一年看不清，我們看五年的。

文丨黃俊杰 高洪浩 龔方毅

制圖丨黃幀昕

“人們常常高估一年可以做的事，但低估五到十年能有的改變?！?/p>

——計算機(jī)先驅(qū)約瑟夫?利克萊德，1965

2021 年初，正值海外疫情擴(kuò)散，全球訂單和資金涌入，將一批公司的市值以及中國人的消費和買房熱情推到歷史頂峰。五年后回看，這是新一輪長期變化的起點，這一年發(fā)生的許多事還在持續(xù)影響著我們的世界。

五年前的人有著不同的消費觀，還不會用 “雪糕刺客” 這個詞，更愿意談?wù)撘槐梢再u 30 多元的喜茶而不是蜜雪冰城。他們把前一年的年終獎送給了 “明星基金經(jīng)理”、也把多數(shù)大中型城市房價買到了新高。

一些今天無比重要的產(chǎn)業(yè)在那一年剛起步。GPT-3 剛發(fā)布不久，AI 的生意還是安防和監(jiān)控。新能源車剛開始流行，理想、蔚來一輛賣三五十萬元，比亞迪首次把主流車型定到 20 萬元以上，這個行業(yè)和 “內(nèi)卷” 還沾不上邊。

互聯(lián)網(wǎng)平臺對每個人生活的滲透大概也不及我們記憶里那么顯著。所有短視頻平臺吞噬的時間加起來還不如今天的快手；五年前，拼多多剛開始盈利，很難想象它在五年里能囤 4000 億元。

2025 結(jié)束之際，我們以 20 張圖表回顧這五年。

一家公司還在連續(xù)制造上億 DAU 的新產(chǎn)品，成為攪動互聯(lián)網(wǎng)格局的最大變量

2021 年第一次財報發(fā)布后，阿里巴巴 CFO 武衛(wèi)對分析師說，公司如果還在保利潤，將是一件蠢事，因為 “這么多競爭對手在做巨大的投入?！?/p>

當(dāng)時最矚目的兩個公司是拼多多和字節(jié)跳動。它們像微信一樣，將讓一二線城市以外的大半中國人口成為互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的消費者，完全改變了市場的邊界。

拼多多和淘寶的距離顯著接近，從用戶量、電商購物習(xí)慣到盈利能力。但拼多多依然極度聚焦于零售，不談 AI 也不做外賣，與其他行業(yè)的公司沒有競爭。

撼動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)格局的最大變量是字節(jié)跳動。它就像當(dāng)年的阿里巴巴，能上的山頭，每個都要插上自己的旗幟。不同的是，它贏了很多次。

近五年上線的新應(yīng)用，只有三款日活躍用戶數(shù)破億，全部來自字節(jié)：番茄小說、紅果和豆包。短視頻之后，字節(jié)在直播、網(wǎng)文、短劇、AI 助手的用戶規(guī)模都做到中國第一。其電商 GMV 在 2025 年已經(jīng)是行業(yè)第三，依然保持高增長，本地生活業(yè)務(wù)也在繼續(xù)蠶食美團(tuán)的市場。

字節(jié)跳動 2025 年的營收和利潤都達(dá)到了 Meta 的水平。隨著它把未來重心轉(zhuǎn)向 AI，抖音這臺盈利發(fā)動機(jī)的功率被拉到了新的高度，以流量和算法優(yōu)勢，帶動更多新業(yè)務(wù)跑出來、支持整個字節(jié)的長期投入?？梢灶A(yù)計，接下來還會有更多行業(yè)成為它的目標(biāo)。

少數(shù)公司擋住了字節(jié)的攻勢。騰訊的微信在內(nèi)部孵化了視頻號，確保短視頻不會一家獨大。長制作周期，不能只靠數(shù)據(jù)做決策的游戲行業(yè)是另一個例子。當(dāng)然還有教育，一度雇傭數(shù)萬員工的字節(jié)大力教育在 2021 年的 “雙減” 政策落地后比其他公司更快消失。

小紅書可能是最能說明字節(jié)擴(kuò)張邊界的產(chǎn)品。小紅書沒有微信那樣的社交護(hù)城河、上面的內(nèi)容也不像游戲需要動輒數(shù)年數(shù)億元的投入。但字節(jié)的一系列產(chǎn)品也沒能動搖它，不管抖音算法怎么優(yōu)化，一線城市年輕人更多去了小紅書。到目前為止，“千人千面” 的算法還是只能服務(wù)最主流，滿足不了所有人。

在這個高利潤的行業(yè)，競爭永不停息，2025 年是 AI 入口和外賣入口大戰(zhàn)，下一個五年還會有別的。

不變的是，大平臺在競爭中越來越大，它們已經(jīng)構(gòu)筑起賽伯朋克一樣的世界，占據(jù)每個人睡醒之后的一半時間，也在信息和貨物的流通中分走更多利潤。

互聯(lián)網(wǎng)大公司的市值和盈利能力

巨頭們的 AI：中國和硅谷走上了不同的路

雖然 ChatGPT 在 2022 年底就成為熱門話題，并吸引巨頭和創(chuàng)業(yè)者投入。但 AI 在中國真正引爆是過去一年的事。這一年以 Deepseek 春節(jié)被擠到宕機(jī)開始，又在倒數(shù)第二天誕生了第一個大額 AI 應(yīng)用收購案——開發(fā) Manus 的蝴蝶效應(yīng)公司 20 億美元賣給 Meta。

最大的投入來自那幾家公司。錢是它們最不缺的資源。字節(jié)跳動一年就消耗掉了 1500 億元；阿里喊出了三年 3800 億元的口號；一向謹(jǐn)慎的騰訊也愿意在一個季度內(nèi)花 400 億元買 GPU、建算力中心——相當(dāng)于此前騰訊兩年的資本開支。

三個巨頭分別調(diào)整了管理者，并在內(nèi)部建立了相對獨立的 AI 研究團(tuán)隊，力圖擺脫十幾萬人龐大組織的重力：

字節(jié)任命吳永輝為大模型業(yè)務(wù)的一號位、Seed Edge 前沿研究計劃成立，字節(jié) Seed 如今看上去更像一個內(nèi)部創(chuàng)業(yè)項目，可以有不同于其他部門的績效和考評節(jié)奏。

騰訊也在 2025 年改組了團(tuán)隊，從過去的跨線合作變成了統(tǒng)一部門作戰(zhàn)，元寶被換到了更擅長做產(chǎn)品的團(tuán)隊手里，大模型的希望看起來被放在了 27 歲的姚順雨肩上。

在阿里，周靖人升任合伙人、千問 App 接棒夸克瀏覽器，越來越多校招生正在成為阿里 AI 業(yè)務(wù)的主力。

中國 AI 大廠們與硅谷的對手們并不在同溫層。兩邊的 AI 工程師和產(chǎn)品團(tuán)隊都進(jìn)入類似的高強(qiáng)度工作，甚至美國也是相當(dāng)比例華人參與，但一方缺算力缺電力、另一方缺用戶特別是付費用戶。

2025 年，美國各界開始擔(dān)心 AI 泡沫：OpenAI 四處結(jié)盟，與軟銀、甲骨文、英偉達(dá)、AMD 將算力基建打造成了千億美元級 “軍備競賽”；Google 靠 Gemini 3 迫使 OpenAI 發(fā)出了 “Code Red” 預(yù)警；落后的 Meta 也在斥上百億美元收購追趕——類似的變化在中國都沒有發(fā)生。

在超級應(yīng)用上，分化同樣明顯。ChatGPT、Gemini、Claude 是效率工具，著眼于更直接的價值創(chuàng)造——提高使用者生產(chǎn)力。這條路通向巨額投資，以滿足復(fù)雜計算。用戶也必須付錢，低一檔 17-20 美元 / 月，高一檔可以到數(shù)百美元 / 月。

愿意為軟件服務(wù)支付這般費用的中國用戶很少，甚至免費用戶也沒那么多，所有中國 AI 應(yīng)用加在一起不過 1 億多 DAU，其中 1 億是豆包，還碰不到算力瓶頸。為了獲取用戶，豆包、元寶和千問的生活化、娛樂化傾向日益明顯。據(jù)我們了解，三個產(chǎn)品目前的新增用戶也以低線城市、高齡用戶居多。

一位豆包人士說，純粹的工具產(chǎn)品在中國從來不具備想象空間，各家都在用過去做產(chǎn)品的慣性和思維，希望復(fù)制下一個類似抖音的規(guī)模奇跡。

多種投資資產(chǎn)重回高點，但曾經(jīng)的明星公司不一定

A 股和港股的大部分股票指數(shù)已經(jīng)回到并超過了 2021 年的高峰。

主要股指和 2021 年各行業(yè)明星股的變化

如經(jīng)濟(jì)學(xué)家辜朝明的總結(jié)，經(jīng)濟(jì)增長受很多因素影響，但究其根本，“宏觀上就是 GDP 得超過前一年，微觀上就是人們花得必須比存得多。借助信貸，一個人、一個企業(yè)的支出有機(jī)會超過收入。”

一個人的消費就是另一個人的收入，一個企業(yè)的支出就是另一個企業(yè)的營收。曾經(jīng)十幾年，人們普遍相信房價永遠(yuǎn)漲、自己永遠(yuǎn)不會失業(yè)。他們據(jù)此消費、貸款 30 年買房、重金投入子女教育。當(dāng)預(yù)期發(fā)生變化，內(nèi)需帶來的增長就會遇到挑戰(zhàn)。

按照統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，過去五年消費總量依然在上漲，但物價已經(jīng)停止增長。我們的消費進(jìn)入薄利多銷的大趨勢。這也導(dǎo)致各行各業(yè)頭部效應(yīng)加劇——少數(shù)公司賺了更多錢，但上市公司整體利潤率逐年下滑。

過去五年的消費和物價變化趨勢

過去五年的存款、貸款、房價和個稅變化

車成為實體行業(yè)代表：規(guī)模沖到世界第一、產(chǎn)品越來越好、競爭越來越卷

2021 年之前，中國人每買 100 輛車，只有不到 10 臺是新能源車。2025 年新車銷量里，純?nèi)加蛙噧H占一半。

只用五年，中國新能源車走完爆發(fā)到內(nèi)卷的周期。企業(yè)用最快速度把產(chǎn)品做到極致，也用最快速度把利潤打薄到極致。五年前，理想剛進(jìn)入這個行業(yè)，還能靠定義產(chǎn)品，找到?jīng)]有被滿足的大需求。五年后，新能源車在中國已經(jīng)回到了汽車業(yè)的本色——拼規(guī)模、拼效率，扣每一分成本。

美國、歐盟、日本各只有三四個大車企，而中國有 20 多個汽車品牌競爭新能源市場。但汽車行業(yè)綁定了太多利益和就業(yè)，即便賣一輛虧一輛，也不會輕易倒閉，至今沒有通過合并脫離內(nèi)卷的跡象。

2025 年前 11 個月，國內(nèi)新能源車平均售價 16.9 萬元，跌回 2022 年的水平，豪華品牌被不斷平替。行業(yè)利潤向上游流去。2025 年，寧德時代一家的凈利潤，超過賽力斯、比亞迪、吉利和長城汽車的總和；福耀玻璃利潤也超過了賽力斯。

車越買越多，價格也越來越低

豪華品牌也無法脫離價格戰(zhàn)

價格戰(zhàn)難以真正降溫，整車廠開始向內(nèi)動刀。吉利結(jié)束多品牌賽馬，集中資源，以性價比追近比亞迪。感受到壓力的比亞迪在調(diào)整產(chǎn)品節(jié)奏的同時，加快全球布局，在日本和歐洲尋找尚未被極致效率卷過的市場。

理想和蔚來各自接受了新的現(xiàn)實，大幅調(diào)整產(chǎn)品節(jié)奏、下調(diào)售價。作為后來者，小米避開了不少新勢力早期踩過的坑，但巨大的關(guān)注給它帶來了別的問題。

紅利逐漸消退，所有人都在存量市場中展開價格戰(zhàn)。汽車是當(dāng)下中國商業(yè)變化頗具代表性的一個切面。而長久的解決辦法不一定是去海外，也可以增加本國人的消費力。如中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生所說，“如果規(guī)模經(jīng)濟(jì)的收益更多更公平的惠及勞動者，消費需求會增加?！?/p>

題圖來源：Source Code（2011）