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“這是價(jià)值事務(wù)所的第2027篇原創(chuàng)文章”

近期五糧液交出來(lái)一份讓人“大跌眼鏡”的三季報(bào)，營(yíng)收為81.7億，同比-52.7%，歸母凈利潤(rùn)為20.2億，同比-65.6%。

雖然今年白酒的日子不好過(guò)是明牌，但五糧液的業(yè)績(jī)爛成這個(gè)樣子還是出乎很多人的意料，畢竟中報(bào)雖然增速放緩，好歹還是增長(zhǎng)的，Q3怎么就慘成這個(gè)樣子了？

來(lái)，所長(zhǎng)告訴大家，五糧液Q3加速下滑其實(shí)恰恰是在向市場(chǎng)宣告，至少自己的至暗時(shí)刻算是結(jié)束了！不出意外，明年起業(yè)績(jī)就會(huì)開(kāi)始好轉(zhuǎn)！

所長(zhǎng)知道不少人看到這里心中已經(jīng)在冷笑了，呵呵。但所長(zhǎng)要告訴你們的是，現(xiàn)實(shí)就是現(xiàn)實(shí)，過(guò)去不代表未來(lái)，現(xiàn)在亦不代表未來(lái)，現(xiàn)在的加速下滑并不代表未來(lái)依然加速下滑，反而恰恰相反，意味著春天要來(lái)了。

今年以來(lái)，整個(gè)白酒市場(chǎng)的價(jià)格都出現(xiàn)了大規(guī)模下跌，連一貫堅(jiān)挺的茅臺(tái)都出現(xiàn)了明顯的降幅，直到最近，飛天茅臺(tái)的批價(jià)跌到了每瓶1500多元，普五（八代）更是跌到了800出頭。這個(gè)時(shí)候所長(zhǎng)講白酒的春天要來(lái)了算是逆大勢(shì)。

但所長(zhǎng)要告訴你們的就是，在資本市場(chǎng)，如果你一直被大勢(shì)所左右，那就只能虧錢(qián)，這個(gè)市場(chǎng)7虧2平1賺，1賺的里面一大半還跑不贏通貨膨脹。

前幾天但斌發(fā)了一組數(shù)據(jù)，截止到今年11月份最后一個(gè)交易日，上證指數(shù)整體上漲了16%，但散戶虧損比例卻高達(dá)70%+，其中50萬(wàn)以下賬戶盈利比例更是僅約4.72%，嘖嘖，看吧，牛市都這樣，更何況正常市場(chǎng)了。

所以，別跟著市場(chǎng)絕大多數(shù)人走，跟著大多數(shù)人走，虧損就是板上釘釘?shù)摹Ｃ绹?guó)有本很著名的書(shū)叫《100倍超級(jí)強(qiáng)勢(shì)股》，里面有一個(gè)章節(jié)就是專門(mén)講通過(guò)新聞?lì)^條揣測(cè)大眾情緒，然后逆向操作。

好了，言歸正傳回到五糧液。

其實(shí)稍微動(dòng)動(dòng)腦子就能明白，哪怕五糧液終端批價(jià)在下滑，但也沒(méi)有道理。H1還好好的，Q3就忽然賣不動(dòng)了，還跳水如此嚴(yán)重，一般而言，面向終端的大消費(fèi)企業(yè)的下坡路都是緩慢、悄無(wú)聲息的，像這種突然之間的業(yè)績(jī)大跳水一般都是公司自己在進(jìn)行一些調(diào)整。

事實(shí)也確實(shí)如此。

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去電商平臺(tái)看看買家的曬圖，普五的出廠日期其實(shí)基本都是最近兩年，明顯優(yōu)于國(guó)窖1573，國(guó)窖1573這幾年的批價(jià)其實(shí)相當(dāng)穩(wěn)，從今年Q2開(kāi)始就超過(guò)五糧液，可見(jiàn)五糧液是在進(jìn)行主動(dòng)調(diào)整。

就五糧液這段時(shí)間的批價(jià)情況，經(jīng)銷商幾乎必然是虧損的，結(jié)合此前五糧液的毛利一直都在75%的樣子，今年Q3忽然就掉了10多個(gè)點(diǎn)到62.26%，很明顯，公司是在給予渠道補(bǔ)貼政策，呵護(hù)經(jīng)銷商利潤(rùn)空間，從而激勵(lì)經(jīng)銷商走出負(fù)向反饋?？刂瓢l(fā)貨、給予經(jīng)銷商補(bǔ)貼幾乎是歷輪白酒熊市谷底頭部廠商普遍會(huì)采用的手段，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，只要這個(gè)手段一上，用不了多久春天就會(huì)到來(lái)。

四川可以說(shuō)是五糧液的大本營(yíng)，根據(jù)近期四川經(jīng)銷商的反饋，當(dāng)前的庫(kù)存其實(shí)已經(jīng)偏低了，甚至都不足5%，四川都如此，其余地方的庫(kù)存情況可想而知。

結(jié)合五糧液Q3的財(cái)務(wù)表現(xiàn)、經(jīng)銷商的庫(kù)存狀態(tài)和各大電商買家秀的展示，所長(zhǎng)預(yù)計(jì)近期市場(chǎng)的實(shí)際動(dòng)銷表現(xiàn)應(yīng)當(dāng)是要大大好于五糧液報(bào)表收入表現(xiàn)的。

另外，我們?cè)賮?lái)看一組數(shù)據(jù)，這幾年由于大環(huán)境比較拉垮，絕大多數(shù)企業(yè)都一改常態(tài)往中低端走，就連貴州茅臺(tái)的高端產(chǎn)品占收入比都是下滑的，而五糧液的高端酒占比變化趨勢(shì)恰好相反，2022年到2024年其高端酒占比逐年上升，2025H1的上行斜率甚至還有小幅增加。

這說(shuō)明什么問(wèn)題呢？

說(shuō)明五糧液很有可能成為未來(lái)白酒行業(yè)最大的一匹黑馬！

為什么這么講？

其實(shí)在此前的文章中所長(zhǎng)有講，五糧液手中的牌其實(shí)比茅臺(tái)好，此前被茅臺(tái)超越主要是因?yàn)閼?zhàn)略失誤，他當(dāng)年想走“普羅大眾”路線，想的是如何把價(jià)格帶鋪得更多更廣，如何搞更多的子品牌，如何讓自家產(chǎn)品可以像伊利一樣覆蓋到全國(guó)每一個(gè)角落，走進(jìn)千家萬(wàn)戶，當(dāng)然，不止五糧液這么干，汾酒之類曾經(jīng)的老大哥也在這么干。

全行業(yè)當(dāng)時(shí)只有茅臺(tái)不這么干，只有茅臺(tái)一直在走稀缺路線，一直在不遺余力的拔品牌，之后的事實(shí)證明了茅臺(tái)是對(duì)的。

其實(shí)這個(gè)道理所長(zhǎng)在分析招商銀行的時(shí)候中就有講過(guò)，截至2024年，招行的零售客戶數(shù)超過(guò)2億，一共給招行貢獻(xiàn)了14萬(wàn)億左右的資產(chǎn)規(guī)模，其中VIP金葵花客戶一共523.6萬(wàn)戶，貢獻(xiàn)了超12萬(wàn)億的資產(chǎn)規(guī)模。換句話說(shuō)就是，數(shù)量占比2.5%的高凈值金葵花客戶貢獻(xiàn)了整個(gè)招行超85%的資產(chǎn)規(guī)模。

你往稀缺走，就能通過(guò)2.5%客群賺到85%以上的錢(qián)；你往普羅大眾走，97.5%客群就只能賺到不到15%的錢(qián)。

你說(shuō)哪個(gè)錢(qián)更好賺，賺得更多？

雖然這幾年經(jīng)濟(jì)有所疲軟，高端白酒的消費(fèi)場(chǎng)景有所減少，但下降是一時(shí)的，長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、消費(fèi)升級(jí)還是大趨勢(shì)。

所以，五糧液的高端酒占比逆行業(yè)提升其實(shí)是一個(gè)非常好的苗頭，所長(zhǎng)在此前的文章中也講過(guò)，五糧液一把好牌的本質(zhì)其實(shí)并沒(méi)有變化，那59口600年以上窯齡的老窯池就是其最大底牌，只要有這些老窯池在，哪怕五糧液一時(shí)半會(huì)路子走錯(cuò)了，但他也都有繞回來(lái)的希望，無(wú)非就是走了些彎路罷了。

一方面，甭管技術(shù)多么先進(jìn)，上年齡的老窯池都造不出來(lái)，甚至不要說(shuō)大幾百年的老窯池了，現(xiàn)如今國(guó)內(nèi)白酒企業(yè)中有連續(xù)30年以上老窖池的占比還不足1%。

另一方面，老窯池本身還有一個(gè)“時(shí)間朋友”的屬性在，因?yàn)殡S著時(shí)間的推移會(huì)越來(lái)越老，換句話說(shuō)就是，五糧液即便啥都不干，本就是抗通貨膨脹的，是稀缺的。

總的來(lái)說(shuō)，當(dāng)下的五糧液就是一個(gè)下有保底、上不封頂、攻守兼?zhèn)洹①r率超高的企業(yè)。所謂保底，自然是指其目前的估值和股息率。根據(jù)公司公告，中期擬派發(fā)現(xiàn)金紅利100.1億元（含稅），以市場(chǎng)一致預(yù)期凈利潤(rùn)測(cè)算，對(duì)應(yīng)分紅率高達(dá)39%。更值得關(guān)注的是，根據(jù)此前股東回報(bào)規(guī)劃，2024-2026年現(xiàn)金分紅總額不低于200億元，若以此推算，2025年分紅率將達(dá)78%，對(duì)應(yīng)股息率可達(dá)4.5%。在大環(huán)境疲軟、銀行利率不足兩個(gè)點(diǎn)的情況下，這樣的分紅力度可謂極具吸引力。

至于上不封頂，就不用所長(zhǎng)多講了吧？長(zhǎng)期看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)就是大勢(shì)所趨，消費(fèi)升級(jí)就是大勢(shì)所趨，以五糧液為代表的高端白酒就是稀缺，隨著中國(guó)國(guó)力增強(qiáng)，中國(guó)的茅臺(tái)、五糧液遲早也會(huì)變成世界的茅臺(tái)、五糧液，屆時(shí)，他們只會(huì)更加稀缺、更加供不應(yīng)求，那業(yè)績(jī)自然就是上不封頂。

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