出品 | 妙投APP

作者 | 董必政

編輯 | 關(guān)雪菁

頭圖 | AI制作

人形機(jī)器人，高調(diào)殺進(jìn)了演藝圈。

近日，王力宏的演唱會(huì)上出現(xiàn)了一幕賽博朋克的奇景：六臺(tái)來自宇樹科技的人形機(jī)器人登臺(tái)伴舞。它們不僅與人類舞團(tuán)動(dòng)作神同步，甚至精準(zhǔn)復(fù)刻了高難度的“韋伯斯特”空翻。

（圖片來源：網(wǎng)絡(luò)）

這一幕更是讓特斯拉CEO馬斯克轉(zhuǎn)發(fā)并評(píng)論：“Impressive（令人印象深刻）?！?/p>

然而，聚光燈之外，凜冬已至。

就在“機(jī)器舞者”刷屏的同時(shí)，2025年11月，硅谷一家成立僅18個(gè)月的明星人形機(jī)器人初創(chuàng)公司K-Scale Labs宣告倒閉。

一邊是熱火朝天的概念暴漲，一邊是初創(chuàng)企業(yè)的黯然離場(chǎng)。

這割裂的現(xiàn)狀也意味著，人形機(jī)器人的敘事邏輯，正在從“夢(mèng)想階段”切換至“算賬階段”。

對(duì)此，金沙江創(chuàng)投的朱嘯虎早就拋出過看空的觀點(diǎn)。朱嘯虎曾直言“我問這幾個(gè)CEO，你們商業(yè)化可能的客戶在哪里？我感覺他們說的都是自己想象出來的客戶，誰會(huì)花十幾萬買一個(gè)機(jī)器人去干這些活？”

盡管如此，2025年，在A股上人形機(jī)器人概念備受資本追捧。

今年以來，機(jī)器人ETF易方達(dá)（159530）漲幅達(dá)到23.86%。國(guó)內(nèi)人形機(jī)器人第一股優(yōu)必選大漲110%，智元機(jī)器人概念上維新材甚至暴漲1400%；而綁定特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈的三花智控、拓普集團(tuán)也分別錄得90.15%和42.62%的漲幅。

那么，在“算賬”階段，人形機(jī)器人的落地場(chǎng)景在哪？又該如何看待人形機(jī)器人的投資機(jī)會(huì)呢？

#01一、訂單、商業(yè)化就是“斬殺線”

資本市場(chǎng)的投資邏輯已經(jīng)徹底變了。

兩年前，只要你能拿出一個(gè)酷炫的Demo，講一個(gè)關(guān)于未來的性感故事，熱錢就會(huì)蜂擁而至。但現(xiàn)在，投資人更在意有沒有訂單，能不能商業(yè)化。

這將為人形機(jī)器人們的“斬殺線”。

硅谷K-Scale Labs的倒閉，就是一個(gè)血淋淋的教訓(xùn)。這家公司倒在“卡在商業(yè)化”、Demo無法轉(zhuǎn)化為“穩(wěn)定、可預(yù)測(cè)、能形成現(xiàn)金流的客戶”，在融資環(huán)境收緊的當(dāng)下，結(jié)局只有倒下。

那么，活下來的玩家們，到底把機(jī)器人賣到哪兒去了？

據(jù)南都N視頻統(tǒng)計(jì)，今年以來，機(jī)器人領(lǐng)域超千萬元級(jí)別的訂單共有17起。這些訂單的流向非常說明問題：工業(yè)制造（10筆）、科研（6筆）、商業(yè)銷售（4筆）、文旅（2筆）。

此前，人形機(jī)器人的落地場(chǎng)景最常見于科研、教學(xué)、表演等。2025年的機(jī)器人的應(yīng)用場(chǎng)景更進(jìn)一步。

進(jìn)廠打螺絲，成為人形機(jī)器人2025年最大的歸宿。

相比于家庭場(chǎng)景的極度非標(biāo)和不可控，工業(yè)場(chǎng)景步驟標(biāo)準(zhǔn)化、環(huán)境封閉，對(duì)機(jī)器人運(yùn)動(dòng)精度和成本的容忍度反而較高，是目前唯一能跑通商業(yè)閉環(huán)的“避風(fēng)港”。

妙投認(rèn)為，當(dāng)下人形機(jī)器人的落地進(jìn)度，僅僅是“符合預(yù)期”，遠(yuǎn)未達(dá)到“超出預(yù)期”的爆發(fā)點(diǎn)。

目前，最舍得為人形機(jī)器人買單的，依然是車企。

以優(yōu)必選為例，其Walker系列在2025年內(nèi)累計(jì)斬獲超6.3億元訂單，其中最大的金主便是各類汽車科技公司。比如，優(yōu)必選中標(biāo)了覓億（上海）汽車科技有限公司的項(xiàng)目，金額為9051.15萬元。

但即便進(jìn)了廠，機(jī)器人的表現(xiàn)也并非想象的那么好。

優(yōu)必選副總裁焦繼超曾坦言一個(gè)數(shù)據(jù)：“現(xiàn)在機(jī)器人的工作效率，差不多是人類的40%左右?！?/p>

例如：在一個(gè)新能源車企總裝車間里，機(jī)器人正在進(jìn)行物料搬運(yùn)實(shí)訓(xùn)。它的任務(wù)很簡(jiǎn)單：從料箱取件，放上AGV。雖然零失誤，但每一個(gè)動(dòng)作都顯得格外“謹(jǐn)慎”，需要短暫停頓來進(jìn)行算力處理和定位。相比于旁邊熟練工人的行云流水，機(jī)器人顯得有些“笨拙”。

既然效率不如人，為什么車企還要買？

算賬的邏輯在于，勞動(dòng)力缺口與ROI（投資回報(bào)率）。

根據(jù)拓端2025年5月的報(bào)告，美國(guó)制造業(yè)中，單臺(tái)機(jī)器人每年可創(chuàng)造6萬美元產(chǎn)值，相當(dāng)于3名工人勞動(dòng)效率。此外，中國(guó)制造業(yè)勞動(dòng)供給缺口預(yù)計(jì)持續(xù)擴(kuò)大，汽車工廠單臺(tái)人形機(jī)器人ROI周期縮至1.2年。

此外，技術(shù)上的“妥協(xié)”也加速了工業(yè)落地。

從技術(shù)層面來說，靈巧手的成熟度是讓機(jī)器人真正工作，區(qū)別于舞蹈、搏擊等展示工作的重要因素。

但，優(yōu)必選CEO周劍曾表示，“我們始終認(rèn)為在70%以上的工業(yè)場(chǎng)景里面，五指靈巧手不一定用得到，三指足夠了，兩指也可以用，甚至在一些地方用吸盤，包括物流的分揀場(chǎng)景?！?/p>

相比之下，那種能做飯、疊衣服、陪聊天的“高配版”家庭保姆機(jī)器人，依然遙不可及。其原因在于，機(jī)器人大模型還不成熟。

宇樹科技CEO王興興曾表示，“具身機(jī)器人當(dāng)下及未來最關(guān)鍵的核心要素是機(jī)器人大模型，目前的發(fā)展階段類似于ChatGPT發(fā)布前的1—3年左右?！?/p>

因此，未來2~3年人形機(jī)器人能夠?qū)崿F(xiàn)商業(yè)閉環(huán)的增量市場(chǎng)仍是工業(yè)，比如：物流搬運(yùn)、分揀、生產(chǎn)線等一系列環(huán)節(jié)。

因此，妙投認(rèn)為人形機(jī)器人廠商想要“活下去”，必須去開拓或搶占工業(yè)場(chǎng)景、特種場(chǎng)景等。否則，人形機(jī)器人廠商很難實(shí)現(xiàn)商業(yè)化的閉環(huán)，將被淘汰。

很快，人形機(jī)器人行業(yè)將面臨一次洗牌。

樂聚通研（北京）機(jī)器人副總經(jīng)理蘇垚曾表示，“現(xiàn)階段具身智能賽道存在一定泡沫，內(nèi)部判斷人形機(jī)器人可能在2026年上半年遇到低谷，泡沫逐漸破碎?！?/p>

#02二、新的分水嶺與機(jī)會(huì)

如果說，2025年是人形機(jī)器人規(guī)模量產(chǎn)的元年；那么，2026年就是人形機(jī)器人規(guī)模商業(yè)化的元年。

妙投曾于2025年初在“人形機(jī)器人的投資風(fēng)向，該變了”一文中提出，得數(shù)據(jù)者，先量產(chǎn)，人形機(jī)器人即將邁入物理數(shù)據(jù)為王的2.0時(shí)代。

由于真實(shí)工廠里地面不平、物料擺放隨機(jī)、光照、粉塵、振動(dòng)都在變，機(jī)器人的算法在仿真里跑99分，進(jìn)場(chǎng)可能直接跌到60分。

現(xiàn)階段，機(jī)器人想要適配物理工作場(chǎng)景，必須先進(jìn)入實(shí)際工作場(chǎng)景，進(jìn)入“實(shí)訓(xùn)環(huán)節(jié)”。這也是，得到客戶認(rèn)可并獲得訂單必不可少的一環(huán)。

目前，優(yōu)必選、智元、宇樹、樂聚、特斯拉、Fiqure AI等部分廠商已經(jīng)率先進(jìn)入汽車工廠采集物理數(shù)據(jù)，進(jìn)行實(shí)訓(xùn)，搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì)。其中，優(yōu)必選、智元等已經(jīng)獲得了不少工業(yè)場(chǎng)景的訂單。

采集數(shù)據(jù)并不斷訓(xùn)練迭代大模型，鍛煉出行業(yè)know-how的能力，將成為機(jī)器人廠商的護(hù)城河。而優(yōu)必選等在多家汽車工廠積累“億級(jí)高質(zhì)量工業(yè)數(shù)據(jù)集”，不斷迭代自身的人形機(jī)器人多模態(tài)推理大模型。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2025年中國(guó)國(guó)內(nèi)年銷量超過1萬輛的乘用車品牌數(shù)量為23家。其中，小鵬、小米等都在推出自己的人形機(jī)器人。

也就是說，留給其他機(jī)器人廠商可拓展的客戶，并不多。

妙投認(rèn)為，機(jī)器人廠商在汽車廠的場(chǎng)景中將出現(xiàn)“贏家通吃”的局面。其他工業(yè)化場(chǎng)景也將面臨類似的情形。

而優(yōu)必選、智元、宇樹等幾家廠商憑借不斷量產(chǎn)攤低成本，不斷采集數(shù)據(jù)迭代大模型，將形成馬太效應(yīng)。

因此，整個(gè)人形機(jī)器人市場(chǎng)格局將向進(jìn)一步集中。

這也意味著，隨著出貨量的提升，第一梯隊(duì)機(jī)器人廠商成長(zhǎng)的確定性正在變強(qiáng)，其投資確定性也在增強(qiáng)。

長(zhǎng)期來看，這些可以拿到訂單的機(jī)器人廠商，可以繼續(xù)做好供應(yīng)鏈、提升量產(chǎn)能力、迭代大模型，形成正向循環(huán)，也將為進(jìn)入C端市場(chǎng)打下基礎(chǔ)。C端市場(chǎng)的天花板可能會(huì)更大，而很多小廠商很可能活不到那個(gè)時(shí)候。

妙投認(rèn)為，優(yōu)必選、智元、宇樹等第一梯隊(duì)廠商更值得關(guān)注。

另外，隨著放量，機(jī)器人廠商的虧損也將收窄。由于宇樹、智元還未上市，我們以優(yōu)必選為例。

據(jù)國(guó)泰海通預(yù)測(cè)，2025年、2026年、2027年優(yōu)必選有望實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為18.64億元、26.64億元、36.86億元；公司有望實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為-9.14億元、-6.71億元、-2.89億元。

在估值方面，由于供應(yīng)鏈與新能源汽車重合度較高，有機(jī)構(gòu)將優(yōu)必選對(duì)標(biāo)2010-2011年的特斯拉。當(dāng)時(shí)特斯拉年交付量?jī)H1500輛，市銷率為24-25倍。

而按照優(yōu)必選2026年?duì)I收的預(yù)期，當(dāng)下公司的市銷率為20.68倍，低于當(dāng)時(shí)的特斯拉，仍有市值拔高的空間。

此外，12月25日，鋒龍股份（002931）發(fā)布公告，優(yōu)必選通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式收購(gòu)鋒龍股份29.99%的股份，后續(xù)還將繼續(xù)收購(gòu)鋒龍股份的股份，成為鋒龍股份的第一大股東，獲得控制權(quán)。

參考智元收購(gòu)上緯新材后，上緯新材股價(jià)大幅上漲，最高漲幅超1500%。

因此，妙投認(rèn)為鋒龍股份也將受到資本市場(chǎng)的追捧。

除了關(guān)注機(jī)器人廠商，供應(yīng)鏈廠商也將迎來機(jī)遇，其核心催化因素為量產(chǎn)規(guī)模。

一直以來，特斯拉的機(jī)器人量產(chǎn)規(guī)劃一直低于預(yù)期，推進(jìn)較慢。

2022年馬斯克接受采訪時(shí)表示，機(jī)器人“擎天柱”預(yù)計(jì)明年底開始交付，目標(biāo)量是2023年10萬臺(tái)、2024年50萬臺(tái)、2025年100萬臺(tái)。

2025年11月7日，馬斯克在特斯拉股東大會(huì)上透露，Optimus計(jì)劃2026年啟動(dòng)量產(chǎn)，目標(biāo)年產(chǎn)100萬臺(tái)，達(dá)產(chǎn)后生產(chǎn)成本將降至約2萬美元。

妙投認(rèn)為，馬斯克大概率還是“吹?！?，特斯拉不可能馬上量產(chǎn)100萬臺(tái)機(jī)器人，但量產(chǎn)的節(jié)點(diǎn)會(huì)越來越近。

參考國(guó)內(nèi)廠商的量產(chǎn)計(jì)劃，優(yōu)必選CEO周劍曾表示，最新一代工業(yè)人形機(jī)器人WalkerS2的產(chǎn)能每月超過300臺(tái)，2025年產(chǎn)能將超過1000臺(tái)，預(yù)計(jì)交付超過500臺(tái)人形機(jī)器人。預(yù)計(jì)到2026年，工業(yè)人形機(jī)器人年產(chǎn)能將達(dá)10000臺(tái)。

從數(shù)據(jù)來看，2026年優(yōu)必選工業(yè)人形機(jī)器人的產(chǎn)能將迎來10倍增長(zhǎng)，其他廠商也將出現(xiàn)類似的情形。

機(jī)器人量產(chǎn)的預(yù)期也在增強(qiáng)，“特斯拉鏈”、“宇樹鏈”、“智元鏈”等供應(yīng)商也將迎來機(jī)會(huì)。

妙投認(rèn)為，當(dāng)下機(jī)器人處于大規(guī)模量產(chǎn)的前夜，也是供應(yīng)鏈企業(yè)迎來第二增長(zhǎng)曲線的前夜。

*以上分析討論僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議。

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