數(shù)據(jù)是個(gè)寶

投資少煩惱

投資小紅書-第273期

過 面塵土、傷痕累累，但我們依然且必須相信時(shí)如果不是翻開歷史，投資者很難想象：在短短幾個(gè)月內(nèi)，一種炙手可熱的商品價(jià)格會(huì)從每株3萬(wàn)美元到跳水到十幾美元甚至最后歸零，讓大量卷入其中的參與者淪為乞丐。

人類的本性都存在慕強(qiáng)，普通投資者容易被流行風(fēng)向所吸引，但如果不問利潤(rùn)來(lái)自何方，那么直沖云霄的價(jià)格和令人艷羨的利潤(rùn)可能都會(huì)成為致命“絞索”。投資大師們不是因?yàn)樘煨员Ｊ?，而是因?yàn)橛幸庾R(shí)地搜集足夠多的反面案例，明白跟風(fēng)投資背后的重大風(fēng)險(xiǎn)，才提出“不懂不做”，堅(jiān)持不被流行的風(fēng)向吸引，從而避免不可逆的傷害。

有人會(huì)說(shuō)，為何不去利用一場(chǎng)泡沫？追逐泡沫所帶來(lái)的財(cái)富看似很輕松，實(shí)則是天下最危險(xiǎn)的事。這是因?yàn)榕菽钠屏淹茄杆俣鴽Q絕，幾乎無(wú)人可以全身而退。投資者須謹(jǐn)記巴菲特所說(shuō)的：“搞金融和擠在劇院里不一樣，你不能離開座位直接向出口跑去，你必須找到能夠頂替你的位置的人才行，必須有人來(lái)跟你做交易才行?！?/p>

盡管整體的金融泡沫非常少見，但局部性的金融泡沫時(shí)有發(fā)生。然而，如果從歷史的眼光來(lái)看，幾乎所有的反面金融案例都顯示：一場(chǎng)泡沫無(wú)論能吹多大，最終避免不了趨于歸零的結(jié)局，而其中絕大多數(shù)參與者絕不僅會(huì)喪失紙面利潤(rùn)，而且會(huì)喪失自己的本金，那些通過借貸來(lái)參與泡沫的投資者更是陷入負(fù)債深淵。

在金融投資中，流動(dòng)性會(huì)在你最需要的時(shí)刻消失。如果發(fā)生重大損失，這將改變你的人生，輕率的投資容易做出，但其帶來(lái)的后果卻會(huì)成為你不能承受之重。投資需要三思而后行，在考慮賺錢之前需要優(yōu)先考慮損失的可能性。

泡沫之下潛藏“絞索”

人性的瘋狂超出想象，一株本來(lái)沒什么價(jià)值的郁金香球莖到1636年時(shí)價(jià)格相當(dāng)于現(xiàn)在2.5萬(wàn)至3萬(wàn)美元，相當(dāng)于“一駕新馬車、兩匹灰色駿馬和一套完整馬具”。

“不論貴族還是平民，或是農(nóng)民、工匠、水手、男仆、女仆，甚至是煙囪清掃工和老裁縫女工，都在買郁金香。從上至下的各個(gè)階級(jí)都把財(cái)產(chǎn)變現(xiàn)再投進(jìn)郁金香市場(chǎng)中。房屋和土地被賤賣以獲取現(xiàn)金，或者直接作為支付工具在郁金香市場(chǎng)上被低價(jià)出售。外國(guó)人很快也陷入這一瘋狂的漩渦，于是錢從四面八方涌入荷蘭?！辈闋査埂渼P在《大癲狂：非同尋常的大眾幻想與群眾性癲狂》一書中描述道。

毫無(wú)疑問，價(jià)格的每輪高漲都會(huì)吸引更多的投機(jī)者加入。與此同時(shí)，這也仿佛證明了價(jià)格的合理性，為價(jià)格的進(jìn)一步上漲打開空間。

1637年，這場(chǎng)泡沫走向尾聲，已經(jīng)醒悟的人和焦慮不安的人開始脫身，沒有人知道其中的原因：一些人看到他們脫手，也著急出售，由此引發(fā)了恐慌，價(jià)格迎來(lái)斷崖式的跌落。要知道那些投機(jī)者中的一大部分還是用抵押財(cái)產(chǎn)的貸款購(gòu)買郁金香的，他們要面臨突如其來(lái)的財(cái)產(chǎn)剝奪甚至破產(chǎn)。

麥凱說(shuō)，大量的商人幾乎淪為乞丐，很多貴族失去家產(chǎn)，陷入萬(wàn)劫不復(fù)境界，這場(chǎng)災(zāi)難之后，人們極端痛苦，互相指責(zé)，到處尋找替罪羊，但這場(chǎng)災(zāi)難的真正原因是大眾狂熱和對(duì)金融規(guī)律的無(wú)知。

所有的金融泡沫都暗含了歸零風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)金融歷史的輕視導(dǎo)致了泡沫一次又一次上演，人類不斷重溫教訓(xùn)。投資大師們對(duì)“不為清單”的重視程度貫徹投資始終，他們絕不去參與自己不明白的投資。

在“南海泡沫”中，牛頓損失了2.5萬(wàn)鎊，這筆錢大概相當(dāng)于今天的300萬(wàn)美元，由此留下了牛頓的那句名言，時(shí)常被人說(shuō)起，用以提醒股市的風(fēng)險(xiǎn)——“我能算出天體的運(yùn)行規(guī)律，卻無(wú)法預(yù)測(cè)人類的瘋狂”。

人們很難在金融泡沫中致富，這是因?yàn)槿诵噪y改，所有的人都不想錯(cuò)過發(fā)財(cái)?shù)臋C(jī)會(huì)，想要等到最后一刻才撤離市場(chǎng)，然而此時(shí)已經(jīng)來(lái)不及了。

追逐泡沫是踏上財(cái)富的不歸路，巴菲特對(duì)此有清醒的分析?！八麄兠髅髦?，在舞會(huì)逗留的時(shí)間越久，南瓜馬車和老鼠現(xiàn)出原形的概率就越高，但他們還是不舍得錯(cuò)過這場(chǎng)盛大舞會(huì)的每一分鐘。這些輕佻瘋狂的參與者都打算在午夜來(lái)臨的前一秒離場(chǎng)。問題來(lái)了：舞會(huì)現(xiàn)場(chǎng)的時(shí)鐘沒有指針！”

投機(jī)看似天下最為容易的事，實(shí)則是最危險(xiǎn)的事。總有一根針在等待著每個(gè)泡沫，當(dāng)二者相遇的時(shí)候，新一波投資者會(huì)再次重溫老教訓(xùn)。

任何金融泡沫都暗含了資金歸零的風(fēng)險(xiǎn)，即使這次僥幸逃脫，下次參與金融泡沫的結(jié)果可能依然為零，再大的基數(shù)乘以零依然是零。

這就是重陽(yáng)投資創(chuàng)始人裘國(guó)根曾說(shuō)過的，運(yùn)用在投資中，如果一種策略不具有“遍歷性”，那么就意味著爆倉(cāng)或出局的可能，投資就變成了危險(xiǎn)的“俄羅斯輪盤賭”。

在任何一項(xiàng)投資中，只要存在完全虧損的可能，那么不管這種可能變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的概率有多小，如果無(wú)視這種可能繼續(xù)投資，資金歸零的可能性就會(huì)不斷攀升，早晚有一天，風(fēng)險(xiǎn)無(wú)限擴(kuò)大，再巨大的資金也可能化為泡影，沒有人能夠逃得了這一切。

比賺錢更重要的事是要避免重大的不可逆的虧損，這也是投資大師們?cè)谶^去幾十年中從來(lái)不會(huì)被熱點(diǎn)誘惑，從來(lái)不背離自己投資原則的原因。他們不是對(duì)新事物反應(yīng)遲鈍，而是深諳金融的歷史，他們不想將自己的人生代入那些在泡沫破裂中悲慘的人生。

人工智能競(jìng)爭(zhēng)的“上半場(chǎng)”已落幕，以模型性能論英雄的時(shí)代成為過去，“下半場(chǎng)”的應(yīng)用千帆競(jìng)發(fā)。隨著AI走向現(xiàn)實(shí)世界，成本則成為參與者們的勝負(fù)手。全世界都在尋找便宜的Token，“下半場(chǎng)”將考驗(yàn)著參與者們的硬件設(shè)施。

形勢(shì)比人強(qiáng)，國(guó)際巨頭們不得不重金投入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，亞馬遜、谷歌等公司擬在2026年進(jìn)行6500億美元的資本開支。但這一消息猶如投下重磅炸彈，嚇壞了投資者，科技巨頭接連暴跌，微軟、IBM、甲骨文等公司年內(nèi)跌幅一度超過20%。

全行業(yè)重資本開支意味著，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局激烈、護(hù)城河衰減、自由現(xiàn)金流和利潤(rùn)承壓、股東回報(bào)減少、產(chǎn)品端報(bào)價(jià)趨于“大宗商品化”，商業(yè)模式脆弱性增加。國(guó)際巨頭們?cè)庥鰞r(jià)值重估，就連AI產(chǎn)業(yè)最上游的英偉達(dá)也遭遇了資本拋售，2月26日英偉達(dá)大跌5.46%。

成本廝殺成為勝負(fù)手

在一個(gè)行業(yè)里，如果有大量新的玩家橫空出世，那意味著競(jìng)爭(zhēng)格局走壞，行業(yè)的護(hù)城河在消失，產(chǎn)品的報(bào)價(jià)也會(huì)競(jìng)相走低，而這正是國(guó)際巨頭們面臨的現(xiàn)實(shí)。

在這波AI投資的浪潮里，曝光度最高的一個(gè)詞叫Token，即通常所說(shuō)的詞元，它是處理文本的最小數(shù)據(jù)單元。如果說(shuō)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代信息傳輸?shù)暮诵亩攘渴恰傲髁俊?，那么人工智能時(shí)代，這一關(guān)鍵指標(biāo)正變?yōu)樵~元——用戶輸入的每一個(gè)字，模型生成的每一段話、識(shí)別的每一幅圖像，都在消耗詞元。

“下半場(chǎng)”來(lái)臨，AI要干活，要扎根現(xiàn)實(shí)場(chǎng)景，就要消耗Token。全世界應(yīng)用者都在尋找便宜的Token，國(guó)際巨頭在成本上并無(wú)優(yōu)勢(shì)，反而是中國(guó)的大模型因成本優(yōu)勢(shì)正在吃掉全球開發(fā)者市場(chǎng)。

根據(jù)2026年2月的最新公開信息，MiniMax M2.5?針對(duì)100萬(wàn)Token（即1M）上下文長(zhǎng)度的API報(bào)價(jià)如下，?輸入價(jià)格?2.4元人民幣，?輸出價(jià)格?24元人民幣；盡管這是MiniMax的最高檔位價(jià)格，但其成本仍遠(yuǎn)低于國(guó)際同類頂尖模型。例如，Claude Opus 4.6的輸入價(jià)格約為5美元，輸出價(jià)格高達(dá)25美元。MiniMax M2.5的價(jià)格僅為Claude的約1/15至1/10。

高盛在最新研報(bào)中認(rèn)為，MiniMax是全球化最強(qiáng)的中國(guó)大模型，在文本與編程領(lǐng)域具備顯著的全球潛在市場(chǎng)增長(zhǎng)空間，其核心優(yōu)勢(shì)是70%海外收入、全模態(tài)產(chǎn)品線及美國(guó)SOTA模型十分之一成本的性能。

2026年，中國(guó)大模型正在悄悄吃掉全球開發(fā)者市場(chǎng)。OpenRouter最新周度數(shù)據(jù)顯示，MiniMax M2.5以2.45萬(wàn)億Token空降榜首，Kimi K2.5以1.21萬(wàn)億緊隨其后，智譜GLM 5和DeepSeek V3.2分列第三、第五。平臺(tái)前十模型總Token量約8.7萬(wàn)億，中國(guó)模型獨(dú)占5.3萬(wàn)億，占比61%。

我國(guó)大模型公司的Token被國(guó)際用戶大量調(diào)用的現(xiàn)象，也被戲稱為“Token出口”。它意味著，如果一個(gè)美國(guó)開發(fā)者在舊金山發(fā)出一條API請(qǐng)求，數(shù)據(jù)從加利福尼亞出發(fā)，經(jīng)由太平洋海底光纜抵達(dá)中國(guó)某地的數(shù)據(jù)中心，GPU集群開始工作，電從中國(guó)的電網(wǎng)流向那些芯片，推理完成，結(jié)果回傳。整個(gè)過程，也許只用了一兩秒。

Token的成本拆開來(lái)看，最核心的兩項(xiàng)是算力和電力。“Token出口”本質(zhì)是將電力與算力轉(zhuǎn)化為可交易的數(shù)字產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)零關(guān)稅、零物理物流的“電力衍生品”出口?。

AI的盡頭是電力，盡管國(guó)際巨頭此前三年已經(jīng)投下了巨額資本開支，并計(jì)劃在2026年再投入6500億美元，但受電力和水資源等現(xiàn)實(shí)問題限制，它們的大模型成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中國(guó)同行，依托我國(guó)的綠電成本優(yōu)勢(shì)和國(guó)產(chǎn)算力，國(guó)產(chǎn)大模型的成本優(yōu)勢(shì)遙遙領(lǐng)先，這也是吸引世界用戶的本質(zhì)所在。

投資需要確定性

國(guó)際巨頭擬在2026年砸下6500億美元的資本開支，讓投資者進(jìn)一步看清了投資于致力改變世界公司的難度。

以亞馬遜為例，該公司2025年的利潤(rùn)是776億美元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為901億美元，卻要在2026年進(jìn)行2000億美元的資本開支，這意味著公司的自由現(xiàn)金流可能由正轉(zhuǎn)負(fù)。

摩根士丹利的分析師預(yù)測(cè)，亞馬遜2026年的自由現(xiàn)金流將為-170億美元；美國(guó)銀行則認(rèn)為，其虧損將達(dá)到280億美元。當(dāng)企業(yè)的自由現(xiàn)金流被大額資本開支所吞噬時(shí)，股東渴望的分紅和回購(gòu)也將隨之消失，這對(duì)重視現(xiàn)金回報(bào)的投資者來(lái)說(shuō)無(wú)疑是負(fù)面因素。

一面是以中國(guó)大模型為代表的新公司橫空出世，產(chǎn)品報(bào)價(jià)越走越低，呈現(xiàn)“大宗商品化”趨勢(shì)，一面是不得不重磅砸錢投基建。國(guó)際科技巨頭們面臨的困境也引來(lái)資本市場(chǎng)的重估。

截至2025年底，巴菲特的前十大重倉(cāng)股中，除了谷歌外，基本都是傳統(tǒng)公司。

以巴菲特為代表的價(jià)值投資者向來(lái)青睞“小資本大生意”的商業(yè)模式，也能接受重資本但盈利穩(wěn)定的公用事業(yè)公司，但對(duì)于全行業(yè)“燒錢”卻看不清誰(shuí)是未來(lái)贏家的商業(yè)模式敬而遠(yuǎn)之。

巴菲特在關(guān)閉伯克希爾的紡織業(yè)務(wù)時(shí)曾表示，當(dāng)同行業(yè)所有的公司都進(jìn)行同樣的資本擴(kuò)大再生產(chǎn)時(shí)，貌似每家公司都是理性的，但總體來(lái)說(shuō)，這些投資決策的結(jié)果因相互抵消而呈現(xiàn)中和效應(yīng)，就像擠在路邊的人群中，爭(zhēng)相觀看游行隊(duì)伍的人們，每個(gè)人都想踮著腳尖多看一些，結(jié)果觀看的效果與之前一樣。

巴菲特還說(shuō)，最值得擁有的公司，是那些在一個(gè)一直延伸的時(shí)期周期里，可以不斷利用增量資本獲得很高回報(bào)的公司，與此相反，最糟糕的公司，是那些必須或?qū)?huì)要求不斷地大量資本投入，但回報(bào)率低下的公司。

此外，巴菲特還認(rèn)為，我們偏愛變化不大的公司與產(chǎn)業(yè)，原因很簡(jiǎn)單，變遷快速的產(chǎn)業(yè)或許一夜之間能讓人暴富，但無(wú)法提供我們想要的穩(wěn)定性。

來(lái)源：券商中國(guó)

周一｜3月投資機(jī)會(huì)在哪里？

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責(zé)編：何予

校對(duì)：蘇煥文