本文來自微信公眾號：南瞻，作者：南瞻，原文標題：《肯尼亞把美元債轉換成了人民幣計價，這到底在說個甚？ | 長頸鹿筆記》，頭圖來自：視覺中國

最近一條新聞在互聯(lián)網(wǎng)里被不斷轉發(fā)：

“2025年10月，肯尼亞把大約35億美元的中國鐵路建設美元貸款，整體改成了人民幣計價，每年能省下約2.15億美元利息”。不少媒體還用了“非洲首個大規(guī)模美元債轉人民幣”的說法。

很多人看完只有一個感覺：“聽著很厲害，但我一句也聽不懂，只知道好像對中國有利?！?/p>

到底誰欠誰的錢？為什么要改幣種？中國是不是在“用借款套牢非洲”？這件事跟普通中國企業(yè)家有什么關系？

帶著這些問題，我們做了一些研究，嘗試用幾張圖和一些文字，把非洲債務和人民幣的故事講清楚。

一、國家為什么要向外借錢？

國家外債，本質上是“發(fā)展信用”?？梢韵劝褔蚁氤梢粋€企業(yè)：

• 一個企業(yè)要擴產、修廠房、買機器。自有資金不夠時會去貸款或發(fā)債；

• 一個國家要修公路港口、電站、醫(yī)院學校。稅收和本幣儲蓄不夠時，也會去向國外借錢。

對大多數(shù)非洲國家來說，外債主要用在幾個方面：

• 基礎設施投資。比如鐵路、公路、電站、港口，這些都需要一次性的大投入；

• 彌補收支缺口。出口創(chuàng)匯少、進口糧食能源貴時，需要借點外匯“過冬”；

• 應對危機。比如疫情、戰(zhàn)爭、自然災害造成的財政壓力。

如果把外債用在能提高生產率、增加出口的項目上，就像企業(yè)借錢買了高效的機器，長遠看可以“借得其所”。但是，如果借來主要用來發(fā)工資、補貼，不創(chuàng)造足夠的新收入，債務就會越滾越大。

那外債怎么分類呢？看下圖：

國家外債分類

多邊債務：

借款對象是“多邊開發(fā)機構”，比如世界銀行、非洲開發(fā)銀行、國際貨幣基金組織。

特點：利率相對低、期限長，更多時候配套一些改革或治理條件。

舉例：非洲國家從世界銀行拿的項目貸款。

私人債務：

借的是商業(yè)機構的錢，比如國際商業(yè)銀行、投資基金、買國債的全球投資者。形式包括“歐元債”“國際公司貸款”等。

特點：利率高、期限相對短，完全按市場價格算賬。

舉例：非洲國家在倫敦、紐約發(fā)行的美元債券。

雙邊債務：

一國政府或政策性銀行，直接向另一國政府或其機構放貸。

例如中國國家開發(fā)銀行、進出口銀行對非洲國家的基礎設施貸款。

除了中國，還有法國、英國、日本、沙特等傳統(tǒng)或新興“官方債主”。

2023年非洲地區(qū)對外債務組成

我們找了2023年非洲地區(qū)對外債務的一些數(shù)據(jù)，現(xiàn)在按照上面的框架來看看：

從2023 年數(shù)據(jù)看，非洲地區(qū)約三分之一外債來自多邊機構，四成多來自私人債務，雙邊官方債務不到四分之一。也就是說，真正金額最大的“債主”，其實是全球資本市場和各類投資機構，而不是某一個國家。

與此同時（看上圖的右邊）：

在全部外債里，來自中國的債務只占差不多一成左右。但在“官方雙邊債務”這個小塊里，中國占到了約四成。

這說明，中國是最重要的官方債權國之一，但絕不是非洲唯一的債主。

二、“中國靠借款套牢非洲” 這句話靠譜嗎？

1. 從總量看，中國不是壓垮非洲的那根稻草

很多西方新聞喜歡說“中國制造了非洲債務危機”。把就把賬攤開擺事實：

聯(lián)合國和非洲開發(fā)銀行的測算顯示，整個非洲外債在過去十幾年快速上升，目前規(guī)模在8000億美元以上。

中國相關債務大約占非洲總外債的一成多，只是其中在雙邊官方債務里占比最高。

換句話說就是，非洲債務問題是真實存在的，但“鍋”主要不是中國一家的。很多國家債務出問題時，中國甚至只是前幾名債權人之一。需要和世界銀行、IMF、歐債投資者一起坐下來談談，“聽聽你們自己都在說些什么”

2023年，中國對非洲不同區(qū)域的雙邊債務貢獻比重

如上圖所示，中國在雙邊債務里確實很有“存在感”：

在北非，中國雙邊債務占比只有十幾。

到中非、西非、南部非洲和東非，這個比例上升到五成左右，甚至更高。

說明不同地區(qū)對中國融資的依賴度很不一樣。那這對中國企業(yè)家來說，這個差異意味著什么？

2. 真正“勒住脖子”的其實是高利率的美元商業(yè)債

從近幾年數(shù)據(jù)看，壓在非洲政府頭上的有兩個“鐵鉗”：

高利率商業(yè)債：

過去十多年，很多非洲國家大量發(fā)行以美元計價的國際債券。到 2023 年，債券持有人已經(jīng)成了非洲公共外債里最大的單一債權群體之一。

民間機構的估算里，非洲政府對私人債權人的債務，大約是對中國的三倍左右，平均利率也明顯更高。

持續(xù)高位的美元利率：

美聯(lián)儲加息后，美元融資成本大幅抬升。非洲很多國家要么被市場“關在門外”，要么只能接受非常高的票面利率。

而且也能在網(wǎng)上看到不少研究都在提醒，非洲償還利息的支出正快速侵蝕教育、醫(yī)療等公共開支。

所以，把所有問題簡單歸咎為“中非合作導致的債務陷阱”，既不符合數(shù)據(jù)，也忽略了全球金融體系本身的問題。

3. 那為什么現(xiàn)在要把美元債換成人民幣債

以肯尼亞這次把對華鐵路貸款從美元改成人民幣為例，可以看出幾個動力：

第一，利率差帶來的真金白銀。

相比于美聯(lián)儲的高利率，中國國內利率相對較低。同樣一筆債，用人民幣計價的利率往往低于美元。如文章開頭的例子所示，肯尼亞財政部估算，這次轉換加上期限調整，每年大約可以少付2.15億美元利息。對財政吃緊的非洲國家來說，這筆節(jié)省非常重要。

第二，減少美元匯率的“過山車”風險。

非洲很多國家出口商品主要賣給中國，賺的是美元和人民幣的“混合包”。所以，一旦本幣對美元大幅貶值，以美元計價的債務就會突然“變貴”。如果債務改為人民幣計價，至少在對華貿易這部分，可以用出口收入里的人民幣來還錢，減少美元風險。

第三，人民幣在非洲使用的“路”在加快建造。

我們看一下近期發(fā)生的相關事件：

我們知道，非洲的 50 多個國家?guī)缀醵技尤肓艘粠б宦泛献?，和中國有了穩(wěn)定的金融與貿易通道。而且近期，相關合作都在加速。簡單說，就是以前想用人民幣結算，路不夠、工具不夠?，F(xiàn)在“高速公路”已經(jīng)加快建設，貨幣互換、熊貓債、人民幣貸款這些工具陸續(xù)到位，轉換成本下降了。

第四，這也是一種“貨幣多元化”的政治選擇。

長期只依賴美元，會受制于美國利率政策和金融制裁風險。因此，在部分國家眼里，引入人民幣、歐元等其他貨幣，可以增加一點回旋空間。但這并不意味著他們要“拋棄美元”，而是希望在不同債權人、不同貨幣之間做個平衡。

當然，換成人民幣也不是沒有風險。人民幣不是完全自由兌換貨幣，一旦本國貨幣對人民幣大幅貶值，壓力也會顯現(xiàn)。很多分析都提醒，這是一種結構調整，不是魔法減債。

三、這些變化對中國企業(yè)家意味著什么？

對于在或想到非洲做生意的中國人，“看懂債務”至少有三個很實際的意義。先上一個內容干到爆的狠圖。

2023年非洲各國債務與GDP數(shù)據(jù)

第一個問題：這個國家還得起外債嗎？

上圖橫軸是“外債占 GDP 比例”，大致分成低風險、中風險和高風險三個區(qū)間。比如，像博茨瓦納這種外債占比很低的國家，財政和外匯儲備壓力相對可控。而右側靠近70%甚至75%的國家，已經(jīng)接近或進入高風險區(qū)，未來可能出現(xiàn)資本管制、進口限制。

對小企業(yè)來說，這直接決定了：

• 是不是要求預付款；

• 是不是要縮短賬期；

• 要不要通過信用證、第三方保險等方式鎖定風險。

第二個問題：這個國家對中國融資有多依賴？

縱軸是“中國雙邊債務貢獻率”。越靠上，說明這個國家官方對外債務中，中國這一塊越重要。

這背后的含義是：

依賴度高的國家，一般會更加重視與中國的關系；

基礎設施、工業(yè)園區(qū)等關鍵項目，往往由中方資金和企業(yè)主導；

對中國商人來說，參與這些項目周邊的配套生意更有機會，比如沿線物流、建材供應、消費品進入新城市等。

但依賴度太高疊加整體債務風險高，比如圖右上角個別國家，就需要特別謹慎。吉布提就是典型例子，港口和鐵路高度依賴中國資金，同時外債率也偏高，適合的是少數(shù)高專業(yè)壁壘的項目，不太適合一般貿易企業(yè)“盲目重倉”。

第三個問題：市場有多大？

每一個氣泡的大小代表該國的GDP體量。尼日利亞、南非、埃及、阿爾及利亞等，氣泡明顯比其他國家大。這說明即便債務有壓力，這些國家依然是不可忽視的大市場。

綜合三條軸，我們認為可以大致把國家分為三類：

1. 大市場、中等債務風險、對中依賴較高。典型如尼日利亞、肯尼亞等。

機會：中國資金和項目多，政府對中國合作友好；人口多、城市化快，消費市場潛力大。

風險：匯率波動可能比較劇烈；財政吃緊時候，可能出現(xiàn)外匯短缺。

2. 中小市場、債務風險較低、對中依賴中等，如部分南部和西部非洲國家。

適合做穩(wěn)健型貿易，重點考察當?shù)貭I商環(huán)境和稅制。

好處是宏觀層面的“暴雷概率”相對較小。

3. 高風險、高依賴、小市場，如吉布提、贊比亞等典型高債務國家。

更適合有能力做項目融資、基礎設施長周期運營的大型公司。

對普通貿易和中小企業(yè)來說，就要謹慎，避免把倉庫建在“風暴眼里”。

往非洲走的企業(yè)，拿著非洲地圖看時經(jīng)常會琢磨：

• 我賣過去的貨，客戶將來有沒有外匯付錢；

• 匯率會不會突然大跌，把我的利潤吃掉；

• 支撐我生意的那條鐵路、那個港口，會不會因為債務談不攏而停工；

• 當?shù)卣谥袊臀鞣街g怎么平衡，我的項目會不會被“牽連”；

而經(jīng)過前面的分析，我們想說，人民幣債務的興起，某種程度上是在回答這些擔心：

一部分國家的外匯來源，正在從“只盯著美元”變成“美元+人民幣”；中國和非洲之間的支付通道更順暢，對中國企業(yè)來說，收錢的路徑更清晰了。

希望通過上面這些數(shù)據(jù)和邏輯的分析分享，幫助大家比大多數(shù)競爭對手更早感知到風險和機會。

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