節(jié)前機(jī)構(gòu)配置需求及持券過節(jié)意愿升溫，疊加央行持續(xù)呵護(hù)節(jié)前資金面，支撐債市平穩(wěn)偏強(qiáng)格局，利率債收益率紛紛下行，10年期國債收益率下破1.8%關(guān)口并一度向1.77%關(guān)口靠攏。

一方面，從往年春節(jié)日歷效應(yīng)來看，節(jié)前債市上漲概率偏高且波動(dòng)率較低，且前期風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)劇烈波動(dòng)一定程度上也影響持股過節(jié)信心，機(jī)構(gòu)持券過節(jié)意愿增強(qiáng)，有利于本輪債市修復(fù)行情的延續(xù)。

另一方面，央行節(jié)前持續(xù)呵護(hù)節(jié)前資金面，除14天期逆回購足額投放外，央行2月份買斷式逆回購共實(shí)現(xiàn)凈投放6000億元，較1月份增加3000億元，春節(jié)資金缺口得到有效滿足，資金面維持平穩(wěn)。央行四季度貨幣政策報(bào)告強(qiáng)調(diào)“完善國債買賣常態(tài)化操作機(jī)制”，也意味著當(dāng)前長端利率位于監(jiān)管合意水平，后續(xù)行情大概率仍取決于基本面修復(fù)節(jié)奏和央行資金面取向。

從春節(jié)消費(fèi)表現(xiàn)來看，假期出行熱度較高，國內(nèi)、國際航班均高于季節(jié)性，跨區(qū)域人員流動(dòng)量增長，航班執(zhí)行量同比上升。春節(jié)假期較長催生旅游需求，傳統(tǒng)景點(diǎn)、特色旅游熱度均表現(xiàn)較好，酒店、機(jī)票價(jià)格有所上行。餐飲零售增速也高于往年，居民消費(fèi)需求相對(duì)旺盛。

不過電影票房相對(duì)低迷，電影票價(jià)偏弱，電影供給質(zhì)量影響較為明顯。春節(jié)前新房銷售仍整體偏弱，二手房低于去年。節(jié)前市場(chǎng)對(duì)春節(jié)消費(fèi)開門紅有一定預(yù)期，后續(xù)仍待國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗(yàn)證及關(guān)注國內(nèi)增量政策出臺(tái)情況。

海外市場(chǎng)假期聚焦美伊事態(tài)發(fā)展以及美國關(guān)稅政策博弈，關(guān)稅裁決非法提振市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒，但地緣風(fēng)險(xiǎn)仍面臨不確定性。

一方面，伊朗局勢(shì)有所升溫，美伊第二輪談判陷入僵局，盡管就“一些總體問題達(dá)成一致”，但在關(guān)鍵議題上相距甚遠(yuǎn)。特朗普正權(quán)衡實(shí)施初步有限打擊，以迫使伊朗達(dá)成核協(xié)議，中東地緣風(fēng)險(xiǎn)仍存上升可能。

另一方面，美國最高法院裁定特朗普政府大規(guī)模關(guān)稅政策違法，符合市場(chǎng)預(yù)期，綜合稅率有所下降，提振市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)情緒。不過隨后特朗普稱將使用122條款，在常規(guī)關(guān)稅基礎(chǔ)上對(duì)全球商品加征10%關(guān)稅，為期150天，而后再度將此稅率提高至上限15%，再度增加了關(guān)稅政策的不確定性。預(yù)計(jì)疊加中期選舉背景下短期關(guān)稅前景或趨于平穩(wěn)，而中期關(guān)稅仍有較高的不確定，最高法判決或難以改變關(guān)稅總體格局。

后續(xù)市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)在于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)驗(yàn)證以及兩會(huì)政策出臺(tái)，節(jié)后驅(qū)動(dòng)大概率將回歸基本面和權(quán)益表現(xiàn)。

從節(jié)前地方兩會(huì)召開情況來看，多數(shù)地方下調(diào)經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)或轉(zhuǎn)為彈性區(qū)間，預(yù)計(jì)26年經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)或?qū)⑾抡{(diào)至4.5-5%區(qū)間，這也意味著兩會(huì)增量政策超預(yù)期概率不大，政府債供給擔(dān)憂有望趨于弱化，債市的平穩(wěn)格局或得以延續(xù)。

節(jié)后經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的公布或更為關(guān)鍵，決定經(jīng)濟(jì)開門紅的成色，不過開年信貸數(shù)據(jù)顯示融資需求仍不強(qiáng)，微觀主體的修復(fù)仍需時(shí)間。通脹回升仍集中在供給端而非需求端驅(qū)動(dòng)，上游工業(yè)品價(jià)格回升下仍需警惕對(duì)中下游利潤的擠壓效應(yīng)。同時(shí)股市“慢牛”格局或相應(yīng)弱化“股債蹺蹺板”效應(yīng)帶來的債市端壓力。

從交易結(jié)構(gòu)來看，節(jié)前10年期債券表現(xiàn)明顯強(qiáng)于30年期債券，這也反映節(jié)前偏強(qiáng)行情更多以配置力量驅(qū)動(dòng)，交易型機(jī)構(gòu)維持偏低倉位，這也有利于市場(chǎng)走勢(shì)的穩(wěn)定。30-10年利差的偏高或醞釀利差壓縮行情，帶來超長端的補(bǔ)漲走勢(shì)，債市交易性窗口或繼續(xù)延續(xù)。

不過需要注意的是，隨著十年期國債下破1.8%后，經(jīng)濟(jì)尤其名義增速的緩步修復(fù)意味著利率進(jìn)一步下行空間受限，后續(xù)仍需要警惕假期消費(fèi)超預(yù)期、節(jié)后政策信號(hào)等利空擾動(dòng)，債市行情的分化和波動(dòng)或?qū)⒓哟蟆?/strong>

考慮 到目前政策的結(jié)構(gòu)特征仍高于總量，全面降息窗口短期仍難落地，因此也需要警惕降息預(yù)期落空的風(fēng)險(xiǎn)。從空間上看，十債1.8%以下空間有限，但短期風(fēng)險(xiǎn)不大。

分析師：黃婷莉 從業(yè)資格號(hào)：F03141791 投資咨詢號(hào)：Z0021706

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