文｜觀潮新消費(fèi)

2025年的香港交易所，頻現(xiàn)多股齊發(fā)的熱鬧場(chǎng)景，連投資人都調(diào)侃"上市的鑼都不夠用了。"

根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，截至12月25日，年內(nèi)已有111家企業(yè)登陸港股市場(chǎng)，募資總額達(dá)2505.61億元，兩項(xiàng)數(shù)據(jù)較2024年均大幅增長(zhǎng)。德勤、安永此前預(yù)測(cè)2025年港股IPO總數(shù)約80家、募資額1300-1500億港元，實(shí)際情況遠(yuǎn)超該預(yù)期。

受此影響，港股重新奪回全球新股市場(chǎng)募資額榜首寶座。

細(xì)觀行業(yè)結(jié)構(gòu)，消費(fèi)板塊是資本盛宴中耀眼的主角之一。截至11月末，零售與消費(fèi)行業(yè)IPO數(shù)量超23宗，位居各行業(yè)之首，蜜雪集團(tuán)、滬上阿姨、八馬茶業(yè)等明星企業(yè)接連登場(chǎng)。

狂歡之下，分化已然顯現(xiàn)。頭部企業(yè)備受資本追捧，第二梯隊(duì)的品牌面臨上市即破發(fā)的窘境，暗示著市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)企業(yè)的估值回歸理性。當(dāng)資本的潮水褪去，真正具備核心競(jìng)爭(zhēng)力與全球化布局能力的企業(yè)，方能在長(zhǎng)期博弈中站穩(wěn)腳跟。

對(duì)企業(yè)而言，赴港上市既是應(yīng)對(duì)增長(zhǎng)瓶頸的集體突圍，也意味著更嚴(yán)格的資本審視。

港交所被擠爆

2025年港交所有多熱鬧？多家企業(yè)在同一天敲鐘的狂歡場(chǎng)景接連上演。

6月25日，曹操出行、香江電器兩家公司在港交所上市。次日，深圳本土珠寶品牌周六福、有"月子界愛馬仕"之稱的圣貝拉，以及中國(guó)港澳地區(qū)香水市場(chǎng)頭部品牌管理公司穎通控股三家消費(fèi)企業(yè)集體掛牌，形成消費(fèi)類企業(yè)上市小高峰。

消費(fèi)熱潮未退，醫(yī)藥與科技賽道亦加速?zèng)_刺。6月30日，在中國(guó)市場(chǎng)椰子水飲料市場(chǎng)份額第一的泰國(guó)飲料公司IFBH、浙江泰德醫(yī)藥、專注物聯(lián)網(wǎng)人工智能服務(wù)的云知聲同步掛牌，分別募資約11.58億港元、5.14億港元、3.20億港元。

截至6月30日，港交所新股募資額已達(dá)1071億港元，提前鎖定全球IPO募資額榜首位置，這是資本市場(chǎng)熱度的具象化表現(xiàn)。

進(jìn)入下半年，港交所上市節(jié)奏并未放緩，并迎來(lái)新能源、科技等領(lǐng)域龍頭企業(yè)的集中登場(chǎng)，持續(xù)提升市場(chǎng)活力與影響力。

7月9日，港交所出現(xiàn)一日五鑼的熱鬧場(chǎng)面，藍(lán)思科技、極智嘉、峰岹科技、訊眾通信、大眾口腔，覆蓋消費(fèi)電子、物流機(jī)器人、芯片設(shè)計(jì)、通信服務(wù)及口腔醫(yī)療等多個(gè)賽道。

隨著年末臨近，上市高潮再度涌現(xiàn)。11月6日，均勝電子、文遠(yuǎn)知行、小馬智行、旺山旺水四家企業(yè)集體登陸港交所，其中文遠(yuǎn)知行、小馬智行的同步上市，成為自動(dòng)駕駛賽道登陸港股的標(biāo)志性事件。

新茶飲品牌在港交所門前排長(zhǎng)龍，最終一個(gè)個(gè)拿下入門券，印證了新茶飲行業(yè)經(jīng)過多年發(fā)展后，頭部企業(yè)已形成清晰的資本化路徑，港股市場(chǎng)對(duì)新消費(fèi)品牌也較為青睞。

2025年以來(lái)，國(guó)內(nèi)3家新茶飲品牌登陸港股市場(chǎng)。古茗2024年12月更新招股書，2025年2月12日在港交所上市敲鐘，成為繼奈雪的茶和茶百道之后的"新茶飲第三股"。蜜雪集團(tuán)3月3日登陸港交所主板，滬上阿姨5月8日完成掛牌。

更多細(xì)分領(lǐng)域的頭部企業(yè)以"第一股"身份亮相，是2025年港股的一大看點(diǎn)。

八馬茶業(yè)頂著"高端中國(guó)茶業(yè)第一股"的光環(huán)，綠茶集團(tuán)拿下"中式融合菜第一股"，滴普科技則以"AI應(yīng)用第一股"的身份上市……這些"第一股"的上市表明港交所對(duì)新興賽道的包容度，也展現(xiàn)出投資者對(duì)細(xì)分市場(chǎng)龍頭成長(zhǎng)潛力的認(rèn)可。

大型龍頭企業(yè)的登場(chǎng)，成為全年港股市場(chǎng)的"壓艙石"。3月初蜜雪冰城的掛牌，被市場(chǎng)視為消費(fèi)板塊復(fù)蘇的重要信號(hào)；5月下旬寧德時(shí)代登陸港股，以410.06億港元的實(shí)際募資額成為年內(nèi)港股IPO"募資王"，也是2025年全球規(guī)模最大的IPO項(xiàng)目。

值得注意的是，港交所2025年不僅"迎新"，還掀起"A+H"雙重上市熱潮。

數(shù)據(jù)顯示，全年新增19家A+H上市公司，創(chuàng)近年歷史新高，包括寧德時(shí)代、海天味業(yè)、安井食品、三花智控、賽力斯等多家已在A股上市的行業(yè)龍頭，借助港股市場(chǎng)的國(guó)際化平臺(tái)，拓寬融資渠道、提升全球影響力。

從市場(chǎng)后續(xù)供給來(lái)看，港股IPO的后續(xù)動(dòng)力依然強(qiáng)勁。瑞銀相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，目前中國(guó)香港市場(chǎng)有近300家企業(yè)處于排隊(duì)上市狀態(tài)，覆蓋科技、醫(yī)藥、消費(fèi)、傳統(tǒng)工業(yè)等多個(gè)核心領(lǐng)域。

其中，珀萊雅、自然堂、丸美、林清軒、植物醫(yī)生等多家美妝品牌均進(jìn)入排隊(duì)序列，有望成為下一階段港交所IPO市場(chǎng)的重要看點(diǎn)。

被推著上市？

這一輪香港IPO熱潮絕非偶然，而是多重因素復(fù)雜交織的結(jié)果。

首先，離不開政策的推動(dòng)。

當(dāng)前A股市場(chǎng)傾向于支持科技、高端制造等領(lǐng)域，對(duì)連鎖餐飲、新茶飲等輕資產(chǎn)消費(fèi)產(chǎn)業(yè)態(tài)的要求較嚴(yán)格，導(dǎo)致部分企業(yè)上市周期拉長(zhǎng)、不確定性增加。

盡管政策層關(guān)了一道門，卻為企業(yè)赴港上市打開了一扇扇便利之窗。

早在2024年4月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)就發(fā)布了"5項(xiàng)資本市場(chǎng)對(duì)港合作措施"，明確支持內(nèi)地行業(yè)龍頭企業(yè)赴香港上市。當(dāng)年下半年就有大批企業(yè)赴港IPO。

到了2025年，證監(jiān)會(huì)通過簡(jiǎn)化程序和加強(qiáng)與港交所合作，使IPO審核周期從以往超過100天縮短至60天以內(nèi)，明顯提升了備案效率。

港交所亦"雙向奔赴"，積極優(yōu)化上市機(jī)制。2025年8月1日，港交所就持續(xù)公眾持股量的建議展開進(jìn)一步咨詢，提出將"A+H"發(fā)行人初始公眾持股量門檻調(diào)至10%，或達(dá)30億港元市值，降低了企業(yè)上市的門檻，增強(qiáng)了港股市場(chǎng)的包容性與靈活性。

其次，從資本端看，VC/PE行業(yè)的退出壓力亟待釋放。過去幾年，新消費(fèi)賽道迎來(lái)投資熱潮，大量資本涌入新茶飲、餐飲、潮玩等領(lǐng)域，如今這些投資項(xiàng)目進(jìn)入退出期。在A股退出路徑相對(duì)受限的背景下，港股成為投資機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)退出的重要渠道。

例如，2025年4月14日，"卡游"公司更新招股書，再度向港股IPO發(fā)起沖擊。卡游曾在2021年6月獲得紅杉和騰訊投資以A輪優(yōu)先股方式入股，對(duì)價(jià)1.4億美元，卡游整體估值高達(dá)9億美元。

該筆投資內(nèi)含對(duì)賭贖回條款，要求卡游需在"優(yōu)先股發(fā)行日期起計(jì)第五周年"，也就是2026年12月前完成上市，否則卡游將必須回購(gòu)股份并按8%年化利率支付利息。截至目前，卡游的上市狀態(tài)顯示為"失效"。

這并非孤例。2019年至2022年間，周六福三次嘗試在A股上市，均以失敗告終。2024年周六福轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，2025年再次遞表后終于成功。

五次闖關(guān)背后，或是因創(chuàng)始人對(duì)賭失敗的"不甘心"。2021年12月，周六福創(chuàng)始人李偉柱與永誠(chéng)貳號(hào)等投資機(jī)構(gòu)簽訂補(bǔ)充協(xié)議，約定若2024年6月30日前未能上市，實(shí)控人需回購(gòu)股份。因?qū)€失敗，觸發(fā)回購(gòu)義務(wù)，李偉柱耗資約1.6億元回購(gòu)上述投資者股份。

同樣被對(duì)賭紅線緊逼的，還有溜溜果園、遇見小面、豐巢、手機(jī)回收商閃回科技、中藥飲片企業(yè)"新荷花"……一連串名字背后，是IPO路上此起彼伏的"贖回倒計(jì)時(shí)"。

而企業(yè)競(jìng)相赴港上市，其根本驅(qū)動(dòng)力在于愈發(fā)內(nèi)卷的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，融資已成為不可或缺的"彈藥"。

一方面，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)增長(zhǎng)焦慮的蔓延，促使眾多公司將目光投向海外，尋求新的增長(zhǎng)曲線，其全球化野心亟需國(guó)際化資本市場(chǎng)的支持。港交所憑借其區(qū)位、制度及投資者結(jié)構(gòu)等優(yōu)勢(shì)，成為內(nèi)地企業(yè)對(duì)接全球資本的首選跳板。

另一方面，行業(yè)頭部公司的資本化，進(jìn)一步加劇了整個(gè)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壓力。當(dāng)?shù)谝惶蓐?duì)的企業(yè)通過上市獲得了充裕的資金、更廣闊的發(fā)展平臺(tái)和更強(qiáng)的品牌背書后，便擁有了發(fā)起價(jià)格戰(zhàn)、整合產(chǎn)業(yè)鏈或進(jìn)行跨界并購(gòu)的更強(qiáng)武器。

這種壓力傳導(dǎo)至第二梯隊(duì)的公司，它們?nèi)舨槐M快打通資本閉環(huán)，將面臨被整合或淘汰的風(fēng)險(xiǎn)。

作為全球門店數(shù)量最多的現(xiàn)制茶飲品牌，蜜雪冰城憑借供應(yīng)鏈深度，實(shí)現(xiàn)極致的成本控制，在行業(yè)內(nèi)建立了難以撼動(dòng)的壁壘。其公開發(fā)售凍資1.77萬(wàn)億港元、認(rèn)購(gòu)倍數(shù)5125倍，均刷新港股紀(jì)錄。

從中長(zhǎng)期來(lái)看，上市為蜜雪冰城儲(chǔ)備了充足資本以支撐長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)，也給同行們帶來(lái)顯著的競(jìng)爭(zhēng)壓力。

某種程度上，蜜雪冰城的上市也形成了"虹吸效應(yīng)"，它之所以能夠打破"新茶飲上市即破發(fā)"的魔咒，很大程度上得益于其"雪王"的絕對(duì)龍頭地位和深入人心的品牌影響力。而無(wú)論是早一步上市的古茗，還是稍晚登陸的茶百道、滬上阿姨，均未能逃脫上述魔咒。

除了行業(yè)內(nèi)卷的壓力，港股市場(chǎng)上先行者的"財(cái)富效應(yīng)"，也為后來(lái)者提供了重要的信心支撐與價(jià)值參照。

典型代表如泡泡瑪特，2025年其核心IP產(chǎn)品Labubu風(fēng)靡全球，推動(dòng)泡泡瑪特的股價(jià)創(chuàng)新高，市值一度突破4200億港元，被港媒稱為"港股漲幅第一神話"，與蜜雪冰城、老鋪黃金并稱"港股消費(fèi)三姐妹"。

從"講故事"到"看業(yè)績(jī)"

上市只是新的開始，而遠(yuǎn)非終點(diǎn)。

誠(chéng)然，港股市場(chǎng)為企業(yè)提供了寶貴的融資渠道和國(guó)際化的發(fā)展平臺(tái)，但真正決定企業(yè)長(zhǎng)期命運(yùn)走向的，依然是其核心競(jìng)爭(zhēng)力，包括差異化的產(chǎn)品與服務(wù)、穩(wěn)定的盈利能力、高效的供應(yīng)鏈體系、全球化的運(yùn)營(yíng)能力等。

港股市場(chǎng)近期的股價(jià)表現(xiàn)，已清晰地反映出這一邏輯的分化。

頭部企業(yè)憑借清晰的商業(yè)模式與扎實(shí)的基本面，成為資本市場(chǎng)的"香餑餑"。以蜜雪冰城為例，其依托"極致性價(jià)比+強(qiáng)供應(yīng)鏈控制"形成可復(fù)制的擴(kuò)張模式，在下沉市場(chǎng)鞏固規(guī)模效應(yīng)與成本優(yōu)勢(shì)，成為消費(fèi)板塊的標(biāo)桿。

而部分企業(yè)雖成功上市，卻面臨估值低迷、股價(jià)破發(fā)的困境。2025年5月上市的綠茶集團(tuán)，首日收跌12.52%，12月上市的遇見小面首日最大跌幅接近30%。

這種分化的背后，是港股估值邏輯的深刻變革。過去，資本市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)企業(yè)的估值多依賴規(guī)模擴(kuò)張敘事，只要身處熱門賽道，即便尚未盈利，企業(yè)也能憑借高增長(zhǎng)預(yù)期獲得可觀估值。

如今，定價(jià)錨點(diǎn)已然改變，正在向盈利質(zhì)量、成長(zhǎng)性、核心競(jìng)爭(zhēng)力等因素回歸。在新的估值體系下，缺乏盈利支撐的擴(kuò)張敘事，已很難再打動(dòng)日趨理性的資本市場(chǎng)。

更嚴(yán)峻的考驗(yàn)來(lái)自于上市后的持續(xù)增長(zhǎng)能力。以八馬茶業(yè)為例，在獲得資本加持后，仍需直面市場(chǎng)對(duì)其品牌升級(jí)、渠道拓展與盈利模式可持續(xù)性等長(zhǎng)期拷問。

據(jù)招股書顯示，2022年到2024年，八馬茶業(yè)收入分別為18.18億元、21.22億元、21.43億元，2023年和2024年的收入增速分別為16.8%和1.0%。2025年上半年，八馬茶業(yè)收入為10.6億元，同比下滑4.2%。

凈利潤(rùn)也在同步下滑，2022年到2024年，八馬茶業(yè)凈利潤(rùn)分別為1.66億元、2.06億元、2.24億元，2023年和2024年凈利潤(rùn)增速分別為24.0%和8.9%。2025年上半年，八馬茶業(yè)凈利潤(rùn)為1.2億元，同比下滑17.8%。

10月28日，八馬茶業(yè)上市首日收盤價(jià)為93.35港元/股，漲幅86.7%，市值79.35億港元。而截至12月29日收盤，八馬茶業(yè)股價(jià)為31.48港元/股，堪稱腰斬。

港股的全球化屬性，是吸引企業(yè)上市的重要原因。例如海天味業(yè)赴港上市并非"缺錢"，而是想借助香港市場(chǎng)提升國(guó)際品牌影響力、拓寬資本渠道。

2022年、2023年，海天味業(yè)收入同比增速為2.42%與-4.1%，凈利潤(rùn)同比增速為-7.02%與-9.04%。

雖然歷經(jīng)一系列變革，海天味業(yè)業(yè)績(jī)重回增長(zhǎng)曲線。2024年海天味業(yè)收入269.01億元，同比增加9.5%，凈利潤(rùn)63.56億元，同比增加12.65%。但充分競(jìng)爭(zhēng)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)留給海天味業(yè)的增長(zhǎng)空間愈發(fā)狹窄，海天味業(yè)將加速開拓海外市場(chǎng)。

招股書顯示，海天味業(yè)將把本次上市募資款項(xiàng)的約20%，用于建立全球品牌形象、拓展銷售渠道以及提升海外供應(yīng)鏈能力，東南亞市場(chǎng)與歐洲則將是其首要發(fā)力的市場(chǎng)。

過去，消費(fèi)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)主要集中在境內(nèi)市場(chǎng)，往往卷規(guī)模擴(kuò)張和價(jià)格戰(zhàn)，導(dǎo)致行業(yè)利潤(rùn)空間被不斷壓縮。全球化布局要求企業(yè)從"規(guī)模導(dǎo)向"轉(zhuǎn)向"價(jià)值導(dǎo)向"，通過產(chǎn)品創(chuàng)新、本土化運(yùn)營(yíng)、供應(yīng)鏈整合等方式，構(gòu)建差異化的全球競(jìng)爭(zhēng)力。

回歸商業(yè)本質(zhì)，企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)價(jià)值仍在于能否持續(xù)響應(yīng)市場(chǎng)變化、創(chuàng)造真實(shí)需求。

對(duì)于正在或計(jì)劃赴港上市的企業(yè)而言，這是一個(gè)機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存的時(shí)代：資本市場(chǎng)大門依然敞開，但市場(chǎng)的評(píng)價(jià)體系已愈發(fā)成熟和嚴(yán)格。唯有真正建立起核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，才能在資本浪潮中錨定自己的未來(lái)。