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本文關注騰訊2025年年度財報。

3月19日，港股開盤崩了，其中科技股的龍頭——騰訊控股帶頭暴跌，至收盤時跌幅達6.81%，單日市值蒸發(fā)約3400億港元。而就在前一天晚上，騰訊剛剛發(fā)布了2025年度財報。 財報顯示，全年營業(yè)收入為7517.66億元，同比增長14%；全年凈利潤為2248億元，同比增長16%。這是一份不錯的成績單，收入和利潤都實現了健康增長。

業(yè)績與股價背道而馳，根源在于公司總裁劉熾平在財報電話會上的表態(tài)：為加碼AI投入，公司將削減股票回購規(guī)模。劉熾平還透露，去年AI新產品投入為180億元，今年至少翻倍， “我們的核心業(yè)務非常穩(wěn)固且持續(xù)增長，可以支持加大投入�！�

不過，高盛隨即發(fā)布報告，預計騰訊2026年AI相關投資將至少翻倍，這可能導致其短期盈利承壓，并將目標價從752港元下調至700港元。投資者擔心，這家科技巨頭即將進入一個“利潤增速可能低于收入增速”的“AI燒錢階段”。

但事實和未來會是如此嗎？

一、騰訊游戲2025“強得可怕”

在今年1月份的騰訊年會上，馬化騰的態(tài)度從此前批評其“躺在功勞簿上”，轉變?yōu)槭①澠洹胺浅帤狻薄皬姷糜悬c可怕”，甚至拋出這樣的一句話：“有時候看收入榜，甚至想幫幫友商�！�

為什么馬化騰這么高調地去表揚自家的游戲業(yè)務呢？

因為騰訊游戲2025年的表現，用＂碾壓＂所有的同行來形容也不夸張。年報顯示全年游戲業(yè)務營收同比增長22%，馬化騰稱贊“同比22%的增長大幅跑贏了全球游戲行業(yè)7%的平均增速”，而據天眼查公開數據，及中國音數協與游戲工委發(fā)布的產業(yè)報告指出，同期國內游戲大盤增速僅為7.68%，可見騰訊同時跑贏了國內外游戲行業(yè)近三倍的增速。

具體而言，2025 年游戲收入達 2416 億元，同比增長 22%。其中，本土市場游戲收入同比增長 18% 至 1642 億元，《三角洲行動》《王者榮耀》《和平精英》三款游戲被馬化騰點名表揚；至于國際市場，得益于 Supercell 旗下游戲及《PUBG MOBILE》《鳴潮》的增量收入貢獻，年收入同比大漲 33%，一舉突破 100 億美元大關，創(chuàng)歷史新高，成為拉動整體增速的核心動力。

可以直觀地感受到騰訊游戲統治力的則是兩大榜單：最近幾個月以來，國內 iOS 暢銷榜 Top10 中騰訊游戲時常保持著占據7席的位置；在順網星研社會發(fā)布的最新2月網吧最熱游戲榜單中，前十有 9 款為“騰訊系”產品。要知道游戲作為由創(chuàng)意主導的內容產業(yè)，不具備絕對的壟斷性，但騰訊游戲能占據這么大的份額，足以說明其統治力恐怖如斯。

▲圖：國內 iOS 暢銷榜 Top10 中騰訊游戲時常保持著占據7席的位置

▲圖：最新2月網吧最熱游戲榜單中，前十有 9 款為“騰訊系”產品

騰訊在國內游戲市場已經占據了很大的盤子，但拉動大盤繼續(xù)增長的動力在于騰訊最擅長的，也是最受玩家歡迎的射擊品類上——在財報以及電話會議中被提到“為此做出了重點貢獻”的9款產品里，有6款是射擊游戲。

騰訊財報里特地提到《三角洲行動》正式邁入長青游戲行列，而與財報同步披露的官方數據顯示，《三角洲行動》國服日活突破5000萬，較2024年4月公布的1200萬翻了四倍有余。天眼查及Sensor Tower統計顯示，該產品2025年移動端累計收入突破5億美元，同比暴漲29倍。伽馬數據的月度報告進一步指出，僅今年2月，《三角洲行動》就為國內客戶端市場貢獻了超7億元增量。

《無畏契約手游》則被財報認定為“2025年全行業(yè)最成功的新發(fā)手游”，端手游國服月活合計突破5000萬。老產品《和平精英》則是國內游戲收入增長的關鍵助力，甚至在春節(jié)檔與《王者榮耀》一同刷新了日流水和日活紀錄。而在2026 年 1 月，騰訊推出基于虛幻引擎開發(fā)的多平臺 FPS 游戲《逆戰(zhàn)：未來》，上線后已收獲數百萬DAU。

▲圖：財報重點提及的對騰訊國內游戲業(yè)務收入貢獻較大的游戲

至于海外市場，騰訊游戲因為基數小顯得增速更為迅猛。根據天眼查及年報數據顯示，國際游戲收入774億元，按固定匯率口徑同比增長32%。騰訊收購控股的海外得力干將Supercell全年營收達30.1億美元，其中《皇室戰(zhàn)爭》最為搶眼。據財報電話會披露，該產品四季度平均日活和流水同比增長均超三倍，位列全球手游日活第三。

同樣是收購而來的Digital Extremes旗下《星際戰(zhàn)甲》12月推出“舊日和平”版本后，月均日活與收入雙雙創(chuàng)歷史峰值。再加上《和平精英》的國際版本《PUBG MOBILE》表現穩(wěn)健，成為海外市場游戲增長的關鍵助力，可見射擊品類依然對騰訊游戲在海外市場的增長做出不小貢獻。

而原本騰訊出于搶奪二次元游戲市場的話語權而收購控股的庫洛旗下的《鳴潮》，也在多個海外市場登頂iOS暢銷榜，被管理層反復點名。

▲圖：財報重點提及的對騰訊海外游戲業(yè)務收入貢獻較大的游戲

此外，據彭博社報道，騰訊正在洽談收購休閑爆款《Block Blast!》開發(fā)商Hungry Studio的少數股權，子公司Miniclip以12億美元完成對Easybrain的收購也已在財報中確認。可見騰訊及其子公司依然在全球游戲市場上不斷地掃貨，“掠奪”有價值的“獵物”，不斷地充實壯大自己的實力。

二、游戲+AI，未來想象空間廣闊

財報之后，騰訊股價下跌源于追逐短期回報的資金迅速出逃，投資者擔心騰訊“加大AI投入”會拖累利潤。這就像就像坐過山車一樣，現在騰訊的股價正處于向下俯沖滑行的階段，但從中長期來看，只要投資者得到更多“加大AI投入”后對騰訊收入利潤的正向反饋。屆時騰訊的股價將會迅即向上爬升，甚至一飛沖天。

財報電話會議上，投資者重點關心的一個問題就是AI對于騰訊游戲的影響。騰訊首席戰(zhàn)略官詹姆斯米歇爾表示，從最近的游戲者開發(fā)大會（GDC 2006）來看，AI能夠升級現有游戲內容，通過加速內容創(chuàng)作、提升內容質量來優(yōu)化游戲，但目前還沒有能力完全使用AI從零開始創(chuàng)建游戲，在這方面，騰訊處于行業(yè)前沿。

事實上，游戲正是AI落地的第一塊陣地。GDC 2026上，谷歌云高管Jack Buser公開表示騰訊已有超過40款游戲部署了AI應用。

這些AI應用正在重構騰訊游戲的底層生產邏輯，覆蓋研發(fā)、玩法、運營的全產業(yè)鏈路，而財報中也特別指出，騰訊通過在游戲中部署AI，加速了內容制作，改善了用戶體驗并提升了營銷效益，電話會議則給出了具體的騰訊游戲產品案例與數據：

《和平精英》構建了完整的 AI NPC 玩法體系，累計體驗用戶數達 1.1 億，最高日活用戶達 1770 萬，單局互動70輪，麥克風開啟率近75%；《王者榮耀》推出支持實時語音交互的“靈寶”與“指揮官模式”，前者支持語音購裝和對局漫畫生成，后者則可以讓玩家率領4名AI隊友對局，從而獲得指揮的樂趣。2025 年《王者榮耀》國服 DAU 突破 1.39 億，全球 MAU 超 2.6 億，創(chuàng)下全球游戲產品月活最高紀錄。

此外，魔方工作室在《異人之下》中開發(fā)的“實時 AI 武術動作生成技術”讓人效提升超 75%，《洛克王國：世界》借助自研光照方案在移動端逼近3A畫質；光子工作室 95% 員工常態(tài)化使用 AI 工具，2D 美術制作效率提升 50%、3D 建模單任務成本下降8%，全面重構了游戲生產工作流。

▲圖：騰訊游戲公共技術負責人陳冬在GDC 2026上發(fā)表演講

騰訊總裁劉熾平則認為，人們談論AI對游戲行業(yè)的顛覆時，通常隱含著AI對游戲行業(yè)不利的意思。但他覺得游戲是少數能從AI發(fā)展中受益的行業(yè)之一。因為隨著AI的普及，人們將擁有更多的空閑時間。對于游戲行業(yè)來說，需求端實際上會顯著增長，這在AI普及的時代是一種很罕見的確定性。

可見，騰訊股價下跌源于追逐短期回報的資金迅速出逃，但市場也在重新審視這家游戲巨頭的戰(zhàn)略轉向，尚且需要時間來消化“騰訊加倍AI投入”的信息。

當“強得可怕”的騰訊游戲帝國能夠進一步證明，其插上AI的翅膀可以助力游戲業(yè)務獲得更高的利潤，而不是讓騰訊對AI的投入只是燒錢，成為拖累利潤的包袱時，騰訊的股價將會重新回歸其應有的水平。

作者｜龐瑞錦

編輯｜胡展嘉

運營｜陳佳慧

出品｜零態(tài)LT（ID：LingTai_LT）

頭圖｜網絡公開用圖