全球地緣政治動(dòng)蕩常態(tài)化與政府債務(wù)增長(zhǎng)預(yù)期帶來(lái)黃金的牛市，白銀雖然短期可能受益于投資熱情、中國(guó)、印度的資金流入繼續(xù)上漲，但預(yù)計(jì)金銀比終將回歸將限制白銀對(duì)黃金的長(zhǎng)期漲幅。

據(jù)追風(fēng)交易臺(tái)，德意志銀行在1月26日發(fā)布的2026年大宗商品展望報(bào)告中提到，全球地緣政治動(dòng)蕩常態(tài)化與政府債務(wù)增長(zhǎng)將持續(xù)支撐貴金屬價(jià)格。在美元走弱背景下，供需的結(jié)構(gòu)性失衡將大概率在今年推升黃金漲至6000美元/盎司。且報(bào)告提及，任何10%左右的回撤都應(yīng)視作加倉(cāng)機(jī)會(huì)。

白銀方面，德銀判斷12月以來(lái)“白色金屬”出現(xiàn)了新增亞洲投資需求，白銀絕對(duì)價(jià)格可能更高；但從歷史上看，XAUXAG（金銀比）在劇烈波動(dòng)后通常會(huì)均值回歸而非徹底反轉(zhuǎn)，德銀的路徑假設(shè)是到2027年金銀比回到65、白銀約95美元/盎司

宏觀背景：地緣政治動(dòng)蕩常態(tài)化與債務(wù)失控

德銀報(bào)告中指出，地緣政治動(dòng)蕩已呈現(xiàn)常態(tài)化趨勢(shì)。這種不確定性增強(qiáng)的全球環(huán)境直接導(dǎo)致了各國(guó)供應(yīng)鏈獨(dú)立化的需求，進(jìn)而推高了成本。更關(guān)鍵的是，大國(guó)競(jìng)爭(zhēng)加劇了資源民族主義和戰(zhàn)略資源的囤積行為。

對(duì)于貴金屬投資者而言，最底層的支撐邏輯來(lái)自財(cái)政惡化。較高的軍費(fèi)開(kāi)支正在惡化長(zhǎng)期政府債務(wù)預(yù)期（北約成員國(guó)同意到2035年將軍費(fèi)開(kāi)支提高到GDP的5%；日本在高市早苗領(lǐng)導(dǎo)下目標(biāo)是國(guó)防開(kāi)支達(dá)到GDP的2%）。

國(guó)際貨幣基金組織（IMF）指出，到2029年，全球政府債務(wù)占GDP的比例可能升至100%，在不利情景下甚至可能達(dá)到123%。德銀指出，這種宏觀背景，結(jié)合美元在2026年底前預(yù)計(jì)持續(xù)貶值，構(gòu)成了配置貴金屬和實(shí)物資產(chǎn)的底層邏輯。

黃金：供不應(yīng)求推動(dòng)黃金長(zhǎng)期上漲

央行和ETF的購(gòu)金需求快速增長(zhǎng)。據(jù)德銀報(bào)告，2022-2026年間，央行和ETF黃金需求的凈增長(zhǎng)（965噸），回收黃金（334噸）和礦產(chǎn)供應(yīng)增量（145噸）僅能滿足一半，供需缺口顯著。

值得關(guān)注的是，2025年四季度國(guó)際貨幣基金組織官方需求數(shù)據(jù)顯示，芬蘭、巴西、波蘭等國(guó)家購(gòu)金力度為全年最強(qiáng)，這表明央行購(gòu)金已不再局限于傳統(tǒng)新興市場(chǎng)。

即便2026年全球黃金珠寶消費(fèi)量?jī)H為2021年的三分之二，但這部分需求已被央行、ETF及實(shí)物金條金幣需求完全替代。2025年ETF黃金持倉(cāng)出現(xiàn)五年來(lái)首次凈流入，ETF資產(chǎn)管理規(guī)模相對(duì)金價(jià)仍處于保守水平，意味著后續(xù)仍有增持空間。

黃金漲勢(shì)具備可持續(xù)性，短時(shí)回調(diào)應(yīng)視為加倉(cāng)機(jī)會(huì)。德銀認(rèn)為，投資者增持黃金的動(dòng)機(jī)不同于1980年代抗通脹需求，而是基于對(duì)美元資產(chǎn)凍結(jié)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂、非美元資產(chǎn)配置需求，以及長(zhǎng)期政府債務(wù)增長(zhǎng)預(yù)期。這些結(jié)構(gòu)性因素比周期性因素更持久，不太可能像1980年代通脹回落后那樣導(dǎo)致金價(jià)暴跌。

但德銀指出，黃金可能已經(jīng)形成擁擠的多頭持倉(cāng)，可能會(huì)出現(xiàn)類(lèi)似2025年曾發(fā)生過(guò)的10%的短期回撤，但應(yīng)該將這種回撤視為加倉(cāng)機(jī)會(huì)。

德銀回歸模型得出，一般情景下，今年黃金價(jià)格將漲至6000美元/盎司。在樂(lè)觀情景下，價(jià)格將漲至6900美元/盎司；在悲觀情況下，美元意外走強(qiáng)，金價(jià)下限為3700美元/盎司。

白銀：預(yù)計(jì)短期繼續(xù)上漲，但長(zhǎng)期受制于金銀比的均值回歸

中國(guó)和印度帶來(lái)需求增量。德銀指出，印度央行宣布自2026年4月起，允許白銀作為貸款抵押品（類(lèi)似于黃金），這將顯著提升白銀作為家庭儲(chǔ)值工具的地位；在盧比走弱背景下，可能出現(xiàn)進(jìn)口囤積潮（尤其考慮到15%關(guān)稅可能恢復(fù)，當(dāng)前稅率為6%）。

同時(shí)中國(guó)加強(qiáng)了對(duì)海外投資資本利得和股息的稅收征管，這可能促使資金在國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)向貴金屬投資；這與2025年末中國(guó)白銀ETF溢價(jià)創(chuàng)紀(jì)錄相呼應(yīng)。

工業(yè)需求層面逆風(fēng)但短期難以扭轉(zhuǎn)趨勢(shì)。據(jù)德銀援引彭博社報(bào)道，光伏產(chǎn)業(yè)對(duì)白銀的依賴(lài)加深，白銀在太陽(yáng)能電池中的材料成本占比已從去年的14%飆升至 29%。價(jià)格上漲迫使工業(yè)界尋求替代方案（節(jié)約用銀），但這是一個(gè)緩慢的過(guò)程。即便考慮到再生銀供應(yīng)可能增加（預(yù)計(jì)2026年可能達(dá)到350-450噸），也難以完全抵消投資需求的激增。

長(zhǎng)期來(lái)看，金銀比終將回歸。德銀報(bào)告顯示，自1986年以來(lái)金銀比出現(xiàn)5次大幅下降（與美國(guó)衰退相關(guān)）和4次大幅上升，每次極端偏離后都會(huì)均值回歸，不會(huì)趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)。報(bào)告預(yù)計(jì)，金銀比可能短期內(nèi)進(jìn)一步向2011年的32倍靠攏（相當(dāng)于金價(jià)5000美元時(shí)銀價(jià)156美元），但最終將在2027年回歸至65的水平，對(duì)應(yīng)銀價(jià)約95美元/盎司。

風(fēng)險(xiǎn)提示與投資啟示

德銀報(bào)告指出，黃金市場(chǎng)的主要風(fēng)險(xiǎn)在于持倉(cāng)可能已經(jīng)非常重但不可見(jiàn)。三個(gè)月隱含波動(dòng)率的上升表明，市場(chǎng)預(yù)期一周實(shí)際波動(dòng)率將升向2025年的峰值水平，2025年曾多次出現(xiàn)10%的短期回調(diào)。不過(guò)德銀認(rèn)為這種調(diào)整應(yīng)被視為戰(zhàn)術(shù)性買(mǎi)入機(jī)會(huì)。

對(duì)于白銀，報(bào)告提醒投資者關(guān)注兩個(gè)信號(hào)：借貸利率變化和黃金價(jià)格走勢(shì)。當(dāng)前仍然高企的借貸利率和德銀對(duì)黃金的看漲觀點(diǎn)，支持白銀在年內(nèi)短期繼續(xù)上漲的判斷，但若這兩個(gè)因素出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，銀價(jià)可能面臨顯著回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。

總體而言，德銀報(bào)告結(jié)論為：黃金的結(jié)構(gòu)性牛市基礎(chǔ)更為穩(wěn)固，6000美元目標(biāo)價(jià)具備合理性；白銀雖然短期可能繼續(xù)受益于投資熱情，但金銀比的最終回歸將限制其相對(duì)黃金的長(zhǎng)期漲幅。對(duì)于配置型投資者，黃金提供了更可持續(xù)的價(jià)值儲(chǔ)藏功能；對(duì)于交易型投資者，則需密切關(guān)注金銀比的技術(shù)指標(biāo)和工業(yè)需求變化。