甲骨文的最新財報，炸翻了華爾街，昨晚暴漲35%，市值接近萬億美元俱樂部。

從英偉達到博通以及更多ASIC企業(yè)，從亞馬遜到甲骨文以及更多AI新興云（NeoCloud），AI改變世界的野心，先從改寫算力市場江湖地位開始。各路資金加入這個游戲，情緒更為亢奮。

AI已經(jīng)開始附體甲骨文，讓市場著魔。最新一個財季，甲骨文AI業(yè)務(wù)強勁增長，帶動云計算業(yè)務(wù)（IaaS+SaaS）同比增長28%至72億美元，其中，甲骨文云基礎(chǔ)設(shè)施增速更快，同比增長55%至33億美元。真正的震撼在于，目前，甲骨文“剩余履約義務(wù)（RPO）”達到4550億美元，上一財季末僅為1380億美元，年底預(yù)計突破5000億美元，正好相當(dāng)于整個星際之門計劃投資總額。

這些已簽署但尚未兌現(xiàn)的合同收入，最終將推動甲骨文未來五年云基礎(chǔ)設(shè)施收入，從本財年（2026財年）的188億美元至2030財年的1440億美元。這使得它在傳統(tǒng)軟件業(yè)務(wù)和整體營收不及預(yù)期的情況下，股價逆勢大漲。

甲骨文創(chuàng)始人埃里森與孫正義、奧特曼等這一總投資金額高達5000億美元的AI基礎(chǔ)設(shè)施投資計劃，現(xiàn)在聽起來，似乎是一場OpenAI用300億美元的訂單，通過技術(shù)與財務(wù)杠桿，撬動的一場硅谷-華爾街大戲。但仍在虧損燒錢的OpenAI，最終要在2030年之前向甲骨文支付3000億美元。

算力市場的江湖格局正在迅速改寫，從芯片領(lǐng)域到云基礎(chǔ)設(shè)施。最近一個業(yè)績，從當(dāng)前的200億美元到2030年的1200億美元，牽引聯(lián)發(fā)科、創(chuàng)意電子等更多ASIC廠商進入市場視野。甲骨文年度1440億美元的業(yè)績指引，超越了最大云巨頭亞馬遜AWS當(dāng)前的收入規(guī)模，也將加強AI新興云的估值邏輯。

AI新興云確實正在收獲越來越多的訂單。Nebius宣布從微軟那里獲得潛在價值194億美元的訂單，推動股價暴漲近50%，市值突破230億美元。CoreWeave今年兩次從OpenAI獲得近160億美元的訂單，市值正在上探挑戰(zhàn)600億美元；它積壓了301億美元訂單沒有兌現(xiàn)，客戶還紛紛將訂單從3年延長到4至6年，鎖定更多算力。

算力需求外溢

甲骨文與更多AI新興云，之所以能夠在看似巨頭林立的市場嶄露頭角，是因為自ChatGPT誕生以來，市場對AI算力的需求，就沒有被真正滿足過。只不過，需求結(jié)構(gòu)已經(jīng)從訓(xùn)練為主，迅速向推理為主遷移。

幾乎每個硅谷巨頭都在財報會議透露，供給的短缺限制了自己收入增長。目前，谷歌云擁有1060億美元待履行訂單，待履行訂單的增長速度，甚至超過了收入增長；亞馬遜AWS云約1950億美元；微軟沒有單獨披露云服務(wù)的，它的整體商業(yè)待履行訂單約3680億美元。

云巨頭因此而。到2026財年，微軟、谷歌、Meta以及亞馬遜中的任何一家，資本開支都將超過1000億美元。然而，AI算力是增量的競爭，但是AI基礎(chǔ)設(shè)施的建筑工人與電工卻是存量的競爭；某種意義上，英偉達GPU的產(chǎn)能也是。云巨頭們即使再有錢，在短期內(nèi)都無法獲得滿足需求的毛坯基礎(chǔ)設(shè)施（powered shell）；它們受到物理世界的限制。

這些需求外溢到了更多持有、租有，或能找到更多數(shù)據(jù)中心庫存的AI新興云企業(yè)。AI繁榮推動數(shù)百家AI新興云，它們來源不一，水平參差不齊，其中就包括商業(yè)地產(chǎn)玩家，它們更懂如何快速拿地和批電。為此，盡管云巨頭傳統(tǒng)上更喜歡完全持有自己的數(shù)據(jù)中心，但又不得不與第三方合作，甚至共址合作（colocation）成為“室友”，把自己的基礎(chǔ)設(shè)施，部署到別人的數(shù)據(jù)中心。

在這個市場上，最大的攪局者，就是在上一輪云熱潮中轉(zhuǎn)身過慢的數(shù)據(jù)庫軟件巨頭甲骨文，以及英偉達扶持的云合作伙伴（NCP）一幫小兄弟們，包括CoreWeave、Nebius、Crusoe、Together AI與Lambda labs等。

最大受益者

市場都在推算甲骨文的未履約訂單，是如何一個季度暴漲超3000億美元的。顯然，它充分受益于OpenAI與微軟之間的合作裂隙。已有外媒透露增量全部來自O(shè)penAI。7月，OpenAI與甲骨文商定了一項4.5GW的算力擴張計劃。按照黃仁勛在剛過去的，一個吉瓦級AI工廠成本500億美元，這筆帳基本上對得上。OpenAI已經(jīng)成就了英偉達突破4萬億美元，也成就微軟無限接近4萬億美元�，F(xiàn)在，又要成就一位新首富、甲骨文的創(chuàng)始人埃里森。

微軟與OpenAI的關(guān)系，比它們宣稱得更微妙。OpenAI正在進入AI搜索、瀏覽器甚至生產(chǎn)力工具等微軟的市場；微軟則引入了Anthropic模型，支持其GitHub Copilot與Office 365 Copilot應(yīng)用。年初，微軟已經(jīng)松綁OpenAI與Azure云的關(guān)系，退掉了不少原本為OpenAI租賃的第三方服務(wù)，。OpenAI也四處尋找更多算力供給，包括谷歌與亞馬遜，甲骨文則是最大的受益者。星門計劃規(guī)模龐大，前途未定，但甲骨文就這么接下來了。

作為老牌數(shù)據(jù)庫軟件服務(wù)商，甲骨文本身也有兩把刷子。數(shù)據(jù)正在成為切入企業(yè)市場的尖刀，最近數(shù)據(jù)云企業(yè)Snowflake的財報印證了這一點，微軟也確認客戶仍在加速從傳統(tǒng)軟件向云服務(wù)遷移。如果說推理的未來在于數(shù)據(jù)產(chǎn)生的地方，在于將人工智能緊密地，那么，甲骨文占得了最大的先機。

去年，甲骨文推出了部署于AWS、Azure和Google Cloud的云數(shù)據(jù)庫，相當(dāng)于將自己的云服務(wù)“嵌入競爭對手的云”。今年，甲骨文宣布將“向量化”用戶的私有數(shù)據(jù)庫，并與所有流行的大型語言模型相連，這有助于它的客戶更廣泛地采納AI推理應(yīng)用。隨著越來越多的數(shù)據(jù)庫用戶轉(zhuǎn)向AI推理，甲骨文的營收還將進一步增長。

得益于過往的技術(shù)積淀，以及偶然的機會，甲骨文抓住了這次AI推動的云基建的熱潮。它錯過了第一波，讓AWS與Azure蠶食自己的市場，直至2016年才發(fā)布甲骨文云基礎(chǔ)設(shè)施（OCI）。但這次吸取苦澀的教訓(xùn)，激進得多。

在錯過了第一波云熱潮后，甲骨文始終沒有嘗試自建數(shù)據(jù)中心，攢下來Digital Realty與DayOne等一群數(shù)據(jù)中心合作伙伴。在這次的電話會議上，甲骨文透露，2026財年公司資本支出約為350億美元，或者更多。這聽上去比傳統(tǒng)云巨頭動輒1000億美元少得多，但它“絕大多數(shù)”都投向了數(shù)據(jù)中心的“創(chuàng)收設(shè)備”，而不是土地或建筑物。

“輕資產(chǎn)”意外地成為了甲骨文的優(yōu)勢，使得它更容易施展財技，尤其是將其放在資產(chǎn)負債表外。OpenAI的星際之門的拼圖之一，包括威斯康辛州華盛頓港（Port Washington）園區(qū)。它的土地屬于Cloverleaf Infrastructure，整個園區(qū)由Vantage持有并負責(zé)建設(shè)。甲骨文與Vantage簽署15年不可撤銷的“租即付”（take-or-pay）合同。穿透到算力的最終使用者，其實就是OpenAI。OpenAI為此下了300億美元訂單。結(jié)果這些未來收益現(xiàn)金流，又被拿去打包抵押給了摩根大通和三菱UFJ銀行等牽頭的財團，換取約數(shù)百億美元的貸款，去采購GPU與網(wǎng)絡(luò)設(shè)備。

在這個意義上講，甲骨文的資金流轉(zhuǎn)可以比傳統(tǒng)云巨頭更快，獲得了資金成本優(yōu)勢，也將鎖定更多英偉達的GPU；更何況，它沒有自研AI芯片，黃仁勛喜歡這樣的大客戶。還記得金融機構(gòu)Coatue此前那張圖嗎，云市場份額與GPU，甲骨文與AI新興云，拿到了比亞馬遜多得多的GPU。

硅谷與華爾街，全員財技

甲骨文的軟硬件協(xié)同，英偉達的云服務(wù)“代理人”們也在玩。這是它們創(chuàng)造額外收益的關(guān)鍵之一。CoreWeave就認為，AI基礎(chǔ)設(shè)施的效率瓶頸，不在GPU本身，而在如何通過軟件調(diào)度和架構(gòu)設(shè)計把GPU跑滿。也別太迷信傳統(tǒng)云巨頭，它們無法做到細致入微的服務(wù)，尤其是面對中小客戶或長尾需求時。OpenAI開源gpt-oss在亞馬遜云服務(wù)上跑起來，在AIME2025基準(zhǔn)上的成績，就要比在Nebius上要差一大截。

但更重要的是，英偉達親自下場，帶著它的云服務(wù)“代理人”們，將財技加入了AI算力的技術(shù)棧。后者能夠從英偉達這里獲得融資，然后更及時地將這筆錢轉(zhuǎn)化為最新款的英偉達GPU；英偉達則為其提供技術(shù)人員密切支持，以及提供長期的云訂單。由于英偉達的GPU是AI市場的硬通貨，英偉達支持的AI新興云，在ClusterMAX排名中的表現(xiàn)，也普遍好于AMD投資的新興云。

對于英偉達支持的AI新興云而言，其收入表現(xiàn)亮眼，就可以盡早上市融資，獲得不斷滾雪球的先發(fā)優(yōu)勢。對于英偉達來說，好處就更多了。可以人為地制造稀缺性，維持更高的利潤率；可以潛移默化地將技術(shù)棧與商業(yè)模式滲透到下游的云服務(wù)；還可以以股東的身份，獲得豐厚資本回報。

現(xiàn)在，英偉達的云服務(wù)“代理人”，開始玩一場更大的金融游戲�！拜p資產(chǎn)”模式回籠資金仍然不夠快，既然沒有傳統(tǒng)巨頭的財務(wù)報表的包袱，CoreWeave開始大膽擁抱“重資產(chǎn)”模式。它計劃收購Core Scientific，預(yù)計2025年第四季度完成。一旦成功，就擁有了后者持有的數(shù)據(jù)中心，可以拿它抵押，獲得比抵押未來收益更便宜更大規(guī)模的融資，以解鎖更大的資本支出空間，加碼算力規(guī)模的擴張。CoreWeave還提到未來有可能自建數(shù)據(jù)中心。

算力市場需求遠未被滿足的共識正在增強，“空頭”們的聲音被壓制下去。算力市場與游戲玩法正在改變。硅谷巨頭也在調(diào)整自己的應(yīng)對。Meta正在探索通過合資的方式，將數(shù)據(jù)中心的資本開支移出表外。而它們的另一個賭注，就是用ASIC芯片，將自己的算力份額從與英偉達GPU的強綁定中解放出來。