給 AI 降降溫。

騰訊一直是中概互聯(lián)網(wǎng)中最穩(wěn)的公司。

穩(wěn)，可以有兩方面的含義，一面是在逆境中的抗壓，比如過(guò)去兩年收入增速一直保持在10%上下，廣告業(yè)務(wù)更是在20%以上；另一面則是在順境中的克制，這個(gè)季度業(yè)績(jī)，更多展現(xiàn)了騰訊克制的一面，尤其是在AI投資上。而下調(diào)AI相關(guān)的CAPEX規(guī)模，又在美股風(fēng)聲鶴唳的時(shí)候，給AI板塊潑了一點(diǎn)冷水。

市場(chǎng)上不少人期待騰訊出現(xiàn)META時(shí)刻：廣告受益于AI提效，持續(xù)加速增長(zhǎng)。卻又擔(dān)心超額的資本支出侵蝕短期利潤(rùn)。但這兩種結(jié)局，騰訊都沒有出現(xiàn)。

騰訊不走M(jìn)ETA路。

1、

Meta對(duì)AI的態(tài)度，是“賭未來(lái)”。它自研大模型、AI芯片、蓋數(shù)據(jù)中心，即便短期利潤(rùn)下降也在堅(jiān)持投入。去年AI投了380億美元，今年700億美元，1000億這就出去了，明年的資本支出還會(huì)“顯著高于”今年。直接把股價(jià)嚇掉了20%。

但AI對(duì)騰訊而言，只是個(gè)工具。“我很重視AI，但考慮ROI”，不該花的錢一分不多花。騰訊強(qiáng)調(diào)了AI的降本增效，比如幫廣告優(yōu)化、游戲提效、內(nèi)容分發(fā)自動(dòng)化，但每筆投入都要落地、可回收。當(dāng)芯片供應(yīng)有所優(yōu)化，騰訊可以及時(shí)減少CAPEX。

Meta的capex投入常年占收入20%多，三季度已經(jīng)到了38%。而騰訊只有10-15%，折舊對(duì)利潤(rùn)的影響其實(shí)不大。

2、

同樣手握壟斷性的社交利器，騰訊和META有完全不同的收入結(jié)構(gòu)，這是兩者業(yè)務(wù)投入態(tài)度差異的重要原因。

Meta 98%的收入依賴廣告，高度集中。壞處是周期性強(qiáng)，2022年的美國(guó)經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩期，收入一度負(fù)增長(zhǎng)，疊加轉(zhuǎn)型失敗，股價(jià)從高點(diǎn)跌了75%。好處是彈性大，AI效果明顯，2023年初Meta推出AI廣告生成工具+推薦算法，廣告收入觸底反彈，很快回到20%多的增長(zhǎng)，股價(jià)又從低點(diǎn)漲了8倍。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的單一，也導(dǎo)致Meta在新業(yè)務(wù)的投入上，更加堅(jiān)決。

廣告業(yè)務(wù)的另一個(gè)特征是強(qiáng)者恒強(qiáng)，特別是大環(huán)境不好的時(shí)候。因?yàn)閺V告主縮減預(yù)算的時(shí)候，肯定先從小平臺(tái)開始。所以過(guò)去幾個(gè)Meta的廣告收入增速20%多，而美國(guó)幾個(gè)小的社交平臺(tái)，廣告收入增速已經(jīng)掉到10%上下了。

而騰訊的業(yè)務(wù)更多元化，收入占比上，游戲30%，社交和廣告各約20%，金融和企服30%。多元化的好處，還是穩(wěn)，東邊不亮西邊亮，總有業(yè)務(wù)能撐起增長(zhǎng)。不好的地方也是穩(wěn)，即使AI給廣告提效，收入增速提到了20%多，單奈何占比低，總收入增速還是只有15%，你很難期待騰訊的股價(jià)能在短短兩年漲個(gè)8倍。

騰訊，更像一座慢慢積累的城邦。游戲是全球領(lǐng)先，但有周期起伏，有時(shí)候被外力沖擊，有時(shí)候給點(diǎn)驚喜（比如這個(gè)季度的海外游戲增速到了43%）。廣告是個(gè)調(diào)節(jié)器，其他業(yè)務(wù)不好的時(shí)候，廣告增速就高一點(diǎn)，等到其他業(yè)務(wù)起來(lái)，廣告壓一壓，加載率是騰訊手里的水龍頭；金融和企業(yè)服務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，和宏觀環(huán)境更相關(guān)，最近幾年只有個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)；視頻號(hào)、電商還在培育期，其實(shí)空間都挺大。每一個(gè)業(yè)務(wù)都像城市里的不同街區(qū)，穩(wěn)穩(wěn)地疊加起來(lái)，最終形成堅(jiān)固的生態(tài)城。

3、

歸根結(jié)底，是管理層風(fēng)格的差異。

小扎野心大，賭性堅(jiān)強(qiáng)。元宇宙概念興起的時(shí)候，千億美金說(shuō)砸就砸，連公司名字都改了，最后一點(diǎn)聲響都沒聽見，去年收入只有21億美金。但沒關(guān)系，失敗了也能迅速轉(zhuǎn)向，這不AI來(lái)了繼續(xù)砸。也就社交業(yè)務(wù)壁壘深厚，才夠小扎這么霍霍。他就像電影里那個(gè)沖鋒的英雄，敢冒險(xiǎn)，敢試錯(cuò)。作為投資人，你很難對(duì)他的新策略安心。

Pony沉穩(wěn)，細(xì)水長(zhǎng)流。他更像幕后軍師，靠部門協(xié)作、組織共識(shí)決策，每一次投入都經(jīng)過(guò)深思熟慮，不靠一個(gè)人沖鋒。每條業(yè)務(wù)線都穩(wěn)扎穩(wěn)打、長(zhǎng)期積累，像樂隊(duì)演奏，每個(gè)成員都在為整體節(jié)奏服務(wù)。作為投資人，你可以對(duì)騰訊十分放心，他們不會(huì)搞砸的。

這可能也和中美兩國(guó)的社會(huì)環(huán)境、商業(yè)生態(tài)有關(guān)。

但總體而言，兩家公司提供了兩條完全不同的路線，對(duì)研究是好事。

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