一個(gè)月前，東陽光（600673.SH）攜手控股股東拋出280億元并購秦淮數(shù)據(jù)中國的巨額交易，彼時(shí)市場目光多聚焦于交易規(guī)模本身，少有人深究這筆收購背后的資本布局。直至2月24日晚間，東陽光發(fā)布籌劃收購“東數(shù)一號(hào)”控制權(quán)的公告，這場資本運(yùn)作的真正棋局才浮出水面。

從體外增資到搭建多層架構(gòu)完成并購，再到擇機(jī)將核心資產(chǎn)控制權(quán)納入上市公司體系，東陽光的每一步操作，都精準(zhǔn)演繹了A股市場中“體外收購、擇機(jī)注入”的資本玩法，而在這場嫻熟的資本騰挪背后，是東陽光跳出傳統(tǒng)賽道、搶占AI算力風(fēng)口的堅(jiān)定野心。

一場早有“伏筆”的資本騰挪

這場資本運(yùn)作的伏筆，早在2025年9月便已埋下。彼時(shí)，東陽光與控股股東分別向“東數(shù)一號(hào)”增資35億元與40億元，合計(jì)75億元的增資額，讓雙方分別持有“東數(shù)一號(hào)”46.67%與53.33%的股權(quán)。這并非簡單的財(cái)務(wù)投資，而是東陽光為收購秦淮數(shù)據(jù)中國搭建資本架構(gòu)的第一步。

真正的資本巧思，體現(xiàn)在后續(xù)“東數(shù)一號(hào)—東創(chuàng)未來—東數(shù)三號(hào)”三級(jí)特殊目的載體的搭建上，這一多層架構(gòu)成為此次280億并購的核心操作載體。

具體來看，東陽光將“東數(shù)一號(hào)”的75億元資本金注入全資子公司上海東創(chuàng)未來數(shù)據(jù)有限責(zé)任公司，東創(chuàng)未來再結(jié)合銀團(tuán)提供的并購貸款，將資金注入宜昌東數(shù)三號(hào)投資有限責(zé)任公司，最終由最末梢的東數(shù)三號(hào)完成對(duì)秦淮數(shù)據(jù)中國100%股權(quán)的收購。

這一看似繁瑣的資本路徑，實(shí)則是東陽光為上市公司設(shè)立的雙重“安全墊”。一方面，這一架構(gòu)構(gòu)筑起了堅(jiān)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)“防火墻”。秦淮數(shù)據(jù)中國作為擁有37個(gè)園區(qū)、運(yùn)營容量782MW的第三方數(shù)據(jù)中心巨頭，所屬的數(shù)據(jù)中心行業(yè)是典型的重資產(chǎn)、長周期賽道，不僅前期投入巨大，后期的整合運(yùn)營也暗藏諸多不確定性。

若由東陽光上市公司直接作為收購主體，標(biāo)的公司的經(jīng)營波動(dòng)、資產(chǎn)減值或整合困境，都會(huì)直接反映在上市公司報(bào)表中，進(jìn)而沖擊股價(jià)與再融資能力。而多層架構(gòu)的設(shè)計(jì)，將這些風(fēng)險(xiǎn)隔離在上市公司體外，為后續(xù)的資產(chǎn)整合預(yù)留了緩沖空間。

另一方面，多層架構(gòu)也成為東陽光股權(quán)與融資的“調(diào)節(jié)閥”。每一層主體都是獨(dú)立的權(quán)益與融資節(jié)點(diǎn)，其中頂層的“東數(shù)一號(hào)”股權(quán)結(jié)構(gòu)具備極強(qiáng)的靈活性。此前公告中曾明確，“東數(shù)一號(hào)”將引入其他投資方籌措資金，確保東陽光在收購?fù)瓿蓵r(shí)持股比例不超過30%，這一條款彼時(shí)曾被解讀為上市公司面臨資金壓力，如今看來，實(shí)則是為后續(xù)的資本運(yùn)作預(yù)留了股權(quán)調(diào)整空間。

從資金結(jié)構(gòu)來看，東陽光及其控股股東合計(jì)出資的75億元，僅占280億交易總價(jià)的27%左右，剩余的資金缺口主要通過銀團(tuán)并購貸款和引入保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、地方政府基金等外部投資方填補(bǔ)，這種“自有資金+杠桿+外部資本”的組合，既降低了上市公司的直接資金投入，也分散了投資風(fēng)險(xiǎn)。

不過，這場快速推進(jìn)的控制權(quán)收購，也引發(fā)了市場對(duì)交易公允性的高度關(guān)注。早在東陽光通過體外架構(gòu)收購秦淮數(shù)據(jù)中國時(shí)，監(jiān)管層便已下發(fā)問詢函，要求公司說明與關(guān)聯(lián)方共同投資且僅參股的核心考量，彼時(shí)東陽光的回復(fù)是“保障現(xiàn)金流、降低資金壓力、預(yù)留融資份額”。

但短短一個(gè)月后，公司便籌劃收購“東數(shù)一號(hào)”控制權(quán)，核心疑問也隨之而來：此次收購的股權(quán)究竟來自銀團(tuán)等外部投資方，還是控股股東所持有的股份？如果是收購控股股東的股權(quán)，如何通過合理的定價(jià)機(jī)制保障交易公允性，避免損害中小股東利益，成為監(jiān)管層與市場關(guān)注的核心焦點(diǎn)，這也成為東陽光此次資本運(yùn)作中亟待解答的問題。

東陽光的轉(zhuǎn)型野心

東陽光不惜動(dòng)用復(fù)雜資本架構(gòu)拿下秦淮數(shù)據(jù)中國，背后是其向AI算力賽道全面轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略野心。成立于1996年的東陽光，發(fā)跡于傳統(tǒng)制造業(yè)，最初圍繞電容器產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展，隨后逐步拓展至化工新材料、高端鋁箔、能源材料等領(lǐng)域。但在數(shù)字經(jīng)濟(jì)與AI技術(shù)爆發(fā)的背景下，東陽光顯然不愿止步于傳統(tǒng)賽道。

隨著ChatGPT等生成式AI的普及，全球范圍內(nèi)的算力軍備競賽正式打響，數(shù)據(jù)中心作為算力的物理載體，戰(zhàn)略價(jià)值愈發(fā)凸顯，國內(nèi)數(shù)據(jù)中心行業(yè)也迎來了發(fā)展的“超級(jí)周期”。據(jù)中國信通院發(fā)布的數(shù)據(jù)，2024年中國數(shù)據(jù)中心行業(yè)市場規(guī)模達(dá)3048億元，2019-2024年的年復(fù)合增長率高達(dá)28.26%。

在行業(yè)高景氣的背景下，東陽光開啟了向數(shù)字經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的全面轉(zhuǎn)型，而近一年來的一系列資本運(yùn)作，也勾勒出其完整的算力產(chǎn)業(yè)鏈布局藍(lán)圖。

2025年3月，東陽光率先邁出布局算力賽道的第一步，與光通信模塊龍頭中際旭創(chuàng)成立合資公司。依托中際旭創(chuàng)在數(shù)據(jù)中心互聯(lián)、5G前傳等領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢，東陽光成功切入算力產(chǎn)業(yè)鏈的核心硬件環(huán)節(jié)，為后續(xù)的布局奠定了技術(shù)基礎(chǔ)。

2025年9月收購秦淮數(shù)據(jù)中國，則是其轉(zhuǎn)型路上最關(guān)鍵的一步，通過此次收購，東陽光一舉獲得了成熟的超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)，快速躍升為國內(nèi)重要的第三方數(shù)據(jù)中心運(yùn)營商，直接切入算力基建的核心領(lǐng)域。

在拿下數(shù)據(jù)中心核心資產(chǎn)后，東陽光開始加速完善算力產(chǎn)業(yè)鏈的上下游布局，補(bǔ)全自身的技術(shù)短板。2025年12月初，其旗下液冷子公司與蘇州大圖熱控簽署并購框架協(xié)議，瞄準(zhǔn)了數(shù)據(jù)中心的散熱核心環(huán)節(jié)。

隨著AI算力需求的爆發(fā)，高功率芯片的散熱問題成為行業(yè)痛點(diǎn)，液冷技術(shù)也成為數(shù)據(jù)中心的標(biāo)配，此次并購讓東陽光在散熱領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)技術(shù)突破，補(bǔ)齊了產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)。12月19日，東陽光創(chuàng)投又追加投資縱慧芯光，這家企業(yè)專注于VCSEL芯片及光通信高速芯片研發(fā)，而VCSEL芯片正是數(shù)據(jù)中心光互聯(lián)領(lǐng)域的關(guān)鍵器件，此次投資則讓東陽光在光通信芯片領(lǐng)域的布局進(jìn)一步完善。

至此，東陽光的算力產(chǎn)業(yè)鏈布局已清晰成型，形成了從底層到上層的垂直整合生態(tài)：底層依托自身在電子新材料領(lǐng)域的優(yōu)勢，提供電容器、高端鋁箔等電子元器件，同時(shí)通過并購掌握液冷散熱核心技術(shù)；中間層通過與中際旭創(chuàng)合作、投資縱慧芯光，覆蓋光通信芯片與模塊環(huán)節(jié)；上層則通過控股秦淮數(shù)據(jù)中國，占據(jù)數(shù)據(jù)中心運(yùn)營的核心賽道。

但需要注意的是，這種大規(guī)模的轉(zhuǎn)型布局仍需時(shí)間檢驗(yàn)，各環(huán)節(jié)的協(xié)同效應(yīng)能否有效釋放、技術(shù)突破能否轉(zhuǎn)化為市場競爭力，仍然需要時(shí)間觀察。(文 | 公司觀察，作者 | 周健 ，編輯 | 曹晟源)