最近看到瑞達(dá)利歐一周前發(fā)的一篇公眾號(hào)文章。標(biāo)題為“你的錢(qián)或許很快會(huì)貶值”。

　　從最新發(fā)布的6月的金融數(shù)據(jù)看，貨幣增速大幅超預(yù)期，M1和M2分別創(chuàng)下25個(gè)月和15個(gè)月的新高，且有持續(xù)上行和爆發(fā)的趨勢(shì)。

　　盡管“貨幣寬松”是去年底就提出的定調(diào)，但是，數(shù)據(jù)反饋是到了6月才有全面超預(yù)期的落地。結(jié)合當(dāng)下經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，我們?cè)撛趺蠢斫獬掷m(xù)爆發(fā)的貨幣增速，我們是否再一次站在了一輪大周期的拐點(diǎn)。我們本篇來(lái)做進(jìn)一步詳細(xì)分析。

　　一）貨幣寬松的出口

　　所謂貨幣寬松，增發(fā)的貨幣，實(shí)際來(lái)自債務(wù)創(chuàng)造，在居民和企業(yè)都無(wú)法擴(kuò)張債務(wù)時(shí)，政府部門(mén)就充當(dāng)了這個(gè)最后的擴(kuò)債人。

　　擴(kuò)債的目的，是給企業(yè)和居民創(chuàng)造收入。因?yàn)閭鶆?wù)和貨幣必然是等額的同生同滅。正如文章開(kāi)頭達(dá)利歐的文章所說(shuō)，一個(gè)人（國(guó)家）的債務(wù)是另一個(gè)人的資產(chǎn)。

　　但是創(chuàng)造收入的方法不能是白送，所以，國(guó)家擴(kuò)債所采用的，是拿當(dāng)下的過(guò)剩勞動(dòng)力去供給未來(lái)的需求。由于當(dāng)下的需求不足，所以將未來(lái)的需求騰挪到了當(dāng)下。就擴(kuò)大了當(dāng)期的需求，提升了當(dāng)期的收入。

　　這個(gè)怎么理解？

　　因?yàn)閲?guó)家的債務(wù)擴(kuò)張，本質(zhì)是為了實(shí)現(xiàn) 跨時(shí)間周期勞動(dòng)交換的一種創(chuàng)新。

　　比如，我們以近期的熱門(mén)話題， 雅魯藏布江水電站為例來(lái)說(shuō)明。

　　我們所預(yù)見(jiàn)的未來(lái)需求，就是AI大發(fā)展需要大量的電能。未來(lái)的消費(fèi)者，在消費(fèi)AI服務(wù)時(shí)，需要為其電能付費(fèi)，而這個(gè)費(fèi)用，來(lái)自消費(fèi)者的勞動(dòng)收入。

　　那么，如果我們先拋開(kāi)貨幣和債務(wù)不看， 雅魯藏布江水電站的本質(zhì)，就是拿當(dāng)期過(guò)剩的從事水電站建設(shè)的勞動(dòng)力，和未來(lái)使用AI的消費(fèi)者的勞動(dòng)進(jìn)行交換。

　　而實(shí)現(xiàn)這種跨時(shí)間周期勞動(dòng)交換的媒介，就是國(guó)家的債務(wù)擴(kuò)張。也就是國(guó)家通過(guò)債務(wù)創(chuàng)造貨幣，再將貨幣通過(guò)發(fā)訂單的方式，注入到企業(yè)和居民部門(mén)，提升其收入。在水電站建成后，再通過(guò)收取電費(fèi)，收回遠(yuǎn)期居民靠勞動(dòng)賺取的貨幣并歸還債務(wù)。

　　由此，通過(guò)將遠(yuǎn)期的需求挪至當(dāng)下，為當(dāng)下的居民和企業(yè)創(chuàng)造了收入，以便他們可以增加投資（企業(yè)）和消費(fèi)（居民），刺激當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)循環(huán)。

　　但我們也知道，現(xiàn)在和未來(lái)在物理上是隔絕的，所以當(dāng)下的債務(wù)擴(kuò)張?jiān)炀土水?dāng)下的貨幣增發(fā)，那么可能造成當(dāng)下的貨幣貶值嗎？

　　貨幣增發(fā)導(dǎo)致貶值，這是普適的觀點(diǎn)，雖適合全球90%以上的國(guó)家，卻不適合東亞模式（中日模式）。

　　二）貨幣貶值的真相。

　　為了論述真相，我必須先給大家理清兩個(gè)概念。

　　第一，需求相對(duì)產(chǎn)能過(guò)剩，我們可以稱(chēng)產(chǎn)能不足，也可以稱(chēng)需求過(guò)剩。

　　第二，產(chǎn)能相對(duì)需求過(guò)剩，我們可以稱(chēng)產(chǎn)能過(guò)剩，也可以稱(chēng)需求不足。

　　而我要給出的結(jié)論則是，第一種情況，貨幣增發(fā)會(huì)受到通脹和貨幣貶值的嚴(yán)格約束，而第二種情況則不會(huì)。

　　第一種情況：

　　當(dāng)一個(gè)國(guó)家產(chǎn)能不足，增發(fā)貨幣會(huì)造成過(guò)多的貨幣追逐不足的商品，因此會(huì)造成通脹。為了解決通脹，必須進(jìn)口產(chǎn)能，通過(guò)進(jìn)口補(bǔ)充商品，以便讓多出的商品匹配增發(fā)的貨幣，控制通脹。

　　但進(jìn)口需要支付美元，所以會(huì)遭遇到國(guó)際收支平衡表的約束（全球只有美國(guó)不受約束）。當(dāng)貿(mào)易逆差持續(xù)且又要維持進(jìn)口時(shí)，就必須要借入外債以獲得美元，而這正是國(guó)家債務(wù)危機(jī)的根源。

　　所以，雖說(shuō)內(nèi)債不是債，但產(chǎn)能不足需求過(guò)剩的國(guó)家，內(nèi)債會(huì)透過(guò)通脹外債化，因此構(gòu)成了內(nèi)債發(fā)行的約束。土耳其，委內(nèi)瑞拉，俄羅斯，都屬于這種情況。

　　然而中日模式屬于第二種情況：

　　也就是當(dāng)一個(gè)國(guó)家需求不足產(chǎn)能充足時(shí)，適度增發(fā)貨幣，僅僅只是帶來(lái)產(chǎn)能利用率的提升，還完全談不上貨幣貶值。因?yàn)閺S家有足夠的產(chǎn)能來(lái)應(yīng)對(duì)增發(fā)的貨幣。

　　事實(shí)上，正如我過(guò)去的文章多次提到的，通縮本質(zhì)是一種富貴病，因?yàn)橥s必須要強(qiáng)大的工業(yè)能力做背書(shū)，歷史上只有日本，中國(guó)等少數(shù)工業(yè)強(qiáng)國(guó)出現(xiàn)過(guò)通縮。可不是什么弱國(guó)都能有資格通縮。

　　所以，對(duì)于中日等大國(guó)，即使是國(guó)家大量發(fā)債，也不一定能促成通脹和貨幣貶值。

　　以下是日本97年之后的國(guó)家杠桿率?？梢?jiàn)從97年到2017年的20年內(nèi)，杠桿率從 82%上升到200%，但日本國(guó)內(nèi)物價(jià)卻維持穩(wěn)定。

　　當(dāng)然，除了上述第一種和第二種情況，還有作為特例存在的第三種情況，那就是美元霸權(quán)。也就是美國(guó)雖然也是需求相對(duì)產(chǎn)能過(guò)剩，但由于所有國(guó)家都相信美元，因此他可以通過(guò)發(fā)內(nèi)債進(jìn)口商品，來(lái)平抑其通脹。

　　由于美元霸權(quán)和本篇論述不相關(guān)，這里只是為了邏輯的完整性提一嘴，不做展開(kāi)。

　　三） 高層當(dāng)下動(dòng)作的真意

　　經(jīng)過(guò)上述的論述，我們才能理解高層當(dāng)下動(dòng)作的真意。

　　正如我們前面所說(shuō)，正常途徑下，增發(fā)貨幣會(huì)使得貨幣超過(guò)產(chǎn)能從而帶動(dòng)物價(jià)上漲。但由于在中日模式下，貨幣的名義購(gòu)買(mǎi)力增加會(huì)帶來(lái)企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張，從而在未來(lái)造成更嚴(yán)重的供給側(cè)過(guò)剩，反而會(huì)加劇通縮，這個(gè)也就是之前央行提到的增發(fā)貨幣導(dǎo)致通縮的邏輯。以下是央行 一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告原文。

　　所以，我們的貨幣增發(fā)，必須配合產(chǎn)能控制來(lái)實(shí)施。也就是在貨幣增發(fā)的背景下，控制產(chǎn)能不要擴(kuò)張，甚至去產(chǎn)能，從而帶動(dòng)物價(jià)溫和上漲。

　　這個(gè)，就是我們7月新提出的反內(nèi)卷。

　　價(jià)格上漲帶來(lái)企業(yè)營(yíng)收利潤(rùn)增長(zhǎng)，從而反哺打工人，給打工人加工資，然后進(jìn)一步拉動(dòng)消費(fèi)。以此來(lái)走出通縮螺旋。

　　但是，這一套組合拳會(huì)帶來(lái)兩個(gè)副作用，也是我在知識(shí)星球，會(huì)員問(wèn)過(guò)我的兩個(gè)問(wèn)題。

　　第一，價(jià)格上漲后，居民會(huì)不會(huì)因?yàn)槲飪r(jià)上漲更加不愿消費(fèi)了。

　　解釋?zhuān)撼掷m(xù)的國(guó)補(bǔ)會(huì)對(duì)沖物價(jià)上漲，以便在不增加居民支出的情況下，增加企業(yè)營(yíng)收，然后企業(yè)反過(guò)來(lái)給居民加工資。

　　第二，反內(nèi)卷后，被去產(chǎn)能的地區(qū)和居民，該怎么辦？

　　解釋?zhuān)和ㄟ^(guò)新增投資或基建項(xiàng)目，制造新訂單，造就新的就業(yè)。

　　比如，雅魯藏布江水電站就是一個(gè)例子。

　　因此，從頭到尾都有了解法，我們把組合拳再來(lái)捋一遍。

　　1 貨幣寬松，給企業(yè)和居民增加收入。

　　2 增加的貨幣會(huì)拉動(dòng)需求，并配合反內(nèi)卷讓企業(yè)不要擴(kuò)張產(chǎn)能，于是拉動(dòng)物價(jià)溫和上漲，走出通縮。

　　3 由國(guó)補(bǔ)來(lái)對(duì)沖上漲的物價(jià)，在不增加居民支出的情況下增加企業(yè)收入。

　　4 由新增投資（如水電站）來(lái)吸納去產(chǎn)能的就業(yè)人口，對(duì)沖去產(chǎn)能和反內(nèi)卷。

　　5 企業(yè)收入增加后反哺居民，居民消費(fèi)力最終增加。

　　到這里就閉環(huán)了，也造就了我們當(dāng)下的牛市預(yù)期。

　　四）切換牛市思維

　　貨幣寬松，反內(nèi)卷，國(guó)補(bǔ)，新增基建投資，這一系列組合拳，能把我們拉出通縮嗎？

　　我們衷心希望經(jīng)濟(jì)能走出通縮重回正軌，我們也感謝上面做出的努力。

　　但是，如果僅從我們賺錢(qián)的角度來(lái)說(shuō)，這個(gè)答案本身，其實(shí)并不重要。

　　因?yàn)閷?duì)于股市來(lái)說(shuō)，真正重要的，不是結(jié)果，而是預(yù)期，只要預(yù)期存在，就會(huì)有人真金白銀去提前下注。

　　雖然企業(yè)的營(yíng)收利潤(rùn)增長(zhǎng)，是股市是否上漲的終極決定力量。但如果真的等到 營(yíng)收利潤(rùn)的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)最終落地，股市也早就沒(méi)有了下注機(jī)會(huì)，因?yàn)樵缇蜐q完了。

　　但是，即便營(yíng)收利潤(rùn)沒(méi)有增長(zhǎng)，只要有預(yù)期，那么預(yù)期在被數(shù)據(jù)證偽之前，也能實(shí)現(xiàn)股價(jià)增長(zhǎng)。

　　我們來(lái)看日本的整個(gè)通縮周期，下圖是日本近40年的股指，中間我畫(huà)框的是泡沫經(jīng)濟(jì)破裂的1991年直到走出通縮前的2017年。

　　我們?cè)谇拔恼f(shuō)過(guò)，日本的政府部門(mén)杠桿率，從90年代一路拉升至2020年。也就是持續(xù)在貨幣寬松，并給予資本市場(chǎng)預(yù)期。而在其間，日本股指，真正走出牛市的，是2013年從底部692開(kāi)始，直到今年的2900點(diǎn)，大概是十年4倍的漲幅。

　　但在此之前，股指是不斷震蕩的，每一波大概有50%+的漲幅，然后再回落。也就是日本的股市，經(jīng)歷了“預(yù)期-證偽-預(yù)期-證偽-預(yù)期-證偽-預(yù)期-最終證實(shí)”這樣一條曲折的路徑。最終，是2013年安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)的證實(shí)。

　　1991年日本泡沫經(jīng)濟(jì)破裂開(kāi)始，每一輪上漲都是1~2年，然后下跌再用了2~3年，不斷震蕩，直到2013年走出長(zhǎng)牛。

　　那么回到A股，我們目前面臨的可能是類(lèi)似的情況，雖然我們當(dāng)下GDP依然在5%以上，比日本當(dāng)時(shí)的0增長(zhǎng)要好。但我們?cè)诒в袠?lè)觀的同時(shí)，還是需要對(duì) 中途被證偽留有預(yù)案。

　　我們無(wú)法預(yù)測(cè)最終結(jié)果，我們只能做出應(yīng)對(duì)，也就是你必須思考兩個(gè)問(wèn)題。

　　第一，如果經(jīng)濟(jì)最終走出通縮，股市必然迎來(lái)長(zhǎng)期大牛市，那么你該如何持倉(cāng)才能迎來(lái)利益最大化。

　　第二，如果中途數(shù)據(jù)被證偽，你又應(yīng)該如何持倉(cāng)實(shí)現(xiàn)利益最大化。

　　你的最終操作，應(yīng)該是在優(yōu)先考慮安全性的情況下，不斷追蹤數(shù)據(jù)，并均衡考慮這兩種情況后做出決策。

　　但無(wú)論最終證實(shí)還是證偽，至少牛市是可期的，也就是我們需要改變老的熊市思維了。

　　我在兩年前的2023年的年中，公眾號(hào)文章的投資總結(jié)中曾發(fā)過(guò)下圖（可點(diǎn)擊放大觀看）。

　　可以看到，2022~2023全部是基于熊市思維的高拋低吸。

　　去年以來(lái)，也就是2024~2025，我們的股市操作，總體依然延續(xù)了熊市高拋低吸的思維。如下圖：

　　那么，基于我們今天文中所寫(xiě)的新變化，從現(xiàn)在開(kāi)始，我們不能再抱有熊市思維，而是要按照牛市預(yù)期，做一些策略上的調(diào)整了。

　　五）后記

　　文章最后，我們來(lái)回答文章開(kāi)頭的問(wèn)題，也就是錢(qián)會(huì)貶值嗎？

　　我的答案是：不會(huì)。盡管貨幣基調(diào)是寬松，但由于我們背后充足的產(chǎn)能，貨幣貶值非常難（參照90~10年代的日本）。

　　但是，基于每一輪組合拳，每一輪走出通縮的預(yù)期，無(wú)論最后是否真的能走出通縮，股市都會(huì)有大把的機(jī)會(huì)。

　　由于樓市的持續(xù)下行是大概率，因此，股市是我們?yōu)閿?shù)不多可以把握的機(jī)會(huì)了。但牛市多暴跌，路途不會(huì)一帆風(fēng)順，甚至當(dāng)我們現(xiàn)在開(kāi)始進(jìn)入到3600點(diǎn)時(shí)，也可能會(huì)遭遇到套牢盤(pán)的拋壓，所以牛市也是大多數(shù)小白虧錢(qián)的根源（點(diǎn)擊：），我當(dāng)然也會(huì)繼續(xù)在知識(shí)星球?qū)崟r(shí)分享我的觀點(diǎn)，操作，操作計(jì)劃， 供各位做決策時(shí)參考。

　　希望大家都能在接下來(lái)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期中，把握住自己的機(jī)會(huì)。