皇氏集團(tuán)（002329.SZ）正在面臨著上市以來(lái)最嚴(yán)峻的考驗(yàn)。

作為“水牛奶第一股”，皇氏集團(tuán)2024年交出了一份虧損超6億元的成績(jī)單。2025年前三季度，皇氏集團(tuán)業(yè)績(jī)持續(xù)下滑，營(yíng)業(yè)收入同比下降12.97%至13.14億元，歸母凈利潤(rùn)同比下降236.02%至-4924.47萬(wàn)元。

這家總部位于廣西南寧、成立于2001年的企業(yè)，從專注水牛奶的區(qū)域乳企，到2010年登陸A股開啟資本化之路，再到2014年更名后大舉跨界，其十年間的戰(zhàn)略搖擺與業(yè)績(jī)起伏，成為中國(guó)乳企多元化探索中極具警示意義的樣本。

興于水牛奶敗于盲目跨界擴(kuò)張

伴隨著乳制品行業(yè)集中度持續(xù)提升，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，水牛奶、娟姍奶、羊奶、駱駝奶等細(xì)分品類成為了高端乳制品競(jìng)爭(zhēng)的新方向。

皇氏集團(tuán)的故事，便是從水牛奶開始的。2001年，皇氏乳業(yè)（皇氏集團(tuán)前身）在廣西南寧成立，依托南方地區(qū)豐富的水牛資源，專注于水牛奶的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。與普通牛奶相比，水牛奶脂肪、蛋白質(zhì)等營(yíng)養(yǎng)成分含量更高，口感香濃醇厚，天然具備高端化、差異化的市場(chǎng)潛力。

在發(fā)展初期，皇氏乳業(yè)精準(zhǔn)把握了南方市場(chǎng)的消費(fèi)特性，通過(guò)水牛奶差異化的定位，在乳制品行業(yè)中快速崛起。2010年，皇氏乳業(yè)在深交所掛牌上市，成為A股第四家上市的乳品企業(yè)，更因稀缺的水牛奶業(yè)務(wù)被冠以“水牛奶第一股”的稱號(hào)，一時(shí)成為資本市場(chǎng)的寵兒。

上市后，皇氏乳業(yè)仍聚焦主業(yè)深耕，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入基本來(lái)自乳制品板塊，水牛奶系列產(chǎn)品成為核心營(yíng)收來(lái)源。公司憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)、技術(shù)積累與區(qū)域渠道基礎(chǔ)，已在水牛奶細(xì)分賽道建立起較強(qiáng)的品牌壁壘，業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

2012年起，公司開始涉足廣告?zhèn)髅?，?duì)外投資設(shè)立控股子公司，邁入影視傳媒領(lǐng)域。2014年，皇氏乳業(yè)更名為皇氏集團(tuán)，從名稱變更不難看出其想要跳出乳制品行業(yè)、向綜合性企業(yè)轉(zhuǎn)型的野心。

2014年左右，皇氏集團(tuán)先后涉足影視、互聯(lián)網(wǎng)、人工智能、信息工程、光伏等多個(gè)領(lǐng)域。

從業(yè)務(wù)收入情況來(lái)看，2014年-2024年期間，如圖表1所示，公司最先投資的影視制作、廣告?zhèn)髅綐I(yè)務(wù)，在2016年-2017年達(dá)到了收入巔峰期后，就開始下滑，直至2023年，公司徹底砍掉該業(yè)務(wù)。2022年左右，皇氏集團(tuán)又進(jìn)軍光伏領(lǐng)域，2022年-2024年，光伏EPC業(yè)務(wù)收入從0.12億元、升至3.39億元，后又降至1.01億元。

需要注意的是，近兩三年來(lái)，光伏行業(yè)經(jīng)歷了深刻的調(diào)整與變革，市場(chǎng)供需失衡，產(chǎn)能出現(xiàn)過(guò)剩，隆基綠能、通威股份等頭部企業(yè)尚且出現(xiàn)了嚴(yán)重的業(yè)績(jī)承壓，而皇氏集團(tuán)剛?cè)刖志驮庥鲂袠I(yè)危機(jī)，可見(jiàn)短期內(nèi)，光伏EPC業(yè)務(wù)也難以發(fā)展壯大。

從廣告?zhèn)髅健⑷斯ぶ悄?、光伏新能源等領(lǐng)域，皇氏集團(tuán)始終在追風(fēng)擴(kuò)張，而且，在前一個(gè)業(yè)務(wù)尚未站穩(wěn)腳跟的情況下，公司又將觸角延伸至了多個(gè)行業(yè)，試圖打造乳業(yè)與新興產(chǎn)業(yè)雙輪驅(qū)動(dòng)的模式。

然而，事與愿違。這場(chǎng)轟轟烈烈的跨界運(yùn)動(dòng)，并未給皇氏集團(tuán)帶來(lái)預(yù)期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，反而成為拖累公司發(fā)展的包袱。2017年，公司業(yè)績(jī)開始下滑，歸母凈利潤(rùn)出現(xiàn)腰斬，同比驟降80.48%至5674萬(wàn)元，2018年出現(xiàn)上市以來(lái)首次虧損，歸母凈利潤(rùn)虧損6.16億元。

年報(bào)顯示，2020-2024年，皇氏集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入不斷波動(dòng)，其中2024年業(yè)績(jī)表現(xiàn)最為慘淡，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.46億元，同比下降29.21%；歸母凈利潤(rùn)為-6.81億元，同比大幅下降 1110.73%。（圖表2）

最新業(yè)績(jī)顯示，2025年前三季度，皇氏集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入再度收縮，營(yíng)業(yè)收入為13.14億元，同比下降12.97%，同時(shí)凈虧損0.49億元。

綜合來(lái)看，皇氏集團(tuán)業(yè)績(jī)滑坡的背后，是跨界業(yè)務(wù)的持續(xù)虧損與整合失效。不管是影視傳媒、信息服務(wù)，還是光伏新能源等，其技術(shù)壁壘、資金需求與乳業(yè)的運(yùn)營(yíng)邏輯差異巨大，因此，皇氏集團(tuán)難以在多領(lǐng)域構(gòu)建起自身的優(yōu)勢(shì)。而頻繁的跨界還導(dǎo)致了公司資源分散，主業(yè)投入不足，水牛奶賽道的先發(fā)優(yōu)勢(shì)逐漸喪失，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手紛紛入局，市場(chǎng)份額被不斷擠壓。

從單一乳制品企業(yè)向多元化集團(tuán)轉(zhuǎn)型。十年左右，皇氏集團(tuán)開啟了近乎無(wú)邊界的跨界擴(kuò)張，涉足領(lǐng)域之廣、轉(zhuǎn)型頻率之高，在乳制品行業(yè)實(shí)屬罕見(jiàn)，而這場(chǎng)跨界，也終將以失敗收?qǐng)觥?/p>

乳企的多元化探索

實(shí)際上，皇氏集團(tuán)的跨界并非孤例。當(dāng)前，我國(guó)乳業(yè)呈現(xiàn)著“兩超多強(qiáng)”格局，伊利、蒙牛以絕對(duì)優(yōu)勢(shì)占據(jù)了市場(chǎng)第一梯隊(duì)的位置，區(qū)域乳企普遍面臨成長(zhǎng)焦慮。

其中，伊利、蒙牛作為行業(yè)龍頭，二者的發(fā)展路徑十分相似。區(qū)域乳企中，光明乳業(yè)、新乳業(yè)等也均以主業(yè)深耕為核心。光明乳業(yè)聚焦低溫奶賽道，強(qiáng)化冷鏈物流與新鮮度優(yōu)勢(shì)，同時(shí)拓展奶酪、烘焙等關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)；新乳業(yè)通過(guò)并購(gòu)區(qū)域乳企擴(kuò)大市場(chǎng)覆蓋，基本上也是圍繞乳制品主業(yè)進(jìn)行資源整合。

在乳制品行業(yè)中，不管是伊利、蒙牛兩大龍頭企業(yè)，還是光明乳業(yè)、新乳業(yè)等區(qū)域乳企，這些企業(yè)的多元化嘗試，具備兩個(gè)共同特征：一是基于核心能力的延伸，利用現(xiàn)有渠道、品牌、供應(yīng)鏈資源降低新業(yè)務(wù)拓展成本；二是保持業(yè)務(wù)相關(guān)性，新業(yè)務(wù)與主業(yè)在目標(biāo)客群、運(yùn)營(yíng)邏輯上存在共通之處，便于資源共享與管理協(xié)同。

反觀皇氏集團(tuán)的多元化，影視、光伏、人工智能等領(lǐng)域與乳制品行業(yè)在技術(shù)、人才、運(yùn)營(yíng)模式上存在巨大差異，屬于典型的非相關(guān)多元，不僅無(wú)法形成協(xié)同效應(yīng)，反而分散了主業(yè)發(fā)展的資源與精力。

由于乳制品屬于快消品，核心競(jìng)爭(zhēng)力在于奶源控制、產(chǎn)品研發(fā)、渠道覆蓋與品牌口碑，這些能力的構(gòu)建需要長(zhǎng)期投入與積累。同時(shí)，行業(yè)受上游奶源價(jià)格波動(dòng)、下游消費(fèi)需求變化影響較大，對(duì)企業(yè)的供應(yīng)鏈管理、市場(chǎng)反應(yīng)速度要求較高，需要企業(yè)集中資源應(yīng)對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。而皇氏集團(tuán)10年左右非相關(guān)多元業(yè)務(wù)的開展，令其主業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力下滑，市場(chǎng)份額被蠶食，最終陷入主業(yè)不強(qiáng)、副業(yè)不興的困境。

回歸主業(yè)瞄準(zhǔn)新式茶飲賽道

多年擴(kuò)張終究黃粱夢(mèng)醒。2019年前后，皇氏集團(tuán)啟動(dòng)戰(zhàn)略調(diào)整，調(diào)整優(yōu)化公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，聚焦主業(yè)，逐步剝離非核心業(yè)務(wù)，將資源重新集中到乳制品主業(yè)上。

在聚焦水牛奶主業(yè)的過(guò)程中，皇氏集團(tuán)敏銳捕捉到新式茶飲行業(yè)的發(fā)展機(jī)遇，將其作為主業(yè)升級(jí)的重要方向。近年來(lái)，新式茶飲行業(yè)經(jīng)歷了從爆發(fā)式增長(zhǎng)到理性競(jìng)爭(zhēng)的轉(zhuǎn)變，2024年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到3547.2億元，盡管增速較疫情前有所回落，但龐大的市場(chǎng)體量與穩(wěn)定的消費(fèi)需求，為上游供應(yīng)商提供了廣闊空間。

值得一提的是，新式茶飲行業(yè)的蓬勃發(fā)展，造就了一批業(yè)績(jī)亮眼的上游供應(yīng)商，為皇氏集團(tuán)提供了可借鑒的樣本。例如專注吸管、杯具等可降解餐飲具的龍頭企業(yè)恒鑫生活，憑借新式茶飲行業(yè)的快速擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)；作為行業(yè)龍頭的蜜雪冰城，更是通過(guò)全產(chǎn)業(yè)鏈布局，從原料采購(gòu)、生產(chǎn)加工到終端銷售的全產(chǎn)業(yè)鏈體系，以上游供應(yīng)商的身份通過(guò)深度綁定頭部茶飲品牌，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

新式茶飲的核心消費(fèi)群體以年輕人為主，他們追求健康、高品質(zhì)的產(chǎn)品，對(duì)原料的品質(zhì)與特色提出了更高要求。水牛奶作為一種營(yíng)養(yǎng)豐富、口感獨(dú)特的乳制品，恰好契合了新式茶飲“健康化、差異化”的發(fā)展趨勢(shì)。

皇氏集團(tuán)切入茶飲賽道，推出針對(duì)B端市場(chǎng)的水牛奶原料產(chǎn)品，適配茶飲、咖啡等不同場(chǎng)景的使用需求。據(jù)年報(bào)顯示，公司已與蜜雪冰城、霸王茶姬、古茗、茶百道等數(shù)十家國(guó)內(nèi)頭部及知名的新式茶飲品牌方合作。

從長(zhǎng)期來(lái)看，皇氏集團(tuán)的戰(zhàn)略回歸符合行業(yè)發(fā)展規(guī)律，在行業(yè)頭部乳企的競(jìng)爭(zhēng)下，區(qū)域乳企需要從細(xì)分領(lǐng)域、新興概念切入，而茶飲賽道的布局或?qū)槠涮峁┝诵碌脑鲩L(zhǎng)空間。

為了聚焦乳制品業(yè)務(wù)，皇氏集團(tuán)正在積極推動(dòng)品牌的年輕化，推出“水牛乳茶”“水牛奶冰淇淋”等產(chǎn)品，同時(shí)投入開發(fā)水牛奶奶酪、功能型水牛乳制品。在銷售渠道上，公司線上線下積極聯(lián)動(dòng)，除了線下便利店、零食連鎖、生鮮店等，公司聚焦線上渠道，持續(xù)深化與頭部流量平臺(tái)的合作，借助李佳琦、東方甄選、與輝同行等直播電商渠道提升品牌影響力，從而推動(dòng)公司產(chǎn)品在線上線下的品牌宣傳和產(chǎn)品銷售，拉近與年輕消費(fèi)群體的距離。

從圖表1可以看出，2019年-2022年，公司乳制品的業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)速度，頗為可觀，從2019年的15.02億元提升至2022年的23.45億元，但2023年-2024年又出現(xiàn)了波動(dòng)下滑。

可見(jiàn)，雖然皇氏集團(tuán)提出聚焦乳制品行業(yè)，但回歸之路仍面臨諸多挑戰(zhàn)。新式茶飲行業(yè)已進(jìn)入精耕細(xì)作的理性競(jìng)爭(zhēng)期，品牌對(duì)原料供應(yīng)商的要求日益提高，不僅要求品質(zhì)穩(wěn)定，還需要具備產(chǎn)品創(chuàng)新、快速響應(yīng)等能力，這對(duì)皇氏集團(tuán)的研發(fā)實(shí)力與供應(yīng)鏈管理能力提出了更高要求。新式茶飲賽道雖好，但同時(shí)也成為了考驗(yàn)皇氏集團(tuán)綜合供應(yīng)能力的重要關(guān)口。

截至2025年前三季度末，最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，皇氏集團(tuán)負(fù)債方面，短期借款高達(dá)10億元，應(yīng)付賬款4.49億元，合同負(fù)債2.07億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債2.35億元，流動(dòng)負(fù)債合計(jì)為23.30億元。與此同時(shí)，公司應(yīng)收賬款高達(dá)4.05億元，存貨達(dá)到3.15億元，兩大項(xiàng)目占據(jù)了公司大部分的流動(dòng)資產(chǎn)，而貨幣資金僅為2.29億元，流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)為18.36億元，遠(yuǎn)不能覆蓋公司的短期債務(wù)。截至2025年三季度末，公司資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)78.44%。對(duì)比同行，同期內(nèi)，伊利資產(chǎn)負(fù)債率為60.55%，光明乳業(yè)為50.90%、新乳業(yè)為59.98%，可見(jiàn)皇氏集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率頗高。

此外，2025年以來(lái)，皇氏集團(tuán)多次因未及時(shí)披露公司重大事件，涉嫌違反證券法律法規(guī)被處罰，可見(jiàn)公司在管理上存在不少缺陷。

對(duì)于皇氏集團(tuán)而言，回歸水牛奶主業(yè)、聚焦茶飲賽道，是迷途知返的正確選擇。在消費(fèi)升級(jí)與行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的背景下，只有持續(xù)強(qiáng)化差異化優(yōu)勢(shì)，深化產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同，才能實(shí)現(xiàn)主業(yè)的復(fù)蘇與增長(zhǎng)。但由于過(guò)去長(zhǎng)期盲目擴(kuò)張，導(dǎo)致業(yè)績(jī)萎靡、公司管理混亂。未來(lái)，皇氏集團(tuán)能否迎來(lái)新的希望，值得期待。

來(lái)源：經(jīng)理人管理實(shí)踐

編輯：曹諵

校對(duì)：知晏