作者| 方喬

編輯| 劉漁

9月15日，潮玩巨頭泡泡瑪特遭遇“黑色星期一”。股價(jià)盤(pán)中一度暴跌超過(guò)8%，最終收于258港元，較8月底創(chuàng)下的339.8港元?dú)v史高位已累計(jì)下跌超過(guò)23%，短短半個(gè)月內(nèi)市值蒸發(fā)逾千億港元。

同時(shí)出現(xiàn)的還有摩根大通的研報(bào)，該投行將泡泡瑪特評(píng)級(jí)從“增持”下調(diào)至“中性”，目標(biāo)價(jià)也從400港元大幅削減至300港元，降幅達(dá)25%。分析師認(rèn)為，公司當(dāng)前估值已經(jīng)反映了市場(chǎng)過(guò)于樂(lè)觀的預(yù)期，缺乏明顯的短期催化因素。

更讓市場(chǎng)擔(dān)憂的是，泡泡瑪特近期推出的多款新品都遭遇了冷遇。9月11日，旗下熱門(mén)IP SKULLPANDA的“不眠劇場(chǎng)”系列新品發(fā)售，現(xiàn)場(chǎng)僅有10人排隊(duì)，與以往新品上市時(shí)的火爆場(chǎng)面形成鮮明對(duì)比。公司跨界推出的足金珠寶系列，也未能重現(xiàn)此前的搶購(gòu)熱潮。

同時(shí)，二手交易平臺(tái)數(shù)據(jù)顯示，從LABUBU到其他主力IP產(chǎn)品，價(jià)格普遍出現(xiàn)大幅回落，部分產(chǎn)品甚至跌破發(fā)售原價(jià)。這一系列變化，讓市場(chǎng)開(kāi)始重新審視這家潮玩公司的成長(zhǎng)邏輯。

9月11日發(fā)生的一幕，可能會(huì)讓泡泡瑪特管理層感到意外。當(dāng)天，公司旗下五大核心IP之一的SKULLPANDA推出全新的“不眠劇場(chǎng)”系列毛絨公仔掛件，但現(xiàn)場(chǎng)僅有10人排隊(duì)的消息迅速登上熱搜。

這與泡泡瑪特以往的新品發(fā)售形成了鮮明對(duì)比，在過(guò)去幾年里，每當(dāng)公司推出新品，門(mén)店外往往會(huì)出現(xiàn)排隊(duì)搶購(gòu)的景象，甚至需要限購(gòu)來(lái)維持秩序。而這次的冷清場(chǎng)面，讓外界開(kāi)始質(zhì)疑泡泡瑪特的IP吸引力是否正在減弱。

線上銷(xiāo)售數(shù)據(jù)更是出現(xiàn)了異常波動(dòng)，據(jù)公開(kāi)報(bào)道，在泡泡瑪特官方旗艦店，新品盲盒在當(dāng)晚22時(shí)24分顯示已售出9.3萬(wàn)件，但到了23時(shí)08分，銷(xiāo)量數(shù)字卻急劇下降至僅有809件，隨后又回升至3000余個(gè)。市場(chǎng)普遍認(rèn)為，這種波動(dòng)可能與過(guò)高的退貨率有關(guān)。

更直觀的反映出現(xiàn)在二手交易平臺(tái)上，這款售價(jià)159元的掛件，9個(gè)普通款式中有6款的交易價(jià)格已經(jīng)跌破原價(jià)，最大價(jià)差達(dá)到42元。要知道，在泡泡瑪特的商業(yè)模式中，二手市場(chǎng)的溢價(jià)能力一直被視為衡量IP熱度的重要指標(biāo)。

公司的跨界嘗試也遭遇了市場(chǎng)的冷眼，9月12日，泡泡瑪特旗下珠寶品牌popop正式發(fā)售其首個(gè)足金系列產(chǎn)品，涵蓋黃金串珠、吊墜、金條和擺件等多個(gè)品類(lèi)，價(jià)格區(qū)間從980元到56800元不等。

但現(xiàn)實(shí)情況并不理想，據(jù)潮新聞報(bào)道，popop北京國(guó)貿(mào)店的店員透露，足金系列產(chǎn)品在上市首日并未出現(xiàn)排隊(duì)搶購(gòu)的情況，所有新品到店均有現(xiàn)貨。這與泡泡瑪特此前潮玩產(chǎn)品一經(jīng)開(kāi)售便瞬間售罄的情況截然不同。

從定價(jià)來(lái)看，popop采用了與老鋪黃金類(lèi)似的“一口價(jià)”模式，每克單價(jià)集中在1300-1700元之間，相比當(dāng)日大盤(pán)金價(jià)存在明顯溢價(jià)。

新品遇冷背后，是泡泡瑪特整體商業(yè)模式面臨的挑戰(zhàn)。從二手交易平臺(tái)的數(shù)據(jù)變化中，可以清晰地看到市場(chǎng)情緒的轉(zhuǎn)變。

今年上半年，LABUBU的爆火將泡泡瑪特推向了高光時(shí)刻。這個(gè)來(lái)自香港設(shè)計(jì)師Kasing Lung的IP形象，在最瘋狂的時(shí)候，LABUBU怪味便利店搪膠吊卡的二手價(jià)格一度飆升至4000余元。

然而，據(jù)封面新聞等媒體報(bào)道，這款產(chǎn)品的二手價(jià)格目前已經(jīng)跌至400元出頭，跌幅超過(guò)90%。

價(jià)格下跌趨勢(shì)正在蔓延，得物App顯示，LABUBU第4代整盒（14個(gè)）的成交均價(jià)已從發(fā)售初期的1916元回落至1422元。在閑魚(yú)平臺(tái)上，近7日平均成交價(jià)更是跌至104元，68%的用戶認(rèn)為價(jià)格將繼續(xù)下行。

不僅是LABUBU，泡泡瑪特的其他主力IP產(chǎn)品也未能幸免。大天使、大國(guó)王在家等大娃、中娃系列在二手市場(chǎng)上已經(jīng)接近原價(jià)，此前的爆款"前方高能"搪膠掛件盲盒甚至已經(jīng)跌破原價(jià)。

這種全線跌價(jià)直接沖擊了參與炒作的投機(jī)資金，部分黃牛已經(jīng)在社交平臺(tái)上宣布“暫緩收購(gòu)LABUBU系列，因全盤(pán)價(jià)格大幅回落，需觀望市場(chǎng)企穩(wěn)信號(hào)”。

資本市場(chǎng)的反應(yīng)更加直接，摩根大通在研報(bào)中明確指出，泡泡瑪特當(dāng)前的估值水平已經(jīng)充分反映了市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)發(fā)展的樂(lè)觀預(yù)期，任何輕微的基本面波動(dòng)或負(fù)面消息都可能引發(fā)股價(jià)的顯著回調(diào)。

值得注意的是，摩根大通雖然下調(diào)了評(píng)級(jí)，但并未建議“減持” 仍然看好泡泡瑪特的長(zhǎng)期投資邏輯。這種態(tài)度反映了市場(chǎng)對(duì)這家公司的復(fù)雜情感——既認(rèn)可其在潮玩領(lǐng)域的地位和IP運(yùn)營(yíng)能力，又擔(dān)心其過(guò)度依賴單一爆款I(lǐng)P的可持續(xù)性。

高盛此前在研報(bào)中也表達(dá)了類(lèi)似觀點(diǎn)，指出泡泡瑪特上半年凈利潤(rùn)增速雖然超過(guò)了賣(mài)方預(yù)期，但僅僅“大致符合”買(mǎi)方已經(jīng)抬升至極高水平的期望值。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，泡泡瑪特2025年上半年確實(shí)交出了一份亮眼的成績(jī)單：營(yíng)收達(dá)到138.8億元，同比增長(zhǎng)204.4%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為47.1億元，同比增長(zhǎng)362.8%。半年?duì)I收突破百億元，凈利潤(rùn)甚至超過(guò)了2024年全年。

然而，這樣的高增長(zhǎng)能否持續(xù)，以及是否能夠支撐目前的估值水平，已經(jīng)成為市場(chǎng)爭(zhēng)議的焦點(diǎn)。

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