昨天統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了一系列數(shù)據(jù)，我們先來(lái)看兩組似乎有些不太協(xié)調(diào)的數(shù)據(jù)：

　　第一組：

　　2025實(shí)際GDP增速 = 5%

　　2025名義GDP增速 = 3.99%

　　數(shù)據(jù)取自萬(wàn)得（因名義GDP增速需要計(jì)算，因此直接獲取萬(wàn)得算好的數(shù)據(jù)），如下：

　　第二組：

　　2025居民實(shí)際可支配收入增速 = 5%

　　2025居民名義可支配收入增速 = 5%

　　數(shù)據(jù)取自統(tǒng)計(jì)局，如下：

　　在解釋兩組數(shù)據(jù)的不協(xié)調(diào)之前，我們先來(lái)解釋什么是名義，什么是實(shí)際。

　　假設(shè)你是一個(gè)生產(chǎn)自行車的，去年生產(chǎn)了100輛，今年生產(chǎn)了105輛；

　　那么，實(shí)際增速 = 5%；

　　但如果自行車的售價(jià)下跌了1%，那么你的總銷售額增速為：

　　名義增速 = （ 1+5% ）（1-1%）-1 = 3.95%；

　　也就是說(shuō)，你可以把實(shí)際增速理解為商品的產(chǎn)量增速，把名義增速，理解為商品的銷售額增速。

　　那么，從名義GDP增速低于實(shí)際GDP增速的這個(gè)結(jié)果來(lái)看，我們可以得出結(jié)論：

　　居民勞動(dòng)創(chuàng)造的產(chǎn)品，其價(jià)格在下跌，也就是通縮。

　　但是，從居民名義收入增速和實(shí)際收入增速相同來(lái)看，我們又可以得出結(jié)論：

　　居民消費(fèi)的商品，其價(jià)格持平，也就是沒(méi)有通縮。

　　那么價(jià)格 到底 跌沒(méi)跌？

　　看似兩組數(shù)據(jù)有些矛盾，到底是怎么回事？

　　先說(shuō)答案，統(tǒng)計(jì)局的這兩組數(shù)據(jù)在邏輯上是完全自洽的，并不產(chǎn)生矛盾。

　　其原因在于，名義GDP視角的價(jià)格下行，是以全國(guó)所有產(chǎn)品的視角來(lái)看的；

　　而居民可支配收入的價(jià)格持平，是以一籃子居民所需的消費(fèi)品的視角來(lái)看的，并且每種消費(fèi)品根據(jù)其對(duì)居民的重要性，還有權(quán)重設(shè)置。比如在CPI中，豬肉的權(quán)重就很高。

　　簡(jiǎn)單的說(shuō)，這兩組數(shù)據(jù)代表的含義是，平均來(lái)看， 你生產(chǎn)的，要賣的東西價(jià)格跌了，但要買的東西價(jià)格沒(méi)跌。

　　那么，從這個(gè)角度，從走出通縮，進(jìn)入通脹的視角，我們實(shí)際上有兩個(gè)指標(biāo)可以參考

　　1 名義GDP - 實(shí)際GDP > 0 時(shí)，視為 進(jìn)入通脹 ；這個(gè)是供給側(cè)的角度。

　　2 CPI轉(zhuǎn)正時(shí)，視為 進(jìn)入通脹 ；這個(gè)是需求側(cè)的角度。

　　那么，在我們?nèi)粘５耐顿Y中，要參考哪個(gè)指標(biāo)呢？答案是第1個(gè)，供給側(cè)角度。

　　因?yàn)橹挥心闵a(chǎn)的，要賣的東西價(jià)格漲了，你的收入才能更好的上漲。從而支撐你的消費(fèi)，支撐你的買房（也可視為大類消費(fèi)）。

　　所以，“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”的轉(zhuǎn)正，常常是判斷市場(chǎng)開(kāi)始進(jìn)入通脹，房?jī)r(jià)開(kāi)始進(jìn)入持續(xù)上漲周期的關(guān)鍵信息之一，比如我們以日本為例，來(lái)看下日本的“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”指標(biāo)，和房?jī)r(jià)的關(guān)系圖。

　　如上圖，淺藍(lán)色線為實(shí)際GDP，橙色線為名義GDP；

　　當(dāng)橙色線位于淺藍(lán)色線上方，則為通脹，反之則為通縮。

　　日本在經(jīng)歷了近20年的通縮后，于2013年四季度，名義GDP增速開(kāi)始首次逆轉(zhuǎn)實(shí)際GDP增速，走出通縮，兩個(gè)季度后的2014年二季度開(kāi)始，日本房?jī)r(jià)走出底部盤整期，進(jìn)入長(zhǎng)周期牛市。

　　從日本數(shù)據(jù)看，以“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”的轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)開(kāi)始，兩個(gè)季度后日本房?jī)r(jià)進(jìn)入了長(zhǎng)期的上升趨勢(shì)。

　　那么，我們的名義GDP和實(shí)際GDP目前的演變趨勢(shì)是什么？

　　答案是，從2023年開(kāi)始，“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”開(kāi)始轉(zhuǎn)負(fù)，而從昨天發(fā)布的最新2025四季度數(shù)據(jù)看，“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”盡管依然為負(fù)，但數(shù)據(jù)開(kāi)始有收窄的跡象。如下：

　　從最新四季度的數(shù)據(jù)看， 名義GDP - 實(shí)際GDP = -0.7%，這個(gè)差值是近一年來(lái)的最低值。

　　未來(lái)何時(shí)能實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正尚不得而知，但既然有此跡象，我們后續(xù)需每個(gè)季度持續(xù)觀察，看該數(shù)據(jù)是否繼續(xù)收窄并最終實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正，作為等待房?jī)r(jià)觸底讀者們的參考。

　　再次強(qiáng)調(diào)，觀察市場(chǎng)進(jìn)入通脹，不是看CPI（消費(fèi)側(cè)視角）的轉(zhuǎn)正，而是看“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”的轉(zhuǎn)正（供給側(cè)視角）。

　　盡管跟蹤該指標(biāo)是觀察樓市短期觸底反轉(zhuǎn)的一個(gè)關(guān)鍵性指標(biāo)，但我從昨天的數(shù)據(jù)中，還是發(fā)現(xiàn)了一個(gè)樓市的長(zhǎng)期利空，那就是生育率。

　　2025年出生人口為792萬(wàn)。

　　當(dāng)然，我的意思并不是說(shuō)生育率低了，20年后年輕人少了就沒(méi)人買房了，因?yàn)檫@個(gè)影響的是20年后的，很多人并不關(guān)心；我的意思，是該數(shù)據(jù)對(duì)房?jī)r(jià)的潛在影響，可能就在幾年內(nèi)。

　　這句話怎么理解？

　　就是操盤手為了提升生育率，會(huì)尋找各個(gè)不利于生育率的要素，并可能在幾年內(nèi)就施加影響力。

　　那么我們的問(wèn)題就來(lái)了，房?jī)r(jià)漲跌到底和生育率高低是否強(qiáng)相關(guān)？

　　先說(shuō)結(jié)論：房?jī)r(jià)漲跌和生育率不一定相關(guān)，但房?jī)r(jià)的絕對(duì)水平一定和生育率負(fù)相關(guān)。

　　我們來(lái)看同屬東亞國(guó)家，日本的房?jī)r(jià)和生育率的關(guān)系。

　　如上圖，藍(lán)色線是日本房?jī)r(jià)，橙色線是日本總和生育率，數(shù)據(jù)取自萬(wàn)得，時(shí)間軸是1985~2025。

　　從上圖中可以看到，1985年開(kāi)始，隨著房?jī)r(jià)上漲，生育率快速下行；

　　當(dāng)1992之后房?jī)r(jià)開(kāi)始下行，生育率跌幅逐漸放緩；

　　當(dāng)房?jī)r(jià)下行進(jìn)入底部區(qū)域，生育率開(kāi)始反轉(zhuǎn)走高；

　　當(dāng)房?jī)r(jià)逐步上行并開(kāi)始加速，生育率重回跌勢(shì)。

　　當(dāng)然，在我們的網(wǎng)上輿論中，有一個(gè)非常有名的偽邏輯，那就是：

　　“ 生育率和房?jī)r(jià)高低無(wú)關(guān)。 ”（這個(gè)是完全錯(cuò)誤的）

　　如果深究這個(gè)偽邏輯的來(lái)源，它其實(shí)來(lái)自于既得利益者的偷換概念，因?yàn)樗麄兘o出的一個(gè)明確證據(jù)就是，中國(guó)東北房?jī)r(jià)很低，但生育率也不高。

　　這里偷換了什么概念呢？

　　就是故意混淆了千人生育率和總和生育率。

　　所謂千人生育率，指的是每千人出生多少人口，這個(gè)指標(biāo)的缺陷在于，完全沒(méi)有考慮人口結(jié)構(gòu)。

　　比如東北，大多數(shù)年輕人出外打工了，當(dāng)?shù)鼐土粝铝烁嗟睦先?，年輕人的比例就很低；這樣的人口結(jié)構(gòu)，因?yàn)橛g婦女占比很低，千人出生率自然就很低。

　　所以現(xiàn)在說(shuō)出生率，看的都是總和生育率，這個(gè)就是以育齡婦女為基數(shù)，來(lái)看婦女一生能生幾個(gè)孩子，由于婦女占總?cè)丝谝话耄虼嗣總€(gè)婦女生2個(gè)，就是人口維持平衡的正常更迭水平。

　　一旦我們的評(píng)估指標(biāo)，從千人生育率轉(zhuǎn)變?yōu)榭偤蜕?，那么出生率最低的，就是房?jī)r(jià)最高的北京上海，而不是什么東北。

　　甚至我們以上海為例，來(lái)看各個(gè)區(qū)的生育率，也呈現(xiàn)出明顯的房?jī)r(jià)和生育率的負(fù)相關(guān)性。

　　如上圖，是2023年的數(shù)據(jù)，可以看到，房?jī)r(jià)較高的主城區(qū)，總和生育率幾乎都在0.5以下，房?jī)r(jià)最高的黃浦，靜安，徐匯，生育率也處于最低的0.42~0.43。

　　而嘉定，松江，青浦，因?yàn)榉績(jī)r(jià)更低，因此生育率達(dá)到0.7左右，比主城區(qū)高出50%~100%。

　　如果我們探尋房?jī)r(jià)和生育率負(fù)相關(guān)的底層邏輯，也很好理解。

　　因?yàn)榉績(jī)r(jià)就代表居民的大額支出。

　　比如一個(gè)居民一輩子賺的錢，假設(shè)是40人年（25歲~65歲）的勞動(dòng)量，這個(gè)就是一個(gè)固定值。

　　房?jī)r(jià)拿走的越多，他剩下來(lái)用于 消費(fèi)和育兒的，就越少。

　　從衡量居民負(fù)擔(dān)多少的角度，我們又有另一個(gè)指標(biāo)，就是居民杠桿率，它代表的是居民背負(fù)的債務(wù)水平，而這個(gè)債務(wù)，主要就是買房帶來(lái)的。

　　我們以日本為例來(lái)看下居民杠桿率和生育率的關(guān)系圖。

　　如上圖，藍(lán)色線為居民杠桿率，橙色線為生育率?？梢钥吹剑軛U率最低的2005~2018，就是日本生育率反彈的黃金期。

　　針對(duì)此觀點(diǎn)，我2024年也寫過(guò)各國(guó)居民杠桿率和生育率的橫向?qū)Ρ鹊奈恼?。我們?cè)倩仡櫼幌?，先看中日韓（其中中國(guó)居民杠桿率數(shù)據(jù)取自央行報(bào)告，日韓數(shù)據(jù)取自萬(wàn)得）：

　　日本，中國(guó)，韓國(guó)，居民杠桿率依次升高，而生育率則依次降低。

　　再看新加坡和北京上海香港的對(duì)比：

　　作為大城市的新加坡，由于居民杠桿率更低，因此生育率領(lǐng)跑。

　　所以結(jié)論很明顯了，要提振生育率，就是不要讓年輕人背負(fù)過(guò)多的債務(wù)，這體現(xiàn)在居民杠桿率之上。

　　而避免年輕人背負(fù)過(guò)多的債務(wù)，房?jī)r(jià)就需要穩(wěn)定在一個(gè)年輕人可以負(fù)擔(dān)的水平之上。

　　因?yàn)橛齼?，本質(zhì)就是一種負(fù)擔(dān)，一種負(fù)債。養(yǎng)育孩子是父母獨(dú)立在承擔(dān)成本，但孩子長(zhǎng)大后，支付的 稅和養(yǎng)老金卻是回饋給全社會(huì)的，父母并沒(méi)有因獨(dú)自支出養(yǎng)育成本，而獲得法律上規(guī)定的單獨(dú)回報(bào)。

　　因此，維持房?jī)r(jià)在年輕人可負(fù)擔(dān)的水平，至少是實(shí)現(xiàn)生育率反轉(zhuǎn)的必要非充分條件。

　　最后我們總結(jié)下全文的主要觀點(diǎn)：

　　1 不是CPI，而是“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”，是衡量市場(chǎng)是否走入通脹的關(guān)鍵指標(biāo)。

　　2 市場(chǎng)走入通脹，是全國(guó)房?jī)r(jià)大盤重回上升周期的必要前置條件，基于此，我們將持續(xù)跟蹤“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”，確認(rèn)轉(zhuǎn)正時(shí)點(diǎn)。

　　3 從昨天的數(shù)據(jù)看，“ 名義GDP - 實(shí)際GDP ”有收窄跡象，但不明顯，是否能形成收窄趨勢(shì)并最終實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正，仍需跟蹤和觀察。

　　4 生育率和房?jī)r(jià)負(fù)相關(guān)，更準(zhǔn)確的說(shuō)，和居民負(fù)擔(dān)大小，也就是居民杠桿率負(fù)相關(guān)。

　　5 由于最新出生人口不足800w，因此扭轉(zhuǎn)生育率趨勢(shì)是未來(lái)的重要課題，所以穩(wěn)定房?jī)r(jià)在年輕人可負(fù)擔(dān)的水平，是一個(gè)必然的選擇項(xiàng)。

　　后記：

　　穩(wěn)定 房?jī)r(jià)在年輕人可負(fù)擔(dān)的水平，可行性最大的方式，應(yīng)該是在房?jī)r(jià)觸底回穩(wěn)之后，在經(jīng)濟(jì)確定在上升周期后，再慢慢推出房產(chǎn)稅，以期實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的房住不炒，實(shí)現(xiàn)生育率的穩(wěn)定或上升。

　　但短期看，基于經(jīng)濟(jì)上的考慮，為盡快實(shí)現(xiàn)房?jī)r(jià)止跌，求是雜志的預(yù)期拉動(dòng)產(chǎn)生了效果。目前北上深等城市房東降價(jià)減少，甚至部分房源成交價(jià)出現(xiàn)了上漲，這個(gè)是預(yù)期拉動(dòng)的正?，F(xiàn)象，但可持續(xù)性仍需觀察。

　　雖然基本面尚不支持全國(guó)大盤的房?jī)r(jià)上漲，但對(duì)于一線城市，當(dāng)下是短期房?jī)r(jià)變化的關(guān)鍵時(shí)刻，我會(huì)每?jī)扇煸谥R(shí)星球發(fā)一篇分析短文，跟蹤判斷一線城市最新的數(shù)據(jù)和房?jī)r(jià)趨勢(shì)，關(guān)心房?jī)r(jià)的星球同學(xué)，請(qǐng)注意查看發(fā)文。

　　當(dāng)然，長(zhǎng)線看，由于出生率的掣肘，房產(chǎn)的總體配置價(jià)值不如股市寬基指數(shù)，未來(lái)可能僅在一線和強(qiáng)二線城市的核心地段，尚存一定的配置價(jià)值。

　　相比房?jī)r(jià)，生育率的穩(wěn)定或回升，才是長(zhǎng)期最為重要的戰(zhàn)略。