1. 案件介紹

作為公司創(chuàng)始股東，甲、乙、丙三人曾滿懷信心地引入外部投資者丁，共同簽署了一份《增資協(xié)議》，約定丁向三人共同控制的A公司（已脫敏）投資1700萬元，換取15%的股權(quán)。協(xié)議中嵌入了常見的“對賭”條款：若A公司在約定年度內(nèi)累計凈利潤未達承諾目標的80%，丁有權(quán)要求甲、乙、丙三人連帶回購其全部股權(quán)。

然而，市場風云變幻，A公司未能達成業(yè)績目標。2023年9月，丁的一紙《回購通知函》送達，要求三人連帶支付高達2100萬元的回購款（含本金及溢價款）。頃刻間，三位創(chuàng)始人從企業(yè)經(jīng)營者變成了巨額債務的被告，不僅要面對投資款“連本帶利”的返還壓力，還可能因連帶責任陷入個人資產(chǎn)被執(zhí)行的困境。這是許多中小企業(yè)家在引入風險投資后可能遭遇的典型場景：當公司發(fā)展不及預期，當初為融資而簽下的對賭協(xié)議，便從“助推器”變成了“催命符”。

訴訟中，三位被告的抗辯之路充滿挑戰(zhàn)。甲承認對賭存在，但主張后續(xù)股權(quán)結(jié)構(gòu)變動已變更了原安排；乙和丙則提出了多重抗辯：主張《增資協(xié)議》未實際履行、業(yè)績未達標的事實未經(jīng)正式審計確認、原告行使權(quán)利已超過合理期限，并質(zhì)疑回購條款本身顯失公平、約定的溢價款（罰息）過高。本案的爭議，清晰地聚焦于私募股權(quán)投資糾紛的核心：對賭回購條款的效力邊界、行權(quán)條件成就的證明標準、回購價款的計算方式，以及最終的責任主體為何是股東而非公司。

2. 裁判結(jié)果與理由

裁判結(jié)果：
某院一審判決，支持了投資方丁的大部分訴訟請求。判令被告甲、乙、丙于判決生效后十日內(nèi)共同向原告丁支付股權(quán)回購款2100萬元；共同支付以1700萬元為基數(shù)，自2023年9月10日起至實際付清之日止按同期貸款市場報價利率（LPR）計算的利息；共同承擔原告的律師費10萬元及案件受理費。

裁判理由：
法院的判決主要基于以下幾點事實認定與法律適用：

1. 對賭協(xié)議效力認定：法院首先確認，原告丁與三位被告（目標公司股東）簽訂的《增資協(xié)議》及其中的對賭回購條款，是各方真實意思表示。根據(jù)《全國法院民商事審判工作會議紀要》（《九民紀要》）的精神，投資方與目標公司股東或?qū)嶋H控制人訂立的對賭協(xié)議，如無其他法定無效事由，應認定有效。本案協(xié)議不違反法律、行政法規(guī)的強制性規(guī)定，合法有效。

2. 回購條件成就的認定：針對被告提出的“凈利潤未經(jīng)審計”的抗辯，法院認為，在協(xié)議約定的審計程序因一方原因未能啟動或完成時，主張回購條件未成就的一方（即被告）有責任提供相反證據(jù)。被告未能提供充分證據(jù)證明業(yè)績達標，而原告提供的公司財務數(shù)據(jù)等證據(jù)能夠形成優(yōu)勢證據(jù)，證明業(yè)績未達承諾，故認定回購條件已成就。

3. 回購權(quán)行使期限的認定：對于被告“行權(quán)超期”的抗辯，法院認為，原告在知曉業(yè)績不達標后，與被告進行了溝通，并于2023年9月發(fā)函正式主張權(quán)利，該行為發(fā)生在合理期間內(nèi)。最高人民法院在相關(guān)答疑意見中指出，若協(xié)議未約定行權(quán)期，投資方應在條件成就后的合理期間（一般不超過6個月）內(nèi)行使權(quán)利。本案原告的行權(quán)未超出合理期限。

4. 責任主體與“資本維持原則”：本案判決明確指出，回購義務的主體是簽訂對賭協(xié)議的股東甲、乙、丙，而非目標公司A公司。其核心法律依據(jù)在于“資本維持原則”。該原則要求公司在存續(xù)期間，必須維持與其資本額相當?shù)膶嵱胸敭a(chǎn)，以保護公司債權(quán)人利益。若由目標公司直接出資回購股權(quán)，等同于將公司資本返還給股東，構(gòu)成了實質(zhì)上的抽逃出資或違法分配，違反了《公司法》關(guān)于公司不得隨意收購本公司股份的強制性規(guī)定（參照原《公司法》第142條及新《公司法》精神）。因此，與股東對賭并請求其履行回購義務，是獲得司法支持的關(guān)鍵。

5. 回購價款與違約金的調(diào)整：法院支持了合同約定的回購總價款2100萬元。對于溢價款部分，雖被告認為過高，但法院未予調(diào)減。值得注意的是，司法實踐中對此態(tài)度不一。部分法院認為，對賭回購中的投資收益或溢價款，其性質(zhì)類似于對約定目標未實現(xiàn)的“替代履行責任”或“補償”，可參照《民法典》關(guān)于違約金的規(guī)定進行審查，若過分高于造成的損失，可予適當減少。但本案中，法院可能基于商業(yè)對賭的固有風險補償特性，認可了約定的計算方式。

3. 法律分析

上海君瀾律師事務所俞強律師提示：

本案是一起非常典型的投資方與股東對賭并獲得法院支持的案例。對于處于被告地位的創(chuàng)始人股東而言，敗訴結(jié)果揭示了在簽署對賭協(xié)議時潛在的重大法律風險。上海律師在代理此類案件時發(fā)現(xiàn)，許多被告的抗辯未能切中司法審查的要害。以下結(jié)合本案，從被告抗辯視角進行深度剖析：

一、 法條解讀與司法趨勢

1. 對賭協(xié)議效力的“二分法”已確立：自《九民紀要》后，司法實踐已形成清晰規(guī)則：與“股東”對賭，原則有效；與“公司”對賭，雖可能認定有效，但履行時受制于資本維持原則，必須完成減資程序等法定前置條件，否則無法強制執(zhí)行。本案原告精準地將回購義務鎖定于股東，規(guī)避了公司回購的履行障礙，是其勝訴的戰(zhàn)略基礎。作為被告，若協(xié)議中存在由公司承擔回購或擔保義務的條款，應重點審查其履行可能性，但這并不能直接免除股東自身的簽約責任。

2. 回購權(quán)的性質(zhì)之爭關(guān)乎行權(quán)期限：回購權(quán)究竟屬于債權(quán)請求權(quán)（適用3年訴訟時效）還是形成權(quán)（適用除斥期間或合理期限），直接影響抗辯策略。最高法在法答網(wǎng)中的傾向性意見是，將其視為受合理期限限制的權(quán)利，未約定時合理期限一般不超過6個月。本案被告提出行權(quán)超期抗辯，但未能證明原告在條件成就后怠于行使權(quán)利超過合理期間。上海律師建議，被告在應訴時，應仔細梳理原告知曉業(yè)績未達標的時間點與其首次正式主張權(quán)利的時間點，計算中間間隔，并舉證證明原告存在不合理拖延，以此爭取權(quán)利已消滅的抗辯。

二、 核心抗辯策略構(gòu)建
面對投資方的回購訴求，被告股東不應僅作籠統(tǒng)否認，而應圍繞以下幾個維度構(gòu)建精細化抗辯體系：

1. 攻擊“回購條件未成就”的核心證據(jù)：業(yè)績是否達標是首要戰(zhàn)場。被告抗辯“未經(jīng)審計”是常見思路，但如本案所示，消極抗辯往往不足。有效策略是：主動申請司法審計，或提供由己方掌握的、經(jīng)完整簽章的公司合規(guī)財務報表、納稅申報材料等，積極證明業(yè)績已達標或未達標的程度與原告主張不符。若對賭目標涉及“上市”，則應舉證證明政策變化、市場環(huán)境等不可歸責于創(chuàng)始人的客觀障礙。

2. 挑戰(zhàn)回購價款計算的公平性與合法性：主張回購價款（尤其是本金以外的溢價款、利息、違約金之和）過高，請求法院予以調(diào)減，是重要的止損策略?？梢詤⒄铡睹穹ǖ浜贤幩痉ń忉尅逢P(guān)于違約金超過實際損失30%即可能被認定為“過分高于”的規(guī)定進行論證。具體可計算投資方的實際損失（通常為資金占用損失），對比合同約定的高額回報，主張其脫離了補償性質(zhì)，演變?yōu)椤懊鞴蓪崅被蝻@失公平的暴利條款。上海律師在實務中，常通過引入行業(yè)平均回報率、融資時的無風險利率等作為參照，說服法官行使自由裁量權(quán)進行調(diào)整。

3. 審查對賭協(xié)議本身的效力瑕疵：雖然與股東對賭原則有效，但并非沒有無效空間。例如，若回購條款與上市公司二級市場股票市值直接掛鉤，可能因擾亂證券市場秩序、違反公序良俗而被認定無效。此外，若存在欺詐、脅迫簽約情形，或協(xié)議內(nèi)容違反法律、行政法規(guī)的效力性強制性規(guī)定，均可作為效力抗辯事由。

4. 利用“資本維持原則”進行責任隔離與談判：雖然本案股東最終擔責，但“資本維持原則”在訴訟中仍可為被告所用?？梢郧逦叵蚍ㄍリU明，投資方的訴求本質(zhì)是股東間的債權(quán)債務，與目標公司資產(chǎn)無關(guān)。這有助于在訴訟階段避免公司賬戶被凍結(jié)，維持公司正常運營，也為后續(xù)執(zhí)行階段，區(qū)分股東個人財產(chǎn)與公司財產(chǎn)打下基礎，避免公司為股東債務承擔連帶風險。

三、 風險提示與事前防范
本案的判決給所有企業(yè)家敲響警鐘：對賭協(xié)議中的個人連帶回購責任是“真金白銀”的無限責任。一旦簽署，個人房產(chǎn)、存款等資產(chǎn)均暴露于風險之下。

• 簽約前風險防范：引入投資時，務必聘請專業(yè)上海律師審閱協(xié)議。盡可能爭取：① 設置多元化的補償方式，而非單一的高額現(xiàn)金回購；② 明確約定業(yè)績考核的審計機構(gòu)與程序；③ 為回購義務設置上限（如以所獲股權(quán)變現(xiàn)價值為限）；④ 避免個人承擔無限連帶責任，爭取以所持股權(quán)為限承擔責任。

• 違約后應對策略：觸發(fā)回購條件后，消極回避是最下策。應主動與投資方溝通，尋求債務展期、股權(quán)抵債、引入新投資者接盤等替代解決方案。若進入訴訟，應第一時間尋求專業(yè)律師幫助，系統(tǒng)性地組織證據(jù)，從上述抗辯維度構(gòu)建防線，而非僅停留在情緒化反駁。

4. 律師團隊與專業(yè)領域展示

面對復雜的對賭回購糾紛，單打獨斗的應訴往往力不從心。上海君瀾律師事務所俞強律師團隊，專注于為企業(yè)家及公司股東提供商事糾紛解決方案，尤其在股權(quán)爭議、合同糾紛及投融資風險化解領域擁有豐富經(jīng)驗。

俞強律師作為事務所高級合伙人，擁有北京大學法律碩士學位及超過十五年的執(zhí)業(yè)經(jīng)驗，累計處理各類商事訴訟、仲裁案件逾600件。團隊深諳“資本維持原則”等公司法規(guī)在投融資糾紛中的具體應用，擅長從被告視角設計縝密的抗辯策略，致力于在訴訟各階段為客戶化解風險、捍衛(wèi)權(quán)益。

我們的服務涵蓋公司股權(quán)糾紛、復雜合同爭議、金融資管產(chǎn)品訴訟、知識產(chǎn)權(quán)維權(quán)及商事犯罪辯護，并可代理執(zhí)行異議、再審、抗訴等全流程法律程序。我們堅信，專業(yè)的法律籌劃與高效的爭議解決，是守護客戶商業(yè)成果的關(guān)鍵。

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具體案件需咨詢專業(yè)律師，本分析僅為參考，不構(gòu)成執(zhí)業(yè)意見。