2023年10月，一年一度的全國乒乓球錦標(biāo)賽將在揚州開幕，作為頂尖國手的馬龍已確認(rèn)即將參賽。

作為一名老將，35歲的馬龍至今保持著乒乓界的冠軍記錄，其是國內(nèi)第一位實現(xiàn)奧運會、世錦賽、世界杯、亞運會、亞錦賽、亞洲杯、巡回賽總決賽、全運會單打冠軍于一身的大滿貫的國手。

在公募基金的固收領(lǐng)域，同樣有著這樣一位與之“重名”的大滿貫選手，他就是招商基金在管13只固收產(chǎn)品的

基金經(jīng)理馬龍

8月17日發(fā)布的上海證券報第二十屆金基金獎獲獎榜單中，作為馬龍代表作的“招商產(chǎn)業(yè)債券基金（下稱“招商產(chǎn)業(yè)債”）”又一次，也是連續(xù)第7次獲得了“金基金債券基金獎”。

這一次的時間維度，是十年期。

據(jù)不完全統(tǒng)計，馬龍旗下多只產(chǎn)品已獲得不少于3個三年期、11個五年期和7個七年期、1個十年期的基金獎項，成為在固收領(lǐng)域拿獎當(dāng)之無愧的“大滿貫選手”。

連續(xù)獲獎背后，既有招商產(chǎn)業(yè)債據(jù)Wind顯示近十年回報率位列同類產(chǎn)品前5的業(yè)績支撐，也是招商基金投研體系持續(xù)優(yōu)化，立足風(fēng)控審慎前行的橫切面。

（數(shù)據(jù)來源：定期報告，截至23YQ2；排名來源：晨星，排名為5/84，同類為分類為“中國 開放式基金-普通債券”；基金過往業(yè)績并不預(yù)示未來表現(xiàn)）

此次頒獎中，招商基金則躋身了“金基金·TOP基金公司獎”，獲得此獎需要占最大權(quán)重的權(quán)益、固收整體業(yè)績都很突出，縱觀招商基金近幾年投研能力變革，顯然獲得了正反饋。

值得注意的是，招商基金的上述成績是在長達近兩年的震蕩市期間取得的，期間權(quán)益市場經(jīng)歷了漫長的估值下修，債市也屢次上演震蕩行情。

逆流而上時，招商基金做對了什么？

01

三角上限

在資產(chǎn)管理領(lǐng)域，長期存在一個公認(rèn)的“不可能三角”——即一只基金產(chǎn)品無法同時滿足“高收益、低波動、大規(guī)模”三項要素。

但作為固收“大滿貫”馬龍所管理的招商產(chǎn)業(yè)債，卻在不斷突破這個“不可能三角”的上限。

據(jù)截至8月17日Wind顯示，在投資業(yè)績上，招商產(chǎn)業(yè)債自2015年4月由馬龍掛帥以來的任職期總回報達59.70%，在同期同類債基中排名前7%，大幅跑贏同期26.34%的業(yè)績基準(zhǔn)和同類均值。

在回撤控制上，即便是經(jīng)歷了債市的數(shù)次調(diào)整，作為一級債基的招商產(chǎn)業(yè)債在馬龍掌舵期間的最大月度回撤始終未超過-1.01%。

招商產(chǎn)業(yè)歷史凈值走勢 數(shù)據(jù)來源：Wind

規(guī)模向來是業(yè)績的敵人。但馬龍任職期內(nèi)招商產(chǎn)業(yè)債規(guī)模還在持續(xù)擴張。

截至2023年6月末，招商產(chǎn)業(yè)債規(guī)模從馬龍管理之處的11.1億元一路猛增至188.56億元，8年時間增長近16倍，該規(guī)模在一級債基中排名第1位。

顯然，雖然經(jīng)歷了規(guī)模的膨脹，但仍然能在低波動狀態(tài)下獲得了超額收益，正是招商產(chǎn)業(yè)債得以連續(xù)7年獲獎的業(yè)績根基。

“不可能三角”上限之所以能被一次次挑戰(zhàn)，是馬龍對固收投資獨立思考與深入理解的結(jié)果。

在投資風(fēng)格上，馬龍將信用債作為長期底倉賺取票息收入，同時將利率債的波段操作作為收益增厚的工具。

個券風(fēng)控上，馬龍依托招商基金的信評團隊來對發(fā)行人進行跟蹤調(diào)研，并在發(fā)現(xiàn)潛在風(fēng)險后及時撤離；利率風(fēng)險上，馬龍則會圍繞貨幣政策、供求關(guān)系、機構(gòu)行為三個維度進行審視推導(dǎo)，基于基本面和資金面持續(xù)分析市場一致預(yù)期，從邊際角度考慮后續(xù)市場的演繹路徑和邊際逆轉(zhuǎn)時點。

基于以上框架，馬龍會在一些特殊時點，勇于逆向市場做出獨立判斷，在2022年底震蕩行情下，其一反市場恐慌情緒的提出：

負(fù)反饋不太可能超過一個月

后來的市場印證了這一推測，中證綜合債指數(shù)在11月11日開啟回調(diào)的一個月后，開始見底企穩(wěn)，而在這一期間，招商產(chǎn)業(yè)的最大單月回撤也僅為-1.01%。

對于信用、利率風(fēng)險的精細(xì)把控，顯然有助于波動的控制、捕獲超額收益，但想在同等條件下做大產(chǎn)品規(guī)模，仍然需要強大的流動性管理能力來保障。

這無疑需要持有人結(jié)構(gòu)保持在一個較為分散的理想狀態(tài)。

2018年以來，招商產(chǎn)業(yè)的個人持有比例長期維持在40%以上，截至2022年年報，該產(chǎn)品的持有人戶數(shù)大57.9萬戶，戶均份額15540.2份。

較為分散且穩(wěn)固的持有人結(jié)構(gòu)，可以緩釋短期申贖行為所引發(fā)的流動性沖擊，增強產(chǎn)品投資運作的反脆弱性，一定程度上為拉長持倉久期、增厚長期收益創(chuàng)造了有利條件。

如此結(jié)構(gòu)的形成，來自于招商基金和馬龍對持有人申贖預(yù)期的摸底和溝通，有賴于對客戶風(fēng)險偏好的深刻理解。

債市震蕩期的產(chǎn)品規(guī)模窄幅收縮佐證了以上特征——2022年9月末至2023年3月的半年期間，全市場債基規(guī)模蒸發(fā)接近20%，而招商產(chǎn)業(yè)的收縮比例不到13%。

投資管理更多強調(diào)資產(chǎn)組合的擇優(yōu)配置，但發(fā)生在馬龍身上的故事卻說明

負(fù)債端的管理同樣重要

堅持與客戶利益一致原則，對風(fēng)險偏好的識別與摸底，對投資者情緒的引導(dǎo)，對申贖行為的預(yù)判，對潛在流動性風(fēng)險的警惕，選擇與自身理念一致者前行，最終會成為在更長周期下獲取超額收益的關(guān)鍵助力。

這既是招商基金在投研、渠道、客戶管理有效協(xié)同、主動為之的優(yōu)化之果，也是馬龍們持續(xù)觸及“不可能三角”上限的內(nèi)在源力。

02

慎獨，敬畏

作為銀行系機構(gòu)，母行渠道賦能下的協(xié)同效應(yīng)，本是招商基金天然所具有的稟賦優(yōu)勢。

但渠道之力往往又是一枚硬幣的兩面。

當(dāng)市場正向前行時，可以迅速擴大規(guī)模、提升知名度、做強影響力；

可一旦遭遇周期性震蕩，帶給持有人的糟糕體驗不僅會讓管理人背負(fù)更大壓力，甚至渠道層面所積累的信任也將會受其反噬。

某種意義上，一家管理人坐擁渠道資源加持時，其產(chǎn)品策略未不但不會輕松，反而更會“負(fù)重前行”。

因為渠道網(wǎng)絡(luò)的放大效應(yīng)，讓外部性成倍提高，會對管理人形成更大的規(guī)模誘惑挑戰(zhàn)。

立足于持有人視角堅守長期主義，在規(guī)模、短期排名一較高低的風(fēng)氣下保持慎獨，或許成為了招商基金在市場蕭條期仍能保持上行的秘密，正如招商基金董事長王小青內(nèi)部所倡導(dǎo)的原則：

強調(diào)長期主義，做難而正確的事

基于持有人利益所做出的慎獨決策，不止一次對投研產(chǎn)生了正向作用。

如此的慎獨情節(jié)，同樣作用于權(quán)益產(chǎn)品線之中。

在今年6月發(fā)布“中國基金業(yè)明星基金獎獲獎榜單”中，招商基金權(quán)益團隊同樣斬獲了“三年股票投資明星基金公司”，這背后自然有來自朱紅裕旗下績優(yōu)產(chǎn)品的助攻。

由朱紅裕管理、于2022年4月成立的“招商核心競爭力”至今的一年多時間內(nèi)，憑借對部分泛消費和科技標(biāo)的的配置，截至8月17日的Wind數(shù)據(jù)顯示，仍然具有高達42.01%的總回報（同期業(yè)績比較基準(zhǔn)：-1.86%）和29.79%的年化回報（同期業(yè)績比較基準(zhǔn)-4.88%），總回報在3000只同類產(chǎn)品中排名前0.1％。（數(shù)據(jù)來源：定期報告，截至23YQ2，基金過往業(yè)績并不預(yù)示未來表現(xiàn)）

績優(yōu)歷史自帶流量。今年4月24日，朱紅裕掛帥的另一只權(quán)益產(chǎn)品——“招商社會責(zé)任”僅在首日就完成了高達30億元的目標(biāo)額募集。

熊市環(huán)境里的這一體量，已然排進了年內(nèi)新發(fā)權(quán)益基金規(guī)模的前3名。

但要知道，在“招商社會責(zé)任”發(fā)行首日，其累計吸引的認(rèn)購資金就已高達百億量級，這一認(rèn)購規(guī)模已是年內(nèi)最大權(quán)益新基的2倍之多，已是名副其實的爆款。

由于發(fā)行之初便確定了募集上限，“招商社會責(zé)任”最終早早宣布募集提前完成，并按照20%的比例執(zhí)行了配售安排。

這意味著，該產(chǎn)品發(fā)行首日投資者想要獲得20萬份額，至少需要投入100萬元的申購資金。

“招商社會責(zé)任”之所以如此吸金，一方面是朱紅裕作為明星經(jīng)理的吸金效應(yīng)使然；另一方面也緣于權(quán)益市場伴隨調(diào)整逐漸駛?cè)霘v史低估值區(qū)間，此時配置的勝率有所提升。

但與此同時，招商基金本身還擁有招商銀行這一“零售金融頂流”的母行渠道助力，或許也能夠進一步打開募集勢能的天花板；但在許多時候，來自于渠道維度的募集：

能力越大，責(zé)任也就越大

招商基金的“募集*規(guī)模”象限示意圖

盡管手握明星經(jīng)理、渠道優(yōu)勢，甚至在實際募集中獲得了真金白銀的百億認(rèn)購，但招商基金仍然在該只產(chǎn)品上堅守了30億元的上限，甚至其中給到零售部分的僅有目標(biāo)額的一半，即15億元。

更加難能可貴的是，對新發(fā)規(guī)模的如此控制，還發(fā)生于持續(xù)調(diào)整的熊市期。

在估值新高的市場活躍期保持謹(jǐn)慎，嚴(yán)防投資者追高受損，本是管理人在制定產(chǎn)品策略時應(yīng)考慮的重中之重；然而在熊市期或估值低位，更讓管理人苦惱的反而是權(quán)益基金的發(fā)行困難，此刻有能力募集更大規(guī)模，往往不會受到市場指摘。

牛市不言頂，熊市不言底，在牛市中保持克制或許很難，但更難的是在熊市中也能保持冷靜。

盡管如此，招商基金在權(quán)益新基規(guī)模上的嚴(yán)控決策，顯然呈現(xiàn)出一種逆于市場的慎獨情節(jié)。

正如朱紅裕在2022年所發(fā)出的感慨：我們不能高估我們所采用的投資框架與方法，適用于所有的市場環(huán)境，比如2023年。對此，我們需

深懷敬畏之心

（完）

風(fēng)險提示：基金有風(fēng)險，投資須謹(jǐn)慎。基金評價機構(gòu)的評價結(jié)果不是對未來表現(xiàn)的預(yù)測，也不應(yīng)視作投資基金的建議?；鸸芾砣伺c股東之間實行業(yè)務(wù)隔離制度?；疬^往業(yè)績不代表其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成本基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。投資者應(yīng)認(rèn)真閱讀《基金合同》《招募說明書》《產(chǎn)品資料概要》等基金法律文件，全面認(rèn)識基金產(chǎn)品的風(fēng)險收益特征，在了解產(chǎn)品情況及聽取銷售機構(gòu)適當(dāng)性意見的基礎(chǔ)上，根據(jù)自身的風(fēng)險承受能力、投資期限和投資目標(biāo)，對基金投資做出獨立決策，選擇合適的基金產(chǎn)品。