近期，白酒企業(yè)三季度財報的陸續(xù)披露，讓市場感受到陣陣寒意。截至目前，除貴州茅臺、山西汾酒業(yè)績保持正增長外，其他酒企業(yè)績下滑，部分企業(yè)甚至出現(xiàn)虧損，揭示了行業(yè)艱難“過冬”的現(xiàn)實。

與低迷業(yè)績形成鮮明對比的是，券商機構(gòu)卻集體釋放暖意，認為白酒行業(yè)即將迎來觸底反彈的契機。

這一冷一熱的巨大反差背后，究竟蘊含著怎樣的市場邏輯?白酒行業(yè)是真的走到了復蘇前夜，還是仍在漫長調(diào)整中徘徊?

積極信號隱現(xiàn)

綜合來看，白酒上市公司2025年三季報的寒意正呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性特征。以貴州茅臺、山西汾酒為代表的頭部品牌，第三季度營收分別增長0.56%、4.05 %，伊力特、皇臺酒業(yè)為代表的區(qū)域品牌，第三季度營收分別下滑29.44%與38.83%，虧損面持續(xù)擴大。這一表現(xiàn)，清晰地反映出在行業(yè)調(diào)整期中，品牌力與渠道韌性相對薄弱的企業(yè)，正面臨著更為嚴峻的營收與利潤雙重考驗。

寒冰深處，春水暗涌。資本總是先于業(yè)績聞到復蘇的氣息。盡管部分企業(yè)短期業(yè)績承壓，券商機構(gòu)卻基于對行業(yè)整體供需格局的研判，開始釋放積極信號。其樂觀并非指向當下，而是源于對行業(yè)觸底反彈契機的預(yù)判。

華創(chuàng)證券在最近發(fā)布的研報中明確提出，白酒行業(yè)正處于“供給出清向供需再平衡過渡”的關(guān)鍵階段。該機構(gòu)認為雖然行業(yè)整體仍在底部徘徊，但已經(jīng)顯現(xiàn)出邊際改善的跡象。

中信證券的分析團隊也表達了類似觀點，他們判斷白酒行業(yè)的業(yè)績拐點有望在今年三季度出現(xiàn)。這一結(jié)論的支撐在于，盡管今年春節(jié)旺季的動銷表現(xiàn)同比仍有下滑，但降幅已呈現(xiàn)收窄趨勢，顯示終端需求正在逐步企穩(wěn)。

此外，從估值層面看，部分頭部白酒企業(yè)的股價已進入歷史相對低位，疊加具備吸引力的股息率，為長期資金提供了布局良機。這進一步解釋了為何在業(yè)績“寒意”中，市場已能看到“暖意”初顯。

底層邏輯生變

券商機構(gòu)對白酒此輪的調(diào)整預(yù)判，實則是白酒行業(yè)發(fā)展邏輯進行了根本性的轉(zhuǎn)變。白酒行業(yè)從過去依賴產(chǎn)量增長和價格提升的粗放式增長模式，向以需求為主導的以產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、消費場景創(chuàng)新、渠道效率提升為核心的價值引領(lǐng)增長轉(zhuǎn)變。

回顧2016至2024年的行業(yè)發(fā)展軌跡，白酒行業(yè)已悄然完成結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變：全國規(guī)模以上白酒企業(yè)產(chǎn)量從超1358.36萬千升降至414.5萬千升，十年間降幅近70%，但行業(yè)銷售收入?yún)s從約 6125.74億元逆勢增長至7963.8億元。這組 "量減價增" 的數(shù)據(jù)，標志著依靠產(chǎn)能擴張與普遍提價的粗放式增長時代正式終結(jié)。

口子窖的財報數(shù)據(jù)清晰地反應(yīng)了這種邏輯的轉(zhuǎn)變。該企業(yè)前三季報高檔產(chǎn)品營收降幅為27.98%，中檔產(chǎn)品下滑15.38%，而低檔產(chǎn)品卻實現(xiàn)25.09%的增長。這種產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整陣痛，本質(zhì)上是消費端話語權(quán)提升后的必然結(jié)果。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2024 年白酒行業(yè)整體毛利率已提升至31.5%，較十年前增加6.5個百分點，印證了 "少喝酒、喝好酒" 的消費理念正在重塑市場格局。

渠道變革則成為邏輯轉(zhuǎn)換的另一重要維度。2024年行業(yè)渠道結(jié)構(gòu)已呈現(xiàn) "傳統(tǒng)經(jīng)銷商+ 電商直營+連鎖便利+直播電商"的多元化格局，徹底打破了過去依賴傳統(tǒng)分銷的單一模式。洋河股份通過數(shù)字化終端管理提升動銷效率，茅臺直銷平臺i茅臺在2025年前三季度銷售額繼續(xù)保持百億以上，這些案例都說明渠道競爭的焦點已從 "廣度覆蓋" 轉(zhuǎn)向 "效率提升"。

消費場景的重構(gòu)同樣深刻。中秋國慶雙節(jié)期間，五糧液推出 "雙節(jié)宴席禮包"，在鄉(xiāng)鎮(zhèn)商超增設(shè)堆頭并開展 "開蓋掃碼贏紅包" 活動;瀘州老窖國窖1573與高端酒店合作舉辦沉浸式品鑒會;今世緣則通過精準的宴席營銷實現(xiàn)渠道下沉。這些舉措背后是酒企對消費場景碎片化的主動適應(yīng)政務(wù)消費占比持續(xù)下降后，商務(wù)宴請、家庭聚會、個人自飲等多元場景正在成為新的增長極。當“量”的擴張觸及天花板，“質(zhì)”的提升與“值”的重構(gòu)便成為生存與發(fā)展的唯一路徑。

創(chuàng)新驅(qū)動復蘇

在此過程中，頭部企業(yè)已率先開啟轉(zhuǎn)型探索，為 "觸底反彈" 提供了實踐支撐。作為高端酒龍頭的五糧液，在鞏固千元價格帶優(yōu)勢的同時，積極擁抱健康化、輕量化消費趨勢，通過節(jié)日促銷實現(xiàn)高效轉(zhuǎn)化，其渠道布局也持續(xù)深化，市場份額穩(wěn)步提升。2025年上半年新增7990家進貨終端，成功開發(fā)60家企業(yè)型客戶，持續(xù)推進“三店一家”建設(shè)，合計新增242家，填補18個空白區(qū)縣;在20個核心城市實行終端直配，終端訂單穩(wěn)步增長。

今世緣和古井貢酒的轉(zhuǎn)型實踐更具樣本價值。今世緣在秋季糖酒會上推出多款低度酒，針對年輕消費群體優(yōu)化口感設(shè)計，同時依托經(jīng)銷商的網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，將宴席場景滲透率提升至區(qū)域市場第一梯隊。古井貢酒則通過中秋限定款年份原漿的精準投放，實現(xiàn)江蘇、安徽等地終端鋪貨，其 "定制酒+本地化營銷"的組合拳，成為名酒企業(yè)抵御行業(yè)波動的有效策略。

與此同時，9 月底以來，政府密集出臺的內(nèi)需刺激政策，已開始向消費端傳導。從秋季糖酒會4000余家參展企業(yè)的展示重點來看，定制酒、低度酒、數(shù)字化解決方案成為主流，行業(yè)正在主動擁抱需求變革。

每一次行業(yè)的深度調(diào)整，都是一場優(yōu)勝劣汰的洗禮，真正的強者在逆風中調(diào)整航向，在寒冬里積蓄力量?？陀^地說，白酒行業(yè)的這場深度調(diào)整，本質(zhì)上是一場從 "規(guī)模優(yōu)先" 到 "價值優(yōu)先" 的自我革命。部分企業(yè)的業(yè)績陣痛，是舊增長模式失效后的必然結(jié)果;而券商機構(gòu)的樂觀預(yù)期，則源于對新發(fā)展動能的信心。從產(chǎn)量數(shù)據(jù)的持續(xù)收縮到營收規(guī)模的穩(wěn)步增長，從傳統(tǒng)渠道的數(shù)字化改造到新興場景的多元化滲透，從高端酒的量價穩(wěn)增到區(qū)域酒的精準突圍，行業(yè)正在經(jīng)歷一場脫胎換骨的蛻變。

正所謂，沒有永遠的冬天，也沒有徹骨的寒潮不會過去。對于投資者與行業(yè)從業(yè)者而言，當下的調(diào)整期或許正是觀察新龍頭崛起、把握新增長機遇的關(guān)鍵窗口。畢竟，每一次深度調(diào)整之后，行業(yè)都會迎來更健康的發(fā)展生態(tài)。