美聯(lián)儲3月18日FOMC利率決策會議，宣布聯(lián)邦基金利率不變，維持在去年12月訂定的3.5%至3.75%間。雖然會議前市場已預(yù)期到此次會議不會減息，但會議后的點(diǎn)狀圖顯示今年可能只有一次減息，鮑威爾的談話更點(diǎn)明，有“好幾位”決策官員提到下次行動可能是加息。市場失望性賣壓出籠，美股、美債都以大跌回應(yīng)，隔日的亞洲、歐洲股市也隨之大幅下滑。

美國最新2月份CPI年增率2.4%，核心CPI 2.5%，雖較2022年高峰低得多，但距離2%的物價漲幅目標(biāo)仍有距離；2月PPI（生產(chǎn)者物價指數(shù)）及核心PPI分別為3.4%及3.9%，都仍在高位。此外，美聯(lián)儲最重視的PCE（個人消費(fèi)支出）1月份2.83%，核心PCE 3.1%，也都顯示通脹的威脅仍未散去。

但之所以原本仍預(yù)期今年會進(jìn)一步減息，是因為美國經(jīng)濟(jì)的疲態(tài)已逐步顯現(xiàn)。今年若得以實施小幅但持續(xù)的減息政策，一方面有助于經(jīng)濟(jì)的托底，另一方面也不至于引發(fā)通脹預(yù)期。但若今年因為擔(dān)心通脹卷土重來而無法減息（或是若戰(zhàn)爭拖延下去，甚至必須加息），則美聯(lián)儲就無法以寬松的貨幣政策提振經(jīng)濟(jì)成長。

美國經(jīng)濟(jì)疲態(tài)自去年第四季以來已有諸多跡象。首先，美國去年第四季GDP實質(zhì)年成長率原先公布為1.4%，已遠(yuǎn)低于市場預(yù)期，而后美國經(jīng)濟(jì)分析局（BEA）更發(fā)布修正值為0.7%，相較于前一季4.4%的年成長率，顯示經(jīng)濟(jì)動能確實在進(jìn)入2026年前快速流失。

其次，占美國GDP比例約七成的民間消費(fèi)，增長力度下滑之外，其增長更主要來自于高收入家庭。中等及低收入家庭受到價格因關(guān)稅而提高的影響，零售餐飲等許多民生支出都不增反減。最新公布的2月份非農(nóng)就業(yè)減少9.2萬人，失業(yè)率升至4.4%，顯示作為美國經(jīng)濟(jì)主引擎的家庭支出，未來也不容易像前幾年那么有力。

再次，民間投資的增長也幾乎都僅來自AI與數(shù)據(jù)中心等相關(guān)產(chǎn)業(yè)，其他各行各業(yè)投資不振，房地產(chǎn)投資更是明顯衰退中。雖然AI的技術(shù)和應(yīng)用都仍有極大的發(fā)展空間，但是在幾個少數(shù)贏家之外，卻也會有太多的輸家。去年第四季以來，私人借貸企業(yè)股價大幅下滑，今年第一季更出現(xiàn)資金無法因應(yīng)投資人贖回需求的窘境，顯示許多企業(yè)將面臨借貸市場收緊的未來；種種這些，都是經(jīng)濟(jì)趨于疲軟的先行指標(biāo)。尤其若戰(zhàn)爭無法在短期內(nèi)解決，一旦通脹因此升溫，固定收益性質(zhì)的債券，需求必然下降；屆時市場的需求是否還足以吸收持續(xù)增加的債券發(fā)行，更是一大問題。

中東戰(zhàn)爭爆發(fā)后，油價自爆發(fā)前的每桶70美元一路上漲，最高曾達(dá)到近120美元；在特朗普3月9日放話說“戰(zhàn)爭已基本結(jié)束”后，當(dāng)天下跌至88美元，其后再陸續(xù)回到100美元上下。真正讓市場緊張的，是油價若持續(xù)居高不下，不僅影響加油站價格，更會透過運(yùn)輸、農(nóng)業(yè)、化工與物流層層傳導(dǎo)到整體物價。這也是為什么近期愈來愈多人重新提到“滯脹 (stagflation)”這個詞：增長下行的同時，通脹風(fēng)險卻可能再被能源價格推升。

對照來看，1970-80年代出現(xiàn)的滯脹，目前應(yīng)不會歷史重演，至少不是近期的未來。這是因為當(dāng)時的時空背景，與五十年后的現(xiàn)在，有很大的差異：不論是因為全球?qū)κ鸵蕾嚩鹊拇蠓陆?，或是美國已成為石油出口國，或是?dāng)時因美元與黃金脫鉤，因而貨幣供給暴增等等因素，都意味著今日的油價上升，已不像當(dāng)年那樣對通脹造成直接且全面的沖擊。

但是，若戰(zhàn)爭遲遲無法落幕，后續(xù)會如何發(fā)展實難預(yù)料。美聯(lián)儲此次雖決議按兵不動，但鮑威爾會后記者會的發(fā)言，已顯示美聯(lián)儲的重點(diǎn)已不再是要減息多少，而是可能未來或減息或加息。美聯(lián)儲態(tài)度轉(zhuǎn)鷹，也是中東戰(zhàn)事的必然結(jié)果吧！

來源：香港經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報

作者：劉憶如 臺灣大學(xué)財務(wù)金融系兼任教授