定焦One（dingjiaoone）原創(chuàng)

作者 | 陳頤

編輯 | 阮梅

最新一季財報，小鵬盈利了。

最近，造車新勢力的財報季又到了。3月20日，小鵬汽車發(fā)布了2025年第四季度及全年財報。這份財報里，最受關(guān)注的數(shù)據(jù)是3.8億元的單季度凈利潤。

過去幾年，圍繞這家公司一直有兩種聲音：一邊是“智能化做得早、研發(fā)投得狠”，另一邊是“技術(shù)什么時候能真正賺到錢”。這份財報，意味著小鵬已經(jīng)邁過了單季度盈利的關(guān)口。

2025年第四季度，小鵬交付11.62萬輛車，營收222.5億元，毛利率21.3%，凈利潤3.8億元；放到全年看，營收達(dá)到767.2億元，交付42.94萬輛，研發(fā)支出94.9億元，在手現(xiàn)金476.6億元。幾項核心指標(biāo)都到了歷史高位。

單季度盈利只是結(jié)果，更重要的是看過程：本季盈利是如何實現(xiàn)的，以及小鵬到底握著什么牌。

拆解3.8億凈利潤

先說結(jié)論：小鵬這次單季度盈利，不是靠突然收縮投入、壓低費用“擠”出來的。

財報顯示，小鵬2025年第四季度研發(fā)費用為28.7億元，是全年四個季度中最高的一季。換句話說，小鵬是在研發(fā)投入創(chuàng)單季新高的同時，實現(xiàn)了3.8億的凈利潤。

既然不是靠“省”，那這筆錢是怎么賺的？我們可以分三層去看。

首先是規(guī)模起來了。

造車是一個極度依賴規(guī)模的行業(yè)。生產(chǎn)線一開，廠房、設(shè)備這些固定成本就擺在那兒。只有當(dāng)產(chǎn)量突破某個臨界點，多賣一臺車，分?jǐn)偟竭@臺車上的固定成本就越少。

2025年，小鵬全年交付量達(dá)到42.9萬臺，同比增長125.9%，是2024年19萬臺的兩倍之多。其中第四季度，交付量創(chuàng)下11.6萬臺的歷史新高，同比增長27%。車賣得多了，成本自然就攤薄了。

但光有規(guī)模還不夠，這規(guī)模不能是靠“賠本換量”堆出來的。所以，看一家車企的盈利能力，最直觀的指標(biāo)是毛利率。2025年第四季度，小鵬的毛利率達(dá)到了21.3%，而且是連續(xù)四個季度都在漲。放在當(dāng)前競爭激烈的中國新能源車市場里，這已經(jīng)屬于比較高的水平。

銷量上漲的同時毛利率還往上走，說明這不是單純依賴降價換市場。小鵬在財報里給出了解釋：全年汽車毛利率提升，主要來自持續(xù)降本和車型產(chǎn)品組合改善。

也就是說，一方面，隨著MONA M03、P7+等爆款車型的熱銷，小鵬在供應(yīng)鏈和制造端的規(guī)模效應(yīng)出來了，把成本降下來了；另一方面，隨著X9等車型的交付，拉高了單車均價，改善了汽車銷售毛利率。2025年全年，小鵬的汽車毛利率從2024年的8.3%到了12.8%，提升了4.5個百分點。

如果只看前兩層，這依然是常規(guī)的“賣車邏輯”。小鵬這份財報，超出外界預(yù)期的是第三層：高毛利的技術(shù)服務(wù)收入開始上規(guī)模。

2025年，小鵬的服務(wù)及其他收入達(dá)到83.4億元，同比增長65.6%，占總營收的比例約為10.9%。

這筆收入主要來自三部分：向汽車制造商提供的技術(shù)研發(fā)服務(wù)、零件及配件銷售，以及碳積分業(yè)務(wù)。其中，與大眾合作相關(guān)的技術(shù)研發(fā)服務(wù)，是市場關(guān)注度最高的部分。

2023年12月，大眾汽車完成對小鵬的戰(zhàn)略投資，出資約50億元人民幣，獲得小鵬約4.99%的股權(quán)。這筆投資背后，是一套“技術(shù)輸出”的合作模式：小鵬向大眾提供EEA電子電氣架構(gòu)、智能駕駛等技術(shù)，大眾按里程碑付費。這種模式在2025年開始真正產(chǎn)生收益。

近日，大眾與小鵬聯(lián)合開發(fā)的首款車型“與眾08”已量產(chǎn)下線，并將標(biāo)配小鵬VLA全場景智能駕駛輔助系統(tǒng)和圖靈AI芯片。

規(guī)模效應(yīng)攤薄了制造成本，賣的車更高端了，再加上技術(shù)外溢帶來的高毛利收入，共同促成了四季度的盈利。

不過，2025年全年，小鵬仍然凈虧損11.4億元，一年之內(nèi)虧損收窄了八成以上。如果我們放在近190億元的研發(fā)和銷售投入背景下看，更能說明，小鵬是在持續(xù)高強度投入的同時，實現(xiàn)了單季度盈利。

當(dāng)技術(shù)開始貢獻(xiàn)收入

分析了盈利的來源，我們再往深想一步：小鵬這種“硬件攤薄成本，技術(shù)高毛利變現(xiàn)”的模式，能持續(xù)走下去嗎？

現(xiàn)在國內(nèi)的新能源車市，大家都在卷兩件事：一是卷供應(yīng)鏈和制造成本，二是卷智能化的下半場。

小鵬選了條最難的路：兩個都要。

這幾年，外界對小鵬最大的標(biāo)簽是“死磕智駕”。在很長一段時間里，這被看作是吃力不討好，因為之前消費者買車時，智駕往往不是第一決策因素。但到了2025年，隨著AI大模型的爆發(fā)和高階智駕的普及，市場的風(fēng)向變了。

當(dāng)智能化真的成了賣點，小鵬熬了這么多年的先發(fā)優(yōu)勢終于顯現(xiàn)出來。但如果僅僅是把智駕當(dāng)成賣車的附屬品，那依然是在紅海里打轉(zhuǎn)。小鵬真正的突破在于，它把技術(shù)做成了一種可以獨立交易的資產(chǎn)。傳統(tǒng)造車生意是“B2C”，小鵬長出了“B2B”的骨架。

它一邊通過爆款車搶占C端市場，一邊向B端企業(yè)“輸出能力”。大眾汽車之所以愿意掏真金白銀，看中的是小鵬在EEA電子電氣架構(gòu)、智能座艙和高階智駕上的全棧自研能力。對于急需在智能化上補課的跨國巨頭來說，直接買一套成熟、驗證過的系統(tǒng)，比自己從頭摸索要高效得多。

對于技術(shù)輸出方來說，這種模式的價值在于，它打破了傳統(tǒng)汽車制造業(yè)的估值天花板。

汽車制造本質(zhì)上是一門重資產(chǎn)、低毛利的“苦”生意；而技術(shù)服務(wù)和軟件授權(quán)，是輕資產(chǎn)、高毛利的業(yè)務(wù)。一套平臺化架構(gòu)研發(fā)完成后，每增加一個合作客戶，邊際成本極低，而收入?yún)s能持續(xù)疊加。這也解釋了為什么小鵬的服務(wù)收入毛利率能達(dá)到68.2%。

當(dāng)一家車企的收入結(jié)構(gòu)中，高毛利的技術(shù)服務(wù)占比越來越高時，它就不再完全依賴賣車的周期性收入，盈利結(jié)構(gòu)和估值模型也會隨之改變。

資本市場已經(jīng)敏銳地捕捉到了這種變化。摩根士丹利在2025年底的研報中明確提到了分業(yè)務(wù)估值，把小鵬的業(yè)務(wù)拆成了汽車、AI芯片、人形機器人和自動駕駛出租車四個版塊分別估值。花旗在今年2月的研報里也把對小鵬的估值方法從單純的市銷率改成了分部加總估值法，這樣做是為了反映納入機器人業(yè)務(wù)的估值。

這說明，市場開始相信小鵬對智能駕駛等前沿技術(shù)的巨額投入，能夠轉(zhuǎn)化為實際利潤的生產(chǎn)性投資。

這種轉(zhuǎn)變，在現(xiàn)金流上也有所體現(xiàn)。2025年，小鵬經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額從2024年的凈流出20.1億元，變成了凈流入82.6億元。截至2025年底，小鵬的在手現(xiàn)金達(dá)到476.6億元，比2024年同期增加了約57億元。

這近500億的現(xiàn)金儲備，足以支撐小鵬在未來幾年繼續(xù)保持高強度的研發(fā)投入，同時應(yīng)對市場競爭中的不確定性。

不過，市場依然需要保持冷靜。

2026年第一季度的指引顯示，小鵬預(yù)計交付量在6.1萬至6.6萬臺之間，營收在122億元至132.8億元之間。這其中有一部分是季節(jié)性因素——春節(jié)前后歷來是汽車銷售的淡季。但也有一部分來自市場競爭的壓力。在華為系、小米等強敵環(huán)伺的市場里，單純的硬件銷售依然面臨著巨大的競爭壓力。

正因如此，小鵬技術(shù)變現(xiàn)的路徑，才更有差異化。

小鵬手里的技術(shù)牌，到底是什么？

盈利是結(jié)果，商業(yè)模式是路徑，撐起這些的是技術(shù)。只不過，小鵬現(xiàn)在的技術(shù)優(yōu)勢，已經(jīng)不是一句“智駕好用”能概括的了，它開始轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品、成本、迭代效率和跨場景復(fù)用上的綜合優(yōu)勢。

先看技術(shù)體系的深度。

過去很多車企做智能化，走的是“拼圖模式”，買芯片、算法，自己做集成。這種模式見效快，但在性能上限和成本控制上往往受制于人。小鵬走的是另一條路：構(gòu)建“芯片、算子、模型”的全棧閉環(huán)。

在芯片層，小鵬自研了圖靈AI芯片。按官方口徑，這顆芯片通過軟硬件協(xié)同設(shè)計，一顆圖靈芯片的有效算力，等同于三顆英偉達(dá)Orin X。這使它有機會在性能釋放和成本效率之間找到更好的平衡。

在算法與模型層，小鵬的第二代VLA大模型采用了端到端架構(gòu)，去掉了傳統(tǒng)的“語言轉(zhuǎn)譯”環(huán)節(jié)，實現(xiàn)了從視覺信號到控制指令的直接映射。這意味著系統(tǒng)響應(yīng)更快、決策鏈路更短，駕駛風(fēng)格更接近人類司機。高盛團隊在試駕后提到，搭載VLA 2.0的車輛在復(fù)雜路況下實現(xiàn)了超過1小時無人工干預(yù)，這在一定程度上印證了這套技術(shù)的成熟度。

更關(guān)鍵的是迭代速度。公開信息顯示，自2025年11月第二代VLA發(fā)布以來，小鵬累計已更新468版模型，平均每天接近4個版本。與此同時，其單顆GPU運算效率提升近10倍，單任務(wù)訓(xùn)練效率提升約43倍。對大模型時代的智能駕駛來說，高頻迭代本身就是競爭力。

再看技術(shù)應(yīng)用的廣度。

小鵬的核心優(yōu)勢在于，它正把在汽車業(yè)務(wù)里沉淀下來的AI底層能力，繼續(xù)外延到Robotaxi、人形機器人和飛行汽車上。

以Robotaxi為例，小鵬采用純視覺路線，并復(fù)用了大量現(xiàn)有車輛組件，整車廠主導(dǎo)的模式本身就具備成本優(yōu)勢。人形機器人IRON復(fù)用的，則是小鵬整套物理AI底座，包括圖靈芯片以及VLT、VLA、VLM組成的模型能力組合。也就是說，無論是Robotaxi還是機器人，小鵬都不是從零起步，而是在同一套底層能力上繼續(xù)往外延展。這也讓技術(shù)投入更容易在不同產(chǎn)品之間分?jǐn)偂?/p>

這樣的定位，讓市場開始從更大的視角看待小鵬，它不再只是新能源汽車公司，而是被放進(jìn)下一代人機交互和出行方式的競爭中去理解。公開報道顯示，摩根大通判斷，小鵬在Robotaxi、人形機器人和飛行汽車上的長期AI投入，有可能在2026-2027年推動它進(jìn)入下一階段增長，并帶來價值重估。

也正因為如此，小鵬這次盈利還有一層意義，說明在中國新能源汽車賽道上，除了價格戰(zhàn)和配置戰(zhàn)之外，車企也在嘗試另一條路徑：用技術(shù)能力反哺硬件制造，用合作放大研發(fā)投入的回報。

*題圖及文中配圖來源于小鵬汽車官方微博。