過去一年，全球及國內(nèi)醫(yī)療健康領(lǐng)域的投融資市場逐步走出寒冬，迎來回暖態(tài)勢。

據(jù)動脈智庫數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2025年國內(nèi)醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)一級市場在連續(xù)三年下滑后迎來拐點，融資事件數(shù)量與融資總額均實現(xiàn)增長；與此同時，IPO集中爆發(fā)、創(chuàng)新藥BD交易密集，更為行業(yè)注入了強(qiáng)心劑。

作為國內(nèi)持續(xù)深耕醫(yī)療健康單一賽道的投資機(jī)構(gòu)，高特佳在過去一年斬獲多項實質(zhì)性成果：推進(jìn)種子基金，布局更早期的優(yōu)質(zhì)項目；持續(xù)與產(chǎn)業(yè)方深度聯(lián)動，深化傳統(tǒng)上市公司與創(chuàng)新企業(yè)的產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展；4個項目成功IPO，9個項目提交上市申請……

市場回暖態(tài)勢下，行業(yè)格局迎來了哪些深層變化？新一年的行業(yè)趨勢又該如何研判？針對這些問題，動脈網(wǎng)與高特佳投資集團(tuán)總經(jīng)理孫佳林進(jìn)行了對話，從醫(yī)療健康單一賽道投資機(jī)構(gòu)的視角進(jìn)行解讀。

高特佳投資集團(tuán)總經(jīng)理孫佳林

01

醫(yī)健賽道變局，融資難有望破解

動脈網(wǎng)：2025年國內(nèi)醫(yī)療健康企業(yè)IPO活躍、創(chuàng)新藥BD集中爆發(fā)，這一波熱潮對行業(yè)格局帶來了哪些根本性變化？

孫佳林：首先當(dāng)然是顯著提振了行業(yè)投資信心。2024年，生物醫(yī)藥投資信心跌至低谷，部分機(jī)構(gòu)甚至視其為“邊角料”賽道。2025年年中行情迎來爆發(fā)，才扭轉(zhuǎn)了諸多機(jī)構(gòu)的態(tài)度。不過，高特佳在低谷期仍堅持布局，尤其是重倉創(chuàng)新藥賽道，因此到2025年有4個項目完成IPO，遞交了9個IPO申請，2026年也將有項目持續(xù)提交申請。

其次，醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的投資重心在進(jìn)一步向創(chuàng)新藥集中。當(dāng)前，國內(nèi)創(chuàng)新藥企業(yè)仍以Biotech創(chuàng)業(yè)型公司為主，傳統(tǒng)大型藥企創(chuàng)新轉(zhuǎn)型周期相對長、難度相對大。2025年創(chuàng)新藥爆發(fā)后，傳統(tǒng)大藥企積極尋求快速切入創(chuàng)新藥的路徑，更多地與國內(nèi)Biotech達(dá)成深度的BD合作，也有器械上市公司收購疫苗公司，還有上市公司愿為創(chuàng)新藥基金做基石投資，這在2024年幾乎不可能。目前，高特佳正在籌備的兩支核心平臺基金均與上市公司合作設(shè)立。

此外，一級市場關(guān)注點發(fā)生轉(zhuǎn)變，國家層面開始關(guān)注深耕單一賽道的黑馬投資機(jī)構(gòu)。這符合VC行業(yè)發(fā)展規(guī)律，如美國市場是以KKR、黑石等大型機(jī)構(gòu)與單一賽道精品投資機(jī)構(gòu)并存的格局。2025年前市場更關(guān)注規(guī)模，如今，深耕醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)的機(jī)構(gòu)獲得了更多認(rèn)可，尤其是國家層面的關(guān)注。

動脈網(wǎng)：IPO與BD勢頭向好，是否意味著一級市場企業(yè)融資更為便捷？融資節(jié)奏有何變化？

孫佳林：過去一年，我認(rèn)為變化并不明顯。首先，創(chuàng)新藥研發(fā)具有長周期、高投入和高風(fēng)險特點，投資收益需要疊加技術(shù)周期、資本周期和產(chǎn)業(yè)周期多重影響。

其次，當(dāng)前一級市場資金中約80%為國有資金，政府引導(dǎo)基金對廠房、土地、稅收、就業(yè)等硬性要求與創(chuàng)新藥行業(yè)特點和發(fā)展路徑存在一定錯位，甚至一些地區(qū)的返投和招商要求限制了投資機(jī)構(gòu)對創(chuàng)新藥標(biāo)的的選擇。

2026年，隨著社保基金、保險資金等全國性資金持續(xù)入市，相信一級市場企業(yè)融資難的局面有望緩解，我們也期待著國家政策層面能夠引入更多“活水”，進(jìn)一步澆灌創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展。

動脈網(wǎng)：高特佳長期聚焦未被滿足的臨床需求，在2025年特有的市場環(huán)境下，投資與退出策略是否有所調(diào)整？

孫佳林：高特佳核心的投資策略與優(yōu)質(zhì)標(biāo)的畫像并未因BD熱潮改變，調(diào)整主要體現(xiàn)在投資階段，即借助種子基金布局更早期的項目。

以往，種子階段項目退出難度相對較大，無論是隔輪退出還是通過S基金退出，對于定價都較難達(dá)成共識。2025年中國創(chuàng)新藥license out交易總規(guī)模超過1300億美金，隨著BD模式逐漸成熟，也為優(yōu)質(zhì)早期項目新增一條退出路徑。即使不直接通過BD退出，BD也能極大緩解創(chuàng)新藥企現(xiàn)金流壓力，并為投資機(jī)構(gòu)提供業(yè)績支撐，以形成投資邏輯閉環(huán)。因此，高特佳的投資階段正在從以往我們聚焦的PE/VC、Pre-IPO、并購，延伸至天使輪或種子輪，以支持更多優(yōu)質(zhì)項目。

動脈網(wǎng)：當(dāng)前行業(yè)話題集中于創(chuàng)新藥，2025年創(chuàng)新器械領(lǐng)域是否有值得關(guān)注的進(jìn)展？

孫佳林：2025年，醫(yī)療器械投資核心邏輯仍是自主可控與國產(chǎn)替代，這類項目不少已經(jīng)步入商業(yè)化或?qū)崿F(xiàn)利潤，市場競爭力強(qiáng)。

高特佳始終關(guān)注著創(chuàng)新醫(yī)療器械的發(fā)展趨勢和投資機(jī)會，已在手術(shù)機(jī)器人、高端眼科設(shè)備等領(lǐng)域有投資布局，目前這些項目發(fā)展強(qiáng)勁，既有國內(nèi)經(jīng)銷商主動尋求合作，也有海外資本希望將其產(chǎn)品引入東南亞和中東市場。

盡管當(dāng)下器械賽道熱度不及創(chuàng)新藥，但行業(yè)具有周期性，例如前幾年IVD行業(yè)就涌現(xiàn)出一批優(yōu)秀企業(yè)，我們?nèi)匀婚L期看好器械賽道的投資機(jī)會。

動脈網(wǎng)：器械與創(chuàng)新藥發(fā)展周期差異顯著，投資器械企業(yè)通常聚焦于產(chǎn)品哪個階段？

孫佳林：高特佳已投資了邁瑞、聯(lián)影兩大國內(nèi)器械龍頭，對于我們來說，投資醫(yī)療器械企業(yè)通常在A輪以后，即產(chǎn)品樣機(jī)已完成或已進(jìn)入型檢的階段。醫(yī)療器械是多學(xué)科融合的賽道，需根據(jù)樣機(jī)功能實現(xiàn)程度、對應(yīng)的市場空間、產(chǎn)品的競爭格局，以及企業(yè)產(chǎn)品線布局等因素來綜合判斷投資價值。

國內(nèi)醫(yī)療器械公司數(shù)量遠(yuǎn)超創(chuàng)新藥企業(yè)，但最終能成長為上市公司的少之又少，要投出真正具備成長性和商業(yè)化價值的器械公司，我們?nèi)员Ｓ袑徤鞯耐顿Y態(tài)度。

02

減肥藥、小核酸等熱點仍將延續(xù)

動脈網(wǎng)：2026年，國內(nèi)醫(yī)療健康哪些細(xì)分賽道有望成為一級市場投資熱點？

孫佳林：各家機(jī)構(gòu)判斷各異。高特佳不追隨短期市場熱點，核心標(biāo)準(zhǔn)仍是產(chǎn)品能否解決臨床未被滿足的需求，此類所在賽道自然具備成長空間。

近年來，市場熱點輪動頻繁，從ADC到小核酸，再到當(dāng)前的小分子“不可成藥”靶點、分子膠，部分熱點可能存在人為催化的因素。我們重點聚焦臨床需求，以產(chǎn)業(yè)研究引領(lǐng)投資，布局更前沿的領(lǐng)域，且不將資金集中于單一賽道。

例如，高特佳2021年就已布局器官芯片等新方法學(xué)（NAMs）賽道，2025年FDA要求逐步取消藥物開發(fā)中對動物實驗的強(qiáng)制要求，推動器官芯片等新方法學(xué)技術(shù)納入監(jiān)管框架，證明了我們當(dāng)時投資邏輯的正確。

而對于通用型CAR-T、CGT等行業(yè)熱門領(lǐng)域，則在持續(xù)關(guān)注的前提下謹(jǐn)慎出手。我們認(rèn)為，投資需綜合賽道前景、投資時機(jī)與基金類型，需要果斷，但也要保持克制和敬畏。

動脈網(wǎng)：對2026年醫(yī)療健康一二級市場估值走勢，您有何判斷？

孫佳林：2025年，中國創(chuàng)新藥license out交易推升了二級市場估值，既有市場情緒的影響，但更重要的是中國創(chuàng)新藥行業(yè)基本面的持續(xù)向好。2026年，將會有更多的創(chuàng)新藥企通過BD交易或產(chǎn)品加速商業(yè)化實現(xiàn)扭虧為盈。因此，我整體看好2026年A股與港股估值表現(xiàn)，二級市場將逐步貼合基本面，港股與A股大概率會有不錯表現(xiàn)。

但與此同時，已上市企業(yè)可能將進(jìn)一步分化，一方面強(qiáng)者恒強(qiáng)，另一方面創(chuàng)新性和商業(yè)化不足的創(chuàng)新藥企將難以獲得市場認(rèn)可，甚至面臨退市的風(fēng)險。

動脈網(wǎng)：結(jié)合國內(nèi)企業(yè)管線儲備與MNC缺口，2026年創(chuàng)新藥BD熱點可能集中于哪些領(lǐng)域？

孫佳林：減肥藥仍會是行業(yè)熱點。2025年，禮來的替爾泊肽、諾和諾德的司美格魯肽分別創(chuàng)造了365億美元、361億美元的收入，讓產(chǎn)業(yè)方熱血沸騰，也引發(fā)了又一輪的資本投入。

其次是小核酸，由于在抗腫瘤領(lǐng)域前景廣闊，因此受到持續(xù)關(guān)注；細(xì)胞療法也將有眾多企業(yè)跟進(jìn)，但能否投中優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，對機(jī)構(gòu)判斷力是一個考驗。

此外，小分子將成為新亮點。前幾年市場更關(guān)注大分子，2026年預(yù)計小分子將有亮眼表現(xiàn)。

動脈網(wǎng)：減肥藥賽道管線已有內(nèi)卷趨勢，2026年熱點是否會集中于新的技術(shù)路線？

孫佳林：是的，產(chǎn)業(yè)方正在尋找減肥藥領(lǐng)域的新解決方案和技術(shù)路徑。當(dāng)前藥物以注射類為主，產(chǎn)業(yè)方重點關(guān)注口服減肥藥、緩釋型減肥藥，從提升患者依從性、優(yōu)化服藥周期等角度創(chuàng)新的管線。減肥藥是一個可持續(xù)的大賽道，市場需求長期存在。

動脈網(wǎng)：BD是企業(yè)出海路徑之一，未來的出海路徑或格局會是怎樣的？

孫佳林：出海本身是循序漸進(jìn)的過程， 當(dāng)前國內(nèi)創(chuàng)新藥出海以BD為主，參考日本企業(yè)路徑，先是產(chǎn)品輸出，逐步實現(xiàn)團(tuán)隊與公司出海，最終成長為跨國藥企。我們預(yù)判，未來十年中國將有企業(yè)躋身全球頂級MNC之列。

03

耐心資本初見曙光

動脈網(wǎng)：國內(nèi)資本周期與醫(yī)療產(chǎn)業(yè)周期錯配，如何破解？需要哪些大環(huán)境或政策支持？

孫佳林：對于GP來說是愿意做耐心資本的，進(jìn)行長線布局，投資覆蓋企業(yè)全生命周期。但人民幣基金周期相對短，5-7年時間若未能按期退出，LP的壓力將傳導(dǎo)到GP，進(jìn)而傳導(dǎo)到企業(yè)，形成連鎖反應(yīng)。

當(dāng)前，我們也看到部分國家級基金和少數(shù)地方基金提供了更長的資金存續(xù)周期，為產(chǎn)業(yè)發(fā)展引入了更具耐心的“活水”，這是一個令人可喜的開端。耐心資本的形成，需要國資先行先試，引導(dǎo)機(jī)構(gòu)形成長期的投資風(fēng)格，最終構(gòu)建國資作為基石、民營資本參與的格局，使長期投資、耐心投資形成良性循環(huán)。

在真正的耐心資本格局形成之前，高特佳的策略是按投資階段分類設(shè)立基金，例如種子基金存續(xù)10年，PE基金5-7年、并購基金3-5年，最大程度實現(xiàn)GP投資策略與LP資金類型的匹配，降低摩擦風(fēng)險。

動脈網(wǎng)：高特佳投資如何構(gòu)建醫(yī)療健康投資生態(tài)圈？怎樣通過生態(tài)圈資源賦能被投企業(yè)？

孫佳林：對創(chuàng)新藥企業(yè)來說，在已上市后也依然對資金有著持續(xù)需求。因此，我們通過自有的高特佳生態(tài)圈及時關(guān)注產(chǎn)業(yè)方向，讓產(chǎn)業(yè)了解資本的投資方向和意愿，讓資金流向真正需要的地方。同時被投企業(yè)之間也可發(fā)現(xiàn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈的合作機(jī)會。此外，許多早期的創(chuàng)新藥企業(yè)由科學(xué)家創(chuàng)辦，他們在企業(yè)管理方面需求迫切，生態(tài)圈可搭建交流橋梁，對接優(yōu)秀管理人才與經(jīng)驗。

近幾年，高特佳以行業(yè)研究刊物《高見》為載體，與行業(yè)分享我們的研究洞見。2026年，我們計劃以“高見”為紐帶，同時打造“高朋會”平臺，組織更小型、更緊密、更精準(zhǔn)的高特佳線下生態(tài)圈活動，實現(xiàn)資源鏈接和價值輸出，也期待動脈網(wǎng)走進(jìn)“高朋會”，與我們共同助力產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

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*封面圖片來源：pexels

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