本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議

本周末中國AI圈最大的消息，就是DeepSeek被傳將以100億美元估值釋放3%左右股權(quán)融資的事情了。對于一個曾長期堅持“自我供血”、創(chuàng)始人梁文鋒本人直接和間接持有84.29%股份并擁有幾乎100%表決權(quán)的公司而言，這一消息本身足以引爆行業(yè)討論。

但值得注意的是，消息發(fā)酵不過兩天，各方渠道傳回的信息高度一致：某大型國資股權(quán)機(jī)構(gòu)人士表示該消息“很可能屬實(shí)”，但“目前完全投不進(jìn)去”；多位創(chuàng)投人士也坦言，對于DeepSeek這類熱門項(xiàng)目，融資份額通常需要“搶”。換言之，即便融資消息屬實(shí)，真正能拿到份額的外部機(jī)構(gòu)大概率寥寥無幾。

圍繞這一傳聞中的事件，我們提出四重邏輯判斷，逐層拆解如下。

01

第一重邏輯：本質(zhì)是非上市公司股權(quán)激勵的架構(gòu)設(shè)計

DeepSeek的特殊性在于，它從2023年由幻方量化孵化至今，從未接受過任何外部股權(quán)融資。這個事實(shí)帶來一個容易被忽略的結(jié)構(gòu)性問題：員工手中的期權(quán)缺乏市場化定價錨點(diǎn)。

一位投過大模型的投資人對第一財經(jīng)的分析一語中的：DeepSeek即便開放融資，也不是大多數(shù)人的游戲，且按照梁文鋒的想法，條款也一定異常嚴(yán)苛。對于這次融資轉(zhuǎn)向，該投資人判斷大概率是為了員工期權(quán)定價和兌現(xiàn)，且“做得太晚了”。

邏輯推演如下。

在非上市公司的員工股權(quán)激勵體系中，期權(quán)的價值需要依賴外部市場化定價來確認(rèn)。沒有外部融資，就意味著沒有真金白銀驗(yàn)證過的估值錨，員工手里的股權(quán)承諾無法換算為明確的財富預(yù)期，在頂級人才眼中缺乏足夠的流通性和溢價參照。

而AI領(lǐng)域的人才競爭已到白熱化階段：DeepSeek-V2架構(gòu)關(guān)鍵貢獻(xiàn)者羅福莉加盟小米，GRPO算法核心作者郭達(dá)雅入職字節(jié)跳動，多模態(tài)核心研究員阮翀加入元戎啟行。這些競爭對手開出的薪酬包，可以是DeepSeek現(xiàn)有薪酬的翻倍甚至更多。

引入一輪小額融資，本質(zhì)上是用一個市場化的交易價格，為全體員工的期權(quán)池完成一次官方定價。3億美元對應(yīng)約3%股權(quán)，這個交易量足以產(chǎn)生一個有法律效力和市場參照意義的價格錨點(diǎn)，但又不足以動搖梁文鋒的絕對控制權(quán)。從這個角度看，這輪融資的第一性功能是“對內(nèi)交代”，讓過去的貢獻(xiàn)者有回報的明確預(yù)期，讓未來的人才有明確的激勵坐標(biāo)。

這也解釋了為什么“份額難搶”。如果融資的核心目的是定價而非引入戰(zhàn)略資源，那么梁文鋒會傾向于選擇條款配合度最高、戰(zhàn)略訴求最弱、對經(jīng)營決策干預(yù)意愿最低的投資方。在一個理想主義創(chuàng)始人眼中，外部資本的入場本身就是一種必要的妥協(xié)，他的天然傾向必然是將其影響壓縮到最小。

但這里存在一個邏輯上的深層推敲：引入外部融資真的是解決期權(quán)定價問題的唯一路徑嗎？

事實(shí)上，非上市公司的期權(quán)定價并非必須依賴股權(quán)融資。在成熟的法務(wù)和財務(wù)框架下，公司完全可以聘請第三方評估機(jī)構(gòu)進(jìn)行獨(dú)立估值，或者由幻方量化出資建立內(nèi)部回購基金，以公允價值對員工期權(quán)進(jìn)行回購。這些路徑同樣可以為期權(quán)提供流動性出口，且完全不需要稀釋創(chuàng)始人的控制權(quán)。

那么，梁文鋒為什么偏偏選擇了融資這條路徑？可能的答案在于“市場化背書”與“內(nèi)部估值”之間存在本質(zhì)差異。

內(nèi)部回購無論定價多高，本質(zhì)上仍是公司用自己的錢買自己的股票，缺乏外部市場主體的交易行為作為公允價值支撐。在頂尖人才的認(rèn)知中，這種安排的“可置信度”遠(yuǎn)低于引入戰(zhàn)略投資者，后者意味著有獨(dú)立的第三方以真金白銀確認(rèn)了公司股權(quán)的市場價值。換句話說，融資并非期權(quán)定價的“唯一解”，但它是最具公信力的“最優(yōu)解”。

02

第二重邏輯：100億美元估值是一個低得不合常識的價格，“外人”不太可能拿到份額

如果說本輪融資的本質(zhì)是股權(quán)激勵的架構(gòu)設(shè)計，那么定價就是最值得細(xì)究的變量。100億美元，這個數(shù)字放在當(dāng)下的AI估值坐標(biāo)系里，低得不符合常識邏輯。

先看橫向?qū)Ρ取?026年1月，智譜AI在港股上市，首日市值約68億美元，最新市值約合507億美元；MiniMax上市首日市值約137億美元，最新市值約合344億美元。同為尚未上市的大模型獨(dú)角獸，月之暗面的估值已從2025年11月的40億美元漲至180億美元。

再看縱向邏輯。DeepSeek背后的母公司幻方量化，2025年平均收益率高達(dá)56.6%，管理規(guī)模超700億元人民幣，在百億級量化私募業(yè)績榜中位列第二。按行業(yè)慣例的“1%管理費(fèi)+20%業(yè)績報酬”粗略估算，僅2025一年，幻方量化就為梁文鋒帶來了約50億元人民幣、折合超過7億美元的收入。

更值得玩味的是“盈利能力對價”：幻方量化本質(zhì)上是一臺具備穩(wěn)定盈利能力的金融機(jī)器。如果DeepSeek與幻方量化之間存在明確的價值關(guān)聯(lián)——無論是資金通道還是技術(shù)協(xié)同——那么100億美元的估值對應(yīng)的市盈率不過十余倍出頭。對于一個同時擁有頂尖AI研發(fā)能力和頂級量化交易能力的復(fù)合體而言，這個定價在任何合理的財務(wù)模型下都難以自洽。

在橫向和縱向兩個維度上，100億美元的估值都顯著低于市場參照系。這自然引出一個更深層的追問：梁文鋒為什么愿意以如此之低的價格引入外部資本？

一個合理的解釋是：低估值本身就是篩選機(jī)制。在一個“外人拿不到份額”的融資中，定價高低對創(chuàng)始人而言并非首要考量。相反，一個明顯偏低的估值可以有效過濾掉那些對財務(wù)回報要求苛刻、議價意愿強(qiáng)烈的投資機(jī)構(gòu)，篩選出真正接受梁文鋒設(shè)定游戲規(guī)則的合作方。換句話說，這個價格不是市場博弈的結(jié)果，而是創(chuàng)始人主動設(shè)置的準(zhǔn)入門檻。

但這個解釋只能回答“為什么低”，不能回答“為什么是這個數(shù)字”。

那么，100億這個數(shù)字的真實(shí)錨點(diǎn)是什么？答案很可能藏在幻方量化的賬本里。

DeepSeek從2023年孵化至今，研發(fā)投入、算力采購、團(tuán)隊薪酬全部由幻方量化承擔(dān)。這是一筆可以精確核算的內(nèi)部轉(zhuǎn)移成本。據(jù)行業(yè)可交叉驗(yàn)證的數(shù)據(jù)推算，三年下來幻方對DeepSeek的累計投入大約在數(shù)億美元量級。

100億美元估值釋放3%，恰好意味著：這一輪融到的3億美元，約等于幻方量化過去三年對DeepSeek的總投入。

我們可以視此為一個非常精確的財務(wù)信號：如果3億美元對應(yīng)的是幻方過去三年對DeepSeek的累計投入，那么這輪融資完成后，DeepSeek在財務(wù)意義上正式獨(dú)立于幻方。這意味著未來DeepSeek的持續(xù)虧損將不再由幻方的利潤來填補(bǔ)，它需要自己面對資本市場，這筆融資將是獨(dú)立運(yùn)作的起點(diǎn)。

03

第三重邏輯：降維錨定，用股權(quán)置換鎖定結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢

上述兩重邏輯解釋了這輪融資“是什么”和“為什么定價如此”，但并未完全回答“錢將用來做什么”的問題。3億美元的融資規(guī)模，在當(dāng)下的AI算力競賽中堪稱杯水車薪。

不妨做一個簡單測算。OpenAI在2026年3月完成1220億美元融資，投后估值8520億美元；Anthropic在今年2月完成300億美元G輪融資，投后估值3800億美元（需要說明的是，盡管Anthropic近期增長迅猛，其年化收入已突破300億美元并實(shí)現(xiàn)對OpenAI的反超，同時收到投資者約8000億美元的估值要約，但其上一輪正式融資的投后估值仍為3800億美元，并未超過OpenAI當(dāng)前8520億美元的估值。）

無論參照哪一組數(shù)據(jù)，頭部玩家的單輪融資規(guī)模動輒百億乃至千億美元級別，而DeepSeek的3億美元融資甚至不夠購置一個中等規(guī)模的萬卡集群。更不必說，即將問世的DeepSeek V4總參數(shù)量達(dá)到萬億規(guī)模，將直面Agent時代的指數(shù)級提升的算力與電力調(diào)用需求。

大模型訓(xùn)練遵循Scaling Law，性能提升需要指數(shù)級算力投入，而AI大模型的運(yùn)營成本中電力成本占比高達(dá)60%至70%。在這個結(jié)構(gòu)下，Token在某種程度上可以被視為一種“電力衍生品”。隨著V4發(fā)布和Agent能力開放，DeepSeek將面臨調(diào)用量的指數(shù)級增長，進(jìn)而帶來電力成本的同步飆升。

由此產(chǎn)生一個推論：3億美元的現(xiàn)金融資對算力采購來說杯水車薪，但如果其中的一部分通過股權(quán)置換的方式，鎖定電力基礎(chǔ)設(shè)施的合作方——比如以部分股權(quán)換取電力企業(yè)或數(shù)據(jù)中心運(yùn)營商的長期低價供電協(xié)議——則這筆交易的戰(zhàn)略價值就完全不同了。中國電力成本僅為美國的五分之一以下，這一比較優(yōu)勢如果能夠通過股權(quán)紐帶被DeepSeek鎖定和放大，將是遠(yuǎn)比融資額度本身更重要的基礎(chǔ)設(shè)施布局。

更進(jìn)一步看，電力可能只是一個切入點(diǎn)。這一邏輯可以擴(kuò)展為“降維錨定”的通用模型：在大模型競爭進(jìn)入智能體時代后，競爭維度正在從模型能力本身擴(kuò)展到基礎(chǔ)設(shè)施層面。

DeepSeek完全可以用自身的股權(quán)作為“高維貨幣”，去錨定產(chǎn)業(yè)鏈上任何一個具有結(jié)構(gòu)性成本優(yōu)勢的“低維節(jié)點(diǎn)”。電力只是其中最顯眼的一個，潛在的標(biāo)的還包括國產(chǎn)芯片產(chǎn)能、數(shù)據(jù)中心機(jī)柜資源、跨境網(wǎng)絡(luò)帶寬等。股權(quán)融資的本質(zhì)在這里被重新定義：它不再只是用股權(quán)換現(xiàn)金，而是用股權(quán)換結(jié)構(gòu)性壁壘。

坦率地說，這部分屬于推演性猜想，缺乏確鑿的信息支撐。在目前公開可查的所有報道中，沒有任何一條指向DeepSeek將融資用于電力基礎(chǔ)設(shè)施置換。將電力成本與股權(quán)結(jié)構(gòu)掛鉤，在AI行業(yè)中也尚未形成先例。因此，這一判斷更接近一種邏輯上的可能性推演，而非事實(shí)性論斷。

04

第四重邏輯：信號對沖，在確定性敘事與不確定性現(xiàn)實(shí)之間的平衡術(shù)

回到一個最根本的問題：梁文鋒為什么要在這個時點(diǎn)選擇融資？

一個被大多數(shù)分析忽略的維度是“信號對沖”。DeepSeek V4的多次推遲已經(jīng)在市場輿論中形成了負(fù)面預(yù)期的積累。自R1發(fā)布至今已有15個月，這期間競爭對手迭代多輪，豆包以超過3.31億月活的數(shù)據(jù)穩(wěn)居國內(nèi)AI應(yīng)用榜首。V4從原定的今年2月推遲到3月，再到目前傳出的4月下旬，每一次延期都在消磨市場對DeepSeek“永遠(yuǎn)領(lǐng)先”的確定性敘事。

在這種背景下，啟動首輪融資本身就是一個強(qiáng)有力的對沖信號。它的潛臺詞是：我們正在從一個純粹的研究機(jī)構(gòu)進(jìn)化成一個有資本治理結(jié)構(gòu)的商業(yè)公司，這不是因?yàn)榧夹g(shù)遇到了瓶頸，而是因?yàn)榻M織需要進(jìn)入下一個階段。

用融資敘事對沖產(chǎn)品延期敘事，用“組織進(jìn)化”的確定性來對沖“技術(shù)節(jié)奏”的不確定性，這一層信號價值，可能遠(yuǎn)比3億美元的現(xiàn)金更有戰(zhàn)略意義。

這也解釋了為什么融資消息會以如此低的估值釋放。如果梁文鋒的目標(biāo)只是融錢，他有充分的理由等到V4發(fā)布、市場信心重燃之后再做定價。但“信號”的價值恰恰在于前置，在市場預(yù)期最脆弱的時候釋放一個積極的結(jié)構(gòu)性信號，遠(yuǎn)比在市場信心高漲時錦上添花更有力量。

05

結(jié)語

綜合四重邏輯，DeepSeek此輪融資的圖景逐漸清晰：

它是一個高度克制的股權(quán)架構(gòu)設(shè)計：用小額股權(quán)交易為員工期權(quán)完成市場化定價；以明顯偏低的估值篩選配合度高的投資方；以股權(quán)為“高維貨幣”進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施層面的降維錨定；用“組織進(jìn)化”的信號對沖產(chǎn)品延期的負(fù)面敘事。

這四重邏輯共同指向一個結(jié)論：這輪融資的規(guī)則由創(chuàng)始人全盤設(shè)定，而“外人”的角色從一開始就是被精心限制的。對于在周末搶訂機(jī)票飛赴杭州的投資人而言，真正的考驗(yàn)不在于能否見到梁文鋒，而在于是否愿意接受一套完全由對方定義的游戲規(guī)則。

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