導(dǎo)語

總說汽車行業(yè)的競爭是一場馬拉松，但技術(shù)路線的選擇往往是決定成敗的賽點。

賽力斯集團（9927.HK）于2025年11月5日正式登陸港交所主板，募資凈額達到140.16億港元，成為2025年全球規(guī)模最大的車企IPO。

也是中國車企迄今為止規(guī)模最大的IPO。

此次發(fā)行獲得了133倍超額認購，融資規(guī)模超過1700億港元，吸引了包括重慶產(chǎn)業(yè)母基金、施羅德在內(nèi)的22家基石投資者，陣容堪稱豪華。

然而上市首日，賽力斯股價以128.9港元開盤，較發(fā)行價131.5港元低開1.98%，盤中一度下跌約10%，最終收盤價與發(fā)行價持平。這一市場反應(yīng)與火熱的認購形成鮮明對比。

市場對這家有著眾多光環(huán)的明星車企究竟有著怎樣的隱憂和期待？

賽力斯缺錢嗎

回顧賽力斯近些年的發(fā)展可謂突飛猛進，在2021—2024年，營收由167.18億元增長768%至1451.76億元，凈利潤由虧損18.24億元轉(zhuǎn)正至盈利59.46億元。今年前三季度，營業(yè)收入1105.34億元，歸屬于上市公司股東的凈利潤53.12億元，同比增長31.56%。

乍看之下，賽力斯似乎并不缺錢，為何還要二次上市融資呢？

翻開財務(wù)報表，其財務(wù)結(jié)構(gòu)存在隱憂。截至2025年9月末，賽力斯總負債927.8億元，資產(chǎn)負債率76.36%，較2024年末的87.38%有所改善，但仍處行業(yè)高位。

更關(guān)鍵的是流動性結(jié)構(gòu)問題：賬面貨幣資金中，受限資金占比高達63.3%，包括抵押存款和定期存款等，實際可自由支配資金約218億元。

此外，截至2025年6月末，賽力斯應(yīng)付賬款規(guī)模達680億元，賬期長達266天，顯示出公司對供應(yīng)商資金的高度依賴。這種通過延長供應(yīng)商付款周期轉(zhuǎn)移經(jīng)營壓力的方式，雖短期優(yōu)化了現(xiàn)金流，但埋下供應(yīng)鏈隱患。而高負債的財務(wù)結(jié)構(gòu)，在一定程度上增加了企業(yè)的財務(wù)成本，壓縮了利潤空間。

總言之，賽力斯結(jié)構(gòu)化存款和受限資金占比較高，實際可動用的流動性有限。疊加高負債率和快速擴張帶來的營運資金消耗，公司確實需要通過港股上市獲得新的資金補充。

根據(jù)賽力斯公布的募資使用計劃，約70%資金將用于研發(fā)投入。這部分資金將主要用于魔方（參數(shù)丨圖片）技術(shù)平臺升級、智能座艙及輔助駕駛技術(shù)提升，以及關(guān)鍵動力系統(tǒng)技術(shù)研發(fā)。

另有約20%資金用于海外市場拓展及充電網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，剩余10%補充營運資金。這一分配方案彰顯了賽力斯向技術(shù)科技型企業(yè)轉(zhuǎn)型的決心。

大手筆研發(fā)投入的背后，是賽力斯面臨的現(xiàn)實挑戰(zhàn)。隨著華為智選車模式合作伙伴的增加，問界品牌獨享華為“光環(huán)”的時期已經(jīng)過去。這一轉(zhuǎn)變在產(chǎn)品競爭力上表現(xiàn)尤為明顯，尤其在同技術(shù)架構(gòu)下的差異化定位方面面臨挑戰(zhàn)。

在高端市場，問界M9雖然具備領(lǐng)先的智能駕駛能力，但與同屬華為技術(shù)體系的享界S9系列（含S9T純電版與S9增程版）相比，享界系列在同等智能駕駛水平提供了更具吸引力的價值組合。承擔(dān)銷量重任的主力車型問界M7與問界M8，同樣面臨性價比張力不足的困境。

同時，汽車行業(yè)技術(shù)迭代加速，從價格戰(zhàn)走向價值戰(zhàn)的趨勢日益明顯，擁有核心技術(shù)研發(fā)實力成為車企未來競爭的關(guān)鍵。

賽力斯在招股書中明確提到，公司計劃在2026年前推出新車型。此次募資的70%中，有40%將用于提升核心技術(shù)能力與創(chuàng)新能力，包括魔方技術(shù)平臺升級和智能駕駛技術(shù)提升。

海外市場成為賽力斯戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的另一重要方向。2022年至2024年，賽力斯海外市場收入分別為39.22億元、49.76億元和42.11億元，海外營收占比從2022年的11.5%下跌至2024年的2.9%，并進一步下滑至2025年上半年的2.3%。

為改變這一局面，賽力斯計劃在2026年前在歐洲、中東設(shè)立100家品牌體驗中心，并聯(lián)合華為推進超級充電網(wǎng)絡(luò)覆蓋主要海外市場80%高速公路干線。

有分析認為，港股上市不僅為賽力斯提供了融資渠道，更重要的是提升了企業(yè)和品牌的國際知名度，這是做大做強國際市場的必備條件。

跟隨者的潛在困境

拋開老生常談的對“華為”依賴性問題，賽力斯本身產(chǎn)品布局上也存在著一定的風(fēng)險。

2025年下半年，中國新能源汽車市場出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)折。增程式車型銷量連續(xù)三個月同比下滑，7月至9月銷量分別為10.69萬、9.74萬和10.50萬輛，同比下降幅度達11%、7%和13%。

這一趨勢背后，是充電基礎(chǔ)設(shè)施的快速完善和電池成本下降正在改變消費者的購買決策。與此同時，政策導(dǎo)向也更加明確：多地取消增程車新能源牌照優(yōu)惠，補貼向純電車型傾斜。

而賽力斯問界系列產(chǎn)品布局與理想汽車高度相似，均以增程SUV為主力車型。這種“跟隨策略”在過去確實帶來了一定的市場份額，但也導(dǎo)致缺乏獨立技術(shù)路線定義能力。

理想汽車已經(jīng)加速純電轉(zhuǎn)型，推出MEGA等純電車型，并計劃2026年純電車型占比提升至40%。而問界在純電方面一直沒有明顯起色，今年9月銷量支柱問界M8在華為系純電車型中僅排第四位，月銷2490輛。

華為智能汽車解決方案BU董事長余承東曾公開表示“純電是終極方向”。純電的市場競爭格局方面，比亞迪、特斯拉繼續(xù)領(lǐng)跑；傳統(tǒng)車企轉(zhuǎn)型加速，大眾、豐田等巨頭電動化戰(zhàn)略開始見效，比如奧迪Q6 e-tron、豐田bZ4X、雷克薩斯RZ；新勢力中，理想、蔚來、小米等推出的純電產(chǎn)品也已建立起一定的品牌護城河。

對于賽力斯而言，港股上市只是中場戰(zhàn)事，真正的考驗在于能否將資本優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為技術(shù)實力和市場空間，在新能源車的下半場競爭中占據(jù)有利位置。

新能源車市場競爭已進入下半場，從拼產(chǎn)能、拼營銷轉(zhuǎn)向拼技術(shù)、拼體系能力。賽力斯擁有港股上市帶來的資金優(yōu)勢和華為技術(shù)支持，但需要在產(chǎn)品定義、技術(shù)自研和品牌建設(shè)上加快步伐。

汽車行業(yè)的競爭從來都是長跑，但技術(shù)路線的選擇往往決定企業(yè)的命運。對于賽力斯而言，加快純電轉(zhuǎn)型已不是選擇題，而是必答題。