撰稿|行星

來(lái)源|貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)

近日，國(guó)內(nèi)膳食營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充劑龍頭湯臣倍健（SZ:300146）對(duì)外發(fā)布的2025年財(cái)報(bào)，呈現(xiàn)出一幅“冰火交織”的復(fù)雜圖景。

一方面，湯臣倍健實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)端的逆勢(shì)修復(fù)，全年歸母凈利潤(rùn)、毛利率同步回升，且線上渠道收入以54%的占比首度超越線下，成為主力增長(zhǎng)極，為該公司的銷售版圖重構(gòu)和收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化提供了有力注腳。

但湯臣倍健的利潤(rùn)改善，更多源自“減法”而非“加法”。無(wú)論是持續(xù)縮水的收入規(guī)模，還是被大幅削減的銷售與研發(fā)費(fèi)用，都拷問(wèn)著該公司“降本增效”模式的可持續(xù)性與長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造的運(yùn)營(yíng)根基。

面對(duì)管理層定下的“2026年雙位數(shù)增長(zhǎng)目標(biāo)”，湯臣倍健靠“勒緊褲腰帶”擠出來(lái)的利潤(rùn)能撐多久？渠道重心切換后又能否孕育出全新的增長(zhǎng)曲線？這些問(wèn)題，或許比財(cái)報(bào)數(shù)字本身更值得市場(chǎng)關(guān)注。

一、利潤(rùn)修復(fù)，降本增效的成色與代價(jià)

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2025年湯臣倍健成功扭轉(zhuǎn)此前利潤(rùn)下滑的頹勢(shì)，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.82億元，較2024年同期的6.53億元增長(zhǎng)19.81%；扣非后凈利潤(rùn)由2024年的6.26億元增至6.86億元，增幅達(dá)到9.49%。

不僅如此，2025年湯臣倍健的毛利率也同比提升1.21個(gè)百分點(diǎn)至67.9%，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~更是躍升至12.14億元，同比大增76.94%，多項(xiàng)指標(biāo)均顯示出其收入質(zhì)量的顯著改善。

利潤(rùn)端的強(qiáng)勁反彈，無(wú)疑是這份財(cái)報(bào)的核心亮點(diǎn)，但若拆解湯臣倍健的利潤(rùn)來(lái)源不難發(fā)現(xiàn)，這主要倚仗成本端的費(fèi)用控制，而非經(jīng)營(yíng)面的實(shí)質(zhì)好轉(zhuǎn)。

2025年，湯臣倍健的廣告費(fèi)用率先“瘦身”，同比減少25.28%至5.67億元，其中電視媒體廣告僅剩0.33億元，線上廣告費(fèi)2.54億元，策劃制作費(fèi)及其他共2.80億元。受此影響，該公司的整體銷售費(fèi)用同比減少11.53%至26.82億元。

與廣告費(fèi)同步收縮的，還有湯臣倍健的研發(fā)投入。2025年該公司的研發(fā)費(fèi)用僅8895.42萬(wàn)元，40.15%的降幅接近腰斬，研發(fā)投入占總營(yíng)收的比例減少0.75個(gè)百分點(diǎn)至1.42%；研發(fā)團(tuán)隊(duì)也出現(xiàn)了從206人到186人的“縮編”。

湯臣倍健在財(cái)報(bào)中解釋稱，研發(fā)費(fèi)用的驟降與其研發(fā)節(jié)奏的階段性特征有關(guān)，2025年其委外研發(fā)未達(dá)預(yù)期，因此收到供應(yīng)商退款；并強(qiáng)調(diào)該公司正優(yōu)化研發(fā)資源配置，提升委外研發(fā)項(xiàng)目質(zhì)量，更有效地利用研發(fā)經(jīng)費(fèi)。

但這一解釋，依舊難以完全平息市場(chǎng)對(duì)湯臣倍健“重營(yíng)銷輕研發(fā)”的長(zhǎng)期質(zhì)疑。尤其是在“降本”的主旋律下，2025年廣告支出與研發(fā)費(fèi)用之間逾6倍的差距，讓二者的懸殊對(duì)比更顯刺眼。

更不容樂觀的是，湯臣倍健的收入已連續(xù)兩年下滑。2025年，該公司實(shí)現(xiàn)收入62.65億元，在2024年同比大跌27.30%的基礎(chǔ)上再降8.38%，相較2023年94.07億元的收入巔峰已縮水超過(guò)三成，下滑幅度不可謂不大。

湯臣倍健有關(guān)負(fù)責(zé)人則在接受媒體采訪時(shí)透露，收入的下滑主要受線下大盤整體下滑影響，但同比降幅收窄，仍保持了線下第一的位置。線上方面，雖受大量新品牌沖擊、市場(chǎng)被瓜分，但全年新品在電商渠道表現(xiàn)尚可。

二、銷售承壓，渠道重構(gòu)的落差與博弈

從渠道結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)，湯臣倍健的銷售版圖正呈現(xiàn)此消彼長(zhǎng)之勢(shì)。2025年該公司的線上渠道收入為33.72億元，在總收入中的占比達(dá)到54%，首度超越線下渠道，成為湯臣倍健的主要?jiǎng)?chuàng)收來(lái)源。

湯臣倍健在業(yè)績(jī)電話會(huì)上透露，其重點(diǎn)布局天貓、京東、唯品會(huì)、抖音、快手等多元化電商平臺(tái)，其中天貓及京東占據(jù)線上收入近六成，以抖音為代表的興趣電商占近兩成，是近年增長(zhǎng)最快的板塊。

但不容忽視的是，湯臣倍健線上渠道的全年收入增幅僅為0.28%，線下渠道收入也同比下滑17.39%至28.24億元。當(dāng)兩大銷售渠道同時(shí)顯露出疲態(tài)，該公司或需警惕“線下守不住、線上漲不動(dòng)”的雙重風(fēng)險(xiǎn)。

2025年是湯臣倍健的“新品大年”，該公司圍繞新品類、新人群、新技術(shù)三大方向推出85款新產(chǎn)品，全年上新數(shù)量上創(chuàng)歷史新高，主品牌新品銷售占比接近20%，較往年有明顯提升，彰顯出其在產(chǎn)品端的擴(kuò)張決心。

但從核心品牌的表現(xiàn)來(lái)看，新品策略尚未有效轉(zhuǎn)化為湯臣倍健的收入增長(zhǎng)。2025年，其主品牌“湯臣倍健”實(shí)現(xiàn)收入33.49億元，同比下滑10.38%；關(guān)節(jié)護(hù)理品牌“健力多”的收入為7.27億元，降幅同樣達(dá)兩位數(shù)。

湯臣倍健收購(gòu)而來(lái)的澳洲益生菌品牌“Life-Space”，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的本土化表現(xiàn)亦稍顯慘淡，2025年收入同比下滑32.01%至2.14億元。三大品牌的全線承壓下，湯臣倍健全年境內(nèi)收入同比減少12.09%至50.10億元。

此外，因業(yè)務(wù)調(diào)整和整合優(yōu)化，湯臣倍健的境內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量也由2024年末的738家驟降至588家，雖然管理層表示“調(diào)整趨勢(shì)逐漸平緩”，但一年內(nèi)減少150家經(jīng)銷商的“余震”，仍將對(duì)其2026年上半年的渠道鋪貨與終端動(dòng)銷構(gòu)成壓力。

可圈可點(diǎn)的是，湯臣倍健Life-Space（LSG）的境外收入實(shí)現(xiàn)了16.43%的同比增長(zhǎng)（澳元口徑下增幅為17.73%），拉動(dòng)境外收入增長(zhǎng)10.17%至12.55億元，但規(guī)模尚不足境內(nèi)的四分之一，難以填補(bǔ)后者下滑產(chǎn)生的收入缺口。

三、結(jié)語(yǔ)

梁允超在股東信中直言，過(guò)去兩年湯臣倍健在百億收入關(guān)卡前急剎車和大回撤，錯(cuò)失了新周期開局。其中有醫(yī)保政策、購(gòu)買力下降帶來(lái)藥線VDS品類大幅下挫等外部因素，也有“跨境×抖音”新周期主要增量和勢(shì)能渠道缺失等內(nèi)部因素。

2026年，湯臣倍健將以“再創(chuàng)業(yè)，在行動(dòng)”為主題，發(fā)力多渠道業(yè)務(wù)，深耕重點(diǎn)品類，攻堅(jiān)可商業(yè)化的產(chǎn)品重大創(chuàng)新，搭建強(qiáng)場(chǎng)景AI Agent矩陣，加快全球市場(chǎng)拓展，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)全年收入的同比雙位數(shù)增長(zhǎng)。

不過(guò)，即便賬面盈利與短期現(xiàn)金流尚能為湯臣倍健提供試錯(cuò)資本，這份雄心與現(xiàn)實(shí)之間的差距依然清晰可見。更何況，該公司將在多渠道、多品類發(fā)力并維持品牌長(zhǎng)期投資，也意味著其2026年銷售費(fèi)用率或?qū)⑼忍嵘?/p>

從新品迭代到爆款孵化，從渠道重構(gòu)到長(zhǎng)效增長(zhǎng)，湯臣倍健需要突破的，不僅是業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)上的增長(zhǎng)瓶頸，更是資源投入上的配置邏輯。2026年的雙位數(shù)增長(zhǎng)目標(biāo)，將檢驗(yàn)這家龍頭企業(yè)能否在“降本”與“增效”之間，找到真正的平衡。