來(lái)源：東哥解讀電扇

作者：金珊

京東要走出深坑了嗎？

3月5日，京東集團(tuán)發(fā)布了2025年Q4及全年的業(yè)績(jī)。

Q4收入微增，凈利潤(rùn)變成負(fù)的了。但是全年來(lái)看，營(yíng)收和利潤(rùn)還是穩(wěn)住了。

Q4凈收入為3523億元，同比增長(zhǎng)1.5%；歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)率為負(fù)0.8%，2024年Q4為2.8%。京東2025年?duì)I收13091億元，同比增長(zhǎng)13.0%；凈利潤(rùn)196億元，歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)率為1.5%，2024年為3.6%。

外賣(mài)大戰(zhàn)增收不增利，電商因?yàn)槿ツ陣?guó)補(bǔ)的高基數(shù)，現(xiàn)在增長(zhǎng)放緩。對(duì)于這樣一份“雷點(diǎn)滿(mǎn)滿(mǎn)”的成績(jī)單，京東整體的股價(jià)意外上漲了。

京東集團(tuán)美股報(bào)收25.47美元，微漲0.28%。港股報(bào)收106.6港元，大漲9.95%。京東系公司股價(jià)也在上漲。京東物流上漲了20%。

股價(jià)上漲是意外，還是有新的增長(zhǎng)邏輯？如何客觀(guān)評(píng)價(jià)京東這份財(cái)報(bào)？京東的管理層在電話(huà)會(huì)議上的發(fā)言，又透露出什么樣的信號(hào)？

成也國(guó)補(bǔ)，跌也國(guó)補(bǔ)

現(xiàn)在，京東最穩(wěn)健的引擎是什么？不是外賣(mài)，也不是3C，是原來(lái)弱勢(shì)的日用百貨。

Q4京東營(yíng)收增速只有1.4%。其中優(yōu)勢(shì)帶電品類(lèi)出現(xiàn)了有史以來(lái)的負(fù)增長(zhǎng)，同比下滑12%。

京東真的很慘嗎，優(yōu)勢(shì)不再？其實(shí)是由于2024年是國(guó)補(bǔ)的高潮。這種難得一遇的政策性紅利，讓去年的Q4基數(shù)非常高。消費(fèi)已經(jīng)被國(guó)補(bǔ)提前透支。國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)已經(jīng)走過(guò)了黃金時(shí)期，不會(huì)有大量置辦新家電的需求，更多是以舊換新。

成也國(guó)補(bǔ)，跌也國(guó)補(bǔ)。所以京東的數(shù)碼家電、手機(jī)、電腦沒(méi)有很強(qiáng)的推動(dòng)力，要京東繼續(xù)爆發(fā)增長(zhǎng)難度很大。

京東帶電品類(lèi)收入和2023年同期相比還是增長(zhǎng)的。帶電品類(lèi)能維持京東的基本盤(pán)，但是沒(méi)有想象力。家電數(shù)碼品類(lèi)上半年受高基數(shù)影響，下半年增速優(yōu)于上半年。

京東也在押注AI和機(jī)器人品類(lèi)，想要復(fù)制帶電品類(lèi)的心智輝煌。但是目前這部分商品銷(xiāo)售還處在早期，有小波爆發(fā)。例如雙十一期間，搭載JoyInside的生態(tài)產(chǎn)品，包括人工智能玩具、機(jī)器人、硬件等產(chǎn)品銷(xiāo)量較618增長(zhǎng)超20倍。

值得注意的是，京東的新引擎。日用百貨的商品收入已經(jīng)悄然占據(jù)半壁江山了。同比增長(zhǎng)12.1%，抵消了帶電品類(lèi)的頹勢(shì)。日百品類(lèi)已連續(xù)5個(gè)季度實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，表現(xiàn)顯著優(yōu)于行業(yè)大盤(pán)。

此消彼長(zhǎng)。雖然明面上帶電品類(lèi)賣(mài)的貨不如之前多了，但是整個(gè)京東電商部分和去年一樣賺錢(qián)。

京東零售經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為98億元，2024年Q4為100億元。京東零售經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為3.2%，2024年Q4為3.3%。

原因是京東的日百、廣告等業(yè)務(wù)毛利率很高，業(yè)務(wù)上漲帶來(lái)的利潤(rùn)多。

所以京東的核心本質(zhì)還是一家供應(yīng)鏈公司。用歷史數(shù)據(jù)檢測(cè)用戶(hù)的習(xí)慣，提前把貨放到最近的倉(cāng)，最后送貨上門(mén)。經(jīng)濟(jì)上行期，手機(jī)家電賣(mài)得好。經(jīng)濟(jì)下行期，美妝、衣服當(dāng)天或者隔天送到，想要就要立刻得到，速度提供情緒價(jià)值。

所以京東物流這項(xiàng)核心資產(chǎn)，正在快速升值，股價(jià)漲超20%。

外賣(mài)不主動(dòng)開(kāi)戰(zhàn)

在財(cái)報(bào)后的電話(huà)會(huì)議上，京東高管表達(dá)了外賣(mài)業(yè)務(wù)的態(tài)度，“我們的目標(biāo)是，在業(yè)務(wù)規(guī)模健康增長(zhǎng)的同時(shí)，持續(xù)提升運(yùn)營(yíng)效率。若市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)平穩(wěn)，2026年外賣(mài)業(yè)務(wù)總投入將較2025年有所下降。”

意思也很明確，接下來(lái)只要阿里和美團(tuán)不打，京東也就不會(huì)再主動(dòng)掀起新一輪外賣(mài)大戰(zhàn)。未來(lái)外賣(mài)業(yè)務(wù)會(huì)逐漸減虧，保持現(xiàn)在為電商引流的角色。

阿里和美團(tuán)不想打嗎？外賣(mài)大戰(zhàn)已經(jīng)被叫停了，2026年不會(huì)有了。之前阿里宣布淘寶閃購(gòu)要繼續(xù)拿下市場(chǎng)份額絕對(duì)第一，要乘勝追擊，但隔天就被監(jiān)管火速叫停。這已經(jīng)透露出來(lái)非常明顯的信號(hào)，不希望外賣(mài)再出現(xiàn)無(wú)效內(nèi)卷。

“騎虎難下”的京東，也找到了維穩(wěn)的機(jī)會(huì)。京東做外賣(mài)已經(jīng)一年了。去年高調(diào)地上線(xiàn)了外賣(mài)，最初只是想給電商弄些流量，總比去其他平臺(tái)買(mǎi)更劃算一點(diǎn)。結(jié)果意外觸發(fā)了阿里和美團(tuán)的防御機(jī)制，變成三家混戰(zhàn)，整場(chǎng)外賣(mài)大戰(zhàn)打得轟轟烈烈。

外賣(mài)不辱使命，給主業(yè)電商帶來(lái)了用戶(hù)，點(diǎn)外賣(mài)的同時(shí)也會(huì)下單商品。2025年，外賣(mài)業(yè)務(wù)已為京東帶來(lái)新用戶(hù)，并大幅提升現(xiàn)有用戶(hù)購(gòu)物頻次；2026年，交叉銷(xiāo)售、廣告收入增量等協(xié)同效應(yīng)將持續(xù)釋放。

但是京東付出代價(jià)一定是遠(yuǎn)超預(yù)期的。降溫的Q4營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用就達(dá)到253億元，同比增長(zhǎng)50.6%。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為負(fù)0.9%，2024年Q4為盈利3.0%。同比下降主要是由于對(duì)新業(yè)務(wù)計(jì)劃的戰(zhàn)略性投入增加。

繼續(xù)燒錢(qián)，顯然不是長(zhǎng)久之計(jì)。外賣(mài)大戰(zhàn)給商家?guī)?lái)的副作用也開(kāi)始顯現(xiàn)，商家的堂食下降，利潤(rùn)率下滑。

現(xiàn)在外賣(mài)的環(huán)境更理性，京東可以逐漸減少虧損，不必繼續(xù)為了維持份額，大筆投入。京東外賣(mài)Q4虧損環(huán)比收窄近20%。

京東做外賣(mài)的思路和電商類(lèi)似，還是要做重運(yùn)營(yíng)。截至2月底，七鮮小廚已開(kāi)業(yè)超50家。

七鮮小廚主攻品質(zhì)，要取代幽靈外賣(mài)。其核心運(yùn)營(yíng)模式采用“機(jī)器人現(xiàn)炒 + 透明廚房 + 即時(shí)配送”，并引入24小時(shí)后廚直播，對(duì)中糧、正大等大牌食材進(jìn)行公示，以解決外賣(mài)行業(yè)的信任痛點(diǎn)。

多條腿走路

過(guò)去京東主要是靠帶電品類(lèi)這一塊金字招牌�，F(xiàn)在是靠日百、POP、外賣(mài)、海外等多條腿走路，增長(zhǎng)更加多元化，更能應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。

京東在歐洲的全品類(lèi)電商零售平臺(tái)JOYBUY將于3月正式上線(xiàn)。從試運(yùn)營(yíng)情況來(lái)看，JOYBUY的用戶(hù)體驗(yàn)反饋良好，尤其是履約環(huán)節(jié)，物流體驗(yàn)將成為其核心差異化優(yōu)勢(shì)。京東歐洲物流（Joy Express）已上線(xiàn)，在英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、荷蘭等國(guó)的主要城市實(shí)現(xiàn)當(dāng)日達(dá)、次日達(dá)，并提供送貨上門(mén)等服務(wù)。

京東又重新被資本買(mǎi)入，核心歸結(jié)為利空出盡了。國(guó)補(bǔ)帶來(lái)的好壞影響都在慢慢減弱，京東電商回歸了供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)。外賣(mài)燒錢(qián)大戰(zhàn)告一段落，可以逐漸減虧。

還有一部分投機(jī)者認(rèn)為，最近地緣政治導(dǎo)致通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)增加，最后會(huì)傳導(dǎo)到國(guó)內(nèi)的物價(jià)，有小部分上漲。京東的帶電比較穩(wěn)定，可能最終的銷(xiāo)售額上漲。

最后京東宣布進(jìn)行分紅。宣布2025年全年每股美國(guó)存托股現(xiàn)金分紅1美元，分紅金額保持穩(wěn)定，總現(xiàn)金分紅約14億美元。

做難而正確的事。京東仿佛陷入中年焦慮，四處出擊。對(duì)于京東而言，走出深坑的關(guān)鍵，不在于重回昔日的高增長(zhǎng)神話(huà)，而在于在存量博弈的時(shí)代，憑借更均衡的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和更極致的供應(yīng)鏈效率，跑出一場(chǎng)高質(zhì)量的穩(wěn)健長(zhǎng)跑。

業(yè)績(jī)一覽：

Q4凈收入為3523億元，同比增長(zhǎng)1.5%。產(chǎn)品凈收入同比下降2.8%，主要由于2024年Q4的高基數(shù)效應(yīng)。服務(wù)凈收入同比增長(zhǎng)20.1%。

收入成本為2972億元，同比增長(zhǎng)1.1%。履約費(fèi)用為243億元，同比增長(zhǎng)20.7%。營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用為253億元，同比增長(zhǎng)50.6%。研發(fā)費(fèi)用為67億元，同比增長(zhǎng)52.0%。一般及行政開(kāi)支為33億元，同比增長(zhǎng)34.8%。

經(jīng)營(yíng)虧損為58億元，2024年Q4為經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)85億元。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為負(fù)1.7%，2024年Q4為2.4%。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)營(yíng)虧損為31億元，2024年Q4為105億元。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為負(fù)0.9%，2024年Q4為盈利3.0%。同比下降主要是由于對(duì)新業(yè)務(wù)計(jì)劃的戰(zhàn)略性投入增加。

非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則EBITDA為負(fù)8億元，2024年Q4為125億元。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則EBITDA利潤(rùn)率為負(fù)0.2%，2024年Q4為3.6%。

歸屬于公司普通股股東的凈虧損為27億元，2024年Q4為歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)99億元。歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)率為負(fù)0.8%，2024年Q4為2.8%。歸屬于公司普通股股東的非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)為11億元，2024年Q4為113億元。歸屬于公司普通股股東的非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)率為0.3%，2024年Q4為3.3%。

2025年全年凈收入為13,091億元，同比增長(zhǎng)13.0%。產(chǎn)品凈收入同比增長(zhǎng)10.3%，服務(wù)凈收入同比增長(zhǎng)23.6%。

全年收入成本為10,991億元，同比增長(zhǎng)12.7%。

全年履約費(fèi)用為882億元，同比增長(zhǎng)25.2%。全年?duì)I銷(xiāo)費(fèi)用為840億元，同比增長(zhǎng)75.1%。

全年研發(fā)費(fèi)用為222億元，同比增長(zhǎng)30.5%。全年一般及行政開(kāi)支為120億元，同比增長(zhǎng)34.8%。

全年經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為28億元，2024年為387億元。經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為0.2%，2024年為3.3%。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為96億元，2024年為440億元。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為0.7%，2024年為3.8%。

全年京東零售經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為514億元，2024年為411億元。京東零售經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為4.6%，2024年為4.0%。全年非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則EBITDA為183億元，2024年為519億元。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則EBITDA利潤(rùn)率為1.4%，2024年為4.5%。

全年歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)為196億元，2024年為414億元。歸屬于公司普通股股東的凈利潤(rùn)率為1.5%，2024年為3.6%。歸屬于公司普通股股東的非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)為270億元，2024年為478億元。歸屬于公司普通股股東的非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則凈利潤(rùn)率為2.1%，2024年為4.1%。

參考資料：

1.京東財(cái)報(bào)

2.新浪科技：全文｜京東Q4業(yè)績(jī)會(huì)實(shí)錄：數(shù)碼客單價(jià)的提升將部分抵消銷(xiāo)量下滑的影響