撰稿|貝多

來(lái)源|貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)

3月25日，新氧（NASDAQ:SY）發(fā)布了2025年第四季度及全年財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)報(bào)告。

財(cái)報(bào)顯示，2025年第四季度，新氧實(shí)現(xiàn)總收入4.61億元，同比增長(zhǎng)25%，創(chuàng)下公司單季營(yíng)收歷史新高。2025年全年，新氧的總收入15.23億元，同比增長(zhǎng)3.87%。

乍看之下，這是一份不錯(cuò)的財(cái)報(bào)。其中，季度收入創(chuàng)新高、虧損大幅收窄。但若將時(shí)間軸拉長(zhǎng)，這組數(shù)據(jù)背后掩藏著一個(gè)令人不安的事實(shí)：新氧的單季營(yíng)收已五年原地踏步。相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，新氧的單季度營(yíng)收僅在3億元至4億元上下波動(dòng)。

據(jù)貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)了解，2019年5月，新氧頭頂"互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美第一股"光環(huán)登陸納斯達(dá)克，發(fā)行價(jià)13.8美元，首日收漲31.88%至18.21美元，市值突破18億美元，次日一度沖至20.77美元。

彼時(shí)，新氧2019年第四季度的營(yíng)收為3.58億元，全年凈利潤(rùn)6990萬(wàn)元。六年過(guò)去了，新氧最新單季營(yíng)收4.61億元，較2019年同期增長(zhǎng)28.8%。

但別忘了，這是建立在"燒錢(qián)開(kāi)線下門(mén)店"的代價(jià)之上。若與2021年Q2的4.52億元相比，四年半過(guò)去，單季營(yíng)收僅增長(zhǎng)了約900萬(wàn)元，增幅不到2%。

而凈利潤(rùn)呢？2019年全年盈利6990萬(wàn)元，2025年全年凈虧損2.42億元。

一、五年?duì)I收"過(guò)山車"：從高光到掙扎

回顧新氧2020年至2025年六個(gè)財(cái)年的單季營(yíng)收軌跡，可以清晰地勾勒出這家公司從高光到掙扎再到轉(zhuǎn)型的完整路徑。

2020年，新氧全年?duì)I收12.95億元。疫情之年，線上平臺(tái)反而受益于"居家經(jīng)濟(jì)"——Q4營(yíng)收達(dá)到4.25億元?jiǎng)?chuàng)當(dāng)時(shí)新高，Non-GAAP凈利潤(rùn)6220萬(wàn)元。彼時(shí)，新氧移動(dòng)端月活用戶（MAU）一度飆升至890萬(wàn)。

2021年，新氧迎來(lái)歷史巔峰。Q2營(yíng)收4.52億元?jiǎng)?chuàng)歷史最高紀(jì)錄，凈利潤(rùn)5760萬(wàn)元同比暴增26倍；全年?duì)I收16.93億元，Non-GAAP凈利潤(rùn)1.40億元。也是在這一年，新氧斥資7.91億元收購(gòu)武漢奇致激光，試圖打通醫(yī)美器械上游。

但好景不長(zhǎng)。2022年全年，新氧的營(yíng)收驟降至12.58億元，同比下滑25.7%；凈虧損6560萬(wàn)元。MAU從2021年的峰值1000萬(wàn)跌至2022年第二季度的的390萬(wàn)。月活斷崖式下跌、營(yíng)收五年首現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)、連續(xù)兩個(gè)季度巨虧——新氧的線上平臺(tái)業(yè)務(wù)進(jìn)入惡性循環(huán)。

這一年，新氧高管層也經(jīng)歷了劇烈震蕩。2022年10月，CFO于敏和CTO李學(xué)健同月辭職，創(chuàng)始人金星被迫兼任臨時(shí)CFO。

2023年，新氧艱難回血。全年?duì)I收14.98億元同比增長(zhǎng)19.1%，凈利潤(rùn)2130萬(wàn)元勉強(qiáng)扭虧。但這背后，是收入結(jié)構(gòu)悄然變化——供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)（醫(yī)療產(chǎn)品銷售及維修服務(wù)）開(kāi)始嶄露頭角。

2024年，新氧全年?duì)I收14.67億元，同比微降2.1%，但凈虧損暴增至5.87億元。其中第四季度單季虧損高達(dá)6.08億元，主因是計(jì)入了巨額商譽(yù)減值。

但撥開(kāi)減值的迷霧，這一年新氧啟動(dòng)了一場(chǎng)豪賭——從互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)美平臺(tái)轉(zhuǎn)型為輕醫(yī)美線下連鎖品牌"新氧青春診所"。

二、連鎖業(yè)務(wù)撐起"半壁江山"，代價(jià)不菲

2024年是新氧連鎖業(yè)務(wù)的起步之年，全年連鎖業(yè)務(wù)收入僅1.7億元，但已同比增長(zhǎng)1206%。Q4連鎖業(yè)務(wù)收入8127萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)702%。

2025年，這條"第二增長(zhǎng)曲線"開(kāi)始真正發(fā)力。

財(cái)報(bào)顯示，2025年第四季度，新氧醫(yī)美醫(yī)療服務(wù)（即線下門(mén)店業(yè)務(wù)）收入達(dá)到2.48億元，同比增長(zhǎng)205%，首次突破總收入50%的占比，成為公司第一大收入來(lái)源。同時(shí)，核心會(huì)員復(fù)購(gòu)率超過(guò)80%。

截至2025年末，新氧青春診所活躍用戶超過(guò)17萬(wàn)人，門(mén)店數(shù)量增至53家，覆蓋16座城市。2025年Q3，連鎖業(yè)務(wù)收入1.84億元，同比增長(zhǎng)305%。

這意味著，新氧的收入結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了根本性變化：從曾經(jīng)的"互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)廣告+預(yù)訂傭金"模式，變成了"線下輕醫(yī)美連鎖為主、平臺(tái)信息服務(wù)為輔"的新格局。

然而，轉(zhuǎn)型的代價(jià)是高昂的。新氧連續(xù)兩年虧損（2024年虧5.87億元，2025年虧2.42億元），門(mén)店擴(kuò)張需要持續(xù)投入裝修、人員、設(shè)備等固定成本。盡管虧損絕對(duì)額在收窄，但盈利拐點(diǎn)何時(shí)到來(lái)仍存在不確定性。

對(duì)此，新氧創(chuàng)始人兼CEO金星在2026年1月的"青春發(fā)布會(huì)"上給出了明確承諾：2026年的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)集團(tuán)單季度整體盈利。同時(shí)宣布，戰(zhàn)略重心從此前的"規(guī)模擴(kuò)張"轉(zhuǎn)向"經(jīng)營(yíng)指標(biāo)提升"，全年計(jì)劃新增35家門(mén)店。

"過(guò)去兩年核心的運(yùn)營(yíng)指標(biāo)是’規(guī)?！?026年是一個(gè)拐點(diǎn)，因?yàn)槲覀冇辛?0家店，一個(gè)月能服務(wù)5萬(wàn)名患者、11萬(wàn)的治療量，所以我們今年開(kāi)始又多了一個(gè)指標(biāo)，就是經(jīng)營(yíng)的毛利率。"金星說(shuō)。

三、股價(jià)冰火兩重天：從1美元到6.28美元再到2.91美元

與營(yíng)收的"慢增長(zhǎng)"相比，新氧的股價(jià)走勢(shì)可謂驚心動(dòng)魄。

2019年5月上市時(shí)，新氧發(fā)行價(jià)13.8美元，首日盤(pán)中最高觸及19.98美元。2021年初，股價(jià)一度沖至17.4美元附近。但此后便進(jìn)入了漫長(zhǎng)而痛苦的下跌通道。

2025年6月底，新氧的股價(jià)一度跌至0.96美元，市值不足1億美元，面臨納斯達(dá)克"1美元退市"紅線。按照納斯達(dá)克規(guī)則，若股價(jià)連續(xù)30個(gè)交易日低于1美元，將被要求整改甚至退市。

轉(zhuǎn)折來(lái)得猝不及防。受連鎖門(mén)店快速擴(kuò)張、行業(yè)景氣度回升等利好驅(qū)動(dòng)，新氧股價(jià)在2025年7月迎來(lái)史詩(shī)級(jí)反彈。短短30天，股價(jià)從不足1美元飆升至5美元附近，漲幅超440%，市值增長(zhǎng)超4億美元。7月18日，新氧觸及52周最高價(jià)6.28美元，

但好戲沒(méi)能持續(xù)太久。截至2026年3月24日收盤(pán)，新氧報(bào)收2.91美元/股，總市值約2.9億美元——僅為上市初期最高市值23億美元的零頭。

對(duì)于當(dāng)前股價(jià)，2家機(jī)構(gòu)給出了"強(qiáng)力買(mǎi)入"評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)均值7.84美元，最高預(yù)測(cè)達(dá)10.31美元。這意味著，市場(chǎng)對(duì)新氧的長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型仍抱有期待。

財(cái)報(bào)發(fā)布后，3月25日美股開(kāi)盤(pán)，新氧股價(jià)低開(kāi)，但后續(xù)走強(qiáng)，收?qǐng)?bào)3.19美元，單日漲幅為9.62%，市值約為3.19億美元。

四、高管頻繁更迭，創(chuàng)始人"什么都管"

與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型同步進(jìn)行的，是新氧管理層持續(xù)的不穩(wěn)定。

2022年10月，CFO于敏和CTO李學(xué)健同月辭職，兩人均因"個(gè)人原因"離任。金星被迫兼任臨時(shí)CFO，直到2023年5月才任命Hui Zhao為新任CFO。

2023年5月，COO蔡睿辭職，其在2022年9月被任命為COO后不到8個(gè)月便匆匆離場(chǎng)。他上任期間主導(dǎo)推出的"新氧快享"業(yè)務(wù)，被認(rèn)為是新氧平臺(tái)模式向深度服務(wù)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵布局，但人走政息。

此后的管理層相對(duì)穩(wěn)定。Hui Zhao自2022年11月起擔(dān)任公司高級(jí)副總裁，2023年5月升任CFO；Yang Yu自2022年7月起擔(dān)任高級(jí)副總裁，2023年5月升任CTO。

截至目前，創(chuàng)始人金星仍身兼董事長(zhǎng)、CEO數(shù)職，且曾兼任臨時(shí)CFO長(zhǎng)達(dá)半年之久。 同花順數(shù)據(jù)顯示，金星當(dāng)前的頭銜為"Co-Founder, Chairman, Chief Executive Officer, Interim Chief Financial Officer"。

"以前的狀態(tài)更多是向外求，現(xiàn)在更多是只做我自己喜歡的事。"金星在2026年1月接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》專訪時(shí)這樣總結(jié)自己13年創(chuàng)業(yè)后的心境變化。

但他同時(shí)預(yù)言，未來(lái)兩三年將是醫(yī)美行業(yè)出清與重組的關(guān)鍵期，“所有玩家’活下去’的前提是找到自己的’生態(tài)位’?！?/p>

五、扭虧為盈，還有多遠(yuǎn)？

新氧的2025年財(cái)報(bào)，看似是"連跌三年后終于企穩(wěn)"的信號(hào)，但深入分析仍存隱憂。

第一，營(yíng)收增速仍然脆弱。2025年全年?duì)I收15.23億元，同比增長(zhǎng)3.87%。其中，信息、預(yù)約等線上平臺(tái)業(yè)務(wù)收入持續(xù)萎縮，完全依賴線下連鎖業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)來(lái)"填坑"。

2025年第四季度，新氧營(yíng)收4.61億元?jiǎng)?chuàng)新高，但若去掉連鎖業(yè)務(wù)的2.48億元，剩余的線上業(yè)務(wù)收入僅約2.13億元——這個(gè)數(shù)字甚至低于2021年第二季度4.52億元的一半。

其次，盈利能力未見(jiàn)根本改善。盡管凈虧損從5.87億收窄至2.42億元，但連續(xù)兩年虧損的絕對(duì)金額仍然巨大。線下門(mén)店的坪效、獲客成本、復(fù)購(gòu)率等關(guān)鍵運(yùn)營(yíng)指標(biāo)，距離穩(wěn)定盈利仍有距離。

另外，連鎖擴(kuò)張的持續(xù)性存疑。53家門(mén)店已覆蓋16城，金星計(jì)劃2026年再開(kāi)35家。但新氧青春診所與上游醫(yī)美廠商的"價(jià)格戰(zhàn)"已引發(fā)爭(zhēng)議——此前有品牌商公開(kāi)聲明"封殺"新氧系門(mén)店，原因是新氧將萬(wàn)元級(jí)別的童顏針降至約900元銷售，被視為"破價(jià)獲客"。

"雖然之前和普麗妍等品牌有一些摩擦，但是我們整個(gè)童顏的品類還是非?？焖俚卦鲩L(zhǎng)，事實(shí)已經(jīng)證明了，對(duì)我們的業(yè)務(wù)沒(méi)有什么太大的影響。"金星對(duì)此回應(yīng)稱。

當(dāng)下，新氧已經(jīng)走到了一個(gè)十字路口。線上平臺(tái)的流量紅利早已見(jiàn)頂，MAU從峰值的1000萬(wàn)跌至不足200萬(wàn)；線下連鎖雖展現(xiàn)出強(qiáng)勁的增長(zhǎng)動(dòng)能，但重資產(chǎn)模式的盈利拐點(diǎn)尚未到來(lái)。

金星的判斷是："我的目標(biāo)從一開(kāi)始就是做千店連鎖。"但千店連鎖需要的是時(shí)間、資本和執(zhí)行力。在新氧的資產(chǎn)負(fù)債表上，現(xiàn)金儲(chǔ)備已從2021年的26億元縮減至2024年底的12.45億元。

2026年，新氧能否實(shí)現(xiàn)單季度盈利的承諾，將決定這家"醫(yī)美第一股"的轉(zhuǎn)型故事，究竟是絕地翻盤(pán)還是紙上談兵。