本周，谷歌母公司Alphabet股價大漲近12%，當(dāng)前市值達(dá)4.67萬億美元，悄然逼近5萬億美元大關(guān)，有望超越AI時代“賣鏟人”英偉達(dá)，成為全球市值最高的公司。

英偉達(dá)當(dāng)前市值已失守5萬億美元大關(guān)，跌至4.82萬億美元，僅高出谷歌1500億美元。

如果英偉達(dá)在5月20日財報發(fā)布前后未能反彈，期權(quán)市場顯示，Alphabet最早可能在5月15日就登頂全球市值最高公司。

這場“冰與火之歌”的背后是市場對“AI算力供給”與“AI原生應(yīng)用”價值權(quán)重的重新定價。谷歌憑借其從芯片到云服務(wù)的“全棧”整合能力贏得了市場信任，而英偉達(dá)卻因大客戶自研芯片的潛在威脅而承壓。

值得警惕的是，科技巨頭的龐大AI支出正在導(dǎo)致現(xiàn)金流枯竭的風(fēng)險。

一日大增4210億美元，谷歌總市值距離英偉達(dá)僅差3.2%

4月30日，Alphabet股價大漲近10%，市值單日大增4210億美元，創(chuàng)下該公司有史以來最大單日市值增幅，同時也是美國企業(yè)史上第二大單日市值增加紀(jì)錄。截至5月1日美股收盤，Alphabet一周上漲近12%，總市值飆升至4.67萬億美元。

支撐這一漲勢的是其亮眼的季度財報。數(shù)據(jù)顯示，Alphabet一季度合并營收高達(dá)1098.96億美元，同比增長22%，實(shí)現(xiàn)連續(xù)第11個季度雙位數(shù)增長；歸母凈利潤更是同比大增81%至625.78億美元。

而真正刺激信心的是谷歌云業(yè)務(wù)的爆發(fā)式增長。一季度，谷歌云業(yè)務(wù)營收同比猛增63%，達(dá)到200.2億美元，遠(yuǎn)超180.5億美元的市場預(yù)期。谷歌CEO桑達(dá)爾·皮查伊在財報電話會上明確表示，企業(yè)AI解決方案在第一季度首次成為云業(yè)務(wù)的主要增長驅(qū)動力�！叭绻軌驖M足需求的話，我們的云收入本可以更高�！�

強(qiáng)勁的需求使得谷歌云的訂單積壓量（backlog）環(huán)比幾乎翻了一番，達(dá)到4600億美元。皮查伊強(qiáng)調(diào)，谷歌是唯一能提供覆蓋從芯片到模型的“全�！逼髽I(yè)AI解決方案的供應(yīng)商，這種垂直整合能力被市場視為強(qiáng)大的護(hù)城河。

同樣在4月30日，英偉達(dá)股價卻重挫4.63%，單日市值蒸發(fā)超2300億美元。截至本周收盤，英偉達(dá)跌4.7%，市值已跌破5萬億美元大關(guān)，至4.82萬億美元。

也就是說，Alphabet目前只差1500億美元就能追平英偉達(dá)，成為全球市值最高的公司。

而從期權(quán)價格來看，這一幕或許很快就會到來。

如果英偉達(dá)在5月20日財報發(fā)布前后未能反彈（其過去五次財報中有四次發(fā)布后股價均出現(xiàn)下跌），期權(quán)市場顯示，Alphabet最早可能在5月15日就登頂全球市值最高公司。Alphabet上一次位居全球市值榜首還是在2016年，當(dāng)時它曾短暫超越蘋果，登頂?shù)谝弧?/p>

簡單計(jì)算來看，Alphabet要追平英偉達(dá)當(dāng)前市值，股價還需上漲約3.2%，至每股約400美元。從對應(yīng)行權(quán)價的看漲期權(quán)權(quán)利金來看，期權(quán)交易員認(rèn)為，從現(xiàn)在到5月15日期間，該股觸及該價位的概率約為53%。

據(jù)金融交易平臺ThinkOrSwim數(shù)據(jù)，截至5月22日（英偉達(dá)財報后的周五），Alphabet收盤價站穩(wěn)400美元上方的概率約為30%。

市場對英偉達(dá)的擔(dān)憂清晰地指向了其大客戶們?nèi)找鎵汛蟮淖匝行酒厔荨?/p>

谷歌在財報會上宣布，將開始向部分客戶直接銷售其自研的TPU芯片。亞馬遜也透露，其自研的Trainium芯片業(yè)務(wù)年化營收已突破200億美元，過去12個月交付了超過210萬顆AI芯片，其中一半是自研芯片。

這些布局都是對英偉達(dá)GPU霸主地位的直接挑戰(zhàn)，引發(fā)了市場對其未來增長空間的疑慮。

高盛資深半導(dǎo)體分析師Jim Covello在致客戶報告中建議“做多超大規(guī)模云服務(wù)商、低配半導(dǎo)體”。他在報告中指出，當(dāng)前市場對超大規(guī)模云計(jì)算商的投資回報率定價，已反映了“相當(dāng)程度的悲觀預(yù)期”，導(dǎo)致該板塊估值倍數(shù)被大幅壓縮。相比之下，半導(dǎo)體股估值已明顯偏高。

科技公司巨額AI支出被稱為“史上最大的資本錯配”

盡管云業(yè)務(wù)增長強(qiáng)勁，但在龐大的資本支出之下，科技巨頭的自由現(xiàn)金流開始面臨嚴(yán)峻的擠壓風(fēng)險。數(shù)據(jù)顯示，Alphabet、亞馬遜、Meta和微軟四家公司2026年的合計(jì)資本支出指引已逼近7000億美元，遠(yuǎn)超去年的4100億美元。

圖片來源：每經(jīng)媒資庫

截至一季度末，谷歌的自由現(xiàn)金流同比下降47%至101億美元，自由現(xiàn)金流利潤率從上年同期的 21% 大幅壓縮至 9.2%。CFO Anat Ashkenazi 在財報電話會上明確表示，2027 年資本支出還將顯著增加。這意味著當(dāng)前的高投入周期遠(yuǎn)未結(jié)束，自由現(xiàn)金流面臨持續(xù)壓縮的壓力。

微軟第一季度自由現(xiàn)金流為158億美元，同比下降22%。亞馬遜的自由現(xiàn)金流更是從去年同期的259億美元驟降95%至12億美元。

為彌補(bǔ)資金缺口，發(fā)行債券成為科技巨頭們不約而同的選擇。谷歌一季度通過發(fā)行高級無擔(dān)保債券凈籌資311億美元，長期債務(wù)從465億美元增至775億美元。Meta去年10月發(fā)行了公司史上最大規(guī)模的300億美元債券后，近期又宣布了新的發(fā)債計(jì)劃，預(yù)計(jì)規(guī)模在200億至250億美元之間。

科技巨頭不計(jì)成本的投入，也引發(fā)了業(yè)界的質(zhì)疑。知名AI研究員加里·馬庫斯（Gary Marcus）將此輪科技巨頭的AI支出稱為“史上最大的資本錯配”。

他認(rèn)為，這些公司正將巨額資金投入到易于商品化且難以盈利的大語言模型中，而它們本身都沒有形成真正的技術(shù)護(hù)城河，一場大規(guī)模的價格戰(zhàn)將不可避免�！盁o論是科技巨頭還是它們的客戶，都很少能從AI投資中看到重大的回報�！瘪R庫斯在社交媒體上寫道。

Jim Covello也設(shè)想了一種被他稱為“最佳情景”的未來：若云巨頭因投資回報率持續(xù)承壓而被迫削減資本支出，那么它們將因現(xiàn)金流前景改善而迎來股價反彈，而半導(dǎo)體股則會因訂單銳減而大幅下挫。這無疑為英偉達(dá)等芯片供應(yīng)商的未來蒙上了一層陰影。

產(chǎn)業(yè)鏈上的波動也印證了市場對高估值和未來盈利能力的審慎態(tài)度。

例如，存儲芯片公司閃迪（SanDisk）最新財報顯示，第三季度營收達(dá)59.5億美元，同比增長高達(dá)97%，遠(yuǎn)超分析師預(yù)期的47億美元。凈利潤為36.2億美元，而去年同期則虧損19.3億美元。調(diào)整后每股收益為23.41美元，幾乎是分析師預(yù)測的14.54美元的1.6倍。雖然業(yè)績遠(yuǎn)超分析師預(yù)期，閃迪股價在財報發(fā)布后的盤后交易中下跌超過8%。

Cerity Partners 的合伙人 Michael Ashley Schulman 分析道：“公司的盈利預(yù)期都沒能提供維持其目前強(qiáng)勁勢頭所需的‘驚艷因素’。”換句話說，目前股票的價格已經(jīng)反映了“AI驅(qū)動的存儲需求激增”的預(yù)期。當(dāng)盈利報告證實(shí)了市場預(yù)期，而沒有帶來額外的“驚喜”時，獲利回吐的壓力就此釋放。

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