又一家AI公司要登陸港股市場(chǎng)了。

不久前，港交所官網(wǎng)披露，海致科技已通過聆訊并公布招股書。

作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的圖計(jì)算龍頭，海致科技收入在過去兩年增長(zhǎng)迅速。

2022-2024年，公司收入分別為3.13億、3.76億、5.03億元。2025年上半年，公司收入為1.73億元，同比增長(zhǎng)38.4%。

其中，Atlas智能體表現(xiàn)尤為突出。2023 年，Atlas智能體收入僅890萬元；到2024年，這一數(shù)字已增長(zhǎng)至8655萬元，暴漲9倍。2025年上半年，Atlas智能體實(shí)現(xiàn)收入4865萬元，同比增長(zhǎng)接近5倍。

按2024 年收入計(jì)算，海致科技在中國(guó)產(chǎn)業(yè)級(jí)AI智能體市場(chǎng)中以2.8%的市場(chǎng)份額，排名第五。

Atlas 智能體的放量，與公司長(zhǎng)期投入的一項(xiàng)核心技術(shù)路徑密切相關(guān)——圖模融合。

所謂的圖模融合，就是將“知識(shí)圖譜”的嚴(yán)謹(jǐn)邏輯與“大模型”的推理能力結(jié)合起來。讓大模型在推理時(shí)，不只是依賴統(tǒng)計(jì)概率，而是必須參考知識(shí)圖譜中的結(jié)構(gòu)化事實(shí)和關(guān)系邏輯。

由于知識(shí)圖譜由實(shí)體和關(guān)系組成，天然具備可追溯、可驗(yàn)證的邏輯結(jié)構(gòu)，可以作為大模型的“真值錨點(diǎn)”，從源頭約束幻覺的產(chǎn)生。

也正因如此，海致科技被外界稱為“AI 除幻第一股”。接下來，就讓我們透過招股書，來拆解下“AI除幻第一股”的成色。

殺入AI智能體，24年收入增長(zhǎng)9倍

想要真正了解海致科技的業(yè)務(wù)，我們就先得搞清楚什么是“圖”。

這里的“圖”，不是相冊(cè)里的JPG，而是一種抽象的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu) 。

在計(jì)算機(jī)的世界里，“圖”是由“點(diǎn)”和“邊”交織而成的網(wǎng)。點(diǎn)是人、地、事；邊是關(guān)系，比如關(guān)注、轉(zhuǎn)賬、借貸、同住。

把這些對(duì)象和關(guān)系抽象成一張網(wǎng)絡(luò)，就是圖。而在幾億個(gè)點(diǎn)、幾百億條邊里快速找路徑、看結(jié)構(gòu)、識(shí)異常，就是圖計(jì)算。

說白了，圖計(jì)算就是一項(xiàng)用來“算關(guān)系”的技術(shù)。

比較常見的一個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景就是金融反欺詐。圖計(jì)算能瞬間拉出一張包含客戶家庭、同事、共同聯(lián)系人的關(guān)系網(wǎng)，讓隱藏在復(fù)雜交易背后的風(fēng)險(xiǎn)主體無處遁形。

正是基于這套圖計(jì)算能力，海致科技的業(yè)務(wù)逐漸分化為兩條主線：

一條是Atlas圖譜解決方案，包含數(shù)據(jù)智能平臺(tái)（DMC）、知識(shí)圖譜平臺(tái)以及底層圖數(shù)據(jù)庫(kù)；另一條是 Atlas 智能體，在前者的基礎(chǔ)上，引入圖模融合技術(shù)，實(shí)現(xiàn)更復(fù)雜的推理與交互。

先看Atlas圖譜解決方案。這是公司目前收入規(guī)模最大的業(yè)務(wù)。截至 2024 年，該業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入 4.17 億元，占公司總收入的 82.8%。

Atlas圖譜解決方案更像是一套高性能的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施。

它通過圖計(jì)算，將企業(yè)內(nèi)部原本分散、割裂的數(shù)據(jù)整合為可視化的“知識(shí)網(wǎng)絡(luò)”，幫助業(yè)務(wù)人員更直觀地理解數(shù)據(jù)之間的結(jié)構(gòu)、關(guān)聯(lián)和潛在風(fēng)險(xiǎn)。

但作為一項(xiàng)偏基礎(chǔ)設(shè)施型的業(yè)務(wù)，這條線的增長(zhǎng)速度并不快。

2022 年，該業(yè)務(wù)收入為3.13億元，到 2024 年增長(zhǎng)至4.17億元，兩年累計(jì)增幅約 33%。2025年上半年，Atlas 圖譜解決方案實(shí)現(xiàn)收入1.25億元，同比增長(zhǎng)僅7%。

相比之下，Atlas智能體則顯得極具想象力。

Atlas 智能體不僅可以自主訪問和理解企業(yè)內(nèi)部數(shù)據(jù)，完成多維分析、挖掘關(guān)聯(lián)價(jià)值，還能根據(jù)具體業(yè)務(wù)場(chǎng)景，自動(dòng)執(zhí)行數(shù)據(jù)查詢、報(bào)表生成等標(biāo)準(zhǔn)化操作，具備一定的任務(wù)拆解和執(zhí)行能力。

從收入數(shù)據(jù)來看，這條業(yè)務(wù)的變化尤為明顯。

2023 年，Atlas 智能體收入僅890萬元；到2024年，這一數(shù)字已增長(zhǎng)至8655萬元。2025年上半年，Atlas 智能體實(shí)現(xiàn)收入4865萬元，同比增長(zhǎng)接近5倍。

業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)的變化也印證了這一趨勢(shì)。

2022-2024年，Atlas圖譜解決方案的客戶數(shù)量雖然從95家增長(zhǎng)到152家，但客單價(jià)卻從329萬下降到274萬元。

反觀Atlas智能體業(yè)務(wù)，2023-2024年客戶數(shù)量從2家增長(zhǎng)到19家，客單價(jià)也從445萬元增長(zhǎng)到455萬元。

從市場(chǎng)位置來看，按2024 年收入計(jì)算，海致科技在中國(guó)產(chǎn)業(yè)級(jí)AI智能體市場(chǎng)中以2.8%的市場(chǎng)份額排名第五。

如果進(jìn)一步細(xì)分到以圖為核心的產(chǎn)業(yè)級(jí)AI解決方案這一維度，公司在2024 年的收入市占率約為50%，是毋庸置疑的行業(yè)老大。

Atlas 智能體業(yè)務(wù)的高速增長(zhǎng)，并不僅僅來自產(chǎn)品形態(tài)的變化，更折射出產(chǎn)業(yè)級(jí)AI需求的轉(zhuǎn)向。

圖模融合，給大模型“打補(bǔ)丁”

在ChatGPT 引爆全球之后，所有人都以為AI的“iPhone 時(shí)刻”到了。

但當(dāng)企業(yè)真正試圖把大模型請(qǐng)進(jìn)核心業(yè)務(wù)流程時(shí)，卻發(fā)現(xiàn)這位“全知全能”的天才有一個(gè)致命的毛?。?/p>

它太愛“一本正經(jīng)地胡說八道”了。

這種現(xiàn)象在業(yè)內(nèi)被稱為“幻覺”（Hallucination）。在寫詩(shī)作畫時(shí)，這是創(chuàng)意；但在金融風(fēng)控、能源調(diào)度等容錯(cuò)率極低的產(chǎn)業(yè)場(chǎng)景中，這是災(zāi)難。

為了給大模型“治病”，行業(yè)內(nèi)嘗試了各種外掛手段：有的給它配了搜索引擎（RAG），有的找老師通過打分來糾正它（RLHF），有的教它一步步拆解問題（CoT）。

而海致科技則選擇了一條更為硬核的路徑：圖模融合（Graph-Model Fusion）。

簡(jiǎn)單來說，就是將“知識(shí)圖譜”的嚴(yán)謹(jǐn)邏輯與“大模型”的推理能力結(jié)合起來。

讓大模型在推理時(shí)，不只是依賴統(tǒng)計(jì)概率，而是必須參考知識(shí)圖譜中的結(jié)構(gòu)化事實(shí)和關(guān)系邏輯。

由于知識(shí)圖譜由實(shí)體和關(guān)系組成，天然具備可追溯、可驗(yàn)證的邏輯結(jié)構(gòu)，可以作為大模型的“真值錨點(diǎn)”，從源頭約束幻覺的產(chǎn)生。

按海致科技招股書的說法，與其他解決方案相比，圖模融合有著天然的優(yōu)勢(shì)。

檢索增強(qiáng)生成（RAG）本質(zhì)上是一種外置補(bǔ)?。和ㄟ^連接外部文檔或數(shù)據(jù)庫(kù)，為模型輸出提供上下文支持，但模型自身的推理機(jī)制并未發(fā)生改變。一旦檢索結(jié)果不完整或相關(guān)性不足，幻覺問題仍然可能出現(xiàn)。

基于人類反饋的強(qiáng)化學(xué)習(xí)（RLHF）更多是在行為層面進(jìn)行偏好校正。它可以讓模型在特定場(chǎng)景下“少犯錯(cuò)”，但高度依賴人工標(biāo)注，難以覆蓋復(fù)雜、多變的產(chǎn)業(yè)知識(shí)體系，也難以規(guī)模化擴(kuò)展。

思維鏈（CoT）則是通過引導(dǎo)模型拆解中間推理步驟，提升邏輯連貫性。但問題在于，它只能改善“怎么想”，卻無法驗(yàn)證“想的內(nèi)容是否真實(shí)”，對(duì)事實(shí)性幻覺的抑制能力有限。

相比之下，圖模融合的核心優(yōu)勢(shì)在于內(nèi)生性。

與單純依賴RAG 或 RLHF 不同，圖模融合并不是在模型外部“糾錯(cuò)”，而是在模型生成過程中持續(xù)施加結(jié)構(gòu)約束。

正因如此，圖模融合在幻覺治理上呈現(xiàn)出更穩(wěn)定、更可持續(xù)的效果。它不僅能減少單次錯(cuò)誤輸出，更能在多輪對(duì)話、多跳推理以及復(fù)雜關(guān)系分析等場(chǎng)景中，保持推理邏輯的一致性。

這種技術(shù)路線的優(yōu)勢(shì)在測(cè)試數(shù)據(jù)中表現(xiàn)得非常直觀。

在針對(duì)復(fù)雜邏輯推理與抗幻覺能力的MuSiQue基準(zhǔn)測(cè)試中，傳統(tǒng)的大語(yǔ)言模型（基線）得分低于10%，基于向量的RAG（Vector RAG）得分低于40%，而海致科技的圖模融合技術(shù)得分則高于50%。

而在強(qiáng)調(diào)基礎(chǔ)檢索能力的HotpotQA測(cè)試中，圖模融合技術(shù)的準(zhǔn)確率超過80%，同樣優(yōu)于Vector RAG的不到75% 。

當(dāng)然，傳統(tǒng)知識(shí)圖譜并非沒有問題。

早期，圖譜高度依賴人工建模和規(guī)則設(shè)計(jì)，構(gòu)建周期長(zhǎng)、成本高，跨領(lǐng)域遷移能力有限，在處理模糊性和不確定性問題時(shí)也存在明顯不足。這些局限，使得知識(shí)圖譜長(zhǎng)期難以獨(dú)立支撐復(fù)雜、動(dòng)態(tài)的應(yīng)用場(chǎng)景。

而大語(yǔ)言模型的出現(xiàn)，恰恰為這一問題提供了新的解法。模型強(qiáng)大的語(yǔ)義理解和生成能力，可以顯著降低知識(shí)獲取和更新的門檻；而知識(shí)圖譜提供的結(jié)構(gòu)化邏輯與事實(shí)約束，則反過來提升模型輸出的準(zhǔn)確性與可信度。

在海致科技看來，用知識(shí)圖譜為模型提供結(jié)構(gòu)和邊界，用大模型為圖譜注入理解和生成能力。

未來，圖模融合或許將成為產(chǎn)業(yè)級(jí)AI 從“能用”走向“可信、可控、可規(guī)模化”的關(guān)鍵基礎(chǔ)。

海致科技開始賺錢了，但還不是一門“輕生意”

海致科技正在走出虧損區(qū)間。

從盈利能力上看，2022-2024年公司經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為-1.43億元、-0.84億元和1692萬元。

這一變化，首先來自毛利率的持續(xù)改善。2022—2024 年，公司整體毛利率由30.9%提升至36.3%。

其中一個(gè)直接原因，是Atlas智能體業(yè)務(wù)的毛利率提升。

過去兩年，Atlas圖譜解決方案的毛利率在35%左右。而Atlas智能體業(yè)務(wù)的毛利率彈性則要大得多。2023年，該業(yè)務(wù)的毛利率為17.8%，到了去年毛利率提升到45.7%。2025年上半年，毛利率進(jìn)一步提升到了48.1%。

隨著智能體業(yè)務(wù)收入占比提升，其對(duì)整體毛利率的拉動(dòng)效應(yīng)逐步顯現(xiàn)。

另一個(gè)原因是，公司對(duì)成本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

盡管公司強(qiáng)調(diào)產(chǎn)品已完成標(biāo)準(zhǔn)化，但在實(shí)際交付層面，業(yè)務(wù)模式仍以定制化為主，這一點(diǎn)在成本結(jié)構(gòu)中體現(xiàn)得較為明顯。

2024 年，公司毛利率為36.3%。拆解營(yíng)業(yè)成本可以看到，人工成本與外包服務(wù)費(fèi)仍是主要支出項(xiàng)，兩者合計(jì)占營(yíng)業(yè)成本的 79%。其中，外包服務(wù)費(fèi)從 2022 年的 5293 萬元 增長(zhǎng)至 1.12 億元。

公司給出的解釋是，這是出于交付效率和成本彈性的考量：

在項(xiàng)目交付過程中，將部分標(biāo)準(zhǔn)化、重復(fù)性較高的流程委托給第三方服務(wù)提供商，以提升整體交付靈活性，并更有效地進(jìn)行成本控制與資源配置。

從短期效果看，這一策略有助于緩解內(nèi)部人力成本的剛性約束，也在一定程度上支撐了毛利率改善。

但在國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)級(jí)AI場(chǎng)景中，落地過程本身高度復(fù)雜，對(duì)行業(yè)理解、工程實(shí)施和交付能力的依賴度仍然較高，這決定了人工與外包成本在短期內(nèi)難以完全退出成本結(jié)構(gòu)。

公司亦在招股書中提到，目前Atlas 智能體業(yè)務(wù)的落地，在相當(dāng)程度上依賴于 Atlas 圖譜解決方案客戶的交叉銷售。

2024 年，該交叉銷售率高達(dá)73%。換言之，部分前期的工程實(shí)施與客戶教育成本，已由Atlas圖譜解決方案業(yè)務(wù)提前消化。

在此背景下，隨著Atlas 智能體收入占比進(jìn)一步提升，其毛利率彈性是否能夠在更大規(guī)模下持續(xù)兌現(xiàn)，以及交付模式能否逐步向更輕量、可復(fù)制的產(chǎn)品形態(tài)演進(jìn)，仍有待后續(xù)觀察。

這也將是判斷海致科技長(zhǎng)期價(jià)值的關(guān)鍵變量之一。

文/林白

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