本文首發(fā)于1月31日第1期雜志

近兩個月，A股市場熱度持續(xù)升溫，尤其是商業(yè)航天有色等板塊高燒不退，監(jiān)管層近期通過上調融資保證金比例、嚴查熱門股炒作等組合拳為A股降溫，明確傳遞“要長牛不要瘋牛”的政策導向，政策包括杠桿管控，滬深北交易所同步上調融資保證金比例至100%，壓縮新增杠桿空間，抑制投機性融資盤。另外還打擊炒作，對短期漲幅過大的商業(yè)航天、AI應用等熱門概念股停牌核查，監(jiān)管密集下發(fā)問詢函。

監(jiān)管層是為了防止出現(xiàn)2015年杠桿破裂后的大幅調整，當然，當前兩融余額雖創(chuàng)新高（約2.6萬億），但占流通市值比例僅2.6%，遠低于2015年4%的危險水平。然而，市場對監(jiān)管信號視而不見，資金炒作熱情依舊高漲。

在這樣的背景下，1月中旬以來，國家隊對多只寬基ETF實施了大規(guī)模減持，寬基ETF整體呈現(xiàn)資金顯著凈流出態(tài)勢，且流出規(guī)模持續(xù)擴大，Wind數(shù)據(jù)顯示，截至1月26日，寬基ETF年內已經(jīng)凈流出7382億元。

因為國家隊持倉的主要是上證50、滬深300、中證A500等偏大市值的股票，導致原本就沒有怎么漲的大藍籌股票雪上加霜：2026年1月14日，招商銀行（600036）、紫金礦業(yè)（601899）等十余只權重股曾同步出現(xiàn)10億元以上壓單，其中招商銀行壓單金額更是高達65億元；1月26日，多只核心權重股同步出現(xiàn)巨額賣單壓盤現(xiàn)象，其中紫金礦業(yè)壓單金額超40億元，中國平安（601318）、江西銅業(yè)（600362）、中國中免（601888）、山東黃金（600489）、萬華化學（600309）、貴州茅臺（600519）等多只行業(yè)龍頭股壓單金額亦超4億元。典型的比如長江電力（600900），目前股價竟然低于2024年9月24日本輪行情啟動時的價位。國家隊對寬基指數(shù)的減持，雖然控制住了指數(shù)的上漲，但對炒作較重的商業(yè)航天及小微盤個股的打擊力度不夠，原因是國家隊對“小登股”沒有什么倉位。

當然對于深度價值投資者來說，國家隊通過減持寬基對權重股的打壓可能迎來比較好的買入窗口，典型的如上面提到的長江電力，到目前為止本輪牛市完全錯過，但作為類債券的高股息個股，目前股息率大約3.6%，越跌股息率越高，配置的價值也就越大，貴州茅臺也是如此，1月29日白酒板塊突然逆襲，釀酒行業(yè)板塊漲幅超過7%，當然目前白酒行業(yè)仍沒有走出低迷的陰霾，目前的上漲更適合看做是超跌反彈。但很明顯的是，這些板塊與大盤的走勢已經(jīng)不同步，這些之前抗?jié)q的板塊，在市場調整時，大概率也是比較抗跌的。

與白酒的超跌反彈相反的是，有色金屬板塊近兩日則是暴跌，在黃金、白銀、銅、鋁等期貨的大幅拉升帶領下，1月份有色板塊大幅上漲，盤面上累積了巨大漲幅，部分獲利資金有獲利了結的心態(tài)。對于有色板塊，筆者認為，如果期貨市場價格能在高位盤整，那么股票就沒有走完，但如果期貨市場走出倒A走勢的話，有色類的股票就存在較大回調壓力。期貨看的是高點有多高，股票對應的公司實現(xiàn)利潤看的是當年的平均價格。比如2006年8月份，銅的期貨價格已經(jīng)到高點，后續(xù)高位盤整，銅的股票在2007年仍然有巨大上漲空間；同樣的事情也發(fā)生在煤炭板塊，2022年煤炭價格已經(jīng)到高點，2023年和2024年龍頭的中國神華、中煤能源等仍連續(xù)上漲。筆者此前看好的銅、電解鋁，大概率價格中樞是確定性的抬升了。

對于化工板塊，在供給收縮、需求回暖、政策引導、基本面企穩(wěn)四重共振下行業(yè)從長達四年的下行周期邁入復蘇周期。供給端持續(xù)優(yōu)化是化工板塊見底的核心支撐，行業(yè)已告別無序擴張、惡性競爭，進入供給約束、格局趨優(yōu)的新階段。2024年化工上市公司資本開支同比下降16.9%，2025年前三季度進一步下降2.7%，自2023年四季度以來已連續(xù)七個季度負增長，同比降幅達18.3%。反內卷已在多個細分領域落地，己內酰胺行業(yè)在2025年11月率先實施20%減產(chǎn)計劃并同步提價，成為化工反內卷的標志性事件，隨后磷酸鐵鋰、農藥、制冷劑、有機硅等多個細分領域紛紛跟進減產(chǎn)。

歐洲受能源成本高企（天然氣價格為國內3倍）與環(huán)保合規(guī)成本擠壓，產(chǎn)能加速收縮，近年已合計關停乙烯產(chǎn)能1100萬噸，接近歐洲總產(chǎn)能的10%；韓國化工產(chǎn)能淘汰比例或達10%以上，2027年前歐洲將永久退出約460萬噸/年乙烯、228萬噸/年丙烯產(chǎn)能。國內龍頭企業(yè)憑借規(guī)模與成本優(yōu)勢，加速搶占全球市場份額。

2025年9月，工信部等七部門聯(lián)合印發(fā)石化化工行業(yè)穩(wěn)增長工作方案（2025—2026年），明確行業(yè)增加值年均增長5%以上的量化目標，嚴格限制煉油、乙烯等傳統(tǒng)大宗產(chǎn)品無序新增產(chǎn)能，重點支持電子化學品、高端聚烯烴等關鍵材料攻關，從源頭穩(wěn)定行業(yè)基本盤，規(guī)避惡性價格競爭。同時，反不正當競爭法、價格法修正草案等法規(guī)進一步規(guī)范市場秩序，遏制惡性價格競爭，推動行業(yè)從價格戰(zhàn)轉向價值戰(zhàn)。

因為化工子行業(yè)非常分散，筆者關注范圍也有限，僅選擇筆者關注范圍內的一些子行業(yè)簡單點評下。己內酰胺子行業(yè)2025年11月行業(yè)聯(lián)合實施20%減產(chǎn)，供給端收縮效應明確，主要公司如華魯恒升（600426）、魯西化工（000830）；制冷劑行業(yè)，二代制冷劑配額加速削減，三代制冷劑進入配額凍結期，供給端嚴格受限，政策驅動下供給收縮確定性極強，主要公司如巨化股份（600160）、東岳集團（00189.HK）；MDI全球CR5達90%，寡頭壟斷格局穩(wěn)固，行業(yè)競爭格局優(yōu)良，供給端可控性強，主要公司萬華化學（600309）；磷化工行業(yè)，磷礦資源稀缺，國內供給管控嚴格，供給端剛性較強，磷酸鐵需求受儲能、新能源汽車行業(yè)驅動持續(xù)增長，帶動磷化工全產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品需求提升，主要公司云天化（600096）、興發(fā)集團（600141）。另外我國PTA行業(yè)集中度不斷提升，且趨勢仍在延續(xù)，恒逸石化（000703）、榮盛石化（002493）、恒力石化（600346）、桐昆股份（601233）四大民營石化企業(yè)及其子公司的產(chǎn)能合計占比約50%，PTA行業(yè)呈現(xiàn)出寡頭壟斷的格局，煤化工領域的寶豐能源（600989）也極具成本優(yōu)勢。

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