新加坡前首富、邁瑞醫(yī)療創(chuàng)始人李西廷上一起引發(fā)輿論關(guān)注，還是在今年5月，彼時媒體公布的2024年A股“掌門”薪酬排行中。

李西廷以2493.9萬元的薪酬，位居第二，僅次于藥明康德董事長李革。

隨后，在邁瑞醫(yī)療業(yè)績說明會上，當(dāng)被問到退休計劃時，74歲的李西廷并沒有正面回答。

不過，眼下的邁瑞，似乎已經(jīng)來到了命運轉(zhuǎn)折點。

業(yè)績層面，2025年邁瑞迎來了史上最差財報，前三季度營收258.34億元，同比下滑12.38%；歸母凈利潤75.70億元，同比銳減28.83%。

市場層面，自2021年7月1日達到歷史最高點的498元/股后，邁瑞的股價就“跌跌不休”，年K線表現(xiàn)五連陰，如今市值已經(jīng)“蒸發(fā)”約3000億元。

業(yè)績與股價壓力，并非簡單的周期起伏。

近兩年，國內(nèi)醫(yī)療行業(yè)正經(jīng)歷系統(tǒng)性寒流，過去邁瑞依賴國內(nèi)醫(yī)療新基建紅利的高增長神話，已然破滅。

因此，邁瑞也寄希望于一條新征途--國際化。

據(jù)公開資料，邁瑞醫(yī)療已于2025年11月10日正式向香港聯(lián)交所遞交H股上市申請，目前處于審核階段，預(yù)計2026年3月完成上市。

傳統(tǒng)基石迎來“冰河期”

曾幾何時，邁瑞醫(yī)療“生命信息與支持、體外診斷、醫(yī)學(xué)影像”三大業(yè)務(wù)板塊如同三臺強勁的引擎，驅(qū)動其穩(wěn)坐“醫(yī)械茅”的寶座。

然而，2025年這三臺引擎，同時發(fā)出預(yù)警。

從2025年上半年財報看，生命信息與支持業(yè)務(wù)收入54.79億元，同比下降31.59%；體外診斷（IVD）業(yè)務(wù)收入64.24億元，同比下降16.11%；醫(yī)學(xué)影像業(yè)務(wù)收入33.12億元，同比下降22.51%。

而這背后，是國內(nèi)醫(yī)療行業(yè)系統(tǒng)性的寒流；由自上而下的政策調(diào)整與自下而上的財務(wù)壓力共同組成。

首先，自上而下的宏觀政策轉(zhuǎn)換帶來了直接沖擊。

2023年5月開始，醫(yī)藥反腐席卷全國，全領(lǐng)域、全鏈條均被波及，醫(yī)生退回扣、醫(yī)療機構(gòu)自查自糾、醫(yī)藥企業(yè)加強合規(guī)培訓(xùn)成了常態(tài)，還出現(xiàn)醫(yī)生降薪、學(xué)術(shù)會議延期、藥企裁員潮等情況。

2025年6月，國家衛(wèi)生健康委等14部委聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于印發(fā)2025年糾正醫(yī)藥購銷領(lǐng)域和醫(yī)療服務(wù)中不正之風(fēng)工作要點的通知》（以下簡稱《通知》），以縱深推進開展群眾身邊不正之風(fēng)和腐敗問題集中整治工作，推動行業(yè)不正之風(fēng)常態(tài)化治理。

來源：衛(wèi)健委

邁瑞的財報中，2025年上半年的收入，實際上反映的是2024年招標(biāo)大幅下滑的滯后影響。

公開資料也顯示，從“公開招標(biāo)”到“收入確認(rèn)”的周期被前所未有地拉長，企業(yè)的現(xiàn)金流與收入節(jié)奏因此嚴(yán)重紊亂。

其次是自下而上的醫(yī)院財務(wù)壓力。

在醫(yī)保控費新常態(tài)下，醫(yī)院端對成本控制極其敏感。盡管政策層面推動醫(yī)療設(shè)備更新，但具體到執(zhí)行端，資金到位緩慢，迫使醫(yī)院在采購時對價格提出極為苛刻的要求。

這使得醫(yī)療器械市場的競爭，迅速從技術(shù)、服務(wù)比拼，直接來到了慘烈的價格絞殺。

更深層次的理解，則源于醫(yī)院端商業(yè)模式的根本性顛覆。

在醫(yī)?？刭M成為新常態(tài)的背景下，DRG/DIP支付方式改革、檢驗結(jié)果互認(rèn)等政策，直接導(dǎo)致檢查檢驗“量價齊跌”。

更為關(guān)鍵的是，耗材正從醫(yī)院的“收入中心”轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺杀局行摹保@從根本上動搖了醫(yī)療器械行業(yè)賴以生存的“設(shè)備投放、耗材盈利”的商業(yè)模式根基。

因此，為保住市場份額，邁瑞在國內(nèi)采取了極具侵略性的價格策略。

于是，就出現(xiàn)了諸多爭議事件。

比如從監(jiān)護儀中標(biāo)價大幅下跌，到全自動生化免疫流水線出現(xiàn)“1元中標(biāo)”的極端案例，這些行為雖在短期內(nèi)鎖定了訂單，卻引發(fā)了行業(yè)對惡性競爭的深切擔(dān)憂。

顯然，這些“地板價”，可能侵蝕產(chǎn)品質(zhì)量根基，損害行業(yè)長期健康發(fā)展，并將巨大成本壓力反向傳導(dǎo)至企業(yè)自身，導(dǎo)致增收不增利，甚至“賠本賺吆喝”。

與此同時，為拓展新賽道，近幾年邁瑞醫(yī)療商譽值直線飆升，從2020年末的12.25億元，急速膨脹至2025年三季度末的114.65億元，五年內(nèi)增長超8倍。

巨額商譽猶如“達摩克利斯之劍”，一旦被收購資產(chǎn)業(yè)績不達預(yù)期，將面臨巨大的減值風(fēng)險，直接沖擊凈利潤。

總的來說，邁瑞在國內(nèi)的困境，是系統(tǒng)性、結(jié)構(gòu)性的。

它宣告了單純依靠市場份額擴張和資本并購的增長模式已觸及天花板。

國內(nèi)市場的“五成”占比，不僅是一個數(shù)字分割線，更是一道增長焦慮線。

突破的方向，唯有向外。

國際化是規(guī)則復(fù)雜的競技場

今年，國際化收入占比首次過半，無疑是邁瑞2025年最亮眼的戰(zhàn)略成績。

其中第三季度，國際業(yè)務(wù)同比增長進一步加速至11.93%，其中歐洲市場同比增長29%，獨聯(lián)體及中東非地區(qū)亦有18%的增長、印度市場增長了15%。

不過，將國際化簡單理解為一片待開發(fā)的“藍海”，也是一個危險的誤解。

對邁瑞而言，國際化征程已從初期的“淺灘試水”進入“深水區(qū)”，挑戰(zhàn)的復(fù)雜性和專業(yè)性呈指數(shù)級上升。

來源：招股書

首要挑戰(zhàn)，是合規(guī)與準(zhǔn)入構(gòu)筑的“高墻”。

與相對統(tǒng)一的國內(nèi)市場不同，全球市場是上百個獨立司法管轄區(qū)的拼圖。

比如，每個國家市場都有一套復(fù)雜的醫(yī)療器械準(zhǔn)入體系。除了廣為人知的美國FDA認(rèn)證、歐盟CE認(rèn)證，進入其他國家同樣需要本地注冊。

這不僅耗時漫長（常以年計），且標(biāo)準(zhǔn)各異，任何細(xì)微的技術(shù)文件或臨床數(shù)據(jù)疏漏都可能導(dǎo)致前功盡棄。

此外，海外經(jīng)營需全鏈條遵守當(dāng)?shù)胤?，包括但不限于產(chǎn)品責(zé)任法、反腐敗法、數(shù)據(jù)隱私法、勞工法及稅法。

邁瑞在其港股上市申請材料中，罕見地系統(tǒng)羅列了11大類全球運營風(fēng)險，從地緣政治緊張、關(guān)稅突變，到知識產(chǎn)權(quán)保護不力、產(chǎn)品責(zé)任訴訟激增，事無巨細(xì)，勾勒出前方航道的真實險峻。

其次，挑戰(zhàn)來自于競爭的維度發(fā)生了根本性“升維”。

在發(fā)展中國家市場，邁瑞憑借高性價比的硬件產(chǎn)品可以快速打開局面。2024年，發(fā)展中國家貢獻了邁瑞海外總收入的約66%。

但要在歐美高端市場實現(xiàn)可持續(xù)的突破與盈利，競爭早已超越單臺設(shè)備的比拼，升級為“整體解決方案”的對抗。

也就是說，頂尖醫(yī)院需要的不僅是一臺優(yōu)秀的監(jiān)護儀或超聲設(shè)備，而是一套深度融合了硬件、信息化系統(tǒng)與人工智能決策支持的智慧科室乃至智慧醫(yī)院整體方案。

此外，邁瑞在國際化也面臨是要快速做大規(guī)模，還是優(yōu)先追求高質(zhì)量盈利？

如何優(yōu)化國際市場收入結(jié)構(gòu)，持續(xù)提升高端市場的收入與利潤貢獻，是衡量其國際化是否成功的關(guān)鍵指標(biāo)，也是其當(dāng)前面臨的核心挑戰(zhàn)之一。

值得一提的是，從費用成本上看，目前邁瑞醫(yī)療的收入整張整體乏力，但相關(guān)費用率卻在持續(xù)增加。

財報顯示，今年第三季度，企業(yè)收入同比僅增長1.53%，但銷售費用、管理費用卻均有超20%的增長。

其中銷售費用從2024年第三季度的10.87億元增長至13.11億元，同比增幅達20.61%；管理費用從2.97億元增加到了3.65億元，同比增幅22.9%，遠(yuǎn)超同期的收入增幅。

對此，邁瑞醫(yī)療董秘李文楣表示，今年第三季度銷售費用等大幅增長的主要原因是國際業(yè)務(wù)的投入力度持續(xù)加大，導(dǎo)致營銷及相關(guān)服務(wù)的員工數(shù)量也在增長，從而保證國際業(yè)務(wù)的長期快速發(fā)展。

結(jié)語

3000億市值的蒸發(fā)，或許也是市場對邁瑞舊增長模式的清算；而國際收入過半，則是新故事開篇的序章。

拐點已現(xiàn)，但真正的考驗，或許才剛剛開始。