作者｜于城

編輯｜文定

3月19日，李寧交出了2025年的成績單：營收295.98億元，同比增長3.2%；歸母凈利潤29.36億元，同比微降2.56%。單看這幾個(gè)數(shù)字，這是一份“增收不增利”的財(cái)報(bào)，談不上驚艷。

但資本市場的反應(yīng)卻出人意料。財(cái)報(bào)發(fā)布次日，李寧港股開盤一度漲超13%，收盤漲幅8.56%，市值一天漲了43億港元。

為什么？投資者看的不是利潤數(shù)字，而是利潤背后的選擇。

2025年李寧最大的看點(diǎn)，藏在品類結(jié)構(gòu)的變化里。跑步流水同比增長10%，占比首次超過籃球和運(yùn)動時(shí)尚，成為第一大品類；羽毛球收入增長30%，更關(guān)鍵的是結(jié)構(gòu)變了——球拍、球線等核心器材的占比從三四年前的30%左右，一舉提升到85%。與此同時(shí)，籃球流水下滑19%，運(yùn)動時(shí)尚下滑9%。

同行都在追“生活方式”、靠潮鞋拉增長時(shí)，李寧主動把資源收了回來，砸向跑步、羽毛球這些專業(yè)賽道，它為什么要這么干？

跑步“上位”：

不是偶然，是主動選擇

如果只看財(cái)報(bào)表面數(shù)字，李寧的增長并不算突出，但拆開結(jié)構(gòu)，跑步品類的表現(xiàn)卻值得關(guān)注。

2025年，李寧跑步流水同比增長10%，占集團(tuán)總流水的比重從2021年的16%一路攀升至31%，首次超過籃球和運(yùn)動時(shí)尚，成為第一大品類。全年專業(yè)跑鞋銷量突破2600萬雙，飛電、赤兔、超輕三大IP新品銷量超1100萬雙。

綜合行業(yè)背景來看，能拿到這個(gè)成績實(shí)屬不易。

過去幾年，運(yùn)動品牌普遍靠“潮鞋”拉增長。聯(lián)名、限量、明星帶貨，一雙鞋炒出天價(jià)。如耐克Dunk系列通過聯(lián)名將發(fā)售價(jià)千元的球鞋炒至萬元，阿迪達(dá)斯Yeezy依靠明星效應(yīng)單款年銷售額超10億美元。而李寧跑步品類的增長，卻更多來自產(chǎn)品本身。

這種增長，首先建立在完善的產(chǎn)品矩陣之上。

李寧跑鞋已經(jīng)形成覆蓋精英競速、競訓(xùn)、大眾日常的全場景布局。與競品相比，李寧更強(qiáng)調(diào)“多層級矩陣”，價(jià)格相對親民，覆蓋從精英到大眾的完整人群。

耐克2025年將路跑鞋聚焦為三大核心系列（Vomero緩震、Pegasus回彈、Structure支撐），但整體均價(jià)較高，Vomero 18上市后單品銷售額破1億美元。

特步則聚焦競速領(lǐng)域，專業(yè)矩陣均價(jià)領(lǐng)先，跑鞋增速達(dá)19%，但大眾日常跑鞋覆蓋相對薄弱。

而安踏雖然矩陣全，但主品牌在競速領(lǐng)域的心智一直被同集團(tuán)的FILA和薩洛蒙攤薄。

李寧的飛電系列主打高端競速（價(jià)格區(qū)間1200-2000元），赤兔系列覆蓋中端競訓(xùn)（400-800元），超輕系列守住大眾市場（300-500元），形成了從入門到頂級的完整價(jià)格帶。

渠道銷售上，李寧跑鞋采取“分層滲透”策略。高端飛電系列主要通過直營旗艦店和線上渠道銷售，面向?qū)I(yè)跑者和核心跑圈；赤兔和超輕系列則通過經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)廣泛鋪貨，覆蓋大眾運(yùn)動人群。2025年國信證券研報(bào)顯示，李寧跑鞋在三大電商平臺（天貓、京東、抖音）的份額從2022年的9.3%上升至2025年的10.2%，排名從第四升至第二位。

支撐這一體系的，是持續(xù)多年的研發(fā)投入。

公開資料顯示，李寧近10年累計(jì)研發(fā)投入超過40億元，2025年推出的超?膠囊科技，密度0.1g/cm3，能量回歸率95%，回彈響應(yīng)時(shí)間僅3毫秒。一旦用戶接受了這個(gè)腳感和性能，再換其他品牌，需要重新適應(yīng)、重新建立信任，遷移成本顯著提高。

因此，跑步的“上位”，本質(zhì)上不是一場品類競爭的勝負(fù)，而是一種戰(zhàn)略取舍。李寧用技術(shù)確定性，對沖了潮流的不確定性。

品類結(jié)構(gòu)之變

有收有放，有舍有得

如果把視角從跑步單一品類拉開，會發(fā)現(xiàn)李寧2025年的關(guān)鍵詞其實(shí)不是“增長”，而是“選擇”。

一方面，跑步持續(xù)加碼，占比提升至31%，成為新的增長核心；另一方面，羽毛球業(yè)務(wù)也在發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化。

公開信息顯示，羽毛球相關(guān)業(yè)務(wù)增長顯著，其中器材類產(chǎn)品占比快速提升。過去三到四年，羽毛球業(yè)務(wù)中服裝占比一度接近70%；而現(xiàn)在，球拍、球線、球鞋等核心器材的占比反轉(zhuǎn)到85%，其中，首條中國制造的競技羽拍線L67N填補(bǔ)了國產(chǎn)空白，年銷球拍550萬支創(chuàng)歷史新高。

這種變化的意義不止于收入結(jié)構(gòu)，更在于商業(yè)邏輯的升級。器材類產(chǎn)品通常具有更高的技術(shù)壁壘和更穩(wěn)定的價(jià)格體系，相比服裝更不容易陷入促銷競爭。這與跑步品類的邏輯高度一致——用專業(yè)屬性替代流量屬性。

與之形成對比的，是籃球和運(yùn)動時(shí)尚的階段性承壓。

財(cái)報(bào)及行業(yè)信息顯示，這兩大品類出現(xiàn)明顯下滑，部分產(chǎn)品線流水下降接近兩位數(shù)。但管理層在業(yè)績會上明確表示，籃球的下滑是“主動控量、避免亂價(jià)”的結(jié)果。

換句話說，李寧選擇犧牲短期規(guī)模，換取長期的品牌穩(wěn)定性。

為什么要做這樣的調(diào)整？背后是行業(yè)環(huán)境的變化。

一方面，運(yùn)動時(shí)尚在2025年整體放緩，消費(fèi)者對“潮流”的敏感度下降；另一方面，籃球鞋市場自2023年以來持續(xù)走弱，供給過剩疊加消費(fèi)趨謹(jǐn)慎，使這一賽道的不確定性顯著提升。在這種背景下，繼續(xù)向這些品類投入資源，邊際回報(bào)正在下降。

李寧的選擇，是把有限資源集中到更有確定性的領(lǐng)域。

這一策略與部分同行形成鮮明對比。

例如，安踏走的是多品牌矩陣路線，通過收購、合資，再加上主品牌安踏和FILA，形成覆蓋大眾到高端、專業(yè)到時(shí)尚的品牌梯隊(duì)；耐克走的是集團(tuán)整合路線，將不同子品牌的創(chuàng)新、設(shè)計(jì)與產(chǎn)品團(tuán)隊(duì)深度整合，構(gòu)建統(tǒng)一的創(chuàng)新引擎，技術(shù)可以在不同品牌之間流動。

李寧堅(jiān)持單品牌路徑，只能通過內(nèi)部品類結(jié)構(gòu)調(diào)整來完成同樣的風(fēng)險(xiǎn)對沖。這種路徑更難，但一旦成功，品牌認(rèn)知會更加集中。

效果已經(jīng)開始顯現(xiàn)。跑步品類占比連續(xù)多年提升，驗(yàn)證了“專業(yè)驅(qū)動”的增長邏輯；羽毛球從服裝生意轉(zhuǎn)向器材生意，意味著更高的技術(shù)門檻和更穩(wěn)定的利潤空間；而籃球雖然短期承壓，但品牌心智并未丟失，楊瀚森2025年登陸NBA，而李寧提前兩年就簽下了他。

因此，所謂“有收有放”，是一種資源再分配。李寧正在用更少的品類，做更深的事情。短期看，這會讓營收顯得不夠亮眼；但長期看，結(jié)構(gòu)正在變得更加健康。

專業(yè)化這條路

還有多少硬仗要打

不過，選擇專業(yè)化，并不意味著風(fēng)險(xiǎn)降低，反而意味著進(jìn)入一場更直接、更殘酷的正面對抗。

最直接的挑戰(zhàn)，是對單一品類的依賴提高。如今跑步業(yè)務(wù)成為絕對核心，一旦馬拉松熱潮降溫，或者跑鞋價(jià)格體系下探，波動會迅速傳導(dǎo)到整體業(yè)績。

而從行業(yè)情況來看，當(dāng)前跑鞋正在經(jīng)歷“量增價(jià)跌”，新品上市即打折成為常態(tài)，價(jià)格體系并不穩(wěn)固 。

更嚴(yán)峻的問題在于，李寧所進(jìn)入的，并不是一個(gè)“空白賽道”，而是一個(gè)已經(jīng)高度擁擠的戰(zhàn)場。

從市場格局來看，中國運(yùn)動市場集中度已經(jīng)達(dá)到53%，頭部品牌貼身肉搏”，跑步作為增長最快的細(xì)分賽道，也成為各家爭奪的核心陣地。

2025年，耐克跑鞋仍保持接近20%的增長，持續(xù)爭奪市場 ；阿迪達(dá)斯依靠Adizero系列在專業(yè)跑圈回暖；Hoka、On等新興品牌，則通過“極致專業(yè)化”不斷搶占高端心智。與此同時(shí)，本土品牌如特步，則通過馬拉松賽事與精英跑者綁定，在競速人群中擴(kuò)大影響力。

換句話說，李寧面對的，并不是單一對手，而是多線夾擊的局面：高端被國際品牌和專業(yè)新銳品牌圍堵，中端被本土競速品牌切割，低端則面臨價(jià)格競爭壓力。

各品牌搶占跑步心智的方式，也呈現(xiàn)出明顯分化。

耐克依舊依靠頂級運(yùn)動員與全球賽事資源，通過不斷刷新“極限成績”來強(qiáng)化性能認(rèn)知；阿迪達(dá)斯則通過競速產(chǎn)品線與精英跑者體系重建專業(yè)口碑；特步選擇另一條路徑，通過深度綁定馬拉松賽事和本土選手，在“跑者圈層”中建立信任關(guān)系。

相比之下，李寧的打法更偏“資源卡位”——通過中國奧委會及國家隊(duì)資源，強(qiáng)化“國家級專業(yè)裝備”的品牌認(rèn)知。

這種打法的優(yōu)勢在于，它具備極強(qiáng)的稀缺性。一旦建立認(rèn)知，品牌背書難以被復(fù)制；但問題同樣明顯，奧運(yùn)周期長、轉(zhuǎn)化鏈路遠(yuǎn)，其效果并不會即時(shí)體現(xiàn)在銷售端。在這個(gè)過程中，李寧需要持續(xù)承受來自各個(gè)價(jià)格帶的競爭壓力。

這也解釋了為什么，李寧必須不斷尋找新的增長支點(diǎn)，而不是把所有籌碼押在跑步上。

從結(jié)果來看，公司正在嘗試復(fù)制“跑步模式”。羽毛球已經(jīng)是一個(gè)被驗(yàn)證的樣本，從服裝轉(zhuǎn)向器材，本質(zhì)上是從低壁壘走向高壁壘；匹克球、網(wǎng)球等新興運(yùn)動也在加速布局，逐步補(bǔ)齊鞋服與器材體系。這些新業(yè)務(wù)的共同點(diǎn)，是都試圖復(fù)制同一套邏輯：用技術(shù)建立門檻，用專業(yè)建立認(rèn)知。

但問題在于，這種復(fù)制并不一定成立。

跑步之所以能成立，是因?yàn)槠渚邆涓叨葮?biāo)準(zhǔn)化的評價(jià)體系——配速、回彈、重量，這些指標(biāo)可以被量化；而其他運(yùn)動品類，尤其是戶外、球類，用戶決策更加分散，品牌很難像跑步一樣建立統(tǒng)一的技術(shù)話語權(quán)。這意味著，“技術(shù)遷移”未必等同于“心智遷移”。

這也意味著，在未來一段時(shí)間內(nèi)，李寧仍將處在“舊增長引擎衰退，新引擎尚未完全建立”的過渡期。這條更慢的路，是否真的更穩(wěn)？2025年的財(cái)報(bào)，只是這場硬仗的開局，2026-2028年的新奧運(yùn)周期，才是檢驗(yàn)李寧這些“硬核資產(chǎn)”成色的真正考場。