《投資者網》蔡俊

國內創(chuàng)新藥企，還在不斷爆發(fā)BD（對外授權與戰(zhàn)略合作）。

2月，信達生物（01801.HK）與禮來達成協(xié)議，雙方就腫瘤與免疫領域多項目簽署全球戰(zhàn)略合作。信達生物負責研發(fā)，禮來主導大中華區(qū)以外權益，交易總額88.5億美元，其中首付款3.5億美元，里程碑約85億美元。

其實，自2026年開年以來，國內創(chuàng)新藥企的BD交易進入密集落地期。一方面，不到兩個月的時間有十家上市公司發(fā)布對外合作。另一方面，總金額與首付款也持續(xù)刷新紀錄，如石藥集團（01093.HK）與阿斯利康185億美元戰(zhàn)略合作、榮昌生物（688331.SH/09995.HK）與艾伯維56億美元雙抗授權。

本質上，一連串密集交易折射出國內創(chuàng)新藥企已從單品出海邁向平臺輸出的新階段。頭部企業(yè)與創(chuàng)新Biotech路徑迥異，但底層邏輯高度趨同：以交易換時間、以合作降風險、以全球資源兌現(xiàn)技術價值。

老牌企業(yè)與Biotech的路徑本質不同

1月，BD活躍戶石藥集團宣布，與阿斯利康達成交易。內容為石藥集團將長效GLP-1/GIPR等體重管理與代謝疾病多肽組合（共8個項目），授予阿斯利康大中華區(qū)以外全球權益。該交易總額185億美元，首付款12億美元，研發(fā)里程碑35億美元，銷售里程碑138億美元。

該筆合作的意義，在于國內創(chuàng)新藥的BD跳出單品思維，轉向平臺型授權。由此，上市公司通過多項目聯(lián)合開發(fā)，實現(xiàn)技術持續(xù)變現(xiàn)，核心邏輯轉變?yōu)椋阂劳卸嗄攴e累的制劑技術、規(guī)?；a、靶點發(fā)現(xiàn)能力，把“技術底座”賣給跨國藥企，用成熟平臺換全球訂單。

本質上，以石藥集團為代表的老牌企業(yè)核心思路是取長補短。該類企業(yè)過去深耕仿制藥，擁有成熟的生產能力，但創(chuàng)新研發(fā)力還未達到Biotech的單賽道高度。因此，出售平臺權益就不僅放大優(yōu)勢，還成了持續(xù)的現(xiàn)金流“壓艙石”。

相反，硬幣的另一面是中小Biotech的路徑探索。1月，宜聯(lián)生物與羅氏達成交易，向后者授權靶向B7H3ADC藥物YL201大中華區(qū)以外全球權益。首付款5.7億美元，疊加研發(fā)、注冊、商業(yè)化里程碑與銷售分成。

這類企業(yè)的BD路徑高度聚焦：小而美、專而精，鎖定細分靶點與前沿技術，不做全產業(yè)鏈，只做價值最突出的環(huán)節(jié)。本質上，該路徑與該類企業(yè)現(xiàn)金流短缺高度相關，由此展現(xiàn)的核心邏輯是以技術換生存，把早期資產變現(xiàn)給有開發(fā)能力的巨頭，獲得首付款與里程碑后維持研發(fā)運轉，同時驗證技術平臺價值，為后續(xù)融資鋪路。

換言之，老牌大企業(yè)的交易敘事是取長補短賣“技術底座”，中小Biotech為“缺現(xiàn)金—賣單品—補現(xiàn)金研發(fā)—繼續(xù)融資”，比如市場一直有傳聞宜聯(lián)生物計劃上市。

交易服務資本估值

醫(yī)藥上市公司水大魚大，尤其港股市場催生不少新類型企業(yè)。其中，最具代表為創(chuàng)新Biopharma，該類企業(yè)以創(chuàng)新藥起家，既擁有老牌企業(yè)的生產、銷售能力，也不同于Biotech掙扎于現(xiàn)金短缺的苦惱，早已實現(xiàn)成熟的“自我造血”。

1月，榮昌生物與艾伯維達成協(xié)議，后者拿到PD-1/VEGF雙抗RC148大中華區(qū)以外全球開發(fā)與商業(yè)化權益。交易總額56億美元，首付款6.5億美元，里程碑49.5億美元。

其實，就在不久前澤璟制藥（688266.SH）也與艾伯維簽署合作，向后者授權三特異性T細胞結合劑ZG006全球開發(fā)與商業(yè)化選擇權。交易總額12.35億美元，“首付款+里程碑”款10.75億美元。

該類企業(yè)的交易特征，體現(xiàn)在單品重磅授權，以差異化靶點搶占全球份額。展開來說，用Best-in-class/Fast-follow資產換取跨國藥企資源，BD 路徑是“單品突破+全球綁定”。換言之，核心邏輯是用差異化靶點與臨床數(shù)據(jù)證明價值，綁定全球Top藥企，更深層次為借海外大廠的背書提升后續(xù)管線估值。

同時，還有一類企業(yè)的路徑也很有意思，即平臺型藥企。今年以來，復星醫(yī)藥（600196.SH/02196.HK）旗下的復宏漢霖向日本衛(wèi)材授予斯魯利單抗注射液在日本區(qū)域、腫瘤適應癥領域開發(fā)、生產及商業(yè)化的獨家權利，交易總額最高約3.88億美元；另一家復星萬邦從東方略獲得HPV治療性核酸藥物VGX-3100在大中華地區(qū)的權益。

無獨有偶，樂普醫(yī)療（300003.SZ）旗下的樂普生物就GPC3 ADC（MRG006A）與一家海外藥企達成初步合作意向，預計交易總額潛在超5億美元。同時，另一個旗下的樂普醫(yī)電與一家國內創(chuàng)新藥企達成合作，引進其自主研發(fā)的腦深部神經刺激器（DBS）相關技術。

這類平臺型企業(yè)的共同行為，為引進來補強，走出去變現(xiàn)。具體是對外授權成熟技術與特色品種，回籠資金；對內引進前沿技術與早期資產，補齊短板。換句話講，他們的核心邏輯是生態(tài)平衡，形成“引進—消化—出?！钡拈]環(huán)，不依賴單一品種，BD 服務于整體戰(zhàn)略。

底層邏輯高度一致

表面上，2026年開年以來醫(yī)藥上市公司BD交易非常熱鬧。深層次，剖析各不同類型企業(yè)的交易路徑，折射出底層邏輯高度一致。

一方面，大家以現(xiàn)金流安全為優(yōu)先級。醫(yī)保談判常態(tài)化下，國內銷售利潤被壓縮，研發(fā)投入持續(xù)增長，BD首付款與里程碑成為穩(wěn)定現(xiàn)金流來源，降低融資依賴，保障研發(fā)連續(xù)性。

另一方面，所有交易的深層次均圍繞資本敘事展開。能夠擁有海外大廠背書，夯實了各家上市公司的估值。中小企業(yè)需要交易故事進行融資，成熟企業(yè)也通過交易增強底氣，進而為下一步潛在的兩地上市和分拆做好準備。

但需要指出，BD交易對資本的影響逐漸趨于理性。市場不再盲目追捧總金額，更關注首付款比例、里程碑兌現(xiàn)概率、臨床進展確定性，高虛值交易遇冷，落地能力成核心考量。

歸根結底，BD交易已從可選項變成必選項，成為藥企戰(zhàn)略核心支柱。BD繁榮不是終點，而是創(chuàng)新藥融入全球體系的起點。真正的核心競爭力，是中國創(chuàng)新藥正從全球產業(yè)鏈的參與者，變成共建者與定價者。（思維財經出品）■

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