在消費(fèi)投資的牌桌上，最大的錯覺莫過于將熱鬧等同于趨勢。

數(shù)據(jù)能告訴人們真相，也可能把人帶到溝里。有時候要么過于宏大、難以指導(dǎo)具體行動，要么過于細(xì)碎、容易誤導(dǎo)判斷。

最近，備受市場期待的北大國發(fā)院“中國線上消費(fèi)品牌指數(shù)”（CBI）以及配套的“全球品牌中國線上500強(qiáng)”（CBI500）最新季度數(shù)據(jù)如期發(fā)布，也為我們觀察消費(fèi)市場提供了一個很好的切口。

這個榜單有兩點(diǎn)很重要，首先是，它的數(shù)據(jù)來源于淘寶天貓真實(shí)、海量的消費(fèi)行為，覆蓋了所有在線上經(jīng)營的品牌，從A股熱門的茅臺、五糧液、九號電動，到港股當(dāng)紅的泡泡瑪特、老鋪黃金，可以說一網(wǎng)打盡。

其次，從研究方法的角度來看，它可能也是首次把這種一手的海量消費(fèi)信息，用一種脫敏、公開、客觀的多維模型轉(zhuǎn)化為可度量的品牌評分和排名，具備很強(qiáng)的公信力。

關(guān)于這套榜單和指數(shù)的研究方法，瀝金已經(jīng)寫過文章解析，大家有需要可以回顧參考：

一項(xiàng)“意外出圈”的消費(fèi)研究！北大發(fā)布“全球品牌中國線上500強(qiáng)”榜單

持續(xù)跟蹤之下，果不其然，這期榜單依然有很多有意思的現(xiàn)象，值得大家細(xì)品。

政策變動

催生行業(yè)分化

最明顯的變化之一，就是高端白酒賣不動了。

整個CBI榜單入圍的品牌只有6家，而且K型分化嚴(yán)重，能入圍的基本上都是茅臺、五糧液這些巨頭，并且都在下跌，茅臺從Q2的13名下跌到49名，五糧液從33名下跌到75名。

從二級市場表現(xiàn)來看，茅臺持續(xù)下跌，1400元/股的關(guān)口大概率守不住，總市值一度縮水至1.75萬億元；五糧液相對于2021年337元/股的高點(diǎn)，如今110元左右的股價(jià)更是直接腰斬。

下滑的原因，短期因素是因?yàn)橄蘧屏畹日叱雠_，公務(wù)、商務(wù)宴請需求顯著縮減，但長遠(yuǎn)來看則是白酒年輕化問題。

年輕化做得好的品牌，往往也是積極把握線上機(jī)會的品牌，因而在這份榜單上表現(xiàn)更明顯。最典型的就是汾酒，在白酒行業(yè)一片下跌中，卻獨(dú)樹一幟，從229名上升到156名，實(shí)現(xiàn)逆勢上漲。

可以說，誰能解決年輕化的問題，誰就更容易獲得增長。

以汾酒的業(yè)績?yōu)槔?，它很早就推出了“年輕化1.0”的策略，提出了顏值年輕化、產(chǎn)品表達(dá)年輕化、品質(zhì)表達(dá)年輕化、文化表達(dá)年輕化、傳播形式年輕化、意見領(lǐng)袖年輕化、傳播渠道年輕化，并且積極進(jìn)行線上營銷合作。

根據(jù)其財(cái)報(bào)，汾酒前三季度營收達(dá)到329.24億元，同比增長5%，第三季度單季營收89.60億元，同比增長4.05%，是除茅臺外唯一實(shí)現(xiàn)營收正增長的頭部酒企。

還有劍南春，雖然相對于2季度榜單，品牌總榜排名從16名下滑到42名，但下跌幅度遠(yuǎn)低于茅臺、五糧液，在大趨勢疲軟的情況下依然守住了戰(zhàn)線。

從CBI的榜單指數(shù)也能看出來，新銳度指標(biāo)中18-29歲成交人數(shù)增速，汾酒0.70的評分排名最高，劍南春在新銳度的新品指標(biāo)是傳統(tǒng)高端白酒中最高的，年輕人群增速也名列前茅。

顯然，雖然行業(yè)承壓，但消費(fèi)者并不是不喝白酒了，而是用戶需求出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性變化，白酒行業(yè)依然有新機(jī)會隱現(xiàn)。

同樣受到宏觀政策影響的，還有電動車。

最嚴(yán)“新國標(biāo)”已經(jīng)開始實(shí)施，年底結(jié)束過渡期，催生了一輪全國性的換購潮。二季度的CBI榜單上，小牛、雅迪、愛瑪?shù)绕放凭鸵呀?jīng)出現(xiàn)了集體排名躍升和線上成交額暴漲。

但更值得關(guān)注的是賽道內(nèi)的分化，以智能化和年輕化為標(biāo)簽的新勢力品牌九號（第32名）和小牛（第45名），在榜單上排名遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先其他幾家，在資本市場獲得了遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)品牌（雅迪、愛瑪、臺鈴）的增長溢價(jià)和關(guān)注度。

九號公司憑借超過100%的凈利潤增速和明確的智能化標(biāo)簽，贏得了超過160%的股價(jià)漲幅；小牛電動在發(fā)布財(cái)報(bào)證實(shí)扭虧為盈后，股價(jià)也出現(xiàn)單日大幅上漲。

另一方面，傳統(tǒng)龍頭們的渠道優(yōu)勢仍在，雅迪、愛瑪?shù)臉I(yè)績增長同樣強(qiáng)勁，在榜單上也實(shí)現(xiàn)了上升，但其驅(qū)動因素更側(cè)重于以舊換新的政策紅利及渠道規(guī)模效應(yīng)，市場對其估值更偏謹(jǐn)慎，雅迪甚至出現(xiàn)因市場流動性問題導(dǎo)致的暴跌。

小牛電動和九號電動在CBI榜單新銳度的評分高居榜首，這直接印證了它們更受年輕人青睞，而且能轉(zhuǎn)化為實(shí)在的財(cái)務(wù)和市值增長。

不管是白酒還是電動車，政策變動都意味著一次洗牌。是依賴傳統(tǒng)場景與渠道，還是以年輕化和技術(shù)創(chuàng)新為支點(diǎn)，撬動新的增量，取決于如何認(rèn)識和發(fā)現(xiàn)其中的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。

圈層認(rèn)同

最有效的護(hù)城河

另一個現(xiàn)象是，聲音大不意味著影響大，很多品牌的業(yè)績比預(yù)想要好。

這方面的典型就是始祖鳥和lululemon，這兩個品牌近一年來頻頻遇到負(fù)面和業(yè)績下滑的輿情，看起來山雨欲來風(fēng)滿樓。

先說始祖鳥，品牌業(yè)績持續(xù)下滑，按母公司亞瑪芬體育的財(cái)報(bào)，始祖鳥所在的技術(shù)服裝部門收入增速連續(xù)3年下滑，二季度的同店銷售額增速也從26%下滑到了15%。

其次是負(fù)面輿情，煙花秀事件給品牌聲譽(yù)造成了很大影響，很多用戶在社媒公開表態(tài)不再支持。

但從最新財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)看，始祖鳥在大中華區(qū)仍保持了較高增速，2025年三季度營收同比增長47%。

CBI榜單里也能看出來，一方面排名依舊相對穩(wěn)固（始終在80-100名左右），另一方面，從客戶忠誠度指標(biāo)來看，始祖鳥的老客成交金額評分依舊達(dá)到了6.55，屬于相對較高的水平，客單價(jià)評分更是達(dá)到2.89，領(lǐng)先了耐克（2.51）和阿迪（2.46）一個身位。

還有l(wèi)ululemon，它的業(yè)績下滑也備受矚目。

受北美核心市場需求疲軟及美國關(guān)稅成本大幅上升的影響，公司在2025年9月第二次下調(diào)全年業(yè)績指引，直接引發(fā)了資本市場的劇烈反應(yīng)。

股價(jià)在財(cái)報(bào)發(fā)布后盤中一度暴跌20%，2025年內(nèi)累計(jì)跌幅高達(dá)約46%，市值蒸發(fā)超200億美元，多家投行也隨即下調(diào)了其目標(biāo)價(jià)。

但另一方面，中國大陸市場在2025年第二季度凈營收同比增長了25%，是其全球增長最快的區(qū)域，公司CEO直接表態(tài)說，中國市場正成為對沖北美疲軟的關(guān)鍵緩沖。

從CBI榜單來看，lululemon依舊能在總榜里擠入前100名，無論是18-29歲新人群的增長率還是老客復(fù)購的金額評分都相對靠前，說明在中國市場，它仍然是受到消費(fèi)者強(qiáng)力認(rèn)可的第一梯隊(duì)品牌。

還是那句話，聲音大不意味著影響大，很多時候真正有購買力的群體是不發(fā)聲的。要判斷企業(yè)的經(jīng)營情況，要結(jié)合更深入的數(shù)據(jù)。

為感覺買單

情緒價(jià)值更凸顯

情緒價(jià)值在消費(fèi)重要性中的占比，依舊在快速提升。

這方面泡泡瑪特和老鋪黃金都很典型。上半年兩家企業(yè)股價(jià)漲幅巨大，估值一度遠(yuǎn)超傳統(tǒng)消費(fèi)巨頭和國際同行。

萬得數(shù)據(jù)顯示，泡泡瑪特動態(tài)市盈率一度超過142倍，老鋪黃金一度達(dá)到113倍，同期迪士尼動態(tài)市盈率在20—40倍左右，LVMH動態(tài)市盈率在20倍左右。

先說泡泡瑪特，在CBI的總榜排名中，它的排名一直在持續(xù)上升。從第一期的31名，到第二期的24名，再到第一期的12名。

這也對應(yīng)了品牌持續(xù)的業(yè)績爆發(fā)，泡泡瑪特的股價(jià)也從年初的不到100元/股，飆升到年中突破300元/股以上。不過，最近幾個月，其股價(jià)開始回調(diào)，目前在200元左右，這也引發(fā)了很多投資者擔(dān)憂，不確定其股價(jià)未來走勢。

其實(shí)仔細(xì)研究榜單細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)，就會發(fā)現(xiàn)泡泡瑪特連續(xù)幾個季度“18-29歲成交人數(shù)增速”、“新品成交金額”“會員成交金額”、“復(fù)購（老客成交金額）”幾項(xiàng)指標(biāo)都是潮玩行業(yè)第一，而且領(lǐng)先第二名的分?jǐn)?shù)優(yōu)勢還在拉大，說明品牌在年輕人群的滲透達(dá)到并維持了很高的水平。大量新人群對品牌IP價(jià)值的認(rèn)可，雖然短期股價(jià)表現(xiàn)可能還是會受到市場情緒影響，但是其總體業(yè)績依然是有穩(wěn)定支撐的。

再說老鋪黃金，它作為一個新銳，也有很多爭議，但是從榜單指標(biāo)看，力壓一眾老品牌位居珠寶首飾品類第二，甚至在客單價(jià)、復(fù)購等指標(biāo)已經(jīng)超了行業(yè)第一名

傳統(tǒng)上，珠寶首飾品類業(yè)績最大影響因素是開店數(shù)量和店效，決定單品價(jià)格的也主要是金價(jià)和克重。

但老鋪黃金通過設(shè)計(jì)、工藝和文化敘事創(chuàng)造了溢價(jià)，一定程度上擺脫了對原料價(jià)格的依賴，這也是它高速增長的直接原因。

傳統(tǒng)珠寶品牌的估值高度依賴門店擴(kuò)張速度，但老鋪黃金則以相對而言極少的門店數(shù)量，創(chuàng)造了驚人的單店?duì)I收和利潤，一定程度上突破了原先評估的邏輯。

對投資人來說，比起市場份額，評估品牌在特定高價(jià)值圈層中的心智占有率和復(fù)購率可能更加重要，如熱衷國風(fēng)文化的高凈值人群、二次元愛好者等。

所謂的情緒價(jià)值，反映在數(shù)據(jù)上就是CBI榜單的“忠誠度”和“美譽(yù)度”指標(biāo)，泡泡瑪特和老鋪黃金明顯都拿到了高分，這也佐證了這一點(diǎn)。

比起守住當(dāng)下

不如互相偷家

最后一個可以分享的趨勢，是很多品牌靠著小而美、獨(dú)享垂直賽道的空間可能越來越少了。

越來越多的公司正在把業(yè)務(wù)拓展到其他品牌的腹地，這方面大疆和影石的競爭就很典型，雙方都在嘗試去對方擅長的領(lǐng)域“偷家”。

同樣都是3C數(shù)碼的頭部玩家，大疆從無人機(jī)起家，正在嘗試進(jìn)入運(yùn)動相機(jī)等影石更擅長的賽道，而影石則在大力布局無人機(jī)等大疆更擅長的領(lǐng)域。

從業(yè)績來看，胡潤榜單對大疆的估值達(dá)到了840億美元，而影石今年第三季度財(cái)報(bào)顯示，其營收同比大幅增長92.64%，達(dá)到29.40億元，展現(xiàn)了強(qiáng)勁的增長勢頭。

從CBI榜單也印證了雙方的高增長。大疆首次躋身CBI500總榜前十，位列第10名，新銳度18-29歲成交人數(shù)增速達(dá)0.903，反映了對年輕消費(fèi)群體的強(qiáng)勁吸引力。

影石雖然排名沒有那么靠前，但也穩(wěn)居3C數(shù)碼品類前列，“成交金額增速”達(dá)0.44，也保持了不錯的競爭勢頭。

具體來看，全景相機(jī)是影石的主場，但大疆追趕勢頭十分兇猛。按沙利文的數(shù)據(jù)，第三季度，影石占了這個品類75%的全球份額，而大疆在發(fā)布Osmo 360后，靠著果斷大幅降價(jià)，也快速沖到了17%的占比。

而在無人機(jī)賽道，影石已明確入局，其“影翎”無人機(jī)主打輕量化和與自身軟件生態(tài)的融合，成效如何還有待觀察。

不管雙方競爭的結(jié)果如何，都意味著垂直賽道的舒適區(qū)正在消失。這也是當(dāng)前消費(fèi)電子乃至更多行業(yè)的普遍趨勢。

大疆 DJI Osmo Pocket 3 圖片來源：網(wǎng)絡(luò)

瀝金點(diǎn)評

數(shù)據(jù)能告訴人們真相，也可能把人帶到溝里。

CBI榜單的核心價(jià)值，在于它通過精準(zhǔn)的線上消費(fèi)行為，提供了理解消費(fèi)市場結(jié)構(gòu)變化的早期信號。

對于投資者而言，關(guān)注CBI榜單的意義不在于尋找直接的投資目標(biāo)，而在于建立更敏銳的市場感知。

消費(fèi)行為的變化最終會傳導(dǎo)至企業(yè)營收和利潤，進(jìn)而影響其市值表現(xiàn)。CBI榜單的價(jià)值，正是將這種傳導(dǎo)鏈條的前端——數(shù)億消費(fèi)者的真實(shí)選擇——清晰呈現(xiàn)出來。

“新銳度”指標(biāo)的變化，可能預(yù)示著哪些品牌正在贏得未來消費(fèi)主力；“忠誠度”數(shù)據(jù)的高低，則反映了品牌護(hù)城河的真正深度。

在消費(fèi)投資中，誰能更早讀懂這些來自消費(fèi)端的信號，誰就可能更好地理解接下來資本市場的天氣變化。