■ 教育強(qiáng)國(guó)呼之欲出，「AI+教育」成為趨勢(shì)。教育是強(qiáng)國(guó)建設(shè)、民族復(fù)興之基。黨中央、國(guó)務(wù)院出臺(tái)教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)規(guī)劃綱要，為建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)、全面推進(jìn)中華民族偉大復(fù)興提供有力支撐。隨著AI產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，「AI+教育」成為趨勢(shì)，國(guó)家啟動(dòng)了「AI+」行動(dòng)，出臺(tái)了中小學(xué)科技教育的政策，助力教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)。行業(yè)龍頭積極布局「AI+教育」，加大教育智能硬件投入和教育大模型的研發(fā)，快速搶占「AI+教育」軟硬件市場(chǎng)，行業(yè)龍頭有望深度受益「AI+教育」的融合發(fā)展。

■ 中高考迎來(lái)「黃金十年」，「公考」炙手可熱。受「二胎」政策放開和「龍寶」的到來(lái)，2011-2017年我國(guó)迎來(lái)生育小高峰。新生人口規(guī)模影響新生數(shù)量，預(yù)計(jì)我國(guó)將迎來(lái)中高考「黃金十年」，中高考市場(chǎng)有望持續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)，素質(zhì)教育在「雙減」后得到快速發(fā)展，藝體、STEAM、營(yíng)地、研學(xué)等百花齊放，市場(chǎng)有望在2027年突破萬(wàn)億規(guī)模。另外，受高校畢業(yè)生持續(xù)增長(zhǎng)和畢業(yè)生就業(yè)偏好等因素影響，「公考炙手可熱」，報(bào)名人數(shù)屢創(chuàng)新高，招錄比節(jié)節(jié)攀升，「公考」迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇。

■ 政策改善+鼓勵(lì)生育，教育需求有望釋放?！稐l例》主基調(diào)是「如何發(fā)展」、「規(guī)范發(fā)展」和「健康發(fā)展」，《辦法》對(duì)現(xiàn)有合規(guī)學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)審批權(quán)限進(jìn)行了細(xì)化明確，教育政策邊際改善。同時(shí)，國(guó)家鼓勵(lì)生育，給予生育補(bǔ)貼，鼓勵(lì)逐步實(shí)現(xiàn)學(xué)前教育免費(fèi)。另外，教育需求是剛性需求，在「早培」、「丘班」、「旦旦營(yíng)」等拔尖人才培養(yǎng)、強(qiáng)基計(jì)劃等帶動(dòng)下，需求有望釋放。教育行業(yè)呈現(xiàn)「剩者為王」特點(diǎn)，教育上市公司成為此輪市場(chǎng)復(fù)蘇最主要受益者。

■ 教育公司經(jīng)營(yíng)良好，業(yè)績(jī)釋放未來(lái)可期。新招生、續(xù)費(fèi)率、客單價(jià)、排課及報(bào)到率等「四大變量」決定了教育公司盈利空間。近幾年，教育上市公司合同負(fù)債較快增長(zhǎng)，訂單收入比相對(duì)較高。校外培訓(xùn)彈性較大，學(xué)大教育合同負(fù)債快速增長(zhǎng)，昂立教育業(yè)績(jī)釋放加速；國(guó)際學(xué)校發(fā)展穩(wěn)健，凱文教育有望迎來(lái)趨勢(shì)性經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)；「公考」行業(yè)格局變化顯著，華圖山鼎成為「公考」新龍頭；管理培訓(xùn)強(qiáng)勁復(fù)蘇，行動(dòng)教育四季度業(yè)績(jī)值得期待；高教行業(yè)發(fā)展良好，博通股份業(yè)績(jī)釋放明顯提速。

■投資建議：我們認(rèn)為教育行業(yè)迎來(lái)政策邊際改善、行業(yè)供給出清、行業(yè)需求釋放的「三維共振」，行業(yè)投資邏輯已經(jīng)從政策驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，且行業(yè)估值相對(duì)較低，在政策的推動(dòng)下，有望迎來(lái)業(yè)績(jī)、估值的「戴維斯雙擊」。同時(shí)，教育行業(yè)是AI重要的應(yīng)用場(chǎng)景，「AI+教育」是行業(yè)投資主線，龍頭教育公司有望受益「AI+教育」的發(fā)展。維持行業(yè)「推薦」評(píng)級(jí)，重點(diǎn)推薦凱文教育、行動(dòng)教育、學(xué)大教育、華圖山鼎，謹(jǐn)慎推薦昂立教育、科德教育和博通股份。

■風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、招生不及預(yù)期、業(yè)績(jī)釋放緩慢等風(fēng)險(xiǎn)。

投資聚焦

研究背景

「雙減」及《民辦教育促進(jìn)法實(shí)施條例》等政策對(duì)教育行業(yè)影響深遠(yuǎn)，行業(yè)出現(xiàn)了政策推動(dòng)型供給側(cè)出清，「跑路、收縮、轉(zhuǎn)型」成為當(dāng)時(shí)主要教育公司核心戰(zhàn)略。隨著教育政策邊際改善，疊加教育需求剛性，教育行業(yè)持續(xù)回暖，并呈現(xiàn)出「剩者為王」的特點(diǎn)，留存下來(lái)的教育公司有望深度受益本輪行業(yè)的復(fù)蘇。2025年教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)和「AI+教育」行動(dòng)計(jì)劃，使教育行業(yè)迎來(lái)發(fā)展新機(jī)遇，尤其是AI對(duì)行業(yè)影響甚遠(yuǎn)，形成了新業(yè)態(tài)——智能教育硬件、軟件齊頭并進(jìn)、如火如荼，行業(yè)龍頭有望搶占教育行業(yè)發(fā)展新高地。同時(shí)，教育上市公司業(yè)績(jī)加速釋放，A股市場(chǎng)我們覆蓋的教育上市公司2025年三季報(bào)均實(shí)現(xiàn)盈利，并具有業(yè)績(jī)持續(xù)釋放動(dòng)力。

區(qū)別于市場(chǎng)的觀點(diǎn)/方法

我們首創(chuàng)了「三維共振」的教育行業(yè)分析方法，提出了教育公司業(yè)績(jī)釋放的「四因子」模型，開創(chuàng)性地通過(guò)合同負(fù)債、使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債三個(gè)維度看公司成長(zhǎng)空間。同時(shí)，我們認(rèn)為「AI+教育」是行業(yè)發(fā)展新趨勢(shì)，「AI+教育」仍是投資主線。

近期催化

2025年教育行業(yè)主要上市公司業(yè)績(jī)良好，并不缺乏政策催化，但整體上教育行業(yè)表現(xiàn)一般，未充分體現(xiàn)行業(yè)基本面，我們認(rèn)為教育行業(yè)配置正當(dāng)時(shí)。（1）業(yè)績(jī)好、估值低、分紅高。行動(dòng)教育、學(xué)大教育2026年動(dòng)態(tài)估值預(yù)計(jì)均低于15倍，行動(dòng)教育的股息率基本在6%左右；（2）教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)刻不容緩，關(guān)系到現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)建設(shè)和中華民族的偉大復(fù)興，未來(lái)支持政策有望持續(xù)出臺(tái)；（3）「AI+教育」仍是主線，我們認(rèn)為AI必須有應(yīng)用場(chǎng)景，而非僅是空中樓閣、沒(méi)有需求基礎(chǔ)。而教育是最佳應(yīng)用領(lǐng)域之一，有望最先受益AI智能體的發(fā)展。（4）即將邁向2026年，市場(chǎng)開始關(guān)注業(yè)績(jī)支撐，教育行業(yè)預(yù)計(jì)仍將延續(xù)三季報(bào)業(yè)績(jī)趨勢(shì)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較強(qiáng)，彈性相對(duì)較大。

結(jié)論與建議

我們認(rèn)為教育行業(yè)迎來(lái)「三維共振」，教育強(qiáng)國(guó)、「AI+教育」將助力行業(yè)估值提升，三條主線積極布局：（1）「AI+教育」，我們認(rèn)為凱文教育、科德教育有望成為「AI+教育」龍頭；（2）業(yè)績(jī)與估值共振，我們認(rèn)為行動(dòng)教育、學(xué)大教育、昂立教育估值優(yōu)勢(shì)最為顯著；（3）第二增長(zhǎng)曲線，我們認(rèn)為博通股份、華圖山鼎正在積極尋找第二增長(zhǎng)曲線，事件驅(qū)動(dòng)值得期待。

1.1 教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)來(lái)襲，戰(zhàn)略高度顯著提升

教育是強(qiáng)國(guó)建設(shè)、民族復(fù)興之基。2025年1月中共中央、國(guó)務(wù)院聯(lián)合印發(fā)《教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)規(guī)劃綱要（2024—2035年）》，明確提出辦強(qiáng)辦優(yōu)基礎(chǔ)教育，夯實(shí)全面提升國(guó)民素質(zhì)戰(zhàn)略基點(diǎn)；增強(qiáng)高等教育綜合實(shí)力，打造戰(zhàn)略引領(lǐng)力量；培育壯大國(guó)家戰(zhàn)略科技力量，有力支撐高水平科技自立自強(qiáng)；加快建設(shè)現(xiàn)代職業(yè)教育體系，培養(yǎng)大國(guó)工匠、能工巧匠、高技能人才；建設(shè)學(xué)習(xí)型社會(huì)，以教育數(shù)字化開辟發(fā)展新賽道、塑造發(fā)展新優(yōu)勢(shì)；建設(shè)高素質(zhì)專業(yè)化教師隊(duì)伍，筑牢教育強(qiáng)國(guó)根基；深化教育綜合改革，激發(fā)教育發(fā)展活力；完善教育對(duì)外開放戰(zhàn)略策略，建設(shè)具有全球影響力的重要教育中心。教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)堅(jiān)持遠(yuǎn)近結(jié)合，堅(jiān)持「兩步走」，即到2027年，教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)取得重要階段性成效；到2035年，建成教育強(qiáng)國(guó)，高質(zhì)量教育體系全面建成，基礎(chǔ)教育普及水平和質(zhì)量穩(wěn)居世界前列，學(xué)習(xí)型社會(huì)全面形成，教育服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略能力顯著躍升，教育現(xiàn)代化總體實(shí)現(xiàn)。教育強(qiáng)國(guó)是黨中央、國(guó)務(wù)院聯(lián)合印發(fā)的國(guó)家級(jí)戰(zhàn)略文件提出的任務(wù)，旨在通過(guò)建設(shè)具有強(qiáng)大思政引領(lǐng)力、人才競(jìng)爭(zhēng)力、科技支撐力、民生保障力、社會(huì)協(xié)同力、國(guó)際影響力的中國(guó)特色社會(huì)主義教育強(qiáng)國(guó)，為建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)、全面推進(jìn)中華民族偉大復(fù)興提供有力支撐。

1.2 「AI+教育」已成趨勢(shì)，科技教育提上新高度

2024年3月教育部啟動(dòng)「AI+教育」行動(dòng)，圍繞AI通識(shí)教育、國(guó)家智慧教育平臺(tái)智能升級(jí)、教育專用大模型應(yīng)用示范和數(shù)字教育出海實(shí)施「四大行動(dòng)」，促進(jìn)AI推動(dòng)教與學(xué)融合應(yīng)用，提高全民數(shù)字教育素養(yǎng)與技能，開發(fā)教育專用AI大模型，同時(shí)規(guī)范AI使用科學(xué)倫理。2024年12月教育部辦公廳印發(fā)通知，要求探索中小學(xué)AI教育實(shí)施途徑，加強(qiáng)中小學(xué)AI教育，小學(xué)低年級(jí)段側(cè)重感知和體驗(yàn)AI技術(shù)，小學(xué)高年級(jí)段和初中階段側(cè)重理解和應(yīng)用AI技術(shù)，高中階段側(cè)重項(xiàng)目創(chuàng)作和前沿應(yīng)用。2025年4月教育部等九部門聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)教育數(shù)字化的意見》，提出加強(qiáng)AI等前瞻布局，推動(dòng)學(xué)科專業(yè)、課程教材、教學(xué)等數(shù)字化變革，加快建設(shè)AI教育大模型，推動(dòng)與教育教學(xué)深度融合，完善知識(shí)圖譜，構(gòu)建能力圖譜，推動(dòng)課程體系、教材體系、教學(xué)體系智能化升級(jí)，將AI技術(shù)融入教育教學(xué)全要素全過(guò)程，推動(dòng)科技教育和人文教育融合，營(yíng)造「AI+教育」創(chuàng)新應(yīng)用場(chǎng)景，構(gòu)建多元參與的AI應(yīng)用生態(tài)。2025年5月教育部正式發(fā)布《中小學(xué)人工智能通識(shí)教育指南（2025年版）》，構(gòu)建分層遞進(jìn)、螺旋上升的中小學(xué)AI通識(shí)教育體系，培養(yǎng)學(xué)生適應(yīng)智能社會(huì)的核心素養(yǎng)，通過(guò)知識(shí)、技能、思維與價(jià)值觀的有機(jī)融合，形成四位一體的AI素養(yǎng)，培育科技創(chuàng)新思維、批判性思維、人機(jī)協(xié)作能力、AI素養(yǎng)及社會(huì)責(zé)任意識(shí)。2025年8月國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于深入實(shí)施「人工智能+」行動(dòng)的意見》，明確提出推行更富成效的學(xué)習(xí)方式，把AI融入教育教學(xué)全要素、全過(guò)程，創(chuàng)新智能學(xué)伴、智能教師等人機(jī)協(xié)同教育教學(xué)新模式；構(gòu)建智能化情景交互學(xué)習(xí)模式，推動(dòng)開展方式更靈活、資源更豐富的自主學(xué)習(xí)。2025年11月教育部印發(fā)《教師生成式人工智能應(yīng)用指引（第一版）》，深入人工智能賦能教育隊(duì)伍建設(shè)，推動(dòng)人工智能賦能教育教學(xué)大規(guī)模應(yīng)用，引導(dǎo)老師科學(xué)、安全、合理、理性地應(yīng)用生成式人工智能，助力學(xué)習(xí)變革、教學(xué)提質(zhì)、育人進(jìn)階、評(píng)價(jià)增效、管理升級(jí)和研究創(chuàng)新，構(gòu)建以人為本的智慧教育新生態(tài)，推動(dòng)教育強(qiáng)國(guó)建設(shè)。

隨著「AI+教育」的興起，科技教育刻不容緩。2025年11月教育部聯(lián)合發(fā)改委、財(cái)政部、科技部等七部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)中小學(xué)科技教育的意見》，旨在夯實(shí)科技創(chuàng)新人才培育基礎(chǔ)，助力高水平科技自立自強(qiáng)，支撐教育、科技、人才高質(zhì)量一體化發(fā)展，推動(dòng)育人方式變革。重點(diǎn)任務(wù)包括：一是構(gòu)建協(xié)同貫通的育人體系。強(qiáng)化科技教育與人文教育協(xié)同，引導(dǎo)學(xué)生在動(dòng)手實(shí)踐中激發(fā)科學(xué)興趣、學(xué)習(xí)科學(xué)方法、培育科學(xué)精神。二是建設(shè)開放融合的課程生態(tài)和教學(xué)方式。以學(xué)科融合重塑課程教學(xué)生態(tài)，引導(dǎo)學(xué)生綜合運(yùn)用多學(xué)科知識(shí)解決問(wèn)題。三是加強(qiáng)素養(yǎng)導(dǎo)向的教研引領(lǐng)和綜合評(píng)價(jià)。建立健全科技教育評(píng)價(jià)機(jī)制，推動(dòng)教研與教學(xué)一體化發(fā)展。四是注重形態(tài)多樣的資源開發(fā)和環(huán)境建設(shè)。優(yōu)化教學(xué)空間，為學(xué)生體驗(yàn)真實(shí)情境下的科技探究實(shí)驗(yàn)和工程技術(shù)實(shí)踐提供平臺(tái)。依托國(guó)家中小學(xué)智慧教育平臺(tái)，建設(shè)科技教育欄目，推動(dòng)優(yōu)質(zhì)數(shù)字資源共建共享。五是推進(jìn)高質(zhì)高效的師資建設(shè)和家校社協(xié)同。將科技教育全面融入教師培養(yǎng)與培訓(xùn)體系，增強(qiáng)教師實(shí)施科技教育的能力素養(yǎng)。依托家校社協(xié)同育人「教聯(lián)體」，共建區(qū)域科技教育中心。六是推動(dòng)廣泛深入的國(guó)際交流與合作。構(gòu)建多邊合作網(wǎng)絡(luò)，在全球范圍內(nèi)推動(dòng)中小學(xué)科技教育研究與實(shí)踐，提升國(guó)際影響力與競(jìng)爭(zhēng)力。

1.3 積極布局「AI+教育」，行業(yè)龍頭有望受益

2025年AI領(lǐng)域的熱議話題已經(jīng)從大語(yǔ)言模型（LLMs）轉(zhuǎn)向了AI智能體（AI Agent）。根據(jù)Gartner最新預(yù)測(cè)，企業(yè)軟件中整合自主型AI的比例將從2024年的不足1%躍升至2028年的33%；同時(shí)超過(guò)15%的日常工作決策將交由AI智能體自主完成。隨著生成式AI加速普及、AI智能體迅猛發(fā)展，以及智能流程自動(dòng)化不斷突破，企業(yè)正迎來(lái)第三波人工智能助手浪潮，專家、業(yè)界人士預(yù)測(cè)2025年將是「AI智能體元年」，DeepSeek「接入潮」將引領(lǐng)AI應(yīng)用發(fā)展。2025年《政府工作報(bào)告》也明確提出，持續(xù)推進(jìn)「AI+」行動(dòng)，并于2025年8月出臺(tái)了《關(guān)于深入實(shí)施「人工智能+」行動(dòng)的意見》，「AI+教育」有望成為重要的應(yīng)用場(chǎng)景。行業(yè)龍頭有望受益「AI+教育」的市場(chǎng)風(fēng)口，并在新一輪的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)更有利的地位。好未來(lái)推出了學(xué)而思九章大模型（MathGPT），面向全球用戶和科研機(jī)構(gòu)提供以數(shù)學(xué)領(lǐng)域的解題和講題算法為核心的大模型，也是國(guó)內(nèi)首個(gè)專為數(shù)學(xué)打造的大模型；有道推出了「子曰」大模型，并發(fā)布三大應(yīng)用，即AI全科學(xué)習(xí)助手「有道小P」、新一代虛擬人口語(yǔ)教練和新一代知識(shí)庫(kù)問(wèn)答引擎；豆神教育推出了豆神AI大模型，打造語(yǔ)文AI領(lǐng)域的標(biāo)桿。此外，作業(yè)幫、猿輔導(dǎo)、新東方、學(xué)大教育、行動(dòng)教育、佳發(fā)教育、凱文教育等都推出了教育大模型或者「AI+教育」產(chǎn)品，并紛紛接入DeepSeek，進(jìn)一步加大「AI+教育」產(chǎn)品新形態(tài)的商業(yè)化落地。行業(yè)龍頭或區(qū)域龍頭憑借較強(qiáng)的資本實(shí)力、豐富的課程體系、較強(qiáng)的研發(fā)能力有望受益「AI+教育」的「盛宴」，有助于擴(kuò)大招生、提高效率、節(jié)約成本，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，助力教育龍頭公司市占率的提升。

1.4 資本涌入千億賽道，「AI+教育」硬件炙手可熱

隨著政策的支持、技術(shù)的成熟、需求的擴(kuò)大，AI硬件在教育領(lǐng)域迎來(lái)快速增長(zhǎng)，根據(jù)艾媒咨詢的數(shù)據(jù)，AI硬件市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)千億級(jí)別。根據(jù)洛圖科技數(shù)據(jù)，2023-2024年我國(guó)學(xué)習(xí)平板全渠道出貨量分別約為472萬(wàn)臺(tái)、592萬(wàn)臺(tái)，約分別同比增長(zhǎng)8.1%、25.5%；預(yù)計(jì)2025年出貨量約為650萬(wàn)臺(tái)，預(yù)計(jì)同比增長(zhǎng)9.7%。根據(jù)艾媒咨詢發(fā)布的《2024—2025年中國(guó)智能學(xué)習(xí)機(jī)市場(chǎng)趨勢(shì)研究報(bào)告》，2025年中國(guó)教育智能硬件市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將突破千億，達(dá)到1125億元，同比增長(zhǎng)16.94%?！窤I+教育」硬件廣闊的市場(chǎng)前景，正吸引著互聯(lián)網(wǎng)AI公司、教育科技公司、教育硬件公司等紛紛布局這條「黃金」賽道，加大投資，推出新產(chǎn)品、新功能。學(xué)而思學(xué)習(xí)機(jī)則推出「紙屏互動(dòng)」功能，孩子把一套卷子放到機(jī)器前，內(nèi)置AI教師就會(huì)開始講題。猿力科技集團(tuán)在學(xué)習(xí)機(jī)里上線AI超擬人老師3.0版，能通過(guò)攝像頭看到孩子的實(shí)時(shí)筆記，指出錯(cuò)誤，分析原因，還能像人一樣通過(guò)「畫圖」的方式來(lái)數(shù)形結(jié)合。斑馬推出專門面向6-12歲兒童的AI一對(duì)一外教「斑馬口語(yǔ)」；奇點(diǎn)靈智針對(duì)3-8歲啟蒙兒童，更是推出一款實(shí)體化的「多奇AI小外教」，能提供主動(dòng)擬人化陪伴；AI兒童硬件公司奇朵KidoAI和少年兒童出版社聯(lián)合發(fā)布了一款名叫「十萬(wàn)個(gè)為什么AI兒童探索相機(jī)」，拍一拍就能「一鍵識(shí)萬(wàn)物」。思考樂(lè)教育通過(guò)配售新股募資2.413億港元用于教學(xué)提升和AI項(xiàng)目，并出資1.16億元與深圳華夏雋永成立合資公司，主要用于研發(fā)和開拓教育類人工智能機(jī)器人。豆神教育不僅推出自研AI大模型「豆神AI」、「AI雙師」和「AI超能訓(xùn)練場(chǎng)」等產(chǎn)品，而且伴學(xué)機(jī)器人已于2025年7月正式亮相，并有望在2025年4季度對(duì)外銷售。

2.1 「二胎」放開人口紅利再現(xiàn)，中高考迎來(lái)「黃金十年」

隨著「龍寶」到來(lái)和「二胎」政策的放開，2011-2017年我國(guó)迎來(lái)了生育小高峰。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2012年我國(guó)出生人口約1973萬(wàn)人，出生率14.57‰，均創(chuàng)下2000年以來(lái)新高；2011-2017年年均出生人口1819萬(wàn)人，較2000-2010年年均出生人口高出192萬(wàn)人。出生人口的變化趨勢(shì)，決定了適齡兒童小學(xué)入學(xué)高峰是2023年，初中入學(xué)高峰是2028年，高中入學(xué)高峰是2030年。普通小學(xué)招生人數(shù)從2014年的約1658萬(wàn)人增加到2023年的約1878萬(wàn)人，2024年普通小學(xué)招生人數(shù)1617萬(wàn)人，在校生10584萬(wàn)人，畢業(yè)生1857萬(wàn)人。初中招生從2015年的約1411萬(wàn)人增加到2024年的1849萬(wàn)人，2024年初中在校生約5386萬(wàn)人，畢業(yè)生約1698萬(wàn)人；普通高中招生從2018年的約793萬(wàn)人增加到2024年的約1036萬(wàn)人，2024年普通高中在校生約2922萬(wàn)人，畢業(yè)生約891萬(wàn)人。初高中招生人數(shù)、在校生人數(shù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，中高考迎來(lái)「黃金十年」。2021-2025年我國(guó)高考報(bào)名人數(shù)分別為1078萬(wàn)人、1193萬(wàn)人、1291萬(wàn)人、1342萬(wàn)人和1335萬(wàn)人，高考報(bào)名人數(shù)位居高位。

2.2 素質(zhì)教育順勢(shì)崛起，升學(xué)培訓(xùn)需求強(qiáng)勁

「雙減」前，學(xué)科培訓(xùn)是校外培訓(xùn)的核心內(nèi)容，尤其是語(yǔ)數(shù)外的培訓(xùn)貫穿了從學(xué)前教育到義務(wù)教育的全過(guò)程?！鸽p減」后，學(xué)科培訓(xùn)受到嚴(yán)格限制，培訓(xùn)機(jī)構(gòu)紛紛轉(zhuǎn)型，聚焦學(xué)科素養(yǎng)、素質(zhì)教育等，如好未來(lái)的學(xué)而思素養(yǎng)、昂立教育的hello科學(xué)等，同時(shí)打通升學(xué)鏈，積極發(fā)展面向中高考的素質(zhì)教育升學(xué)輔導(dǎo)。2021年以來(lái)，素質(zhì)教育可謂一枝獨(dú)秀，強(qiáng)勢(shì)崛起，藝術(shù)、體育、STEAM、營(yíng)地、研學(xué)、素養(yǎng)等素質(zhì)教育快速發(fā)展，且上海中考有綜合素質(zhì)評(píng)價(jià)，增強(qiáng)了素質(zhì)教育參培的主動(dòng)性和粘性。根據(jù)多鯨教育研究院發(fā)布的《2024素質(zhì)教育行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)報(bào)告》，素質(zhì)教育總市場(chǎng)規(guī)模=校外市場(chǎng)規(guī)模+校內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模，其中校外市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算以「市場(chǎng)規(guī)模=在校生人數(shù)*滲透率*年客單價(jià)」進(jìn)行估算，并假設(shè)2023年學(xué)前至高中人數(shù)2.31億人，參培率24%，客單價(jià)6229元/年，測(cè)算出2023年我國(guó)素質(zhì)教育校外市場(chǎng)規(guī)模3454億元。同時(shí)，多鯨教育研究院結(jié)合專家訪談數(shù)據(jù)，2023年校內(nèi)素質(zhì)教育市場(chǎng)約等于校外素質(zhì)教育市場(chǎng)的45%，測(cè)算出2023年素質(zhì)教育總市場(chǎng)規(guī)模約5008億元，并預(yù)測(cè)未來(lái)幾年仍保持較快增長(zhǎng)，即2024-2027年素質(zhì)教育總市場(chǎng)規(guī)模分別為6463億元、7825億元、9101億元和10536億元，分別同比增長(zhǎng)23%、21%、16%和16%。

隨著中高考人數(shù)增加，以升學(xué)為導(dǎo)向的校外培訓(xùn)需求增加。根據(jù)觀研天下研究報(bào)告，2022-2023年我國(guó)高中學(xué)科參培率分別為20.2%和20.9%，在「雙減」背景下，學(xué)科校外培訓(xùn)控制較嚴(yán)，但高中學(xué)科參培率不降反升，顯示出以升學(xué)為導(dǎo)向的校外培訓(xùn)需求釋放。觀研天下研究報(bào)告顯示，2024年我國(guó)高中學(xué)科培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)約1470億元，預(yù)計(jì)到2032年我國(guó)高中學(xué)科培訓(xùn)市場(chǎng)規(guī)模約2419億元，呈現(xiàn)出穩(wěn)步增長(zhǎng)的發(fā)展態(tài)勢(shì)。一是高中適齡人口快速增加，預(yù)計(jì)到2032年適齡人口數(shù)量（對(duì)應(yīng)2015-2017年出生人口總和，該年齡段年兒童預(yù)計(jì)于2032年在高中階段讀書）5164萬(wàn)人；二是參培率有望持續(xù)提高，考慮到高考人數(shù)增加、高考復(fù)讀生增長(zhǎng)和中職考生群體擴(kuò)大，升學(xué)競(jìng)爭(zhēng)增加，以升學(xué)為導(dǎo)向的校外培訓(xùn)有望持續(xù)走高，據(jù)觀研天下數(shù)據(jù)中心，預(yù)計(jì)到2032年高中學(xué)科參培率有望提高至27.2%；三是參培人均支出走高，2022年高中學(xué)科培訓(xùn)人均支出12208元/年，預(yù)計(jì)到2024年達(dá)到14152元/年，預(yù)計(jì)到2032年提高至17242元/年。

2.3 出國(guó)留學(xué)熱度不減，國(guó)別選擇變化較大

國(guó)內(nèi)中高考競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈，出國(guó)留學(xué)成為家長(zhǎng)和學(xué)生的一種選擇。2000-2019年我國(guó)出國(guó)留學(xué)人數(shù)從3.9萬(wàn)人增加至70.35萬(wàn)人，復(fù)合增長(zhǎng)率6.46%。2020年受中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系和公共衛(wèi)生事件等因素影響，我國(guó)出國(guó)留學(xué)人數(shù)急劇下降，但之后持續(xù)增長(zhǎng)，2023年再次挑戰(zhàn)前期新高。根據(jù)教育部數(shù)據(jù)，2020-2023年我國(guó)出國(guó)留學(xué)人數(shù)分別為45.09萬(wàn)人、52.37萬(wàn)人、66.12萬(wàn)人和70.3萬(wàn)人，若包含短期交流、訪問(wèn)學(xué)者等項(xiàng)目，2023-2024學(xué)年期間總量可能接近100萬(wàn)人，出國(guó)留學(xué)恢復(fù)性增長(zhǎng)。從出國(guó)留學(xué)的國(guó)別選擇來(lái)看，美國(guó)仍是中國(guó)大陸留學(xué)生第一選擇，但人數(shù)顯著下降。根據(jù)美國(guó)國(guó)際教育協(xié)會(huì)（IIE）最新發(fā)布的《2024美國(guó)門戶開放報(bào)告》顯示，2023-2024學(xué)年中國(guó)大陸在美高校讀書學(xué)生為27.74萬(wàn)人，占美國(guó)國(guó)際學(xué)生總數(shù)的24.6%，較2019-2020學(xué)年峰值相比下降近10萬(wàn)人，中國(guó)首次被印度反超，結(jié)束了連續(xù)14年的留美第一生源國(guó)地位。但英國(guó)、澳大利亞、新西蘭、日本、德國(guó)、意大利等留學(xué)人數(shù)增長(zhǎng)較快，中國(guó)已成為這些國(guó)家留學(xué)第一生源國(guó)。根據(jù)英國(guó)高等教育統(tǒng)計(jì)局HESA數(shù)據(jù)，2023-2024學(xué)年在英國(guó)讀研究生的中國(guó)內(nèi)地學(xué)生人數(shù)已達(dá)到88755人，比2020-2021學(xué)年增長(zhǎng)6%，相較于5年前，增長(zhǎng)46.36%。澳大利亞2023年新批準(zhǔn)的中國(guó)內(nèi)地學(xué)生簽證數(shù)量達(dá)70834個(gè)，同比增長(zhǎng)42%，中國(guó)內(nèi)地學(xué)生占比達(dá)到21%，位居第一。

2.4 「公考」炙手可熱，行業(yè)格局變化顯著

我國(guó)高校畢業(yè)生再創(chuàng)歷史新高，預(yù)計(jì)2025屆高校畢業(yè)生達(dá)到1222萬(wàn)人，同比增加43萬(wàn)人，增長(zhǎng)3.65%，連續(xù)10年正增長(zhǎng)。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，高職和本科生占比較高，其次是碩士生和?？破瘘c(diǎn)本科生，博士生和職業(yè)本科生占比相對(duì)較小。2024屆高校畢業(yè)生，高職畢業(yè)生552.58萬(wàn)人，占比46.41%；本科畢業(yè)生444.6萬(wàn)人，占比37.34%；碩士畢業(yè)生105.07萬(wàn)人，占比8.82%；?？破瘘c(diǎn)本科畢業(yè)生、博士生和職業(yè)本科生分別為71.77萬(wàn)人，12.58萬(wàn)人和4.14萬(wàn)人，分別占比6.03%、1.06%和0.35%。

高校畢業(yè)生持續(xù)增長(zhǎng)，疊加公務(wù)員報(bào)考年齡的放開，國(guó)家公務(wù)員考試報(bào)名人數(shù)再創(chuàng)新高。2020-2025年國(guó)家公務(wù)員報(bào)名人數(shù)分別為139.6萬(wàn)人、157.6萬(wàn)人、212.3萬(wàn)人、259.77萬(wàn)人、303.3萬(wàn)人和341.6萬(wàn)人，分別同比增長(zhǎng)1.21%、12.89%、34.71%、22.36%、16.77%和12.62%。2025年國(guó)家公務(wù)員考試報(bào)名錄取比（報(bào)名審核通過(guò)人數(shù)/錄取人數(shù)）86：1，2026年預(yù)計(jì)報(bào)名錄取比將提高至98:1。

公務(wù)員考試培訓(xùn)市場(chǎng)呈現(xiàn)出寡頭競(jìng)爭(zhēng)的格局，中公教育、華圖山鼎、粉筆占據(jù)了行業(yè)較高的市場(chǎng)份額。2020年中公教育來(lái)自公務(wù)員招錄面授培訓(xùn)收入達(dá)到62.89億元，市占率近50%，但隨著協(xié)議班退費(fèi)浪潮的來(lái)襲，中公教育公考市場(chǎng)占比持續(xù)下降，華圖宏陽(yáng)和粉筆快速搶占市場(chǎng)。2024年中公教育、華圖山鼎、粉筆營(yíng)業(yè)收入分別為26.27億元、28.33億元和27.90億元，中公教育的營(yíng)業(yè)收入已被華圖山鼎和粉筆超越；2025年1-9月中公教育、華圖山鼎營(yíng)業(yè)收入分別為16.57億元、24.64億元，兩者之間的收入差距繼續(xù)拉大，線下公考龍頭易主。

3.1 行業(yè)政策邊際改善，教培規(guī)范發(fā)展可期

2024年2月教育部印發(fā)《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例（征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱「《條例》」），明確指出校外培訓(xùn)是學(xué)校教育體系外，面向社會(huì)開展的，以中小學(xué)生和3至6歲學(xué)齡前兒童為對(duì)象，以提高學(xué)業(yè)水平或者培養(yǎng)興趣特長(zhǎng)等為主要目的，有組織或系統(tǒng)性的教育培訓(xùn)活動(dòng)。同時(shí)，《條例》對(duì)校外培訓(xùn)實(shí)施分類管理，即學(xué)科類培訓(xùn)和非學(xué)科類培訓(xùn)，從事校外培訓(xùn)的機(jī)構(gòu)必須具備法人資格，面向義務(wù)教育階段的校外培訓(xùn)應(yīng)登記為非營(yíng)利性法人。另外，《條例》鼓勵(lì)、支持少年宮、科技館、博物館等各類校外場(chǎng)館（所）開展校外培訓(xùn)，豐富課程設(shè)置、擴(kuò)大招生數(shù)量，滿足合理校外培訓(xùn)需求?！稐l例》最大亮點(diǎn)是認(rèn)可了家長(zhǎng)、學(xué)生的合理校外培訓(xùn)需求，不再「一刀切」，而是尊重市場(chǎng)需求，并通過(guò)增加供給滿足校外培訓(xùn)需求。同時(shí)，《條例》的主基調(diào)是「如何發(fā)展」、「規(guī)范發(fā)展」和「健康發(fā)展」等，而不是「嚴(yán)禁」、「不得」和「禁止」等字樣，從措辭上看，教育行業(yè)的政策已經(jīng)出現(xiàn)了邊際改善，對(duì)于校外培訓(xùn)市場(chǎng)的復(fù)蘇創(chuàng)造了政策環(huán)境，教培行業(yè)規(guī)范發(fā)展可期。

2024年11月北京市公布了《北京市實(shí)施 <中華人民共和國(guó)民辦教育促進(jìn)法> 辦法（修訂草案征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱「《辦法》」），涉及到民辦高等教育、中等及以下教育、學(xué)前教育、校外培訓(xùn)以及職業(yè)資格培訓(xùn)等多個(gè)領(lǐng)域，特別是在K12教育范疇內(nèi)，涵蓋了學(xué)科培訓(xùn)和非學(xué)科培訓(xùn)，其中對(duì)學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的規(guī)定尤為重要?！掇k法》第五條明確規(guī)定要嚴(yán)格遵守「雙減」政策要求，禁止設(shè)立涉及義務(wù)教育階段（小學(xué)與初中）的營(yíng)利性民辦學(xué)校和校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)。第六條的第（四）款又指出設(shè)立學(xué)科類校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，由區(qū)教育行政部門審批；利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在線開展學(xué)科類校外培訓(xùn)的，需市教育行政部門審批。此前「雙減」政策規(guī)定「高中階段參照義務(wù)教育階段執(zhí)行」，然而在全國(guó)各省市的執(zhí)行力度和細(xì)節(jié)處理存在差異。北京作為中國(guó)教育與培訓(xùn)的核心城市，其政策往往被看作是全國(guó)的風(fēng)向標(biāo)。《辦法》充分反映了北京在高中學(xué)科教培管理上，已充分考慮百姓的教育需求，實(shí)行有條理、適度靈活的管理策略。

3.2 育兒補(bǔ)貼制度正式實(shí)施，學(xué)前教育免費(fèi)逐步推行

2025年7月中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳正式印發(fā)《育兒補(bǔ)貼制度實(shí)施方案》，明確從 2025年1月1日起，對(duì)全國(guó)3周歲以下嬰幼兒發(fā)放每孩每年3600 元的國(guó)家基礎(chǔ)補(bǔ)貼。這是我國(guó)首次實(shí)現(xiàn)全國(guó)統(tǒng)一的普惠性育兒補(bǔ)貼，中央財(cái)政自2025年起設(shè)立共同財(cái)政事權(quán)轉(zhuǎn)移支付項(xiàng)目——「育兒補(bǔ)貼補(bǔ)助資金」，對(duì)發(fā)放基礎(chǔ)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)育兒補(bǔ)貼所需資金，按比例對(duì)東部、中部、西部地區(qū)予以補(bǔ)助，地方提標(biāo)部分所需資金由地方財(cái)政自行承擔(dān)。育兒補(bǔ)貼制度的實(shí)施對(duì)于鼓勵(lì)生育、降低養(yǎng)育成本具有積極意義，有助于出生人口止跌回升。2025年8月國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于逐步推行免費(fèi)學(xué)前教育的意見》，明確從2025年秋季學(xué)期起，免除公辦幼兒園學(xué)前一年在園兒童保育教育費(fèi)，對(duì)在教育部門批準(zhǔn)設(shè)立的民辦幼兒園就讀的適齡兒童，參照當(dāng)?shù)赝愋凸k幼兒園免除水平，相應(yīng)減免保育教育費(fèi)。財(cái)政部、教育部將統(tǒng)籌考慮學(xué)齡人口變化、財(cái)力狀況等因素，研究適時(shí)完善免費(fèi)學(xué)前教育政策，西藏，四川、云南、甘肅、青海四省涉藏州縣，新疆喀什、和田、阿克蘇、克孜勒蘇柯爾克孜四地州等地區(qū)在園兒童繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)行政策。免費(fèi)學(xué)前政策的落地進(jìn)一步降低家庭的養(yǎng)育成本，是鼓勵(lì)生育和增強(qiáng)消費(fèi)能力的另一抓手。

3.3 教育需求呈現(xiàn)剛性，早培擇校加速需求釋放

對(duì)于家庭和孩子來(lái)說(shuō)，教育需求是剛性需求，可能涉及對(duì)擇校享受優(yōu)質(zhì)教育的需求，參加校外培訓(xùn)達(dá)到提分和升學(xué)的需求，選擇國(guó)際課程出國(guó)留學(xué)的需求，參加考證培訓(xùn)以增強(qiáng)技能達(dá)到就業(yè)的需求等等。我國(guó)出臺(tái)的「雙減」政策主要目的是強(qiáng)調(diào)教育公平和教育均等化，淡化升學(xué)擇校等壓力，減少社會(huì)、家庭、孩子焦慮，政策是積極正向，有助于減輕全社會(huì)的教育壓力和教育支出。但是，考慮到圍繞參加中高考，擇優(yōu)錄取的需求，再加上普職「五五分流」的焦慮，擇校、補(bǔ)習(xí)、復(fù)讀等教育需求較為強(qiáng)勁。從國(guó)家層面來(lái)看，教育是培養(yǎng)選拔人才的主要抓手，尤其是拔尖創(chuàng)新人才。2020年教育部進(jìn)行了基礎(chǔ)學(xué)科招生改革工作，在部分高校試點(diǎn)「強(qiáng)基計(jì)劃」，即為了選拔培養(yǎng)有志于服務(wù)國(guó)家重大戰(zhàn)略需求且綜合素質(zhì)優(yōu)秀或基礎(chǔ)學(xué)科拔尖的學(xué)生。起步階段，在部分「雙一流」學(xué)校遴選試點(diǎn)高校，綜合考慮試點(diǎn)高校的辦學(xué)定位、人才培養(yǎng)質(zhì)量、科研項(xiàng)目及平臺(tái)建設(shè)情況、招生和人才培養(yǎng)方案等因素，按照「一校一策」的原則，研究確定「強(qiáng)基計(jì)劃」招生高校、專業(yè)和規(guī)模。到2025年，全國(guó)已有39所高校開展「強(qiáng)基計(jì)劃」試點(diǎn)招生，除基礎(chǔ)學(xué)科外，開始向人工智能、低空經(jīng)濟(jì)等前言技術(shù)專業(yè)延伸。「強(qiáng)基計(jì)劃」不僅為國(guó)選拔綜合素質(zhì)優(yōu)秀、基礎(chǔ)學(xué)科拔尖的人才，也為偏科人才開設(shè)綠色通道，有助于為國(guó)選拔「全才」和「專才」。

為了更好地落實(shí)拔尖創(chuàng)新人才早期培養(yǎng)計(jì)劃，早培項(xiàng)目開始涌現(xiàn)，其中最著名的是「丘成桐少年班」（以下簡(jiǎn)稱「丘班」）。「丘班」是一項(xiàng)數(shù)理拔尖人才培養(yǎng)項(xiàng)目，是丘成桐先生以個(gè)人名義發(fā)起，2021年10月第一個(gè)「丘班」落戶南京一中，實(shí)施數(shù)理人才貫通培養(yǎng)實(shí)驗(yàn)項(xiàng)目，選拔智力超常、接受能力強(qiáng)、發(fā)展?jié)摿Υ蟮膶W(xué)生，實(shí)施「加速式、充實(shí)式、個(gè)性化」培養(yǎng)，充分發(fā)展學(xué)生的數(shù)理特長(zhǎng)，并兼顧學(xué)生的全面發(fā)展。 「丘班」按「重基礎(chǔ)、高起點(diǎn)、高標(biāo)準(zhǔn)」的原則，同時(shí)充分利用當(dāng)?shù)馗咝Ｒ约翱蒲性核Y源，聯(lián)合規(guī)劃「丘班」課程建設(shè)，優(yōu)化大中銜接，因材施教，共育棟梁，成績(jī)優(yōu)異的「丘班」學(xué)生具有報(bào)送清華大學(xué)求真學(xué)院的可能性，因此受到學(xué)校、家長(zhǎng)和學(xué)生的「追捧」。截至2024年末，全國(guó)19個(gè)省和直轄市共有50所中學(xué)獲得「丘班」授權(quán)，其中上海主要有華二、上中+華育、復(fù)附三個(gè)「丘班」，北京主要有人大附、清華附、北師大實(shí)驗(yàn)、一零一四個(gè)「丘班」?！盖鸢唷姑磕暝诟魇∪脒x的學(xué)生平均在200人左右，在此基礎(chǔ)上，丘成桐牽頭設(shè)立了一個(gè)專門培養(yǎng)全國(guó)最頂尖中學(xué)人才的「示范少年班」，即從初一年級(jí)開始遴選學(xué)生，經(jīng)各省推薦，集中在清華大學(xué)求真書院合作的中學(xué)進(jìn)行培養(yǎng)（學(xué)籍不變），每年人數(shù)不超過(guò)50人。2024年10月來(lái)自全國(guó)各地的29名初中生首批入選「示范少年班」，在北京、上海兩地集中培養(yǎng)，其中有22位學(xué)生在上海就讀。

北京海淀教育水平和質(zhì)量相對(duì)較高，并積極探索早期人才培養(yǎng)。人大附中「早培」是為探索創(chuàng)新人才早期培養(yǎng)而設(shè)立的，致力于融合中外教育精華，堅(jiān)持綜合創(chuàng)新，對(duì)超常兒童的早期發(fā)現(xiàn)、培養(yǎng)與評(píng)價(jià)進(jìn)行科學(xué)探索與研究，招生對(duì)象主要是那些在學(xué)業(yè)上表現(xiàn)出色的學(xué)生，即身心健康、人格健全、品德優(yōu)良、智力超常，具有特殊才能和創(chuàng)新潛質(zhì)，在某一方面或某幾方面明顯超出同齡人的學(xué)生。人大附「早培班」不僅是一個(gè)學(xué)術(shù)上的挑戰(zhàn)，更是一個(gè)發(fā)掘和培養(yǎng)超常兒童潛力的絕佳機(jī)會(huì)，因此得到了家長(zhǎng)、學(xué)生的追捧。根據(jù)國(guó)際學(xué)校擇校網(wǎng)（http://www.xue114.com/）的信息，2024年人大附「早培」初篩報(bào)名人數(shù)約3萬(wàn)人，約3000人進(jìn)入復(fù)試，最終約600人能夠入營(yíng)。上海小升初除了有「三公」（備注：上外、浦外、上實(shí)三所公辦學(xué)校的簡(jiǎn)稱）公開選拔之外，還有復(fù)旦大學(xué)數(shù)學(xué)營(yíng)——「旦旦營(yíng)」能夠直通「四校」（備注：上中、華二、復(fù)附、交附等四所市重點(diǎn)高中的簡(jiǎn)稱），需要經(jīng)過(guò)海選報(bào)名（8月初）、夏令營(yíng)（8月下旬）、金秋營(yíng)（國(guó)慶之后）、冬令營(yíng)（一月中旬）和簽約錄取并確認(rèn)「四?！姑麊危▉?lái)年8月）。復(fù)旦大學(xué)「旦旦營(yíng)」已舉辦兩期，即2023年8月第一期和2024年8月第二期，第一期報(bào)名人數(shù)超過(guò)了3600人，第二期報(bào)名人數(shù)超過(guò)了4000人，最終通過(guò)篩選400人進(jìn)夏令營(yíng)，再?gòu)南牧顮I(yíng)中選160人進(jìn)金秋營(yíng)，再?gòu)慕鹎餇I(yíng)中選100人進(jìn)冬令營(yíng)，最終簽約80-100人通過(guò)搖號(hào)進(jìn)「四?！?，每個(gè)學(xué)校接納預(yù)計(jì)22-25人。

「早培」將加速教育需求的釋放。無(wú)論是「丘班」，還是人大附的「早培」，或是「三公」的公開選拔，還是復(fù)旦大學(xué)「旦旦營(yíng)」，對(duì)學(xué)校、家長(zhǎng)、學(xué)生均具有很強(qiáng)吸引力，并為之努力，從而加速教育需求釋放，包括擇校和校外補(bǔ)習(xí)。當(dāng)前的校外培訓(xùn)，不僅僅是「查缺補(bǔ)漏」，而且還有「培優(yōu)拔高」，甚至成績(jī)?cè)胶玫暮⒆友a(bǔ)習(xí)需求越強(qiáng)。「雙減」之后的兩年內(nèi)，校外培訓(xùn)行業(yè)一度沉寂，但補(bǔ)課需求仍存，尤其是各種選拔的背景下，校外培訓(xùn)需求加速釋放。

3.4 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局生變，存量競(jìng)爭(zhēng)+剩者為王

「雙減」帶來(lái)了教培行業(yè)的供給側(cè)出清，大量存量機(jī)構(gòu)收縮、退出和轉(zhuǎn)型，教培行業(yè)無(wú)論是線下還是線上均出現(xiàn)供給側(cè)出清。同時(shí)，《條例》關(guān)于關(guān)聯(lián)交易、資產(chǎn)證券化等方面的嚴(yán)格規(guī)定，資本導(dǎo)向型的新進(jìn)入者大幅減少。因此，教育行業(yè)整體進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)+剩者為王的階段。教育行業(yè)具有典型的「大行業(yè)、小公司」的特點(diǎn)，「雙減」前各路資本爭(zhēng)相進(jìn)入，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，但行業(yè)商業(yè)模式和盈利空間仍然較好；「雙減」后，教育行業(yè)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)+剩者為王的時(shí)代，隨著市場(chǎng)需求的逐步釋放，行業(yè)供給也明顯增加，但主要局限于行業(yè)龍頭、區(qū)域龍頭的復(fù)點(diǎn)+新開和名師工作室，名師工作室供給缺乏彈性，不大可能跨區(qū)域擴(kuò)張，之前因資金壓力退出的機(jī)構(gòu)和以資本為導(dǎo)向、并尋求資產(chǎn)證券化退出的機(jī)構(gòu)很難回歸或入局。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)從「行業(yè)龍頭+區(qū)域龍頭+資本導(dǎo)向的教育機(jī)構(gòu)+名師工作室+聚焦升學(xué)規(guī)劃服務(wù)的機(jī)構(gòu)」演變成「行業(yè)龍頭+區(qū)域龍頭+名師工作室+聚焦升學(xué)規(guī)劃服務(wù)的機(jī)構(gòu)」，且當(dāng)前的行業(yè)龍頭、區(qū)域龍頭和之前的相比也發(fā)生「量變」，機(jī)構(gòu)數(shù)量下降較大，市場(chǎng)真正進(jìn)入了存量競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代，并呈現(xiàn)剩者為王的特點(diǎn)。

4.1 四大變量決定空間，業(yè)績(jī)釋放動(dòng)力十足

教育公司的業(yè)績(jī)釋放主要取決于：（1）新招生人數(shù)，新招生人數(shù)越多，擴(kuò)張就越快，業(yè)績(jī)釋放就會(huì)加速；（2）存量學(xué)生續(xù)費(fèi)情況，學(xué)費(fèi)率越高，增長(zhǎng)基礎(chǔ)越夯實(shí)，反映了一個(gè)公司發(fā)展的基本盤；（3）客單價(jià)，客單價(jià)越高，公司競(jìng)爭(zhēng)力越強(qiáng)，盈利能力越強(qiáng)，毛利率、凈利率越高；（4）排課及報(bào)到率，排課約到、報(bào)到率越高，消課就越多，營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)越快。新招生+存量學(xué)生續(xù)費(fèi)反映教育公司獲客、市場(chǎng)等情況，表現(xiàn)在財(cái)務(wù)上是銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金、合同負(fù)債等增減情況；客單價(jià)、排課及報(bào)到率等直接反映公司營(yíng)業(yè)收入、毛利率、凈利率等財(cái)務(wù)指標(biāo)的走勢(shì)。從短期來(lái)看，主要教育上市公司合同負(fù)債增長(zhǎng)較快，訂單收入比（合同負(fù)債余額/營(yíng)業(yè)收入）相對(duì)較高，只要排課、報(bào)到率正常，教育公司就能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。同時(shí)，教育上市公司擴(kuò)張相對(duì)較快，反映到財(cái)務(wù)上是使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債較快增長(zhǎng)，考慮到當(dāng)前教育政策相對(duì)緩和，且教育需求穩(wěn)步釋放，預(yù)計(jì)新招生情況良好，有利于合同負(fù)債、收入、利潤(rùn)的增長(zhǎng)。當(dāng)前，教育行業(yè)已進(jìn)入「存量競(jìng)爭(zhēng)+剩者為王」的階段，市場(chǎng)的回暖帶動(dòng)網(wǎng)點(diǎn)的恢復(fù)與擴(kuò)張、新招生的增長(zhǎng)及續(xù)費(fèi)率的提高、客單價(jià)的上升等，進(jìn)而帶動(dòng)合同負(fù)債快速增長(zhǎng)，收入與業(yè)績(jī)加速釋放，教育上市公司業(yè)績(jī)釋放動(dòng)力十足，全年業(yè)績(jī)存在超預(yù)期的可能性。

4.2 校外培訓(xùn)業(yè)績(jī)持續(xù)釋放，「公考新龍頭」業(yè)績(jī)亮眼

對(duì)教育行業(yè)，尤其是教培行業(yè)而言，整個(gè)行業(yè)呈現(xiàn)出「剩者為王」的特點(diǎn)，收入和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。（1）教培行業(yè)：2023年以來(lái)，以外校培訓(xùn)為主業(yè)的教育公司呈現(xiàn)出營(yíng)業(yè)收入快速增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)加速釋放的特點(diǎn)。學(xué)大教育2023-2025年前3季度營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)23.09%、25.90%和16.30%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為1035.24%、16.84%和31.52%，A股教培行業(yè)龍頭收入利潤(rùn)快速增長(zhǎng)；昂立教育2023-2025年前3季度營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)27.00%、27.32%和12.03%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為-211.89%、74.14%和141.11%，區(qū)域龍頭收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，扭虧為盈未來(lái)可期。（2）國(guó)際學(xué)校：凱文教育是以國(guó)際學(xué)校為核心資產(chǎn)的A股上市公司，經(jīng)歷了學(xué)校「出表」沖擊后，公司收入在經(jīng)歷了大幅下降后重拾增長(zhǎng)，2023-2025年前3季度營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)47.78%、25.92%和10.82%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為48.48%、25.66%和104.31%。（3）管理培訓(xùn)：行動(dòng)教育定位于世界級(jí)實(shí)效商學(xué)院，2023-2025年前3季度營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)49.08%、16.54%和0.52%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為97.95%、22.39%和10.39%。（4）公考：華圖山鼎是通過(guò)資產(chǎn)的無(wú)償贈(zèng)予實(shí)現(xiàn)上市公司轉(zhuǎn)型非學(xué)歷培訓(xùn)，業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，2023-2025年前3季度營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)131.27%、1046.34%和15.65%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為-939.01%、157.62%和92.48%。華圖山鼎收入、利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)了趕超，業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，進(jìn)一步鞏固了「線下公考新龍頭」地位。（5）高教業(yè)績(jī)釋放明顯提速。博通股份是A股市場(chǎng)「高教第一股」，受益于擴(kuò)招及提價(jià)，收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，利潤(rùn)釋放持續(xù)提速。2023-2025年前3季度博通股份營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)10.71%、9.15%和6.01%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為5.69%、15.68%和25.63%，呈現(xiàn)業(yè)績(jī)加速釋放態(tài)勢(shì)。整體上來(lái)看，教育公司實(shí)現(xiàn)了快速?gòu)?fù)蘇和業(yè)績(jī)的釋放，并具有較強(qiáng)的持續(xù)增長(zhǎng)潛力。

4.3 收現(xiàn)比高現(xiàn)金流好，負(fù)債率低盈利能力強(qiáng)

預(yù)收款的商業(yè)模式?jīng)Q定了教育行業(yè)收現(xiàn)比高，現(xiàn)金流好。2025年1-9月學(xué)大教育、昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎、中公教育和博通股份的收現(xiàn)比（銷售商品提供勞務(wù)所收到的現(xiàn)金/營(yíng)業(yè)收入）分別為112.24%、98.53%、90.44%、98.51%、117.28%、111.22%、103.30%和113.61%，均值為105.64%。其中，學(xué)大教育、凱文教育、中公教育、博通股份2025年前3季度收現(xiàn)比顯著提升，昂立教育、行動(dòng)教育、華圖山鼎2025年前3季度收現(xiàn)比明顯下降，但整體行業(yè)收現(xiàn)比處于較高水平。2025年1-9月8家A股教育上市公司收現(xiàn)比均值105.64%，較2024年提高2.72pct，這意味著現(xiàn)金收款趨勢(shì)改善。同時(shí)，A股市場(chǎng)教育上市公司現(xiàn)金流較好。2025年1-9月學(xué)大教育、昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎、中公教育和博通股份的經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流分別為7.62億元、1.01億元、1.61億元、1.56億元、0.98億元、6.52億元、3.34億元和0.92億元，其中學(xué)大教育、凱文教育經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流已超過(guò)2024年全年，其他教育上市公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流均為正值，整體表現(xiàn)良好，且往前看2年僅中公教育2023年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為負(fù)值，其他教育上市公司2023-2024年經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流均為正值，A股教育上市公司現(xiàn)金流整體良好。

教育行業(yè)大多采取輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，且現(xiàn)金良好，銀行存款較多，合同負(fù)債較多，有息負(fù)債較少，上述因素決定教育上市公司負(fù)債率整體較低，尤其是剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率更低。截至2025年9月末，學(xué)大教育、昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎、中公教育和博通股份的資產(chǎn)負(fù)債率分別為77.09%、86.05%、25.19%、55.37%、28.06%、86.35%、83.58%和67.42%，剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率分別為66.34%、78.15%、18.76%、13.91%、26.93%、73.19%、80.17%和61.52%，資產(chǎn)負(fù)債率均呈現(xiàn)下行的態(tài)勢(shì)，其中科德教育資產(chǎn)負(fù)債率最低，行動(dòng)教育剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率最低。同時(shí)，教育上市公司盈利能力顯著增強(qiáng)。2025年1-9月，學(xué)大教育、昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎、中公教育和博通股份毛利率分別為33.86%、46.10%、35.99%、78.54%、29.18%、58.99%、59.56%和53.13%，其中昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎和博通股份毛利率均有不同程度提高；凈利率分別為8.67%、4.58%、16.37%、38.38%、0.64%、10.11%、5.55%和17.67%，全部實(shí)現(xiàn)了盈利，其中學(xué)大教育、行動(dòng)教育、華圖山鼎、博通股份凈利率提升較快。

4.4 校區(qū)擴(kuò)張助力成長(zhǎng)，合同負(fù)債出現(xiàn)分化

教育行業(yè)是輕資產(chǎn)行業(yè)，大多采取租賃方式實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)擴(kuò)張，反映到教育公司報(bào)表中，就是使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債科目。2022-2024年A股教育上市公司使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債均呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，反映出教育上市公司正在跑馬圈地，快速擴(kuò)張，為后續(xù)業(yè)績(jī)釋放奠定基礎(chǔ)。2025年1-9月教育上市公司使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債有所分化，但學(xué)大教育、華圖山鼎仍在增長(zhǎng)，反映出全國(guó)布局線下網(wǎng)點(diǎn)的教育公司仍在校區(qū)擴(kuò)張。截至2025年9月末，學(xué)大教育、昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎和中公教育（備注：博通股份是高教上市公司，旗下主要是城市學(xué)院，自持的校園資產(chǎn)計(jì)入固定資產(chǎn)，故無(wú)使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債）的使用權(quán)資產(chǎn)分別為6.86億元、3.94億元、0.54億元、0.33億元、1.68億元、3.36億元和5.71億元，租賃負(fù)債分別為4.99億元、3.05億元、0.40億元、0.20億元、1.42億元、0.86億元和3.79億元。學(xué)大教育和華圖山鼎的使用權(quán)資產(chǎn)與租賃負(fù)債呈現(xiàn)連年上漲態(tài)勢(shì)，反映出校區(qū)擴(kuò)張、全國(guó)布局仍在延續(xù)，但其他教育A股上市公司使用權(quán)資產(chǎn)與合同負(fù)債不同程度下降，反映出「跑馬圈地」的擴(kuò)張告一段落，更多是存量挖潛，做大做優(yōu)單店市場(chǎng)規(guī)模。同時(shí)，A股教育上市公司反映市場(chǎng)開拓情況的合同負(fù)債也出現(xiàn)了分化。截至2025年9月末，學(xué)大教育、昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎、中公教育和博通股份的合同負(fù)債分別為12.04億元、5.61億元、1.03億元、10.48億元、0.45億元、18.65億元、9.32億元和2.23億元，其中學(xué)大教育、華圖山鼎合同負(fù)債增長(zhǎng)較快，科德教育、博通股份、凱文教育的合同負(fù)債明顯增長(zhǎng)，昂立教育、行動(dòng)教育、中公教育的合同負(fù)債有所下降。另外，A股教育上市公司訂單收入比（合同負(fù)債余額/當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入）整體走高，截至2025年9月末，學(xué)大教育、昂立教育、科德教育、行動(dòng)教育、凱文教育、華圖山鼎、中公教育和博通股份的訂單收入比分別為0.46、0.52、0.19、1.85、0.18、1.13、0.38和0.99，均較2024年訂單收入比有所上升，其中行動(dòng)教育訂單收入比最高，反映出行動(dòng)教育業(yè)績(jī)的確定性和彈性相對(duì)最強(qiáng)。

5.1 「三維共振」未來(lái)可期，趨勢(shì)性機(jī)會(huì)有望來(lái)臨

當(dāng)前，教育行業(yè)迎來(lái)了「三維共振」，即政策邊際改善，行業(yè)供給出清，公司業(yè)績(jī)釋放，教育行業(yè)未來(lái)發(fā)展可期。當(dāng)前的教育政策導(dǎo)向主要以「疏」為主，正常的、合理的教育需求應(yīng)當(dāng)?shù)玫綕M足，在此背景下教育政策呈現(xiàn)出邊際改善的態(tài)勢(shì)，包括《校外培訓(xùn)管理?xiàng)l例》（征求意見）和《北京市民辦教育促進(jìn)法實(shí)施條例》（征求意見）等政策文件所提及的條款，預(yù)計(jì)未來(lái)在教育強(qiáng)國(guó)、強(qiáng)基計(jì)劃背景下，早期人才培養(yǎng)將得到政策的支持，未來(lái)教育政策邊際改善可期?！鸽p減」等政策對(duì)教育行業(yè)的影響是巨大的，由此導(dǎo)致了教育行業(yè)出現(xiàn)了政策推動(dòng)型供給側(cè)出清，轉(zhuǎn)型、倒閉等屢見不鮮。受營(yíng)利性選擇、資產(chǎn)證券化等教育政策影響，在行業(yè)回暖背景下，教育行業(yè)也很難吸引以資本為導(dǎo)向的投資，當(dāng)前的教育行業(yè)更多是存量競(jìng)爭(zhēng)，因此教育行業(yè)呈現(xiàn)出「剩者為王」特點(diǎn)，即行業(yè)龍頭和區(qū)域龍頭通過(guò)新開、復(fù)點(diǎn)、擴(kuò)建等方式享受了此輪的教育行業(yè)復(fù)蘇。另外，教育上市公司業(yè)績(jī)持續(xù)釋放，隨著教育需求的持續(xù)釋放，教育上市公司呈現(xiàn)出營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、合同負(fù)債、使用權(quán)資產(chǎn)、租賃負(fù)債、現(xiàn)金流等多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的良性共振，教育行業(yè)有望迎來(lái)趨勢(shì)性機(jī)會(huì)。

5.2 估值整體處于較低水平，教育+AI助力估值提升

當(dāng)前，教育行業(yè)估值整體處于較低水平。截至2025年12月12日，WIND教育指數(shù)成份PE（TTM，整體法）64倍，PB（整體法）3.0倍，PS（整體法）3.3倍，較歷史峰值下降較為明顯（備注：2021年 12月10日WIND教育指數(shù)成份PE（TTM，整體法）132倍，PB（整體法）4.4倍，PS（整體法）4.8倍）。教育行業(yè)受「雙減」等規(guī)范政策的影響，教育公司退出了禁止性、限制性業(yè)務(wù)，部分公司直接將主要的資產(chǎn)進(jìn)行出表，造成收入和利潤(rùn)快速下降，進(jìn)而影響行業(yè)估值水平。2022年以來(lái)，教育公司積極進(jìn)行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，大力布局素質(zhì)教育、職業(yè)教育，并聚焦政策限制較小、迎來(lái)生源紅利的「中高考」，高教、出國(guó)留學(xué)、「公考」等非學(xué)歷考試培訓(xùn)等業(yè)務(wù)領(lǐng)域，教育上市公司收入重拾增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)加速釋放，預(yù)計(jì)教育行業(yè)動(dòng)態(tài)估值（PE、PB、PS）有望下降。當(dāng)前，AI發(fā)展如火如荼，國(guó)家出臺(tái)政策鼓勵(lì)「AI+行動(dòng)」，教育行業(yè)有望成為「AI+行動(dòng)」的重要應(yīng)用領(lǐng)域。無(wú)論是互聯(lián)網(wǎng)「巨頭」，還是好未來(lái)、新東方等行業(yè)龍頭，或是凱文教育、行動(dòng)教育等教育細(xì)分行業(yè)龍頭，都在積極布局「AI+教育」。凱文教育與智譜共同組建合資公司，推出了面向從小學(xué)1年級(jí)到高中3年級(jí)師生的AI智能產(chǎn)品——智啟APP，有望快速搶占北京，乃至全國(guó)的「AI+教育」的中小學(xué)市場(chǎng)。思考樂(lè)教育通過(guò)配售募資投向伴學(xué)機(jī)器人，搶占「AI+教育」的教培市場(chǎng)。我們認(rèn)為國(guó)家出臺(tái)多項(xiàng)政策力推「AI+行動(dòng)」，「AI+教育」有望成為市場(chǎng)風(fēng)口，并助力教育行業(yè)估值提升，打開行業(yè)估值空間，教育行業(yè)估值修復(fù)行情值得期待。

5.3 業(yè)績(jī)估值「戴維斯雙擊」，「AI+教育」是投資主線

我們認(rèn)為教育行業(yè)正迎來(lái)政策邊際改善、行業(yè)供給出清和需求釋放的「三維共振」，教育公司業(yè)績(jī)快速釋放，尤其是2025年前三季度，我們重點(diǎn)跟蹤的A股教育公司全部實(shí)現(xiàn)盈利，部分公司業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，并具有業(yè)績(jī)持續(xù)釋放的動(dòng)能。同時(shí)，教育上市公司估值優(yōu)勢(shì)較為顯著，行動(dòng)教育、學(xué)大教育2026年動(dòng)態(tài)估值已低于15倍，其他教育公司估值相對(duì)之前均明顯改善。教育行業(yè)的投資邏輯已經(jīng)從政策驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，有望迎來(lái)業(yè)績(jī)、估值的「戴維斯雙擊」。同時(shí)，教育行業(yè)是AI重要的應(yīng)用場(chǎng)景，「AI+教育」是行業(yè)投資主線，助力行業(yè)估值修復(fù)，打開行業(yè)估值空間。我們認(rèn)為教育行業(yè)配置正當(dāng)時(shí)，給予行業(yè)「推薦」評(píng)級(jí)，重點(diǎn)推薦凱文教育（國(guó)際學(xué)校「第一股」，積極布局「AI+教育」）、行動(dòng)教育（實(shí)效管理「第一股」，「一體兩翼」戰(zhàn)略發(fā)力）、學(xué)大教育（「?jìng)€(gè)性化」教培龍頭，受益中高考需求釋放）、華圖山鼎（公考線下「新龍頭」，業(yè)績(jī)有望加速釋放），謹(jǐn)慎推薦昂立教育（滬上全科教培龍頭，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型前景可期）、科德教育（油墨龍頭戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，「AI+教育」值得期待）和博通股份（A股高教「第一股」，業(yè)績(jī)釋放有望提速）。

1、凱文教育核心觀點(diǎn)：（1）公司或?qū)⒂瓉?lái)趨勢(shì)性經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)，公司已連續(xù)三個(gè)季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性盈利，預(yù)計(jì)新生的到來(lái)和在校生增加，2025年四季度業(yè)績(jī)釋放有望提速，未來(lái)受益于在校生增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)有望持續(xù)釋放。（2）國(guó)內(nèi)賽道及中高考復(fù)讀市場(chǎng)值得期待。海淀凱文推出了景潤(rùn)數(shù)學(xué)特色班，從小培育孩子的數(shù)學(xué)思維，并擴(kuò)大了招生規(guī)模；朝陽(yáng)凱文精品素質(zhì)高中發(fā)展良好，招生規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，在校生有望持續(xù)增長(zhǎng)；博華雙語(yǔ)加大中高考復(fù)讀班和國(guó)內(nèi)高中的辦學(xué)力度，預(yù)計(jì)未來(lái)國(guó)內(nèi)賽道有望成為公司重要的增量。（3）職業(yè)教育及黨政培訓(xùn)發(fā)展較快。公司與企業(yè)和高校合作，通過(guò)產(chǎn)業(yè)學(xué)院大力發(fā)展職業(yè)教育，未來(lái)在校生人數(shù)有望保持快速增長(zhǎng)。同時(shí)，公司積極布局黨政領(lǐng)導(dǎo)干部培訓(xùn)市場(chǎng)，2026年業(yè)務(wù)有望放量，助力業(yè)績(jī)釋放。（4）簽手智譜布局「AI+教育」，積極打造第二增長(zhǎng)曲線。2023年以來(lái)，凱文教育與騰訊、百度、華為、小米等達(dá)成戰(zhàn)略合作，在AI實(shí)訓(xùn)基地、專業(yè)共建、產(chǎn)教融合等領(lǐng)域開展合作，對(duì)公司布局AI+職教具有積極意義。2025年9月公司凱文教育聯(lián)合智譜華章等成立合資公司——智啟文華，重點(diǎn)開發(fā)和運(yùn)營(yíng)AI智能產(chǎn)品，面向客戶提供AI智能化現(xiàn)代教育學(xué)習(xí)領(lǐng)域的產(chǎn)品和解決方案。綜上，公司或?qū)⒂瓉?lái)趨勢(shì)性經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)，積極布局國(guó)內(nèi)賽道及中高考復(fù)讀市場(chǎng)，大力發(fā)展職業(yè)教育和政企培訓(xùn)業(yè)務(wù)，布局「AI+教育」打造第二增長(zhǎng)曲線。

2、行動(dòng)教育核心觀點(diǎn)：公司是A股市場(chǎng)實(shí)效管理第一股，致力于成長(zhǎng)為全球?qū)嵭虒W(xué)院。公司聚焦企業(yè)管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)，擁有《濃縮EMBA》、《校長(zhǎng)EMBA》、落地方案班、小班定制課、1V1和OMO數(shù)字商學(xué)院，能夠滿足不同發(fā)展階段企業(yè)管理培訓(xùn)的需求，為企業(yè)管理賦能，助力企業(yè)邁向第一。公司制定「一核兩翼」發(fā)展戰(zhàn)略，在深耕管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)的同時(shí)，積極發(fā)展管理咨詢業(yè)務(wù)和股權(quán)投資業(yè)務(wù)。管理咨詢業(yè)務(wù)在實(shí)現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化、信息化、系統(tǒng)化和軟件化，管理咨詢業(yè)務(wù)開始釋放增長(zhǎng)動(dòng)能，尤其是2024年增長(zhǎng)很快。股權(quán)投資業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，尤其是在高科技領(lǐng)域的投資，我們預(yù)計(jì)能夠給公司帶來(lái)一定的投資收益，增強(qiáng)公司業(yè)績(jī)彈性。公司業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)日益完善，全國(guó)布局+教育出海，大客戶戰(zhàn)略、「金磚計(jì)劃」和「百校計(jì)劃」助力公司快速增長(zhǎng)。同時(shí)，公司師資力量雄厚，研發(fā)能力較強(qiáng)，課程體系日益完善，報(bào)到率、復(fù)購(gòu)率和轉(zhuǎn)介紹率較高，業(yè)績(jī)確定性較強(qiáng)，未來(lái)成長(zhǎng)性良好。另外，公司是典型的「高成長(zhǎng)、高分紅、低估值」標(biāo)的，分紅率達(dá)到90%，股息率能達(dá)到6%以上。此外，公司積極布局「AI+實(shí)效管理教育」——AI智多行，通過(guò)內(nèi)測(cè)實(shí)現(xiàn)了「降本提效」，并積極向?qū)W員客戶推廣，助力公司業(yè)績(jī)釋放和估值提升。

3、昂立教育核心觀點(diǎn)：公司是滬上校外培訓(xùn)龍頭企業(yè)，采取調(diào)整轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略和區(qū)域深耕戰(zhàn)略，全面轉(zhuǎn)向素質(zhì)教育及中高考培訓(xùn)，大力布局職業(yè)教育，積極探索成人教育，穩(wěn)步推進(jìn)國(guó)際及基礎(chǔ)教育，形成了較為完善的素質(zhì)教育、職業(yè)教育、成人教育和國(guó)際與基礎(chǔ)教育等四大業(yè)務(wù)板塊。同時(shí)，公司加大網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)力度，打造「您身邊的昂立」，實(shí)現(xiàn)家門口就能輕松學(xué)，并實(shí)施「名師」戰(zhàn)略，加大研發(fā)力度，完善和豐富教育產(chǎn)品及服務(wù)，網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)張較快，合同負(fù)債快速增長(zhǎng)，未來(lái)成長(zhǎng)性較好。公司控股權(quán)花落中金投資，控股股東有望加大對(duì)公司管理、資金和業(yè)務(wù)方面的支持，有利于公司中長(zhǎng)期發(fā)展。公司推出了激勵(lì)力度較大的員工持股計(jì)劃，有利于激發(fā)員工的積極性，并有助于核心員工的穩(wěn)定，尤其是2024年員工持股計(jì)劃與凈利率掛鉤，有助于公司未來(lái)幾年開源節(jié)流釋放利潤(rùn)。2025年1-9月公司業(yè)績(jī)加速釋放，且四季度處理了較多的「歷史遺留問(wèn)題」，非經(jīng)常性損益有望大幅增加，全年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力十足。

4、學(xué)大教育核心觀點(diǎn)：公司是個(gè)性化教育龍頭企業(yè)，是教育中概股回歸「第一股」?！鸽p減」后，公司積極進(jìn)行戰(zhàn)略重塑和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，構(gòu)建了以個(gè)性化教育服務(wù)為核心，職業(yè)教育、文化閱讀和醫(yī)教融合等業(yè)務(wù)板塊快速發(fā)展的業(yè)務(wù)。公司通過(guò)個(gè)性化學(xué)習(xí)中心和全日制培訓(xùn)基地進(jìn)行全國(guó)布局，完善的產(chǎn)品矩陣，雄厚的師資力量，持續(xù)的研發(fā)投入，隨著中高考「十年紅利期」的到來(lái)，公司業(yè)務(wù)快速?gòu)?fù)蘇，且客單價(jià)上升提高了公司盈利能力，公司毛利率、凈利率持續(xù)提高，業(yè)績(jī)加速釋放。同時(shí)，創(chuàng)始人金鑫先生回歸，有利于公司加強(qiáng)管理和歷史遺留問(wèn)題解決，2025年2月公司償還最后一筆紫光卓遠(yuǎn)的委托借款，私有化所產(chǎn)生的歷史遺留問(wèn)題徹底解決，有利于公司中長(zhǎng)期高質(zhì)量發(fā)展。另外，公司推出了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃和上市公司回購(gòu)計(jì)劃，激勵(lì)對(duì)象覆蓋面廣，行權(quán)價(jià)格相對(duì)較低，有利于激發(fā)董監(jiān)高及核心員工的積極性，并助力員工的穩(wěn)定性，實(shí)現(xiàn)公司更快發(fā)展。公司回購(gòu)股份主要用于注銷及股權(quán)激勵(lì)（或員工持股），彰顯對(duì)公司價(jià)值的看好。2025年9月末，學(xué)大教育合同負(fù)債快速增長(zhǎng)，助力未來(lái)業(yè)績(jī)釋放。當(dāng)前，公司股價(jià)調(diào)整較大，公司估值較低，一旦業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)趨勢(shì)確定，公司有望估值修復(fù)的行情。

5、華圖山鼎核心觀點(diǎn)：公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型職業(yè)教育，聚焦公務(wù)員、事業(yè)單位和醫(yī)療衛(wèi)生等領(lǐng)域的考試培訓(xùn)業(yè)務(wù)，通過(guò)無(wú)形資產(chǎn)無(wú)償使用+全國(guó)業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)+員工平移+存量課程代交付等方式，公司非學(xué)歷考試培訓(xùn)業(yè)務(wù)「幾何級(jí)」增長(zhǎng)。目前，公考行業(yè)格局變化巨大，龍頭折翼線上崛起，公司進(jìn)入公考市場(chǎng)恰逢其時(shí)，在控股股東的大力支持下，公司堅(jiān)定執(zhí)行「好老師、好課程、好服務(wù)」的「三好華圖」戰(zhàn)略，持續(xù)完善升級(jí)「紅領(lǐng)培優(yōu)」、「基地班」、「事業(yè)有成」等系列課程，并可能拓展教師、金融、財(cái)會(huì)等新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，助力公司快速成長(zhǎng)。2024年公司公務(wù)員考試培訓(xùn)業(yè)務(wù)收入已超過(guò)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，華麗蛻變?yōu)榫€下公考培訓(xùn)「新龍頭」。當(dāng)前，公司新簽訂單充裕，交付能力較強(qiáng)，課程口碑較好，基地班發(fā)展迅速，「AI+教育」積極布局，再加上控股股東的大力支持和公考行業(yè)的顯著變化，公司借助上市平臺(tái)，可以實(shí)現(xiàn)更快、更好發(fā)展。同時(shí)，公司推出了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，未來(lái)幾年業(yè)績(jī)指引錨定，給市場(chǎng)傳遞信心，并有利于激發(fā)員工積極性，助力公司未來(lái)成長(zhǎng)。

6、科德教育核心觀點(diǎn)：公司是膠印油墨和UV油墨行業(yè)知名企業(yè)，主打綠色環(huán)保油墨化工產(chǎn)品，「東吳牌」和「Kingswood」品牌美譽(yù)度高，油墨化工業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，是公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的基石。公司將教育培訓(xùn)作為轉(zhuǎn)型方向， 并采取外延并購(gòu)方式積極布局中高考復(fù)讀班、營(yíng)利性高中和中職等。公司先后收購(gòu)了龍門教育、西安英培、天津旅外和毛坦中學(xué)，在西安中高考復(fù)讀市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，同時(shí)中職人才培養(yǎng)和升學(xué)通道建設(shè)方面成效顯著，并有望發(fā)力營(yíng)利性高中，教育服務(wù)業(yè)務(wù)未來(lái)發(fā)展將迎來(lái)內(nèi)生增長(zhǎng)+外延擴(kuò)張的雙輪驅(qū)動(dòng)，教育業(yè)務(wù)具有較好的成長(zhǎng)性。公司積極探索「AI+教育」應(yīng)用場(chǎng)景，2024年推出一款A(yù)I 智能學(xué)習(xí)軟件——科德AI學(xué)，提供涵蓋金融、教師、會(huì)計(jì)師、安全工程師、消防工程師、注冊(cè)建造師、心理咨詢師等熱門職業(yè)認(rèn)證技能教程，能夠?yàn)閷W(xué)員提供優(yōu)質(zhì)個(gè)性化的培訓(xùn)考證服務(wù)，已擁有近3萬(wàn)名用戶。另外，公司戰(zhàn)略投資中昊芯英，致力于提供推理和訓(xùn)練芯片，擁有中國(guó)自研高性能TPU架構(gòu)AI芯片「剎那」和超算集群「泰則」，能夠提供「自研AI芯片+超算集群+AIGC預(yù)訓(xùn)練大模型」的三位一體化方案，加速AI工程落地與產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。中昊芯英業(yè)績(jī)表現(xiàn)良好，通過(guò)投資收益增強(qiáng)了公司業(yè)績(jī)彈性，未來(lái)有望受益于中昊芯英再融資、資產(chǎn)證券化等資本運(yùn)作，從而對(duì)公司產(chǎn)生積極影響。

7、博通股份核心觀點(diǎn)：A股市場(chǎng)「高教第一股」。博通股份依托西安交大，戰(zhàn)略布局高校，投資興建了西安交大城市學(xué)院，高教業(yè)務(wù)逐步成為其核心業(yè)務(wù)，成為A股市場(chǎng)「高教第一股」，高教業(yè)務(wù)成為公司穩(wěn)定現(xiàn)金流和利潤(rùn)來(lái)源。近幾年，博通股份受益于擴(kuò)招、提價(jià)，收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)釋放提速。2023-2025年1-9月，博通股份營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)10.71%、9.15%和6.01%，歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)5.69%、15.68%和25.63%。博通股份合同負(fù)債增長(zhǎng)較快，截至2025年9月末，合同負(fù)債余額2.23億元，較2024年末增長(zhǎng)16.85%，助力未來(lái)業(yè)績(jī)釋放。當(dāng)前，博通股份正在積極推進(jìn)城市學(xué)院二期建設(shè)，建成后助力在校生擴(kuò)大、學(xué)費(fèi)上調(diào)和學(xué)院轉(zhuǎn)設(shè)，有利于中長(zhǎng)期發(fā)展。同時(shí)，博通股份積極尋找戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型機(jī)會(huì)，培育第二增長(zhǎng)曲線，助力雙輪驅(qū)動(dòng)。

1、行業(yè)政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。教育行業(yè)是政策敏感性行業(yè)，教育政策的變動(dòng)對(duì)行業(yè)影響深遠(yuǎn)，如「雙減」、《條例》對(duì)教育行業(yè)影響較大。未來(lái)有可能再出臺(tái)類似教育政策，對(duì)行業(yè)帶來(lái)較大影響。

2、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前教育行業(yè)龍頭、區(qū)域龍頭、名師工作室等加大了市場(chǎng)布局，新開及復(fù)點(diǎn)較多，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，進(jìn)而影響獲客、客單價(jià)，并影響公司未來(lái)成長(zhǎng)及業(yè)績(jī)釋放。

3、招生不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前新生人口下降顯著，雖然中高考迎來(lái)了「黃金十年」，但學(xué)前教育和一二年級(jí)學(xué)生較少，后續(xù)增長(zhǎng)相對(duì)乏力。同時(shí)，當(dāng)前參培率相對(duì)較低，雖然市場(chǎng)容量較大，但存在招生不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

4、業(yè)績(jī)釋放緩慢風(fēng)險(xiǎn)。教育行業(yè)采取預(yù)收款模式，通過(guò)消課確認(rèn)收入，從合同負(fù)債增長(zhǎng)情況來(lái)看，教育公司業(yè)績(jī)釋放確定性大，但是學(xué)生請(qǐng)假、教育核查、老師病事假等問(wèn)題，造成消課緩慢，進(jìn)而影響教育公司業(yè)績(jī)釋放等。

（原文轉(zhuǎn)載自 國(guó)聯(lián)民生證券《教育行業(yè) 2026 年度投資策略 ：「三維共振」教育業(yè)績(jī)釋放，「AI+教育」打開成長(zhǎng)空間》 2025 年 12 月 20 日）

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