萬科作為中國房地產(chǎn)行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)，其在深圳的城市更新（俗稱“舊改”）業(yè)務(wù)正經(jīng)歷一場由國家頂層設(shè)計(jì)調(diào)整與地方政策對沖共同構(gòu)成的深刻沖擊。這場沖擊的核心，是2025年國家《住宅項(xiàng)目規(guī)范》的“限高限容”要求與2026年深圳市為應(yīng)對此要求而出臺的“舊改新政”之間的疊加效應(yīng)。整體來看，萬科面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，但2026年的新政也為其提供了關(guān)鍵的紓困窗口和轉(zhuǎn)型契機(jī)。

一、政策沖擊的根源：雙重政策疊加

1. 2025年《住宅項(xiàng)目規(guī)范》的“系統(tǒng)性沖擊”

2025年3月，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部發(fā)布國家標(biāo)準(zhǔn)《住宅項(xiàng)目規(guī)范》（GB 55038-2025），并于同年5月1日正式實(shí)施。該規(guī)范的核心要求是：新建住宅項(xiàng)目容積率不得超過3.1，建筑高度不得超過80米。這一“好房子”標(biāo)準(zhǔn)旨在提升居住品質(zhì)，卻對深圳舊改模式構(gòu)成了顛覆性挑戰(zhàn)。

深圳因其土地資源極度稀缺，舊改項(xiàng)目長期以來普遍依賴高容積率來平衡高昂的拆遷成本和實(shí)現(xiàn)盈利。項(xiàng)目容積率普遍在6.0以上，部分核心地段項(xiàng)目甚至超過10.0。新規(guī)將容積率上限鎖定在3.1，意味著項(xiàng)目可售建筑面積可能被“腰斬”，原有的經(jīng)濟(jì)可行性模型瞬間崩塌。合一城市更新研究院指出，在當(dāng)時的市場環(huán)境下，住宅類舊改項(xiàng)目凈拆建比需達(dá)到2-2.5才具備經(jīng)濟(jì)可行性，而新規(guī)下幾乎所有項(xiàng)目都難以推進(jìn)。

為平穩(wěn)過渡，深圳市于2025年10月9日發(fā)布通知，明確以該日期為界：此前已完成規(guī)劃審批的273個項(xiàng)目（含219個拆除重建類項(xiàng)目）可豁免執(zhí)行新規(guī)，按原規(guī)劃推進(jìn)；此后的項(xiàng)目必須嚴(yán)格執(zhí)行“限高限容”。這一“豁免線”成為決定萬科旗下項(xiàng)目命運(yùn)的分水嶺。

2. 2026年深圳“舊改新政”的紓困與調(diào)整

面對新規(guī)導(dǎo)致大量未批項(xiàng)目“算不過賬”而停滯的局面，深圳市政府于2026年2月27日印發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范城市更新項(xiàng)目管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》（深建規(guī)〔2026〕3號），自3月16日起施行。新政的出臺目的明確：一方面銜接落實(shí)國家規(guī)范，另一方面通過優(yōu)化政策為開發(fā)商“減負(fù)”，以盤活存量項(xiàng)目、拉動有效投資。

新政的核心調(diào)整聚焦于降低開發(fā)成本和提供金融支持，主要包括：

? 合理核定土地移交率：對于未完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目，在滿足配套要求的前提下，可調(diào)整原計(jì)劃中的土地移交要求，合理調(diào)降土地移交率，且簡化審批程序。據(jù)統(tǒng)計(jì)，深圳已批規(guī)劃項(xiàng)目平均土地移交率約40.3%，新政后有望顯著降低。

? 優(yōu)化保障性住房配建要求：這是最具突破性的變化。對于未完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目，原則上可不配建保障性住房。保障房配建曾是開發(fā)商的沉重負(fù)擔(dān)，此條款將極大改善項(xiàng)目的利潤模型。

? 鼓勵金融紓困與資產(chǎn)盤活：明確鼓勵金融機(jī)構(gòu)提供信貸、并購貸款，支持資產(chǎn)管理公司通過重組、重整等方式盤活停滯項(xiàng)目，為資金鏈緊張的開發(fā)商注入流動性。

二、對萬科的具體影響：項(xiàng)目嚴(yán)重分化，冰火兩重天

萬科在深圳深耕多年，舊改土儲總量巨大，約占全市更新體量的三分之一。政策沖擊的影響因項(xiàng)目是否跨越2025年10月9日的“豁免線”而截然不同，形成了“已完成審批”與“未完成審批”兩大陣營的鮮明對比。

（一）已完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目：豁免了“限容”，卻難逃“資金沉淀”的泥潭

這類項(xiàng)目（如南苑新村、三星工業(yè)區(qū)、羅湖食品大廈等）雖然幸運(yùn)地避開了容積率腰斬的沖擊，可以按原高規(guī)劃推進(jìn)，但其核心矛盾已從政策限制轉(zhuǎn)向嚴(yán)峻的市場與資金困境。

? 南苑新村：位于南山區(qū)核心地段，是深圳舊改的“標(biāo)志性難題”。項(xiàng)目耗時超過十三年，盡管簽約率已達(dá)95%并確定了實(shí)施主體，但長期陷入征收和拆遷僵局，巨額資金無法回籠。近期雖有消息稱已獲得銀團(tuán)貸款支持，計(jì)劃在2026年二季度開工，但最終能否順利推進(jìn)仍存變數(shù)。

? 三星工業(yè)區(qū)：因“工改”政策收緊而陷入停滯。該項(xiàng)目總投資高達(dá)280億元，但已有138億元資金沉淀其中，成為萬科沉重的流動性包袱。

? 白石洲項(xiàng)目（財務(wù)投資）：萬科于2022年向綠景中國旗下的白石洲項(xiàng)目注資23億元，享有項(xiàng)目三、四期20%的利潤分配權(quán)，并設(shè)有對賭回購條款。然而，隨著合作方綠景集團(tuán)陷入深度債務(wù)危機(jī)（2025年已公告美元債違約），對賭協(xié)議已觸發(fā)違約，萬科23億元投資短期內(nèi)無法收回，被動轉(zhuǎn)為長期股權(quán)和未來收益權(quán)，從戰(zhàn)略投資淪為“沉淀資產(chǎn)”。

這些項(xiàng)目的共同特點(diǎn)是：賬面貨值巨大，但變現(xiàn)周期極長，嚴(yán)重拖累了萬科的現(xiàn)金流和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率。

（二）未完成規(guī)劃審批的項(xiàng)目：直面“限容”沖擊，但迎來新政紓困

這類項(xiàng)目（如上水徑片區(qū)、坂田歐威爾空調(diào)廠、漁業(yè)新村等）則必須嚴(yán)格執(zhí)行容積率不超過3.1的新規(guī)，直接面臨經(jīng)濟(jì)模型坍塌的風(fēng)險。

? 經(jīng)濟(jì)可行性喪失：參考行業(yè)測算，容積率從原規(guī)劃的6.0左右降至3.1，將導(dǎo)致項(xiàng)目可售貨值大幅縮水，很可能直接陷入虧損。例如，與萬科情況類似的華僑城，其石井片區(qū)項(xiàng)目在按新規(guī)執(zhí)行后，貨值預(yù)計(jì)縮水45%以上。

? 2026年新政成為“救命稻草”：對于這批項(xiàng)目，新政的“不配建保障房”和“調(diào)降土地移交率”條款至關(guān)重要。以上水徑片區(qū)為例，該項(xiàng)目已于2025年10月獲準(zhǔn)計(jì)劃延期至2026年5月。按照原規(guī)劃，其需落實(shí)不少于10萬平方米的公共利益用地，壓力巨大。新政若能取消其保障房配建義務(wù)，將顯著改善項(xiàng)目的現(xiàn)金流測算，為重新啟動創(chuàng)造條件。

三、綜合評估與未來展望：短期紓困與長期轉(zhuǎn)型的博弈

1. 2026年新政是“雪中送炭”，但非“根本解藥”

對于手握大量未批舊改項(xiàng)目的萬科而言，新政通過實(shí)質(zhì)性降低土地成本和配建負(fù)擔(dān)，為其改善項(xiàng)目利潤率、盤活存量資產(chǎn)提供了寶貴的政策工具和時間窗口。特別是在深圳市政府于2026年2月舉行城市更新推進(jìn)會，并獲金融機(jī)構(gòu)“應(yīng)貸盡貸”承諾的背景下，萬科的融資環(huán)境有望得到邊際改善。

然而，新政無法改變一個根本事實(shí)：深圳舊改依賴“高容積率紅利”的時代已經(jīng)終結(jié)。在“好房子”和“限高限容”的新常態(tài)下，舊改項(xiàng)目的盈利模式必須從過去依靠高周轉(zhuǎn)、高杠桿，轉(zhuǎn)向利潤更薄、周期更長、更注重產(chǎn)品品質(zhì)和長期運(yùn)營的模式。這對所有開發(fā)商，包括萬科，提出了深刻的轉(zhuǎn)型要求。

2. 未來可能的發(fā)展路徑

? 路徑一：借助新政窗口，加速盤活與變現(xiàn)。這是對萬科最有利的路徑。萬科需要充分利用新政的優(yōu)惠條件，快速推進(jìn)上水徑等未批項(xiàng)目的規(guī)劃優(yōu)化和報批，同時全力推動南苑新村等已批項(xiàng)目的拆遷和開工，盡快將沉淀的賬面貨值轉(zhuǎn)化為銷售回款，以緩解巨大的現(xiàn)金流壓力。

? 路徑二：資產(chǎn)重組與國資介入。如果萬科自身難以擺脫困境，其手中優(yōu)質(zhì)的舊改資產(chǎn)（特別是與深圳地鐵合作的TOD項(xiàng)目，占其舊改體量的60%）可能成為重組對象。深圳地鐵作為萬科大股東已輸血超900億元，未來可能直接接管部分項(xiàng)目。此外，類似南山區(qū)國資委旗下公司收購白石洲公寓的模式（“以購代建”）可能被推廣，國資通過收購存量資產(chǎn)或入股項(xiàng)目的方式介入，形成“國資主導(dǎo)+市場化運(yùn)作”的新格局。屆時，深圳舊改的國企化比例可能顯著提升。

總結(jié)而言，萬科確實(shí)遭受了深圳舊改政策的劇烈沖擊，這沖擊是結(jié)構(gòu)性的，源于行業(yè)游戲規(guī)則的改變。2026年的新政是對這一沖擊的對沖與緩沖，旨在為萬科這樣的企業(yè)提供喘息和調(diào)整的空間。萬科在深圳舊改的未來，不再取決于能否回到過去的高利潤模式，而取決于其能否抓住有限的政策機(jī)遇，高效盤活資產(chǎn)，并成功轉(zhuǎn)型適應(yīng)房地產(chǎn)“下半場”的生存法則。這場考驗(yàn)，關(guān)乎企業(yè)自身的命運(yùn)，也是整個中國房地產(chǎn)行業(yè)轉(zhuǎn)型的縮影。