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“這是價值事務所的第2043篇原創(chuàng)文章”

最近所長給大家剖析了德力佳（PS：沒讀過的朋友在后臺消息對話框輸入“德力佳”就會自動蹦出來研究合集），這個風電產(chǎn)業(yè)鏈最重要的部件齒輪箱領域的全球龍頭企業(yè)，根據(jù) QY Research 統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2024年公司全球市場占有率為 10.36%，位列全球第三，中國市場占有率為 16.22%，位列全國第二。

在那篇文章中所長講到，風電產(chǎn)業(yè)的本質其實同光伏一般無二，這種類型的制造業(yè)最終比拼的就是成本，所以，產(chǎn)業(yè)內龍頭企業(yè)最終的走向一定是端到端全產(chǎn)業(yè)鏈一體化。

因此，如果站在未來看現(xiàn)在，最有潛力的企業(yè)其實是能夠實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈自主生產(chǎn)、把綜合成本降到最低的企業(yè)。

那么三一重能無疑是比較有潛力的那一個。

畢竟三一重能是德力佳的二股東，且股份控制權比重幾乎跟實控人一致，也就是只要三一重能在二級市場上多吃一點股份，德力佳的真正實控人就會變成三一。

德力佳做的齒輪箱是整個風機最核心、技術難度最高的部件，也是風機廠想完成全產(chǎn)業(yè)鏈一體化必不可少的一環(huán)，所以一些有追求的風機整機廠商基本都會想辦法，至少部分實現(xiàn)這一塊的自主。德力佳2024年的營收之所以明顯下滑，就在于大客戶之一遠景能源實現(xiàn)了齒輪箱的批量自產(chǎn)，致使德力佳對其的銷售規(guī)模大幅減少，現(xiàn)如今其第一大客戶金風科技也在加速自主研發(fā)的步伐。

那么三一呢？三一沒必要自產(chǎn)，因為它只需要在二級市場上多買一點股份就能成為德力佳的實控人，未來完全可以想辦法把德力佳變成自己的子公司。當然，現(xiàn)如今看起來有難度，因為兩者的體量差不多，但現(xiàn)在不代表未來，拉長時間看，三一重能的前景還是比德力佳要好的。

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價值事務所

一匹風電黑馬

對風電有所了解的同學應當清楚金風科技才是老牌風機龍頭，一直保持市場份額第一，但就是在金風這個老牌龍頭的眼皮子底下，三一成長起來了，而且勢頭非常猛。雖然現(xiàn)在金風還是龍頭，但市占率已經(jīng)被后起之秀們搶了不少。

現(xiàn)如今，三一重能已經(jīng)成長為了全球第六、中國第五的風電整機制造商，而且市占率還在不斷提高，2024年國內市占率已經(jīng)提升至了10.5%。

三一重能的后發(fā)制人的核心就在于成本控得太好了。葉片、電機等大部件都能自研自產(chǎn)，無法自研自產(chǎn)的部分核心品種也基本通過股權形式綁定了供應鏈，比如德力佳，三一持有的股份僅次于實控人，而且并沒有少多少，只要在二級市場再撿點貨就會是德力佳新的實控人。這樣的話，利潤率能夠提高3-5個百分點。

另外，三一重能在風機的設計上采用了有點激進的輕量化方案，進一步降低了成本。

此外，按照公司在財報中披露的，“秉承信息化與工業(yè)化深度融合的理念，構建了風電整體數(shù)字化解決方案。完成風電行業(yè)制造運營管理平臺建設，實現(xiàn)了計劃、生產(chǎn)、物流、質量和設備全流程業(yè)務拉通，大幅提升了生產(chǎn)效率?！?/p>

國內首家風機智能制造工廠以及行業(yè)內首條“脈動式”智能柔性生產(chǎn)線都是三一重能投資建設的。這種智能制造技術的應用自然大大縮短了風機下線時間，提高了生產(chǎn)效率，同時也降低了生產(chǎn)時間和制造成本。

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正因為有了這些降本利器，三一重能的毛利才能一直領先業(yè)內同行，最終成為風機行業(yè)內的終極價格殺手。

從2020年到2023年，三一重能風機每kw價格從2,876下降到1,617元，降幅高達44%。就算只有金風、明陽三分之二的價格，2023年三一重能仍能實現(xiàn)業(yè)內最高毛利率。

哪怕毛利下滑得這么嚴重，這幾年三一的利潤還是非常穩(wěn)得住，甚至整體呈現(xiàn)增長勢態(tài)，這幾年反而是金風、陽明等非常悲慘。

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價值事務所

別怕行業(yè)內卷下行期

自2022年開始，風電行業(yè)陷入了“價格戰(zhàn)”，所以毛利都在跌。當然，隔壁的光伏行業(yè)也有同樣的情況，如果看更上游，比如一些資源品，或者生豬養(yǎng)殖，這個現(xiàn)象就更明顯了。

是的，周期。

基本上各個潛力行業(yè)都會陷入一個周期性循環(huán)。因為有潛力，所以企業(yè)紛紛擴產(chǎn)，甚至很多外行都會想辦法進來分一杯羹，你也擴、我也擴，自然很快就會產(chǎn)能過剩，產(chǎn)能過剩的下場就是價格戰(zhàn)，然后出清一波、淘汰一波，產(chǎn)能過剩得到解決后又過一陣好日子。

那些比較穩(wěn)定的行業(yè)并非天生就這么穩(wěn)定，而是多經(jīng)歷了幾次這樣的周期，待行業(yè)出清差不多了才漸漸穩(wěn)定下來，而穩(wěn)定下來的行業(yè)的成長性往往也就差不多到頭了。

所以，不要怕卷，不要怕周期，因為真的不那么卷的行業(yè)往往空間也有限，而且想躲也是躲不掉的，畢竟哪怕是行業(yè)內部的人也無法準確預測周期，否則他們就不會被周期牽著鼻子走了。就好比二級市場的牛熊周期，這么多次，有哪個人真的能精準預測并成功抄底+逃頂？一個都沒有吧？不然你怎么沒聽說過呢？

但二級市場卻不乏很多通過長期持有優(yōu)質公司、陪伴他們穿越一輪輪牛熊而后收獲頗豐的大神，這其中最典型的案例莫過于片仔癀的王富濟（散戶），在片仔癀有記錄的股東名單中一直都有王富濟的名字，從未賣過，甚至只要一跌就買，已然是片仔癀分量不輕的二股東了。

話扯遠了，講這些就是為了讓大家不要怕行業(yè)的內卷下行期，只要行業(yè)前景不俗，企業(yè)對比產(chǎn)業(yè)內其他企業(yè)優(yōu)勢明顯，下行期較同行能有更大優(yōu)勢，那每一次下行周期其實反而是機會，可以和他人拉開更大的差距，大幅增加市占率，待行業(yè)上行期一來，往往就是戴維斯多擊。

風電行業(yè)這幾年屬于行業(yè)下行期，風電行業(yè)上市公司的毛利基本自2022起就下滑嚴重，但三一的利潤卻是同行中最穩(wěn)得住的一個，近幾年整體還略呈上升趨勢，雖然三一的市占率還差點意思，但從利潤端看已經(jīng)是一眾同行中最厲害的了。

如果下行期就此結束固然好，如果下行期可以再多持續(xù)一陣其實對三一更是好事，為啥？道理很簡單呀，別人都快開始虧錢了，可我還在賺錢，是不是這樣拖的時間越長越好，那么待別人都GG了，空出來的市場份額就都是我的呀。

當然啦，這都是幻想，一般而言，產(chǎn)業(yè)出清不太可能一波就完成，從產(chǎn)業(yè)目前的價格來看，今年應當就是行業(yè)拐點了。所以，不出意外，自2026起，風電企業(yè)的業(yè)績就會有較大的修復，而像三一這樣的優(yōu)質企業(yè)，業(yè)績修復力度只會更大，所以明年往后新一輪上行周期的業(yè)績就值得期待。

照這輪周期展現(xiàn)出來的趨勢，如果沒有什么新的技術變遷，大概率只需要再來一個產(chǎn)業(yè)周期，三一便會坐上業(yè)內絕對龍頭的位置，而且不僅僅是在國內，海外也是如此，在這個過程中會真正完成全產(chǎn)業(yè)鏈一體化進程。

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