2025 年 11 月，深主板當(dāng)月就接了一家新 IPO 企業(yè) —— 皇冠新材。這家 2000 年就成立的公司，這次計劃發(fā)股募資 9 個多億，其中 1 億想用來補(bǔ)流動資金。但大家看完數(shù)據(jù)有點犯嘀咕：2024 年賺的錢在同期排隊企業(yè)里不算突出，營收增速還比同行慢，更有意思的是，前兩年剛分了 1.58 億紅利，現(xiàn)在又要募資補(bǔ)流，這操作到底合不合理？

圖源：深交所官網(wǎng)

先給大家捋捋基本情況。皇冠新材以前叫 “中山市皇冠膠粘制品有限公司”，2023 年 9 月開始準(zhǔn)備上市，連做了八期輔導(dǎo)，去年 11 月就遞了材料，節(jié)奏挺快。這次計劃發(fā)行不超過 7282.5 萬股，募集的 9.19 億要投四個項目，其中 1 億明確是 “補(bǔ)充流動資金”—— 這部分后來成了爭議焦點。

圖源：皇冠新材招股書

從業(yè)績看，它在深主板排隊隊伍里算中等水平。2024 年營收 31.59 億，扣非凈利潤 3.07 億。但對比去年 1-11 月深主板受理的 12 家企業(yè)，人家平均扣非凈利潤有 11.73 億，最高的華潤新能源都 78 億了，最低的岡田智能也有 1.68 億，皇冠新材排第七，不算亮眼。

圖源：皇冠新材招股書

真正讓人擔(dān)心的是 “成長力”。拿同行斯迪克、晶華新材、永冠新材比，過去三年皇冠新材營收年均增速只有 10.94%，不僅低于行業(yè)平均的 15.43%，還在四家企業(yè)里墊底 —— 斯迪克 19.74%、晶華新材 15.46%、永冠新材 11.10%，就它最慢。到了 2024 年，營收增速 9.13%、扣非凈利潤增速 11.89%，比 2023 年的 12.77%、21.32% 掉了不少，明顯慢下來了。

更值得注意的是 “賺錢能不能落袋”。2023 年公司經(jīng)營現(xiàn)金流有 4.83 億，2024 年降到 3.88 億，2025 年上半年只剩 1.2 億，明明營收和利潤還在漲，手里的現(xiàn)金卻少了，這說明賺的錢可能還沒真拿到手，盈利質(zhì)量得打個問號。

毛利率逆勢上漲，研發(fā)投入?yún)s跟不上？

行業(yè)大環(huán)境里，大家的毛利率都在降，皇冠新材卻反著來，這也成了討論熱點。2022 年到 2025 年上半年，它的綜合毛利率從 20.02% 漲到 23.82%，一路往上走；但同期三家同行的平均毛利率從 17.88% 跌到 15.41%，連以前毛利率最高的斯迪克，都從 29.69% 掉到 22.30%，現(xiàn)在還不如皇冠新材。

圖源：皇冠新材招股書

對此，公司解釋是 “大家產(chǎn)品側(cè)重點不一樣”，但這個說法得結(jié)合研發(fā)投入看。2022 年到 2025 年上半年，皇冠新材研發(fā)費用占營收的比例，最高也才 4.81%，不僅一直低于同行平均（最高 5.48%），連高技術(shù)企業(yè)常見的 5% 門檻都沒到。

發(fā)明專利的情況也不太樂觀。截至 2025 年上半年，公司累計有 56 項發(fā)明專利，但 2022 年新增 11 項、2023 年 14 項、2024 年 9 項，2025 年上半年只多了 1 項，明顯慢下來了。而且招股書里自己也寫了，“研發(fā)能力可能跟不上客戶需求” 是重大風(fēng)險，那它的技術(shù)到底能不能支撐住逆勢上漲的毛利率，還得再看看。

家族色彩濃，高管薪酬、關(guān)聯(lián)采購有疑問

再看公司治理，皇冠新材的家族痕跡挺明顯。2000 年剛成立時，麥惠權(quán)、麥惠霞姐弟倆就占了 90% 的股份（還有 10% 代持）；到現(xiàn)在申報 IPO，倆人還是合計控制 87.17% 的股份，一個當(dāng)董事長兼總經(jīng)理，一個當(dāng)副董事長，話語權(quán)很集中。

圖源：皇冠新材招股書

家里人也多在公司任職：副總經(jīng)理楊錦全是麥惠權(quán)妻子的哥哥，直接持股 0.63%；麥惠權(quán)妻子楊惠連間接持股 0.97%；兩個女兒麥雅雯（董事兼董事長助理）、麥倚樺（董事長助理），還有麥惠霞的女兒胡嘉敏（董事長助理），都間接持有股份，管理層里家族成員不少。

高管團(tuán)隊里還有兩個 “上市公司過來的人”，情況有點特殊。董事會秘書李茂群 2022 年 3 月從深圳華強(qiáng)離職，4 天后就來皇冠新材了，5 個月后以 3.5 元 / 股的價格，在員工持股平臺投了 245 萬（占 8.81%），結(jié)果 8 個月后外部股東進(jìn)來，股價已經(jīng)是 8.77 元 / 股，相當(dāng)于他買的價格打了四折。

財務(wù)總監(jiān)聶磊 2021 年 5 月從金溢科技離職（金溢科技那年一季度剛上市就虧損），當(dāng)月就入職皇冠新材。2024 年他的稅前薪酬是 157.63 萬，比董事長麥惠權(quán)的 147.04 萬還高，而且 2022 年 8 月也以 3.5 元 / 股的價格，認(rèn)購了 220 萬的股份（持股 0.58%）。

中金公司在輔導(dǎo)報告里也提到，雖然公司有治理和內(nèi)控的制度，但財務(wù)和內(nèi)控還有完善的空間，這些細(xì)節(jié)確實值得關(guān)注。

另外，關(guān)聯(lián)采購也有點爭議。2022-2024 年，公司每年向泰北特新材買棉紙，金額都在 3000 萬左右，占同期第五大供應(yīng)商三力膠粘集團(tuán)采購額的六成左右。而泰北特新材的老板張家林，是副總經(jīng)理楊錦全的姐夫，屬于關(guān)聯(lián)方。公司說 “采購價是比過幾家的”，但泰北特新材主要靠皇冠新材的訂單，這個價格到底公不公允，還需要更多證據(jù)。

分了 1.58 億紅利，又要 1 億補(bǔ)流，必要性在哪？

最讓市場議論的，還是 “分紅” 和 “募資補(bǔ)流” 的矛盾。2023 年皇冠新材分了 7523.91 萬，2024 年分了 8253.5 萬，兩年合計 1.58 億，占 2022-2024 年累計凈利潤 7.85 億的 20%。結(jié)果這次 IPO，又計劃拿 1 億補(bǔ)流動資金，分紅的錢比要補(bǔ)的流還多 5800 萬。

圖源：皇冠新材招股書

要知道，監(jiān)管層一直強(qiáng)調(diào) IPO 要 “以融資為主，股東回報適度”，這種先大額分紅再募資補(bǔ)流的操作，跟這個導(dǎo)向有點不太對。而且從公司財務(wù)狀況看，好像也不缺這 1 億。2025 年上半年，公司貨幣資金有 3.77 億，母公司資產(chǎn)負(fù)債率只有 21.81%，流動比率、速動比率都比同行好，短期借款才 2893 萬，沒什么償債壓力。另外，公司還有 6.2 億的應(yīng)收賬款，要是催一催，也能拿回不少錢，改善現(xiàn)金流。

2024 年 3 月證監(jiān)會還專門發(fā)了文，說要 “嚴(yán)禁為了圈錢盲目上市、過度融資”。在這個背景下，皇冠新材為什么非要募資 1 億補(bǔ)流，后續(xù)監(jiān)管肯定會問，公司也得給出讓人信服的解釋。

（提醒：內(nèi)容來自：深交所官網(wǎng)、皇冠新材招股書、公開新聞報道。文中觀點僅供參考、不作為投資建議。）

尾聲：

“ 皇冠新材這次沖擊深主板，從營收增速到毛利率，從家族治理到資金安排，確實有不少讓人疑惑的地方。接下來能不能順利過審，關(guān)鍵就看它能不能把這些爭議點說清楚。畢竟資本市場看重“透明”和“合理”，只有把疑問解答透了，才能真正跟投資者建立信任，實現(xiàn)高質(zhì)量上市?！?/strong>

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