相關(guān)市場(chǎng)擁有一定身位優(yōu)勢(shì)，該行看好應(yīng)用落地繼續(xù)推動(dòng)模型需求快速增長(zhǎng)，智譜依托優(yōu)異模型能力持續(xù)打開(kāi)企業(yè)端市場(chǎng)，帶動(dòng)收入保持高速增長(zhǎng)。

中信證券預(yù)計(jì)智譜2025年、2026年、2027年?duì)I業(yè)收入分別為7.38億元、16.04億元、26.86億元。

侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，智譜的上市給行業(yè)提供了一個(gè)估值的錨點(diǎn)，也給行業(yè)企業(yè)的估值方式提供了一個(gè)參考。整體來(lái)看，隨著行業(yè)從爆發(fā)期進(jìn)入穩(wěn)定期，行業(yè)的投資也將會(huì)開(kāi)始慢慢降溫，且資本對(duì)于企業(yè)的考量也會(huì)從規(guī)模向收入方面去轉(zhuǎn)變。從這個(gè)維度來(lái)看，我們認(rèn)為智譜以及MiniMax的上市，對(duì)于行業(yè)整體而言是一次從量到質(zhì)的轉(zhuǎn)變。

目前，在企業(yè)收入比較少的情況下，市場(chǎng)已經(jīng)給出了充分的溢價(jià)。未來(lái)隨著企業(yè)營(yíng)收的爆發(fā)式增長(zhǎng)，企業(yè)的高估值也會(huì)在發(fā)展中被消化。但是需要警惕的是，一旦營(yíng)收的增速不達(dá)預(yù)期，那么在公開(kāi)市場(chǎng)的環(huán)境下，企業(yè)的估值將會(huì)受到很大的影響。